基于顾客价值视角的众筹项目成功影响因素研究_黄健青

收稿日期：2015－01－22修回日期：2015－05－07
基金项目：教育部人文社会科学研究规划基金项目（14YJAZH035），
14YJA630097）作者简介：黄健青（1966－），女，福建莆田人，对外经济贸易大学现代服务业研究中心/信息学院副教授，硕士，研究方向：金融信息化、现代服务业。

基于顾客价值视角的众筹项目成功影响因素研究
黄健青1，2
，陈
欢2，李大夜
3
（1.对外经济贸易大学现代服务业研究中心，北京100029；2.对外经济贸易大学
信息学院，北京100029；
3.对外经济贸易大学
国际经济贸易学院，北京100029）
摘要：顾客价值理论探讨了影响顾客消费决策的众多因素，是国内外学者广泛关注的问题。

本文选取了国内
著名众筹网站—
——追梦网2012年至2014年间594个众筹项目为研究样本，根据顾客价值理论将其各项指标数据进行梳理，
运用Logit 回归分析法对平台中影响众筹项目成功的因素进行分析。

实证结果显示，项目的服务、形象价值对众筹项目成功存在显著影响；产品、人员价值对其存在一定影响；货币成本对项目成功影响不显著。

在此基础上，得出本文的研究结论并给出研究建议。

关键词：众筹；顾客让渡价值；影响因素中图分类号：F832.5
文献标识码：A
文章编号：1002－9753（2015）06－0116－12
Ｒesearch on Factors Influencing the Success of Crowd Funding Projects ：the Perspective of Customer Value
HUANG Jian-qing 1，2
，CHEN Huan 2，LI Da-ye 3
（1.China Service Industry Ｒesearch Center ，University of International Business and Economics ，Beijing 100029，China ；2.School of Information Technology ＆Management ，University of Internation Business and Economics ，Beijing 100029，China ；3.School of International Trade and Economics ，University of Internation Business and Economics ，Beijing 100029，China ）Abstract ：As one of the most widely studied questions both at home and abroad ，Customer Value Theory discusses the factors affecting customers ’purchasing decision.In this paper ，
we summarized the indicators mentioned in Customer Value Theory and analyzed the factors influencing the success of crowdfunding projects on the platforms by using Logit regression.The empirical results demonstrate that service of projects and image value influence the success of projects significantly ，
products and personnel value have influence on it in a certain extent ，while monetary cost has insignificant influence on it.Furthermore ，we came up with the conclusion and suggestions based up on the results.Key words ：crowdfunding ；customer delivered value ；influencing factors
众筹是一类人们通过互联网沟通联系并汇集资金，以支持其他组织或个人发起的项目的群体性合作行为，也是一种借助网络平台获取小额融资的新型商业模式。

据中国互联网协会发布的
《2014中国互联网金融发展报告》，到2016年，全球众筹融资规模预计将达到近2000亿元
［1］。

然
而受限于较严格的法律环境与较低的民众参与意识，
众筹在中国的发展远低于发达国家发展水平。

6
11
2014年3月，李克强总理在政府工作报告中首次强调，应当促进互联网金融健康发展，完善金融监管协调机制以改善小微企业融资环境。

来自监管层的认可也让众筹逐渐得到更多重视。

基于中国的宏观经济与居民储蓄率较高的现状，众筹将以其去中介化的特质在未来减少传统融资中的信息不对称，使民间资本获得更便捷高效的流通与配置。

同时较低的融资门槛也将鼓励社会大众的创新意识，促进中国创意产业的发展，对就业率的提升及国民经济的繁荣带来强大助力。

因此，如何促使众筹项目获得更多投资来促使众筹行业的高效发展便显得意义重大。

在传统项目融资过程中，现代经济学的学者们通常假设投资者是理性的，他们按照最大效用原则进行个体的投资活动，并且具有风险厌恶的特质，故收益更高而风险较低的项目容易获得投资者青睐，最终取得成功。

