香港交易所

目前全球主要交易所 07 年平均市盈率为 13.7 倍，与 08 年初下降了 30％左 右，香港交易所作为一个成长性良好的以中国内地蓬勃发展的上市公司为腹 地的交易所，可以给予成长性溢价。因此我们给予它 08 年 25 倍市盈率―― 125 港元的目标价，仍维持“优于大市”评级。
主要假设：
现货日成交额 衍生产品日成交量
2.37
2007A 8,390,470 1,411,565 6,978,905 7,190,809 -1,021,531 6,169,278
5.77
2007/2006 102% 17% 138% 143% 130% 145% 143%
1Q08 2,284,644
382,559 1,902,085 1,902,085 -266,292 1,635,793
1H08 87,300 430,149
1H08 4,198,728
765,491 3,433,237 3,433,237 -480,653 2,952,584
2.76
1H07 59,249 276,892
1H07 3,156,938
665,644 2,491,294 2,703,198 -371,690 2,331,508
资料来源：公司资料，招商证券（香港）整理
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2
08年上半年业绩预测
公司报告
上面我们指出香港交易所的收入与市场成交额关系很大，下面我们就从港交 所07年和08年一季度的市场成交数据和公司业绩的关联度，来推测港交所08 年中报的业绩。
我们先看07年全年情况：港交所07年的现货市场日均成交额同比增长160％， 衍生产品市场日均成交量同比增长107％，两个市场合计增长140％左右； 而07年港交所收入同比增长了102％，支出相对固定，只是同比增长了17％， 股东应占溢利增长了145％。
我们最终预计：08年上半年港交所收入同比增长33％至42亿港元，支出同 比增长15％至7.65亿港元，最终股东应占溢利增长27％至29.5亿港元，每 股收益达到2.8元左右。
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3
公司报告
市场成交主要数据
现货每日成交额 衍生产品每日成交量 香港交易所业绩 单位：千元 收入合计 支出合计 营运溢利 除税前溢利 税项 股东应占溢利 每股基本盈利
现价：HK$106.6 2008 年 7 月 10 日
彭博：0388 HK 路透：00388.HK
股本数据
已发行股数(同比百万 总市值(HK$百万) 52 周高/低(HK$) 平均成交额(HK$百万) 主要股东 香港中央结算（代理人） 行业
1,062 113,980 268.6/87.15
161 持股(%) 88.65％
6.27 16.1 7.51 13.4
2010E 10,731,073 9,030,120 7,765,904
7.26 13.9 8.88 11.4
股价表现
资料来源：Bloomberg
¾ 08 年上半年市场表现回顾
公司报告
2007 年，港交所的收入中，按大类来分，来自现货市场的收入占了最大比 例，达到 44％，来自衍生产品市场的收入占比为 17％，来自结算业务的收 入占比为 30％，来自资讯服务的占比为 8％。
1,340,355 465,445 674,373 376,118 391,213 601,080 298,332
4,146,916 654,806 218,608 119,167 11,270 7,996 99,888 98,838
1,210,573 2,936,343
0 27,124 2,963,467 -444,898 2,518,569
2006A 33,900 173,708
2007A 88,100 359,126
2007/2006 160% 107%
1Q08 98,700 472,052
1Q07 52,900 268,878
1Q08/1Q07 87% 76%
2006A 4,146,916 1,210,573 2,936,343 2,963,467 -444,898 2,518,569
资料来源：公司资料，招商证券（香港）整理
如果从细类来看，更能看出港交所的收入与市场成交额/量的关系。2007年， 港交所的收入中，受市场成交额影响的收入占所有收入的比例超过六成，达 到63％，其中：交易费占37％、结算交收费占19％和存托管费占7％，甚至 上市费和出售资讯所得收入都容易受到证券市场波动影响，特别是成交金额 影响巨大，所以市场的活跃程度，在很大程度上决定着港交所的盈利和前景。
目标价
2.75
-45%
110
3.20
-36%
128
3.65
-27%
146
10/09 20% 25%
2010E 129,600 717,500
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4
-20% -10% 基准 10% 20% 30% 40% 50%
公司报告
640
4.10
-18%
164
720
4.55
-9%
182
1.53
1Q07 1,398,939
322,643 1,076,296 1,081,883 -151,464
930,419 0.87
1Q08/1Q07 63% 19% 77% 76% 76% 76% 76%
最后我们来推测08年中报业绩：港交所08年上半年的现货市场日均成交额同 比增长47％，衍生产品市场日均成交量同比增长55％，两个市场合计增长 50％左右，并假设所有费率维持与07年底相同。
¾ 香港交易所的业绩受市场影响很大，07 年受市场成交额影响的收入占 到公司总收入的 63％。所以市场的活跃程度，在很大程度上决定着港 交所的盈利和前景。
¾ 香港交易所 08 年上半年的现货日均成交额为 873 亿港元，同比增长 47 ％，衍生产品的日均成交量为 43 万张，同比增长 55％。我们预计公司 08 年中期的股东应占溢利增长三成左右。
金融
招商证券（香港）公司研究部 86-755-82943120 (852)31896125
Email:Luojm@
简明盈利预测及财务分析
港元千元
2006A 2007A
收入合计
