公司理财 第三讲 企业价值评估
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年的价值称为终值
两阶段模型（续）
在两阶段模型中，价值的计算公式为
V
n t 1
CFt (1 r)t
TV (1 r)n
在使用绝对估值法时，有四个要素需要提前确定
预测期
预测期内每期的现金流
终值
折现率
终值的估计
Gordon永续增长模型 终值倍数法
Gordon永续增长模型
Gordon永续增长模型的原理是：假设公司在详细预测期之后，
如果现金流是属于所有出资人的，现值之和就是企业价值
如果现金流只属于股权出资人的，现值之和就是股权价值
绝对估值法原理下，价值的计算公式为
V
t 1
CFt (1 rt )t
在实际应用中通常用一个折现率代表所有时期的折现率
V
t 1
CFt (1 r)t
绝对估值法的一般形式
在使用折现现金流法对公司进行价值评估时（无论是企业价值 或是股权价值），一般都要预测所分析公司未来几年的财务状 况，从而尽量准确地估算出每一年的现金流，但是预测的时间 越长，对于其假设的把握性就越低
所以，在实际使用时都会设定一个预测期，在预测期内详细地 预测公司各方面的财务状况。对于在预测期之后公司运行产生 的价值，也就是终值，可以采用不同的方法进行估算
两阶段模型
两阶段模型是绝对估值法中较为常见的类型 第一阶段称为详细预测期，此期间通过对公司收入与成本、资
产与负债等项目的详细预测，得出每一时间段的现金流 第二阶段称为终值期，这段期间的现金流在详细预测期最后一
第三讲 企业价值评估
目录
第一节 企业价值评估概述 第二节 绝对估值法 第三节 相对估值法 第四节 其他估值法 第五节 估值方法选择
阅读书目
诚迅金融培训公司实用投融资分析师认证考试教材编写组： 《估值建模》，第1、2、3章
第一节 企业价值评估概述
价值和价格
价值（Value）是事物的内在属性，是从长期来看合理的、内 在的价值
相对估值法
股票价格倍数法 市盈率倍数法、市净率倍数法
企业价值倍数法 EV/EBIT倍数法、EV/EBITDA倍数法、EV/某经营指标倍数 法
其他 A/H指标、PEG倍数法
其他估值法
账面价值法 清算价值法 重置成本法
第二节 绝对估值法
绝对估值法的基本原理
绝对估值法：资产的价值等于它未来产生的现金流的现值之和
股权价值还是控股权价值
案例：招商银行并购香港永隆银行
2008年，招商银行并购香港永隆银行，招商银行以现金方式收 购，对永隆银行每股支付价格为156.50港元
相比于永隆银行在收购交易公告前最后一个交易日的收盘价 147.40港元/股，招商银行支付的溢价为9.10港元/股，溢价率 为6.17%
融资前价值与融资后价值
在企业价值和股权价值之间，存在一个价值等式，这与资产负 债表中的会计等式“资产﹦负债﹢所有者权益”形式很相近，但 内涵有所不同 会计等式是账面价值的概念，更强调该科目的历史成本 价值等式是市场价值的概念，着眼于资产未来创造价值的能 力
会计等式
会计等式（续）
会计等式（续）
简单价值等式
使用价值等式时需注意的事项
现金流以一个稳定的增长率永续增长，将终值期所有现金流折
现到详细预测期最后一年并加总，即可得到终值价值
TV CFn (1 g) rg
此时
V
n t1
CFt (1 r)t
CFn (1 g) (r g) (1 r)n
终值倍数法
终值倍数法的原理是：假设在详细预测期最后一期的期末将公 司出售，出售时的价格即为终值，常用详细预测期最后一期的 某一业绩指标的倍数来估算终值 TV＝详细预测期最后一期的某一指标×该指标倍数
此时
终值倍数法（续）
用终值倍数法估算终值实际上使用的是相对估值法，在运用时 的主要工作就是估计一个合适的倍数
如果是用红利折现或者股权自由现金流折现，则可用市盈率、 市净率等估算终值
价值等式中的所有项目均为其对应的市场价值 价值等式中的“债务”仅指具有付息义务的融资性负债，不包括
经营性负债 价值等式中的“现金”是指没有投入到公司运营中的多余的现金