然而，资本市场上存在各种异常现象，为此，经济学家开始尝试从行为金融学的角度研究投资者行为的影响因素，发现项目投资者行为的影响因素不再完全理性［2-3］。

众筹作为一种新兴融资模式，项目规模小、个性化的特征使投资者进一步从感性角度出发，更加多元化地评定项目的收益与风险。

在这一方面，西方学者们做出了更多较为成熟的理论与实证研究。

Schwienbacher和Larralde（2010）通过对法国一项音乐项目的调研认为众筹通过互联网有效匹配了资金供给与需求，让投资者更容易关注项目本身而非其债权股权的回报，为难以进入传统融资的初创企业带来低成本且全新的融资方式［4］。

接着，Belleflamme（2012）尝试建立一个理论模型，主要用于分析不同情形下影响人们评判众筹项目价值的条件与因素［5］。

之后，更多的学者开始通过实证分析对项目投资者行为展开量化研究，他们多利用众筹网站中的项目直观数据建立指标，从项目不同形式的回报、投资者的体验度以及项目发起人的社交能力等方面综合评估项目对投资者的价值，并探索影响项目成功的因素。

Kuppus-wamy和Bayus（2013）认为投资者的投资行为受到项目时限、融资额度及回报形式的影响［6］，Agrawal （2011）等人则表明筹资者地理位置使投资者感到不同层级的信用风险，而所处行业为当地经济支柱的项目更容易得到投资者青睐。

同时项目发起人的社交知名度也与项目成功有正相关关系，为大众所知的人物有更高的众筹融资成功率［7］。

此外，Mollick（2014）发现，回报递送的延迟将为众筹项目带来负面影响［8］。

在这些实证研究中，全球融资规模最大的回报型众筹平台Kickstarter则是被调查频率最高的研究对象。

与国外较为广泛的研究范围相比，国内众筹研究多为集中于众筹融资模式、法律监管及国内外对比等方面的定性研究［9-12］，普遍认为虽然众筹对中国小微创业创新有所激励，但仍然存在信息披露、资金安全等方面的风险，投资者参与度低，成功项目较少。

实证研究方面则刚起步，郑海超等（2015）对股权众筹从股东信息、项目估值等指标对项目融资绩效进行了分析［13］。

在我国，虽然有天使汇、大家投等股权众筹平台，但由于法律上的限制，这些平台通常以设立有限合伙企业等方式规避风险，即实质上是创新项目的网络信息化。

故从严格意义上看，回报类众筹更接近众筹的本质。

这类众筹项目的成功影响因素有哪些，如何针对不同类型项目做出改善等问题需要深入研究。

本文受众多国外学者研究工作启发，借助顾客让渡价值理论，针对回报类众筹项目成功率影响因素进行研究，并对因子给不同类型众筹项目带来的差异影响做出了说明。

一、文献综述与假设提出
根据Philip Kotler的《营销管理》，顾客让渡价值是指顾客总价值（TCV）与顾客总成本（TCC）之间的差额，顾客总价值是指顾客对自身消费某一类产品或者服务所期望获得的价值。

它包括产品价值、服务价值、人员价值和形象价值等，而顾客总成本包括货币成本、时间成本、精神成本和体力成本［14］。

随着资本市场与互联网的不断发展，顾客让渡价值理论得到了广泛的应用，王春霞（2006）等人针对顾客价值的确定方法进行探究，提出了能够体现理性价值与感性价值的五步流程，设计了价值交互模式［15］。

武永红等人（2004）从市场供
711
需与顾客价值之间关系的角度探索了企业的市场竞争力，表明其本质即为让顾客感知更大的价值［16］。

同时，承载价值的产品与服务的定义也不仅仅只代表用于交换的实物商品。

程桢（2006）、邓莹莹（2008）等人以此理论为指导分析了金融产品营销模式、商业银行服务价值及网络消费等内容［17，19］，刘波（2008）等人则研究表明在商业银行投资服务中，理财项目、产品设计者综合能力、营销服务质量与项目认可度能够有效体现金融投资产品的产品价值、人员价值、服务价值与形象价值［17-18］。

众筹作为一类新兴投资项目，由于其个性化、多元化的价值追求与顾客即投资者让渡价值的理念核心较为匹配，而对于投资者，项目总价值与总成本的差额决定了其最终的投资行为，故本文将顾客让渡价值理论引入众筹领域具有一定研究意义。