4,146,916 8,390,470
税前溢利
2,963,467 7,190,809
股东应占溢利 2,518,569 6,169,278
¾ 2008 年下半年香港证券市场面临种种不确定因素，我们预计香港交易 所在 08 年全年的日均成交金额可能同比小幅下降至 800 亿港元，低于 我们先前预测。我们预计香港交易所 08 年全年的每股收益为 4.99 元， 同比小幅下降一成左右。
¾ 08 年以来全球金融市场整体下跌，全球主要交易所的总体估值水平下 降了 30％左右。我们降低香港交易所的目标价至 125 港元，相当于 25 倍的 08 年预测市盈率，维持“优于大市”的投资评级。
800
5.00
0%
125
880
5.45
9%
218
960
5.90
18%
236
1040
6.35
27%
254
1120
6.80
36%
272
1200
7.25
45%
290
资料来源：公司资料，招商证券（香港）预测
全球主要交易所估值比较：（截至 2008-07-10）
市盈率 纽约交易所 纳斯达克 伦敦交易所 德国交易所 多伦多交易所 澳洲交易所 新加坡交易所 平均
3 其它交易所竞争风险。内地对香港国际金融中心的定位的改变，内地股市 快速开放，及来自其它亚太国家交易所的持续合并活动及业界联盟的竞争压 力。
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5
公司报告
综合损益表预测
港元千元
2006A
交易费及交易系统使用费 联交所上市费 结算及交收费 存管、托管及代理人服务费 出售资讯所得收入 投资收入 其它收入 收入合计 雇员费用及相关支出 维修保养支出 楼宇支出 产品推广支出 法律及专业费用 折旧 其它营运支出 支出合计 营运溢利 出售一家联营公司所得收益 所占联营公司溢利减亏损 除税前溢利 税项 股东应占溢利 每股基本盈利
2.37
资料来源：公司资料，招商证券(香港)预测
2007A 3,086,250
688,538 1,577,433
627,103 678,909 1,238,228 494,009 8,390,470 827,116 207,422 132,244
14,054 27,185 79,144 124,400 1,411,565 6,978,905 206,317 5,587 7,190,809 -1,021,531 6,169,278
2.18
1H08/1H07 47% 55%
1H08/1H07 33% 15% 38% 27% 29% 27% 27%
¾ 2008 年全年业绩预测及估值
2008 年下半年香港证券市场面临种种不确定因素，可能难以重现 07 年下半 年日均 1100 多亿元成交的活跃交投情景。我们预计香港交易所在 08 年下半 年的日均成交额在 700 亿元左右，全年的日均成交金额则在 800 亿港元左右， 低于我们前期预测，与 07 年相比小幅下降 10％左右。我们预计香港交易所 08 年全年的每股收益为 4.99 元，同比小幅下降一成左右。
¾ 风险
1. 市场波动风险。公司业绩受到市场波动的影响非常大，公司 2007 年受市 场成交额影响的业务收入合计占到总收入的 63%，美国经济继续陷入衰退 和中国经济出现硬着陆而非放缓，将直接影响香港股市表现。即使股指长时 间横盘不下跌，但是市场成交量大幅下降，公司的收入也会大大减少。
2. 内地政策风险。QDII 额度审批的放缓、港股直通车等政策的暂停、内地 新上市企业 IPO 制度的改变，都可能造成内地流向香港资金的大幅减少， 从而造成香港交易所交易量和交易金额的大幅减少。
2007A 88,100 359,126
08/07 -9% 14%
资料来源：公司资料，招商证券（香港）预测
2008E 80,000 410,000
09/08 35% 40%
2009E 108,000 574,000
敏感性测试：
变动 日均成交 （亿）
-50%
400
-40%
480
-30%
560
EPS
% EPS
2007A 15.1 14.1 10.1 12.9 14.0 17.2 12.7 13.7
资料来源：Bloomberg，招商证券（香港）预测
2008E 13.6 12.8 9.8 12.1 13.9 14.8 16.5 13.4
2009E 11.0 10.0 8.9 10.5 12.3 13.9 17.6 12.0
再看看08年一季度情况：港交所08年一季度的现货市场日均成交额同比增长 87％，衍生产品市场日均成交量同比增长76％，两个市场合计增长80％左 右；而07年港交所收入同比增长了63％，支出相对固定，只是同比增长了19 ％，股东应占溢利增长了76％。
市场成交主要数据
现货每日成交额 衍生产品每日成交量 香港交易所业绩 单位：千元 收入合计 支出合计 营运溢利 除税前溢利 税项 股东应占溢利 每股基本盈利
每股基本盈利
2.37
5.77
市盈率
42.6
17.5
每股净资产4.947.83市净率
20.4
12.9
资料来源：公司资料，招商证券(香港)预测
2008E 7,684,588 6,208,184 5,339,038
4.99 20.2 6.34 15.9
2009E 9,380,035 7,798,945 6,707,093
5.77
2008E 2,839,350
633,455 1,451,238
576,935 624,596 1,114,405 444,608 7,684,588 909,828 197,051 145,468 15,459 21,748 71,230 130,620 1,491,404 6,193,184
公司报告
香港交易所
2008 年中期业绩预测
优于大市
（上次：优于大市）
目标价：HK$ 125
2008 年 7 月 2 日，香港交易所（0388 HK）宣布，公司将于下周三（2008 年 8 月 13 日）发布截至 2008 年 6 月 30 日止六个月的中期业绩公告。我们 根据香港交易所 08 年上半年的经营情况预测公司 08 年中报业绩：营业收 入同比增长 33％至 42 亿港元，营业溢利同比增长 38％至 34 亿港元，股东 应占溢利同比增长 27％至 29.5 亿港元，每股收益同比增长 27％至 2.76 港 元。