金融发展与经济增长：来自中国的经验分析

金融发展与经济增长：来自中国的经验分析(上)

2010-8-25

摘要：在对我国金融发展与经济增长的研究中，存在着经济货币化比率异常等一些令人困惑之处，因此需要对此问题进行更为深入的研究。文章采用戈氏指标对我国金融发展水平进行考察，并通过剔除虚假成分得到我国金融发展的真实水平，在此基础上对我国金融发展与经济增长间关系进行经验研究。同时，将发展经济学的观点与金融发展、经济增长间的“供给主导”、“需求遵从”理论假说进行综合分析，提出了一种新的理论假说：虽然金融增长能够促进经济增长，但金融发展的内在质却只能由经济增长所引致，最后是简短结论与政策建议。

关键词：金融发展，金融增长，经济增长

一、中国金融发展与经济增长：既有研究及其困惑

对于金融发展在促进经济增长方面的重要性，许多文献(如，Goldsmith，1966，1969；Curley & Shaw，1955，1960；Patrick，1966；Porter，1966；Khatkhate，1972；Mckinnon，1973；Bhatia & Khatkhate，1975)都作了广泛研究。其中，部分经济学家认为，金融发展是经济增长的一个必要条件(Goldsmith，1969；Mckinnon，1973；Shaw，1973)，这便是Patdck(1966)所认为的金融发展的“供给主导”(supply—leading)作用。金融发展在储蓄动员、风险管理、交易便利等方面的积极作用有助于经济增长。但是，对于金融发展究竟如何影响经济增长的问题却存在许多争论(Gupta，1984；Spears，1992)。以Goldsmith(1969)为代表的结构主义者认为，金融发展以金融资产的形式直接增加储蓄，从而促进了资本形成与经济增长。Tun Wai(1972)、Sinai & Stokers(1972)、Wallick(1969)等有关文献均对这一假说提供了经验支持。而另一方面，以Mckinnon(1973)、Shaw(1973)为代表的金融压抑主义者却认为，现金余额的实际收益率是资本形成及由此取得经济增长的关键性因素。根据这一观点，经济增长基础上的金融发展绩效取决于利率的发展绩效。因此金融压抑主义者认为，实行金融自由化、放松利率管制最为重要。运用传统的总储蓄方程，Fry(1988)基于亚洲不发达国家进行的研究发现，利率对总储蓄函数确实存在着积极的正向作用，尽管这种明显的积极效果对其他多数国家很小。Gupta(1987)在其选择的亚洲及拉丁美洲国家的研究中也发现利率自由化有利于发展中国家形成高水平的储蓄。

与上述观点截然相反的是，Patrick(1966)认为金融发展相对于经济增长处于一种“需求遵从”(demand—following)地位，即其通过对经济增长所引致的新增金融服务需求来产生影响，因此金融发展附属于(handmaiden)经济增长(Robinson，1952；Stern，1989)。实业部门的增长方便了金融部门的发展，当经济增长时，其需要更多种类的金融服务和不断增长的金融机构来提供这些服务。根据这一观点，金融机构与金融服务的稀缺反映了对服务的需求。既然金融中介有助于将一国资源从低增长部门向高增长部门转移，那么，对金融中介的需求同样取决于实际经济中各部门增长速度的变化(patrick，1966)。

对以上两种结论的综合观点是，金融发展与经济增长间存在双向关系，Patrick(1966)认为，金融发展与经济增长间的关系取决于经济发展所处的阶段。

在发展早期，金融部门，的扩张通过金融机构的产生与金融服务的供给来促进经济增长，这与上面解释的“供给主导”观点相一致。但是，在经济发展的较高阶段，金融部门则处于“需求遵从”地位，即经济增长诱致金融发展。

近年来，一些研究采用了内生增长方法。Beneivenga & Smith(1990)的研究表明，金融中介的存在降低了对低收益流动资产的投资，在风险厌恶假设条件下，有金融中介下的均衡可以比无金融中介下的均衡产生更高的增长率。而支持Cooley & Smith(1991)所认为的金融市场促进市场分工与技术创新观点的证据，同样可以在内生经济增长模型中获得(如，Greenwood & Jovonovic，1990；King & Levine，1993a)。发达的金融市场通过提高储蓄率及鼓励技术创新来促进资本积累与经济增长(Grossman & Helpman，1991；Aghion & Howitt，1992)。

更为最近以来的一些研究将股票市场也纳入了分析范围，他们发现，不仅金融发展与经济增长之间存在较强的正向关系，而且在金融深度与经济增长之间也存在明显的相关关系；此外还发现，金融发展的初始水平是未来经济增长率的良好预测。因此，金融并不是仅仅追随于经济行为，其对资本积累与经济增长起着积极作用(King & Levine，1993b；Levine，1997；Levine & Zervos，1998；Rajan & Zingales，1998)。

对于我国的经济货币化以及在此基础上的金融发展与经济增长，许多学者均作了研究，例如，易纲(1996b)、谢平(1996)、张军(1997)、张杰(1998)、谈儒勇(1999)、孙刚(2001)、康继军(2005)、沈军(2006)等。一般情况下，通常以

M

2

/GDP比值来表示一国的经济货币化。Goldsmith、Friedman、Schwartz等经济学家在对20世纪60年代以来世界主要国家的经济货币化进程进行分析后得出一个基本结论：经济货币化的差别基本上反映了不同国家的经济发展水平，货币化比率与一国经济的发达程度成明显的正相关关系。但是统计资料却显示，我国的

经济货币化比率一直呈现出一种异常态势。比如，1999年我国M

2

/GDP比值高达1.46，不仅远高于巴西、阿根廷、印度等发展中国家，也高于泰国、新加坡、韩国等新兴市场国家，甚至高于美国、日本、英国等发达国家(王毅，2002)。李扬、何德旭(1998)对包括中国在内的8个亚洲国家的货币化比率进行比较后也发现，

1999年我国M

o /GDP、M

1

/GDP比值均名列第一。经济发展水平尚处落后的中国在

经济货币化指标上竟然丝毫不逊于经济发达国家。而且，既然经济货币化水平与一国经济的发达程度成正比，但是，孙刚(2001)采用M

2

/GDP表示经济货币化指标以及与之不相关的居民消费水平指标进行实证分析后却发现，我国的经济货币化水平与居民消费水平并没有显著关系。可见，无论是横向的国际比较还是有关的实证分析均表明，我国的经济货币化指标与经济发展水平并不相适应。

对于我国金融发展与经济增长关系，谈儒勇(1999)运用OLS进行线性回归后认为金融中介与经济增长之间相互促进。但是，其判断依据仅是基于金融发展与经济增长间的简单线性关系，并没有明确给出其中的因果关系及方向。史永东、武志(2002)发现我国金融发展与经济增长之间存在着双向因果关系，并由此进一步认为我国已经处于从不发达经济向发达经济过渡的阶段。但是正如其研究所认为的，其对我国金融发展与经济增长关系的分析结论乃是建立在其所选取的各自测量指标的基础上，其中对我国金融发展的一个重要测量指标便是货币化比率，