2020年新能源汽车行业深度研究报告

２０２０年新能源汽车行业深度研究报告
2019年新能源汽车市场回顾12020年新能源车政策环境展望
2
2020年新能源车机会市场分析3目录
重点推荐公司及投资建议4风险提示
5
1.2019
◼2019年乘用车批发销量2111万辆，同比下降-9.2%，销量降低至近四年最低水平。

◼分月份来看，12月单月批发销量217万辆，同比-0.8%，从年初的大幅下降恢复至略微下降。

图表：狭义乘用车市场年度走势
资料来源：乘联会，太平洋证券研究院整理2019年乘用车市场渐趋平缓，呈现逐月复苏
图表：2019年狭义乘用车市场月度走势
资料来源：乘联会，太平洋证券研究院整理
(万辆)
2,021
2,369
2,421
2,324
2,111
1
9.3%
17.0%
3.0%
-4.0%
-9.2%
15年16年17年18年19年批发
批发同比
区分批发
2,021
2,369
2,421
2,324
2,111
202
121
192
155 154
169
153
162
190 191
203
217
-16.7%-16.9%
-9.7%
-17.0%
-16.9%-7.9%
-2.6%
-7.9%-6.0%-5.9%-5.1%
-0.8%
1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月
批发
批发同比
环比
批发-16.9%-16.7%-9.6%-17.3%-16.7%-8.1%-2.9%-7.9%-6.1%-5.7%-5.1%-0.5%
(万辆)
图表：2019年乘用车市场能源结构月度份额变化
资料来源：Wind ，太平洋证券研究院整理
能源结构变革，新能源汽车份额稳步提升
◼从乘用车市场能源结构来看，2019年传统燃油汽车份额93.3%，较同期下降1.5个百分点。

◼新能源汽车份额稳步提升，纯电动汽车是新能源汽车的主力路线，占比约为4%。

图表：2019年乘用车市场能源结构情况
资料来源：Wind ，太平洋证券研究院整理1.1%
0.9%
3.9%
PHEV
HEV
BEV
传统燃料
-1.5%
+0.6%
+0.0%
-0.0%
份额变化
3%
3%
4%
4%
5%
7%
3%
4%
3%
3%3%
5%
1%
1%1%1%1%1%1%1%1%1%1%1%1%1%1%2%
1%
1%1%
1%1%1%1%1%1月
2月
3月
4月
5月6月
7月
8月
9月
10月
11月
12月
PHEV
HEV 传统燃料
BEV
94%
95%
94%
93%
93%
90%
93%
93%
94%
95%
94%
93%
◼2019年新能源乘用车销量合计106.1万辆，同比增长4.4%
◼从结构来看，纯电动乘用车占比80%，插电混动乘用车占比20%，与前两年占比基本一致。

图表：2019年新能源乘用车销量
资料来源：乘联会、太平洋证券研究院整理
纯电动与插电混动双轨并行，比例八二
图表：2019年新能源乘用车结构
资料来源：乘联会、太平洋证券研究院整理
（万辆）
10.825.620.744.9
76.085.3
2017年
2018年
2019年
插电混动
纯电动
55.7101.6
106.1
插电混动19%
纯电动81%
插电混动25%
纯电动75%
插电混动20%
纯电动80%
2017年
2018年
2019年
图表：2019年插电混动汽车企业销量排名
资料来源：乘联会，太平洋证券研究院整理
新能源企业排名：自主品牌遥遥领先
◼2019年新能源汽车销量排名榜首为北汽新能源，其次是比亚迪、吉利，自主品牌销量大幅领先合资品牌。

◼北汽新能源纯电动汽车销量位居第一，年销量8.6万辆；比亚迪为插电混合汽车领域销量第一，年销量5.4万
辆。

图表：2019年纯电动汽车企业销量排名
资料来源：乘联会，太平洋证券研究院整理图表：2019年新能源企业销量排名
资料来源：乘联会，太平洋证券研究院整理
东风悦达起亚
广汽丰田一汽丰田上汽大众江淮汽车华晨宝马长安汽车广汽新能源长城汽车上汽通用五菱
上海汽车吉利汽车比亚迪北汽新能源
纯电动插电混动
13,144
27,751 29,169
29,547 30,139
35,886 48,950
49,658 86,339
比亚迪
广汽新能源
长安汽车
上海汽车江淮汽车
长城汽车上汽通用五菱
吉利汽车北汽新能源2,283
3,871 5,648 7,115 7,992 15,538
29,434
30,695 31,176 54,250
长安汽车
广汽新能源东风悦达起亚广汽丰田一汽丰田吉利汽车
上汽大众上海汽车华晨宝马比亚迪(辆)
(辆)
(辆)
◼2019年合资企业主要进入插电混动市场，未来市场竞争压力将会远大于纯电动；◼自主品牌目前仅有比亚迪和荣威销量较高，其他品牌落后于合资品牌；◼主力车型为A 级轿车以上级别，舒适性是除了政策外重要的购买因素。

图表：2019年插电产品销量排名
资料来源：乘联会，太平洋证券研究院整理
2019年插电混动汽车明星产品一览
7,115
7,423 7,992 10,269
11,448 11,544 16,326
17,986
22,973
26,346
雷凌双擎E+
宋DM 卡罗拉双擎E+
eRX5 PHEV 途观L PHEV 秦Pro PHEV 荣威ei6 PLUS
帕萨特PHEV 唐PHEV 5系Le (辆)
批发年度稳步增长，终端月度短期承压
◼2017年以来新能源车纯电动细分品类年度批发销量保持稳步增长，受补贴退坡以及乘用车整体行业下行影响，终端销量在19年有一定下滑。