（1）产品价值。

众筹项目的产品价值即为项目自身对投资者所展现的价值，体现在类型、回报、融资额度等方面，它满足了投资者的利益诉求，是投资者做出投资决策的重要参照。

顾客让渡价值理论中认为产品价值越高越能够吸引到顾客，而在传统投资项目中，投资者基于风险与回报的衡量，也更容易选择公司及项目规模大、回报高的投资产品。

Mollick（2014）对Kickstarter的实证研究证明了融资规模较大的项目更容易取得成功［8］。

由此我们认为，规模越大、回报更好的项目具有更高产品价值，并假设众筹项目的产品价值与其成功率存在正相关关系，即拥有更多产品价值的项目更容易取得筹资成功。

因此提出研究假设：H1：众筹项目的产品价值与其成功率呈正相关关系。

（2）人员价值。

人员价值是项目发起团队的规模、经验积累、经营能力、工作效率等所产生的价值，体现了其组织价值与成员的动态学习能力，优秀者能使项目更加卓越，为投资者提供投资安全和质量保障，从而更易获得青睐。

郝斌（2011）等人曾研究指出企业人员知识架构、流程设计及模块化制度对组织价值创新有重要影响［20］。

由此我们认为，团队规模成熟、经验丰富的项目具有更高人员价值，并假设众筹项目的人员价值与其成功率存在正相关关系，即拥有卓越团队能力的项目更易取得筹资成功。

因此提出研究假设：
H2：众筹项目的人员价值与其成功率呈正相关关系。

（3）服务价值。

服务价值是投资者在接触众筹项目过程中感知的价值，是客户认知价值的重要体现。

服务价值高的项目能给予投资者更好的体验，提升客户认知价值，并加强其对项目的忠诚度和满意度。

陈明亮（2003）曾在实证研究中证明客户认知价值是影响客户忠诚度的核心因素，进而作用于客户行为［21］。

由此假设众筹项目的服务价值对其取得成功有正向影响，即能够更有效地表现自身并提升客户认知的项目容易取得成功。

由此提出研究假设：
H3：众筹项目的服务价值与其成功率呈正相关关系。

（4）形象价值。

形象价值在顾客让渡价值理论中指代生产企业的社会知名度，在众筹中则表现为项目或其发起人在社会公众中的总体形象所产生的价值，是公众对项目品牌价值的认知，品牌认知度高的项目或团队能够吸引更多的关注与投资。

蒋廉雄（2010）等人曾研究指出品牌认知过程影响消费者对品牌、品牌属性的感知、评价及品牌态度形成，进而影响消费者决策［22］。

由此假设众筹项目的形象价值能够对其获得融资成功产生正向效应，即拥有更高知名度与品牌认知的项目易于取得筹资成功。

因此提出研究假设：
H4：众筹项目的形象价值与其成功率呈正相关关系。

（5）货币成本。

与顾客让渡价值理论不同的是，我们在计量众筹中的总顾客成本时不再细分货币、时间、精力成本，只选择其中影响最大的货币成本。

一方面是借鉴了国外学者Evers、Mollick 等人的研究成果［8，23］，他们并不将时间及精力等成本纳入众筹项目成功影响因素指标；另一方面则是由于众筹本身偏向感性，具有个性化特征，投资者通常根据自身的价值观迅速选定目标，而非如传统投资中仔细评估每个项目的收益、风险后
811
再
图1投资者价值感知研究框架
决定，故其投资成本主要在于货币。

由此假设众筹项目的货币成本与其成功率之间存在负相关关系，即设置了越高投资成本的项目越难获得融资成功。

因此提出研究假设：
H5：众筹项目的货币成本与其成功率呈负相关关系。

根据顾客让渡理论，结合众筹特征，本文构建如图1所示的投资者价值感知研究框架。

二、研究设计
根据以上项目成功影响因素概述结果，我们选取众筹项目的产品价值、人员价值、服务价值、形象价值及货币成本作为解释变量，同时使用数据采集器及手工采集两种方式收集了国内大型众筹平台的相关数据，选取度量指标，并通过Logit二元回归建立模型，对模型结果开展分析从而验证上文中的理论分析部分，最终得出本文的结论与建议。

（一）样本选择与数据来源
本文选取国内规模较大众筹网站“追梦网”为数据来源，“追梦网”的商业模式与美国著名众筹平台“Kickstarter”较为相像，后者也是国外学者在进行众筹项目成功率影响因素实证研究时的主要分析对象。

