陈雨露《公司理财》配套题库-课后习题(资本结构理论)【圣才出品】

第十章资本结构理论
一、名词解释
1．资本结构
答：资本结构指企业各种资本的构成及其比例关系。

资本结构有广义和狭义之分。

广义资本结构，亦称财务结构，指企业全部资本的构成，既包括长期资本，也包括短期资本（主要指短期债务资本）。

狭义资本结构，主要指企业长期资本的构成，而不包括短期资本。

通常人们将资本结构表示为债务资本与权益资本的比例关系或债务资本在总资本中的构成。

资本结构是由企业采用各种筹资方式筹集资本形成的。

筹资方式的选择及组合决定着企业资本结构及其变化。

资本结构是企业筹资决策的核心问题。

企业应综合考虑影响资本结构的因素，运用适当方法优化资本结构，从而实现最佳资本结构。

资本结构优化有利于降低资本成本，获取财务杠杆利益。

2．MM定理
答：MM定理是经济学家莫迪利安尼与米勒共同提出的公司资本成本定理，该定理以他们的名字命名为“莫迪利安尼-米勒定理”，简称MM定理。

该定理提出了在不确定条件下分析资本结构和资本成本之间关系的新见解，并在此基础上发展了投资决策理论。

（1）基本假设。

MM定理假定公司只用债券和普通股筹资，并且负债是永久性负债。

具体包括以下假设：
①公司的经营风险是可以计量的，经营风险相同的公司可以被看成是同类公司。

②所有现在和未来的投资者都能够对公司的利息和税前利润作出理性的评估，即投资者对公司未来的经营利润和取得经营利润的风险有相同的预期。

③公司发行的两种证券即股票和债券都在完全的资本市场上交易，即公司股票和债券的交易没有佣金或交易费用，而且投资者能够取得和公司债券相同利率水平的借款。

④公司负债是无破产风险的。

无论公司的负债比重有多大，这一假设都成立。

⑤所有的现金流都是永续年金。

也就是说，公司的利息和税前利润在预期满意的基础上保持零增长，因而公司债券也是永续年金。

（2）主要内容：
①在不考虑公司所得税条件下，MM定理有两个基本命题。

命题一，公司的价值取决于未来经营活动净收益的资本化程度，资本化率与公司的风险相一致。

命题二，举债经营公司的权益资本成本等于零举债经营公司的权益资本成本加上风险报酬率。

风险报酬率的多少取决于公司举债经营的程度。

②在考虑公司所得税因素时，举债经营会增加公司的价值。

此时，MM定理也有两个基本命题：
命题一，零举债经营公司的价值是公司税后经营收益除以公司权益资本成本所得的结果，而举债经营公司的价值等于同类风险的零举债经营公司的价值加上税款节余额。

命题二，举债公司的权益资本成本等于同类风险零举债经营公司的权益资本成本加上风险报酬率，而风险报酬率又取决于公司资本结构和公司所得税税率。

除此之外，还有MM定理三，是定理一和定理二在筹资决策中的应用，也称分离定理（Separation Theorem）。

主要内容是，在任何情况下，公司投资决策的选择点只能是纯粹权益流量的资本化比率，它完全不受为投资提供融资的证券类型的影响。

二、问答题
1．MM理论的基本假设有哪些？在这些假设前提下展开的MM理论存在什么问题？
答：MM理论的研究建立在一系列假设前提之上，这些基本假设前提包括：（1）公司在无税收环境下运营。

（2）存在高度完善的资本市场。

股票和债券在完全资本市场上的交易意味着：①没有交易成本；②投资者进入和退出市场不受限制；③所有投资者可以平等、免费获取市场信息；④投资者个人和组织可同公司一样以同等利率借款。

