信托公司私人股权投资业务

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直接投资基金商业模式对法律框架的要求 较长投资期（5-6年左右）建立投资组合，决定 了投资者资金的缴付不应一次到位，应采取承 诺制、按需到位。 较长回收期（4-5年左右）完成退出，投资者资 金返还必须高度灵活、可随时操作。 可灵活配臵投资人与基金管理人的激励机制 基金层面避税要求。

适用交易
适合于标准化、固定期限、投资结构简单的投融资需求，如资 产支持证券（ABS）、上市公司股票等。
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信托型：（续2）

信托型基金的图示
投资人A 委托 信托公司 管理 持股 投资人B 投资人C
信托型基金
目标公司I
目标公司II
目标公司III
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公司型

投资公司：
资产管理机构（或团队）直接或间接参与设立主营业务为投资的有限责任公 司或股份有限公司，或资产管理机构不作为股东参与，仅直接或以子公司方 式承接管理委托。

优点：
模式清晰易懂 在别无选择的情况下，市场主体委曲求全，成为迄今为止市场上最常见的基 金形式 《公司法》立法早，公司形式最易为各种参与主体接受

缺点：
资本金缴付的僵化安排(按章程计划缴付，或经常修改章程) 先退出项目的本金返还投资人需要按减资操作 独立纳税主体：所得税纳税义务、亏损不能用于抵扣应税所得额
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谢谢大家！
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信托型

集合信托基金（collective trust funds）
由信托公司集合其多个信托客户账户内的资金而形成的基金。 特点：

专属于信托投资公司的业务模式
《信托投资公司管理办法》： 本办法所称信托业务，是指信托投资公司以营业和收取报酬为 目的，以受托人身份承诺信托和处理信托事务的经营行为。未 经中国人民银行批准，任何单位和个人不得经营信托业务
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有限合伙型基金（续3） 有限合伙型直接投资基金操作 要点
灵活的基金资本及收益结构：
认缴资本/Capital Commitment ，其中普通合伙人不低于 1% 基本管理费/Management fee，认缴资本的1.5~2.5%/年 收益分成/Carried interest，投资总收益的20%左右 存续期：10年左右 基金层面没有所得税，由合伙人合并损益
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公司型基金的子方案之一

受托管理型
管理公司不参与投资。投资人之间设立投资公司，与管理机构 签署管理顾问协议，委托管理公司负责经营投资业务。

缺点：
此种委托系一个公司把自己的业务交给另一个公司去打理。 如果是董事会层面上的委托，董事有失职之嫌。即使是股东会 层面上的委托，此种委托亦随时可能因为委托方自身的原因而 中止。管理公司实际上没有真正的业务控制权。 “营业信托”违规风险
法律依据：
《中华人民共和国信托法》 《中华人民共和国证券投资基金法》（援引信托法作为立法依据） 《信托投资公司资金信托管理暂行办法 》（信托法配套文件） 《证券公司客户资产管理业务试行办法》 （未明文承认属于信托但实质属于信托业务） 《商业银行个人理财业务管理暂行办法》（未明文承认属于信托但实质属于信托业务） 《商业银行开办代客境外理财务业务管理暂行办法》（同上）
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第三节
PE法律模式比较
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直接投资基金的特征



投资标的（对象）属非上市企业股权，流动性差 投资组合不具有即时可得市场价格，导致基金价值不 易确定，基金权益本身难以流通、扩募或赎回 投资价值的实现需要一定的期间，导致基金本身必须 有锁定期 因为以上原因，直接投资基金几乎不可能向公众募集 （只能在成熟投资人及机构投资者范围内私募），所 以不涉及公众利益问题，从而具有监管豁免的优势。

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有限合伙型基金（续1）

有限合伙型在中国：有限合伙入法
中华人民共和国合伙企业法 1997年2月23日第八届全国人民代表大会常务委员会第二十四次会议通 2006年8月27日第十届全国人民代表大会常务委员会第二十三次会议修订 2007年6月1日起施行
第三章 有限合伙企业
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持股 目标公司I
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目标公司II
目标公司III
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有限合伙型基金（续5）
有限合伙型基金惟一的缺点，是中国市场经济体系及 认知度的欠发育：


由于多年来经济学家偏颇的“现代企业制度”学说的严重误导， 中国政商两界误以“有限公司”（特别是“股份有限公司”） 为“企业改制”目标，忽视了包括合伙企业在内的其他公司类 型在成熟市场经济国家在企业数量上远远大于“有限公司”的 事实，使《合伙企业法》长期被闲置。 市场对“合伙”的需求在制度层面被扭曲地满足（非法人的中 外合作企业、企业联营、股份合作制、合作社） 本应自然长成的合伙、有限合伙企业制度，在中国特定历史条 件下成为新生事物，不易为监管者、业界及投资人接受，需监 管部门推动。
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中国投资基金的现存主要法律形式

公司：
有限责任公司（深圳市达晨创业投资有限公司） 股份有限公司（北京科技风险投资股份有限公司） 法律依据：《中华人民共和国公司法》
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中国投资基金的现存主要法律形式（续）