同时，相比较国内其他众筹平台，其同时发布了成功与失败项目，较为全面的数据也对研究的准确性有所助益。

“追梦网”创建于2011年9月，我们收集了2012年1月至2014年12月期间非网站平台发起的645个融资成功及失败的项目数据。

之所以选择这个研究区间，是因为网站正式上线初期，交易记录较少，而随着“追梦网”影响力增长，交易记录在2012年有了较大幅度提升并逐渐稳定。

此外，为了使研究更为规范，在考虑项目合理性的同时，根据各个指标变量的数值分布，我们剔除了目标融资额度远远偏离正常范围（大于50万元或小于1000元）的样本11个，最低投资额变量数值过高（1000元以上）的样本7个，部分数据有缺失的样本33个，故有效样本594个，成功项目244个，失败项目350个，成功项目占比41.08%，与Kickstarter项目数据分布（44.7%）类似［8］。

（二）变量选取
本文中，被解释变量为网站中众筹项目的成功与否，“1”表示项目筹资成功，“0”表示项目筹资失败。

而对产品价值、人员价值、服务价值、形象价值及货币成本5个解释变量选取了如下度量指标。

1.产品价值
Philip在顾客让渡价值理论中认为产品价值是产品创新、功能、规格等特征为顾客带来的价值［14］，而程桢（2006）也曾指出金融领域中的产品价值是投资项目自身特征与投资者需求的体现［17］。

因此，本文用项目发起的目标筹资的规模（Ln_goal）与项目对投资者的回报（Ｒeturn）来度量。

目标筹资额度（Ln_goal）：每一个众筹项目都
911
需要由发起人设定目标筹资额度，如若在规定的期限内未能吸引到足够的投资者完成目标额度，则项目失败，如果完成或超额完成，则项目成功，发起人获得实际筹集到的投资资金。

项目回报（Ｒeturn）：由于政策法规约束，众筹项目一般为投资者提供产品、服务等非金钱、股权类回报。

本文将追梦网中项目的回报类型分为见闻、实物产品、活动参与权与感谢四类，其中，见闻指代为旅行游学筹资类项目中的游记、感悟等多由电子文本或明信片传递的回报；活动参与权是为展会、集会、旅行等活动筹资的项目中所提供的活动参与资格类回报；产品实物指代以融资项目中研发的科技产品、设计品、创作、出版物、手工制作等作为回报的类型；感谢则包含感谢信、冠名宣传等类型的回报，多来源于公益项目。

2.人员价值
顾客让渡价值理论中将人员价值定义为企业员工的综合素质及工作效率［14］，在众筹中即体现为团队的动态学习能力及组织价值，故用项目团队规模、项目发起人历史发起项目数量及其在众筹网站所获积分的对数来度量，分别记为TS （TeamSize）、PP（PastProjects）及Ln_Points。

项目团队规模（TS）：众筹项目的发起者可以是个人或创业团队，此指标体现了维持项目进行的团队人数。

发起人历史发起项目数量（PP）：每一位发起者可以在众筹平台中多次创建融资项目，这一指标指代了项目团队曾经在网站中创建的项目数量。

发起人网站积分（Ln_Points）：发起人在众筹网站的账户中具有账户积分这一数据，积分的高低通常与个人登录网站的频率、发起与支持项目的数量存在正相关关系，即用户登录、支持项目或参与评论互动越频繁，则其积分越高，它反映了账户持有者在众筹网站的活跃度，体现了其对众筹的熟悉程度。

3.服务价值
较高的服务价值提升了项目的客户认知，当投资者浏览项目介绍时，更多的图片和视频将比简单的文字描述带给投资者更直观的认知与体验。

Evers（2012）、Xiao S（2014）等人曾通过实证表明众筹中的视频和图片能够使项目更好地展现给投资者［23-24］。

由于目前国内众筹网站中视频的使用率较低，故我们采取发起者在项目描述中放置的图片数量（Image）来衡量项目的服务价值。

图片数量（Image）：发起者通常在项目页用文字、图像、表格、影像对项目进行描述，本文选取的图片数量指标包含图像、表格、架构图等。

4.形象价值
形象价值来源于众筹项目在社会公众中形成的整体形象，代表了项目的品牌认知度，Evers 等人曾通过实证研究指出投资者对项目的评论数量与发起人的社交广度是众筹发起人及项目品牌认知度的体现［8，23］，因此我们用平台用户项目分享至社交平台的数量的对数（Ln_Shared）及对项目评论数量的对数（Ln_Comments）作为衡量变量。