（3）企业的经营风险是可以衡量的，可以用息税前利润（EBIT）的标准差来衡量。

有相同经营风险的企业即处于同类风险等级。

（4）企业和个人的负债没有风险，所以负债利率为无风险利率。

此外，不论个人和企业举债数额为多少，这个条件不变。

（5）现在和将来的投资者对企业未来EBIT 的估计完全相同，即投资者对公司未来收益和这些收益风险的预期是相等的。

（6）企业各期的现金流是固定的，形成等额年金流；企业各期的息税前利润不变，即企业为0增长。

MM理论是在一系列假设前提下展开研究的，正是由于这些假设抽象掉了许多现实的“干扰”因素，才使得MM理论得以在数量关系上揭示资金结构中最本质的东西。

人们对MM理论的质疑大多与该理论的诸多不实际的假设推断有关。

第一，MM理论是在假定公司负债和个人负债完全可以相互替代的前提下展开的。

实际中，企业利用财务杠杆时，股东作为个人对企业的债务只负有限责任，其损失只限于对企业的投资。

第二，MM理论假设不存在交易费用，资金可以在企业间以及市场和投资者间自由转移。

但是交易费用（如交易佣金）是客观存在的，这必然阻碍投资套利活动的进行。

第三，MM理论假设公司和投资者个人都可以以无风险利率取得贷款。

在现实中，个人取得贷款不仅规模有限，而且贷款成本要高于企业贷款，而且贷款规模越大、期限越长，贷款成本就越高。

第四，MM理论假设EBIT不变，忽略了债务利息的节税利益的不确定性问题。

首先，企业息税前收益是在不断变化的，当盈利多时，企业可以获得充足的税盾；当企业盈利不足或亏损时，负债的节税利益就会大打折扣或消失掉。

其次，税率的变化会使债务利息的抵税作用具有不确定性。

再次，过度负债会增加企业未来经营亏损，从而损害负债的抵税利益。

最后，企业其他途径的税盾，如较高的折旧率，会相对降低负债利息的节税利益。

第五，MM理论没有考虑负债所带来的额外费用，如代理成本和财务危机等对企业的不良影响。

2．不考虑公司税的MM理论有哪三个命题？反映了什么关系？
答：莫迪格利亚尼和米勒分析了在无公司税时企业的资本结构与企业价值及综合资本成本之间的关系，其基本思想是：资本结构与公司价值和综合资本成本无关。

（1）命题一：无论公司有无负债，其价值等于公司所有资产的预期收益额除以适于该公司风险等级的报酬率。

命题一认为，当不考虑公司税时，企业的价值是由它的实际资产决定的，而不取决于这些资产的取得形式，即企业的价值与资本结构无关。

命题一还认为，用一个适合于企业风险等级的综合资本成本率，将企业EBIT资本化，可以确定企业的价值。

命题一用公式表示如下：
（10-1）
式中，
V ——公司价值； V L ——有负债公司的价值；
V U ——无负债公司的价值；
K A ——有负债公司的资本加权平均资本成本；
K SU ——无负债公司的普通股必要报酬率。

公式10-1表明：①企业价值V 独立于其负债比率，即企业不能通过改变资本结构达到改变公司价值的目的；②有负债企业的综合资本成本率K A 与资本结构无关，它等于同风险等级的没有负债企业的权益资本成本率；③K A 和K SU 的高低视公司的经营风险而定。

MM 命题一反映的关于资本结构和公司价值间的关系与净收益理论所反映的两者关系相同。

MM 命颢一可用图10-1讲行描述。

图10-1 MM 理论下的负债比率与加权平均资本成本和公司价值的关系 （2）命题二：有负债公司的权益成本（L S K ）等于同一风险等级中无负债公司的权益
成本（U S K ）加上风险溢价。

风险溢价根据无负债企业的权益资本成本率与负债企业的债
务资本成本率（D K ）之差乘以债务与权益比例来确定。

用公式表示如下： （10-3） 式中，D ——有负债企业的负债价值；
S L ——有负债企业的权益价值。

命题二的含义是：①使用财务杠杆的负债公司，其股东权益成本是随着债务融资额的增加而上升的；②便宜的负债带给公司的利益会被股东权益成本的上升所抵消，最后使负债公司的平均资本成本等于无负债公司的权益资本成本；③因此公司的市场价值不会随负债率的上升而提高，即公司资本结构和资本成本的变化与公司价值无关。