信托：
证券投资基金（封闭式、开放式） 集合资金信托（房地产企业阶段性投资、非上市股权投资、股票投资） 证券公司代客理财 银行代客理财 QDII
以深发展之第一大股东：新桥亚洲有限合伙为例
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深发展 之 控股股东
新 桥 亚 洲 有 限 合 伙
图片来源： 深发展公告
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有限合伙型基金（续4）

有限合伙基金标准图示
管理机构 投资人A 投资人B 投资人C 管理公司 独资/控股
ຫໍສະໝຸດ Baidu
有限合伙人
普通合伙人 管理
有限合伙型基金

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私人股权基金（续1）

中国语境 文本的政治敏感性导致“私人股权基金”在中国官方层面基本上被呼之以 “产业投资基金”，在券商圈子常见用语是“直接投资基金”。最直白的译 法应为“非上市公司股权投资基金” 仅仅是约定俗成的称呼，不是学术上的清晰界定，也没有必要界定 PE在逻辑上应包括VC及Buyout 从投资于未上市企业股权这一点而言，创业投资基金（VC）亦属于私人股 权基金（PE），但业界将VC单独命名，专指投资于初创企业的PE。 私人股权基金在通过参与上市公司的管理层收购、杠杆收购等上市公司收购 重组中已实际上深入涉足上市证券投资，这一类PE又被专门命名为Buyout
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有限合伙型基金（续2）
有限合伙型直接投资基金 要点：

资产管理机构（或团队）设立投资顾问有限公司，从事 直接投资资产管理业务 投资顾问公司以普通合伙人身份发起设立有限合伙企业 （基金），乃至一系列姊妹基金 基金投资人担任有限合伙人 LP出资采取承诺制，按GP的入资通知(call)灵活到位，提 高资本运作效率，避免闲臵 投资期为LP资本锁定期，回收期允许随时提回分配至LP 账户的投资本金。
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第四节
有限合伙： 直接投资基金首选法律解决方案
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直接投资基金首选法律方案：有限合伙
有限合伙型基金在中国：地方的试验——以北京为例
中关村科技园区条例 （2000年12月8日北京市第十一届人民代表大会常务委员会第二十三次会议 通过）： 第二十五条 风险投资机构可以采取有限合伙形式。 有限合伙的合伙人由有限合伙人和普通合伙人组成。投资人为有限合伙 人，以其出资额为限承担有限责任；资金管理者为普通合伙人，承担无限责 任。 有限合伙的合伙人应当签订书面合同。合伙人的出资比例、分配关系、 经营管理权限以及其他权利义务关系，由合伙人在合同中约定。 有限合伙的所得税由合伙人分别缴纳。属于自然人的合伙人，其投资所 得缴纳个人所得税；属于法人的合伙人，其投资所得缴纳企业所得税。 该条文项下惟一有效经营的基金：北京鼎晖创业投资中心
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中国投资基金的现存主要法律形式（续）

合伙：
普通合伙企业 有限合伙企业 法律依据：
《中华人民共和国合伙企业法》
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第二节
私人股权基金（直接投资基金）
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私人股权基金 定义 私人股权是指未上市企业的股权；私人股权基 金(Private Equity Funds)即为主要投资未上市企 业股权的投资基金


优点
管理公司对基金日常事务的完全控制及执行。
缺点
国有机构投资人作为公司股东在股东会上进行管理权让渡方面 的政策风险
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公司型基金的子方案之二（续）

股东管理式公司型基金的图示
管理机构 投资人A 持股 投资人B 持股 投资人C 持股 管理公司 持股 管理 独资/控股
公司型基金
持股 目标公司I 目标公司II 目标公司III
中国投资基金的现存法律形式
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投资基金分类

按基金发行的方式分类： 公募 / Public Offering，私募 / Private Placement 按基金法律形式分类： 公司，信托，合伙 按基金投资对象分类： 证券投资基金 非上市股权投资基金（PE=私人股权投资基金=产业投资基金= 直接投资基金） 房地产投资基金 商品投资基金 货币投资基金

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私人股权基金（续2）
私人股权基金与私募基金


私人股权基金通常都是私募基金： 投资对象缺乏流动性 基金即时市价的不可得 私募的监管豁免优势 Private Equity：未上市企业股权 私募基金并不仅仅是私人股权基金 私募基金可能投资于任何对象，包括初创公司（VC），未上市企业股权 （PE），商品、期货、外汇、上市证券（稳健的比如上市前的巴菲特基金， 激进的如索罗斯的量子基金[被归类为对冲基金]）…… Private Placement：私募发行
信托公司私人股权投资业务研讨会 中国私人股权投资业务的法律背景与制度安排
Legal Framework for Private Equity Funds in PRC
中国XXX协会
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July 7, 2007 Changsha, Hunan www.dachengnet.com
第一节
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公司型基金的子方案之一（续）

受托管理式公司型基金的图示
投资人A 持股 投资人B 持股 投资人C 持股 管理 管理公司 管理机构 独资/控股
公司型基金
持股 目标公司I 目标公司II 目标公司III
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公司型基金的子方案之二

股东管理型
管理公司参与公司型基金，作最小股东。 公司章程及另行订立《股东协议》及《管理顾问协议》，通过 上述协议，最小股东独家拥有基金的董事提名权，完全控制董 事会。