项目分享数量（Ln_Shared）：追梦网平台的用户可以将自己感兴趣的众筹项目分享到微博、微信、人人网等社交平台，项目分享数量则是指代项目被分享至社交平台的次数。

项目评论数量（Ln_Comments）：众筹网站用户通过在项目的描述页留言评论来与发起人进行沟通交流，发表自己对于项目的看法和相关疑问，而发起者可以实时看到留言并回复，讨论积极的项目有更多机会被更多人看到。

在本文中，项目评论数量是指项目被网站用户评论的次数。

5.货币成本
货币成本代表了投资者投资众筹项目所付出的经济成本，所以我们采用发起人设立的项目最低投资额（Ln_Minpledge）的对数来衡量。

最低投资额（Ln_Minpledge）：众筹项目发起者可以设置不同数量的投资额度，最低投资额是投资者投资项目的最小金额。

此外，由于众筹在我国发展尚处于初期，随着平台摸索发展，其运营模式也在逐渐变化，进而影
021
响到众筹项目融资水平。

因此本文引入2012年、2013年、2014年（2个哑变量）项目年份作为（Year）控制变量，以避免由于不同年度的行业发展与平台运营变化带来干扰。

同时，众筹项目的类型也会影响到项目回报与项目成功率，因其不是本文主要研究的解释变量，故也对项目类型进行了控制，由于国内众筹网站样本规模较小，按照网站设置详细分类后不能满足实证数据量要求，所以将类似的项目划分在同组，分为产品设计（Product）、人文活动（Activity）及音乐影像（Music ＆Film）三大类。

核心指标说明如表1所示。

表1度量指标及其说明
变量类型度量指标指标简称变量说明
产品价值目标筹资额度Ln_goal发起人设立的目标筹资额度的Ln值
项目回报Ｒeturn
项目发起人设置的项目投资回报，以见闻为回报设置为1，以活动参与
权为回报设置为2，以实物产品为回报设置为3，以感谢信为回报设置
为4
人员价值
项目团队规模TS项目发起团队人数
发起人历史发起项目数量PP发起人在平台中曾经发起过的项目数量发起人网站积分Ln_Points发起人在众筹网站的账户积分
服务价值图片数量Image发起人在项目描述中放置的图片数量
形象价值项目分享数量Ln_Shared众筹项目在网站中被投资者分享至社交平台的次数项目评论数量Ln_Comments投资者对众筹项目的评论次数
货币成本最低投资额Ln_Minpledge发起人设置的项目最低投资额度
（三）模型设计
根据数据特征，本文采取Logit回归对影响众
筹项目成功的因素进行计量分析。

通过此模型，
可以分析具有不同特征的众筹项目通过网站平台
成功融资的概率，获得具有更高可能性融资成功
的项目特征。

Logit模型具体如下：
Logit（P）=β
0+β
1
x
1
+…+β
ρ
x
ρ
（1）
根据Logit变换定义，可以得函数：
Logit（P）=Ln
p
1－
[]
p
（2）
p/（1－p）为某事件出现的概率与不出现的概率之比（odds），在本文中为网站平台中众筹项目成功与失败的概率比。

通过以上最终得到Logit预测模型的表达式为：p=Exp（β
+β
1
x
1
+…+β
ρ
x
ρ
）/（1+Exp（β
+β
1
x
1
+
…+β
ρ
x
ρ
））（3）其中，各自变量的偏回归系数βi（i=1，……，p）表示的是自变量x i每改变一个单位，众筹项目成功与失败的发生概率比的自然对数值的改变量，exp（βi）为事件发生比率（即OＲ值），表示自变量x i每变化一个单位，众筹项目成功的发生概率与失败发生概率的比值是变化前相应比值的倍数。