命题二所反映的关于公司负债率与公司资本成本间的关系，可以通过图10-2直观地得以描述。

图10-2 MM 理论所揭示的资本成本与负债比例的关系 （3）命题三：企业应投资于那些内部收益率（S IRR ）大于或等于A K 和U S K 的项目。

内部收益率可以定义为使项目现金流入现值和流出现值相等的折现率。

也可以被定义为净现值为0的折现率。

命题三的含义是：如果内部收益率正好等于贷款利率，那么公司投资于该项目，该项目的预期收益现金流正好偿付了项目的贷款本金和利息。

如果内部收益率大于筹资成本，那么偿还贷款后的余额对于股东来讲就相当于收益的自然增长，将资本投向内部收益率高于资本成本率的项目，可以提高公司价值。

3．MM 公司税模型有哪三个命题？反映了什么关系？与不考虑公司税的情况有什么不同？
答：（1）命题一：负债公司的价值等于相同风险但无负债公司的价值加上负债的节税利益，节税利益等于公司税率乘以负债额。

公司的价值模型为：
V L =V U +TD （10-6）
式中，
T ——公司税率；
D ——公司负债。

命题一的含义是：①当公司负债后，负债利息可以计入成本，由此形成节税利益。

②节税利益增加了公司的收益和价值。

这部分增加的价值量就是节税利益，相当于节税额的现值。

③公司负债越多，公司价值越大。

当公司目标为公司价值最大化时，公司的最佳资本结构应该是100％负债。

假定公司负债是永久性的，那么公司避税利益的大小就取决于税率和公司债务的获利水平，公司年避税利益为： 公司年节税利益=债务收益×税率
=公司负债规模D ×公司债务资本收益率（即公司负债资本成本）K D ×税率T
如果公司负债是永久的，那么公司每年有一笔等额节税利益流入，这笔无限期的等额资金流的现值就是负债企业的价值增加值。

负债企业增加的价值为：
（2）命题二：负债企业的权益资本成本率（L S K ）等于同一风险等级中无负债企业的
权益资本成本率（U S K ）加上一定的风险报酬率。

风险报酬率根据无负债企业的权益资本
成本率与负债企业的债务资本成本率（K D ）之差和债务权益比所确定。

用公式表示如下：
（10-7）
在命题一的基础上，风险报酬考虑了所得税的影响。

因为（1-T ）<1，在D ／S 比例不变的情况下，这一风险报酬率总小于无税条件下命题二中的风险报酬率。

由于节税利益，这时的股东权益资本成本率的上升幅度小，或者说，在存在税负的条件下，当负债比率增加时，股东面临财务风险所要求增加的风险报酬的程度小于无税条件下风险报酬的增加程度，即在税负条件下公司允许更大的负债规模，见图10-3所示。

图10-3 负债的杠杆效应：赋税条件下的MM 模型图示
命题二强调纳税与资本结构的关系，阐明了负债企业权益资本成本、纳税率和资本结构
三者之间的关系。

考虑公司所得税的MM 理论认为，企业的经营利润在政府、债权人和股东三者之间进行分配。

由于企业价值等于股东权益价值加上债权人的权益价值，在息前利润不变的情况下，减少政府收益，就可以增加股东和债权人的收益，从而提高公司价值，即由于利息的抵税作用，企业可以通过改变公司资本结构来提高公司价值。

利用MM 模型可以估算出该公司不同负债水平上的资本成本。

在图10-4中可以看出负债杠杆对公司价值的影响。

如果公司负债100％，那么企业价值会达到最大，而资本成本最小。

图10-4 公司税负条件下的公司资本结构、资本成本和公司价值间的关系
（3）命题三的内容及含义是：企业应选择投资于那些内部收益率（IRR ）大于或等于预期收益率的项目。

用公式表示就是：。