及其等价物，即从货币资金总额中扣除用于维持日常经营所需 要的现金后剩下的余额。在一般情况下，对多余现金的处理我 们往往采用比较简单的形式：用所有账上的货币资金代替
企业价值和股权价值
股权价值＝企业价值－（债务－现金）
价值等式扩展
由企业价值到股权价值
股权价值＝ 企业价值＋ 非核心资产价值＋ 现金 － 债务价值－ 少数股权价值
企业价值和股权价值的驱动因素
估值方法
绝对估值法 相对估值法 其他估值法
绝对估值法
红利折现模型 股权自由现金流折现模型 企业自由现金流折现模型 净资产价值法 经济增加值折现法 调整现值法
公司进行股权融资时，通常需要估计公司的股权价值，此时需 要考虑的一个问题是，我们所估计出的价值，是融资前（premoney）的价值，还是融资后（post-money）的价值
两种价值的区别在于是否考虑了融资对于价值的影响
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
企业价值
企业价值（Enterprise Value，缩写为EV），是指公司所有出 资人（包括股东、债权人）共同拥有的公司运营所产生的价 值，既包括股权价值，也包括债权价值
持续经营价值与清算价值（续）
持续经营价值和清算价值都是市场价值的概念，区别在于公司 目前的经营状态，是持续经营，还是准备停业清算
一个公司的公平市场价值，应当是持续经营价值与清算价值中 较高的一个
非控股权价值与控股权价值
买入公司的少部分股权和买入公司的控股权，是完全不同的概 念
控股权价值相对于非控股权价值，往往会有溢价 在评估公司的股权价值时，必须明确想要评估的对象是非控股
价格（Price）是在某次交易当中被交易双方认可的价值的外在 表现形式
市场价值与账面价值
市场价值是指在公平的交易中，熟悉情况的双方自愿进行资产 交换或债务清偿的金额
账面价值通俗点说就是我们记在账上的数值，也就是资产、负 债和所有者权益在会计计量时的价值
持续经营价值与清算价值
持续经营价值是由持续经营所产生的未来现金流量的现值 清算价值是当期停止经营、将经营资产出售产生的现金流
两阶段模型（续）
在两阶段模型中，价值的计算公式为
V
n t 1
CFt (1 r)t
TV (1 r)n
在使用绝对估值法时，有四个要素需要提前确定
预测期
预测期内每期的现金流
终值
折现率
终值的估计
Gordon永续增长模型 终值倍数法
Gordon永续增长模型
Gordon永续增长模型的原理是：假设公司在详细预测期之后，
如果现金流是属于所有出资人的，现值之和就是企业价值
如果现金流只属于股权出资人的，现值之和就是股权价值
绝对估值法原理下，价值的计算公式为
V
t 1
CFt (1 rt )t
在实际应用中通常用一个折现率代表所有时期的折现率
V
t 1
CFt (1 r)t
绝对估值法的一般形式
在使用折现现金流法对公司进行价值评估时（无论是企业价值 或是股权价值），一般都要预测所分析公司未来几年的财务状 况，从而尽量准确地估算出每一年的现金流，但是预测的时间 越长，对于其假设的把握性就越低
所以，在实际使用时都会设定一个预测期，在预测期内详细地 预测公司各方面的财务状况。对于在预测期之后公司运行产生 的价值，也就是终值，可以采用不同的方法进行估算
两阶段模型
两阶段模型是绝对估值法中较为常见的类型 第一阶段称为详细预测期，此期间通过对公司收入与成本、资
产与负债等项目的详细预测，得出每一时间段的现金流 第二阶段称为终值期，这段期间的现金流在详细预测期最后一
第三讲 企业价值评估
目录
第一节 企业价值评估概述 第二节 绝对估值法 第三节 相对估值法 第四节 其他估值法 第五节 估值方法选择
阅读书目
诚迅金融培训公司实用投融资分析师认证考试教材编写组： 《估值建模》，第1、2、3章
第一节 企业价值评估概述
价值和价格
价值（Value）是事物的内在属性，是从长期来看合理的、内 在的价值
相对估值法
股票价格倍数法 市盈率倍数法、市净率倍数法
企业价值倍数法 EV/EBIT倍数法、EV/EBITDA倍数法、EV/某经营指标倍数 法