三、实证结果
（一）描述性统计分析
本文对众筹项目的特征数据进行了描述性统计，结果见表2。

表2众筹项目特征数据的描述性统计结果
Ln_goal TS PP Ln_Points Image Ln_Shared Ln_Comments Ln_Minpledge 均值8.93 2.55 2.00 4.0111.750.650.87 3.26
标准差 1.47 2.96 2.57 1.547.17 1.040.97 1.27
极小值 6.40 1.000.000.000.000.000.000.00
极大值12.7920.0015.00 6.7735.00 4.79 4.70 6.55
121
图2众筹项目各种回报类型比较
从图2中可以看出样本数据中众筹项目的回报类型以产品实物所占比例最大（46%），而以感谢信等为回报所占比例最少（13%），这体现出追梦网站平台中科技、设计、手工制作类项目较多，而公益项目占比较低，说明相比国外的情形，国内投资者对于公益项目关注度较低。

然而对于智能硬件等创业项目，通过其它融资渠道获得的资金有限，采取众筹方式易于缩减与产品受众的距离，即便不能获得足够的资金，也能提升自身产品的公众关注度，因而占据比例较高。

（二）相关性分析
通过对样本变量的相关性分析可得知，项目分享数量（Ln_Shared）与项目评论数量（Ln_ Comments）的相关系数为－0.362，呈中度相关，其余自变量之间可视为弱相关或不相关。

（三）Logit回归
为了排除众筹项目类型对实证分析结果的干扰，我们按照产品设计（Product）、人文活动（Activity）、音乐影像（Music＆Film）3个项目类型分别进行回归，考虑到项目回报（Ｒeturn）会受到项目类型的影响，因此只将其放置在全样本数据回归中。

Logit回归模型结果表明，各个因素对众筹项目成功率的影响相对稳定，总体较为显著。

Hosmer—Lemeshow检验中，P值均大于给定显著性水平0.05，因此模型对数据拟合程度较好。

从表4中也可以看到，不同项目类型的回归结果中，核心解释变量与被解释变量的正负关系基本统一，显著性水平基本稳定。

目标投资额（Ln_goal）、项目回报（Ｒeturn1、Ｒeturn2、Ｒeturn3）、项目图片（Image）、项目分享数量（Ln_Shared）、项目评论数量（Ln_Comments）5个因素的检验结果基本显著，发起人网站积分（PP）在Model2中不显著，其余均显著。

发起人历史发起项目数量（PP）除Model4之外其余都显著。

最低投资额（Ln_Minpledge）在Model3中有较弱的显著性，余下结果不显著，项目团队规模（TS）指标除Model2外均不显著。

1.众筹项目的产品价值对其成功率影响不显著
目标融资额（Ln_goal）在1%的显著性水平上与项目取得成功负相关，这与原假设（H1）相悖，也不同于国外的实证研究结果。

通过对国内外众筹资料的分析我们发现，2014年国内众筹交易规模与参与者活跃度远低于发达国家［1］。

对于大型众筹项目，每笔投资额额度设定一般较大，同时对投资者数量要求较高，这样的需求很难在国内众筹平台曝光度低、民众仅抱有好奇心态尝试的现状中得到满足，因此成功率低。

小规模项目投资门槛一般也较低，易于投资者进入，同时更显奇巧创意，贴近国内投资者对于众筹的认知。

故成功率较高。

在全样本回归结果中，我们可以看到项目回报Ｒeturn1（活动参与权）与Ｒeturn2、Ｒeturn3（产品实物、感谢）分别在5%、1%的显著性水平上对项目成功有显著影响。

作为分类变量，以活动参与权、产品实物、感谢为回报的分类相比较以见闻为回报的参照类，均对众筹项目成功产生负向影响。

即以见闻为回报的项目更易取得成功。

导致此结果的原因之一在于这类型项目多富于个性化，易于执行，符合大众猎奇心理，从而更易获得投资。

而以产品为回报的项目通常要求较高的融资规模，且因受众不同，目标投资者群体也更为单一，因此相比参照类不易成功。

以感谢或冠名宣传为回报的项目成功可能性最低，反映出目前投资者更愿意获得切实利益的心态。

同时由于这类项目多为公益性质，也体现出国内大众参与公益的意识比较弱，对陌生人的信任度也不够高等问题。

2.众筹项目的人员价值对其成功率影响中，团队规模影响不显著，发起人历史发起项目数量与发起人积分影响基本显著
从实证结果看到，只有在Model2中项目团队
221。