抛补利率平价实证分析——以英美两国为例

抛补利率平价理论实证研究分析
——以英美两国为例【摘要】
对于抛补利率平价理论的实证研究分析在历史上由来已久，本文同样采取相同的方法用简单的数学工具和简明的图标示例更直观地反映抛补利率平价理论的成立与否。

通过对数据采取一定的整理和加工之后，我们同时会分析理论出现偏差所造成的主要因素。

最后，我们将结合研究分析的结果，对抛补利率平价理论的结果和基本形式加以修正，使其能够更准确地反映两国之间利差与汇差的关系。

【研究背景】
本文产生于应千伟老师本科生二年级国际金融课程的一次课堂项目作业。

在上学期学习了金融市场的一般理论之后，我们在本学期更深入地研究国际金融市场的理论。

其中浮动汇率制度下的抛补利率平价理论和购买力平价理论为我们阐述了二战以前国际金融市场上汇率的决定机制。

这样的一个课题项目自身充满了其理论的魅力，但是理论的价值最终应该是要反映在对于实际数据的适应性上以及为预测国际金融市场的变幻提供有效的依据。

因此，在应千伟老师的项目作业的推动之下，我们开始了这一项理论研究分析。

考虑到抛补利率平价理论严格的假设条件，即不考虑交易成本，不存在资本流动障碍以及资金规模无限，因此对于所研究国家的选取我们经过了十分慎重的考虑。

我们希望在一个较理想环境下研究出来的理论成果最终能够在一般层面上反映即期汇率、远期汇率、利率、国际资本流动之间的相互影响。

最终，我们选择资本流动相对比较自由，汇率制度相对开放的两个国家——英国和美国。

对于数据的选取，我们采用的是英国和美国官方公布的数据（分别从英国中央银行和美联储的网站上获得）。

为了使得研究的方便和更直观地得到预期的研究成果，我们选取了英国和美国从2007年以来的每个月的即期汇率、30天的远期汇率以及一年期的存款利率作为主要的数据依据。

下文的数据分析和处理则主要是基于这些数据。

【理论背景】
一、理论回顾
抛补利率平价理论最初由英国经济学家凯恩斯提出，最终由英国学者提出的动态理论对这一理论进行完善和修正。

抛补利率平价理论是揭示利率与汇率之间变化关系的理论，也是继购买力平价理论之后最重要的汇率决定理论。

该理论认为均衡汇率是通过国际抛补套利所引起的外汇交易形成的。

在两国利率存在差异的情况下，资金从低利率国家流向高利率国家以谋取利润，同时套利者在比较金融资产的收益率时，还要考虑汇率变动对收益的影响，即外汇风险。

套利者将套利与远期汇率买卖相结合，以规避外汇风险。

大量掉期外汇交易导致低利率国家的货币远期汇率升水，高利率国家的货币远期汇率贴水。

随着抛补套利的不断进行，即期和远期汇率差价就会不断加大，直到两种资产所提供的收益率完全相等，这时抛补套利活动就会停止，即期和远期汇率差价等于两国利差，即利率平价成立。

同时，本小组对于国内研究抛补利率平价理论的论文也展开了一定的学习研究。

国内的研究主要是以中美数据对比研究抛补利率平价理论的适用性。

这些论文都主要采用的较为复杂的计量经济学的方法对中美数据进行处理之后，得出抛补利率平价理论在中国的国际资本环境与制度体系之下不适用的结论。

他们主要把理论出现偏差的原因归结为以下几个因素：
1.中国管制人民币汇率，维持汇率稳定，导致汇率对国际市场的的利差反映不敏感；
2. 中国对资本项目的管制导致套利成本的上升，中国人民币稳定升值的过程降低了投
资者的投资动机；
3. 汇率在短期主要受资本市场的影响，在中期主要受控于货币政策造成的理论波动，
长期主要取决于宏观经济的作用。

这些对数据经过严密数学分析和严格数据处理所得出的结论否定了经济理论出现偶然的社会属性。

我们认为抛补利率平价理论在实际中有着较强的实用性，感性的经济学不能完全通过理性的数学分析来证明。

二、公式表达
以下是抛补利率平价（covered interest-rate parity, CIP ）的基本理论阐述。

假设本国投资者能在国外，国内两个金融市场上进行投资，假设本国利率和外国利率水平（对应同一个时期，设为对应时间长度为t ）分别为i 和i*，现在的即期汇率为e （直接标价法），t 时刻的即期汇率为ef 。

则在t 时刻，期初投资的1元在两个市场上的本利和会变成：
本国：1i +
由于t 时间后的即期汇率ef 不稳定，所以投资者为了消除不确定性，会购买远期合约，设远期汇率为f ，则t 时间后投资于国外的本利和：
外国：*(1)
f
i e +
在市场实现均衡，利率和汇率间有这样的关系：
1i +=*(1)
f
i e +（以本币表示）
整理变形得：*
11f i
e i +=+ ①
设即期汇率和远期汇率之间的升贴水率为ρ，即：
f e
e ρ-=
②
联合①，②两式，我们有：
**i i i ρρ+=-
由于现实中，ρ和i*比较小的数值，所以其乘积可忽略，最后得到：
*i i ρ=-
这个式子的含义是：汇率的远期升贴水率等于两国货币利率差。

该结论在现实种有很高的实践价值，常被应用到交易中。

【数据处理】
-0.02
0.020.040.061-M a y -07
1-A u g -07
1-N o v -07
1-F e b -08
1-M a y -08
1-A u g -08
1-N o v -08
1-F e b -09
1-M a y -09
1-A u g -09
1-N o v -09
1-F e b -10
1-M a y -10
1-A u g -10
1-N o v -10
1-F e b -11
汇率升贴水水平与利率差的时间序列图
汇率升贴水水平ρi-i*。