其他 A/H指标、PEG倍数法
其他估值法
账面价值法 清算价值法 重置成本法
第二节 绝对估值法
绝对估值法的基本原理
绝对估值法：资产的价值等于它未来产生的现金流的现值之和
股权价值还是控股权价值
案例：招商银行并购香港永隆银行
2008年，招商银行并购香港永隆银行，招商银行以现金方式收 购，对永隆银行每股支付价格为156.50港元
相比于永隆银行在收购交易公告前最后一个交易日的收盘价 147.40港元/股，招商银行支付的溢价为9.10港元/股，溢价率 为6.17%
融资前价值与融资后价值
在企业价值和股权价值之间，存在一个价值等式，这与资产负 债表中的会计等式“资产﹦负债﹢所有者权益”形式很相近，但 内涵有所不同 会计等式是账面价值的概念，更强调该科目的历史成本 价值等式是市场价值的概念，着眼于资产未来创造价值的能 力
会计等式
会计等式（续）
会计等式（续）
简单价值等式
使用价值等式时需注意的事项
现金流以一个稳定的增长率永续增长，将终值期所有现金流折
现到详细预测期最后一年并加总，即可得到终值价值
TV CFn (1 g) rg
此时
V
n t1
CFt (1 r)t
CFn (1 g) (r g) (1 r)n
终值倍数法
终值倍数法的原理是：假设在详细预测期最后一期的期末将公 司出售，出售时的价格即为终值，常用详细预测期最后一期的 某一业绩指标的倍数来估算终值 TV＝详细预测期最后一期的某一指标×该指标倍数
此时
终值倍数法（续）
用终值倍数法估算终值实际上使用的是相对估值法，在运用时 的主要工作就是估计一个合适的倍数
如果是用红利折现或者股权自由现金流折现，则可用市盈率、 市净率等估算终值
价值等式中的所有项目均为其对应的市场价值 价值等式中的“债务”仅指具有付息义务的融资性负债，不包括
经营性负债 价值等式中的“现金”是指没有投入到公司运营中的多余的现金
及其等价物，即从货币资金总额中扣除用于维持日常经营所需 要的现金后剩下的余额。在一般情况下，对多余现金的处理我 们往往采用比较简单的形式：用所有账上的货币资金代替
企业价值和股权价值
股权价值＝企业价值－（债务－现金）
价值等式扩展
由企业价值到股权价值
股权价值＝ 企业价值＋ 非核心资产价值＋ 现金 － 债务价值－ 少数股权价值
企业价值和股权价值的驱动因素
估值方法
绝对估值法 相对估值法 其他估值法
绝对估值法
红利折现模型 股权自由现金流折现模型 企业自由现金流折现模型 净资产价值法 经济增加值折现法 调整现值法
公司进行股权融资时，通常需要估计公司的股权价值，此时需 要考虑的一个问题是，我们所估计出的价值，是融资前（premoney）的价值，还是融资后（post-money）的价值
两种价值的区别在于是否考虑了融资对于价值的影响
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
企业价值
企业价值（Enterprise Value，缩写为EV），是指公司所有出 资人（包括股东、债权人）共同拥有的公司运营所产生的价 值，既包括股权价值，也包括债权价值
持续经营价值与清算价值（续）
持续经营价值和清算价值都是市场价值的概念，区别在于公司 目前的经营状态，是持续经营，还是准备停业清算
一个公司的公平市场价值，应当是持续经营价值与清算价值中 较高的一个
非控股权价值与控股权价值
买入公司的少部分股权和买入公司的控股权，是完全不同的概 念
控股权价值相对于非控股权价值，往往会有溢价 在评估公司的股权价值时，必须明确想要评估的对象是非控股
价格（Price）是在某次交易当中被交易双方认可的价值的外在 表现形式
市场价值与账面价值
市场价值是指在公平的交易中，熟悉情况的双方自愿进行资产 交换或债务清偿的金额
账面价值通俗点说就是我们记在账上的数值，也就是资产、负 债和所有者权益在会计计量时的价值
持续经营价值与清算价值
持续经营价值是由持续经营所产生的未来现金流量的现值 清算价值是当期停止经营、将经营资产出售产生的现金流