终端及批发月度销量从2019年下半年开始均出现负增长，短期销量承压。

图表：纯电动狭义乘用车市场年度走势
资料来源：乘联会、银保监会，太平洋证券研究院整理44
76
87
447066114.7%
71.2%
14.5%89.2%
59.8%-5.3%
17年
18年
19年
批发
终端
批发同比
终端同比
图表：纯电动狭义乘用车市场月度走势
资料来源：乘联会、银保监会，太平洋证券研究院整理
10.5
13
7.2
3.88.9
6.6
7.611.3
5.0 5.7 5.0 5.1
6.310.5
8.5
24.5
8.1 2.20 6.9 4.2 6.215.4 2.2 2.9 3.6
3.7
4.9
6.6
23.8%
33.8%
563.8%
113.3%
195.6%
52.4%
-16.9%
258.8%-28.9%
-27.7%
-27.1%
-32.7%-42.4%
-73.0%
11月12月1月
2月
3月
4月
5月
6月
7月
8月
9月10月11月12月
批发
终端批发同比终端同比
自主品牌构筑主力市场，低价产品销售模式值得关注
◼纯电动汽车自主品牌竞争的主市场，A 级以上产品主要以对公需求拉动。

◼企业内部一般可以平衡双积分，自行消化产品。

低价位产品宝骏的销售模式具有参考意义。

图表：纯电动乘用车2019年销量排名
资料来源：乘联会，太平洋证券研究院整理
10006
10367108061207412662
15587158681595516608171791837923148284982931129441305503212639401
60050
61900110894
哪吒N01
欧拉iQ 帝豪GSe 蔚来ES6几何A 威马EX5秦pro EV 风神E70小鹏G3名爵EZS 江淮iEV6E 逸动EV 欧拉R1比亚迪E5帝豪EV 荣威Ei5AION S 奇瑞eQ1宝骏E100比亚迪元EV EU5
2019年
(辆)
细分市场结构：A级车取代A00成为主力
◼2019年纯电动细分结构中A级车占比达到54%，在各个细分级别中占据绝对优势，与此同时昔日作为市场主力的A00级车型从2017年的69%下滑至27%，市场结构依据消费者需求发生明显变化。

图表：纯电动乘用车各个级别占比情况
69%
49%
31%31%
26%26%23%25%32%31%
24%22%27%27%27%
7%
16%
15%15%
17%16%
16%17%
18%
12%
12%17%
12%8%15%
23%
33%
46%53%55%
53%56%56%46%
51%
58%
56%58%61%54%
1%0%
0%0%0%2%4%1%3%
5%5%4%3%3%3%
17年18年19-119-219-319-419-519-619-719-819-919-1019-1119-1219
年
C
级
B
级
A
级
A0
级
A00级
非两限占比略有提供，私人消费占比稳中有升
◼2019年与2018年相比非两限区域销量占比略有提升。

同时从个人消费占比已经从2015年的29%上升至2018
年的58%，虽然2019年略有下行，但私人消费未来占据主流的趋势不变。

图表：新能源车不同区域销量占比
图表：新能源车对公对私比例变化
35.7%
37.7%
38.9%
36.2%
25.4%
26.2%
2018年2019年
71%
60%
46%
42%
55%
29%
40%
54%
58%
45%
2015年2016年2017年2018年2019年
2015-2019年对公对私比例
个人
单位
限行
非两限
限购
2. 2020
图表：宏观经济走势综合分析
资料来源：国家统计局，乘联会等，太平洋证券研究院整理
宏观经济下行承压，区域两极分化
◼总体向下：经济转型向下行，区域两极分化。

◼消费者购买力和意愿不足，运营企业面临融资压力
转型向下
来源：国家发改委经济研究所
GDP 增速预测
个人需求下降
区域两极分化
融资环境恶化
6.8%6.6%
6.2%6.1%
5.9%
5.7%
201720182019202020212022
来源：国家统计局
-19%
-8%
-5%-3%中部西北
西南
东北
一季度投资同比回落（房地产、出口、汽车三大动能转型）
14%
27%
37%
27%
22%25%31%23%
2016年2017年2018年2019年
纯电接…插电接…
来源：尼尔森
安全事故/召回频发
北汽1389辆威旺407EV
34%
37%
12%
17%
18%15%
17%
10%
11%15%8%5%20182019
一
类
二类
三类四类
五类六类高线城市信心稳定，消费升级低线城市收入下降，消费降低，
18.39
14
16182020142015201620172018
蔚来4803辆ES8江淮4248辆iEV5
地方政府债务高企
来源：财政部
运营企业融资难
租赁用车企业
网约车企业钱荒
EZZY 倒闭滴滴6年亏损约390亿元，累计融资超200亿美元，仍计划融资20亿美元
途歌拖欠押金
友友用车
万亿元
消费者购买意愿
图表：新能源车政策法规影响因素分析
资料来源：工信部，交通部，太平洋证券研究院整理
政策多维利好，新能源车风口依旧
◼燃油排放法规从严侧面推动新能源车发展，充电等配套设施更为完善直接提升使用便利性。

◼补贴、限行限购、运营合规门槛限制等多因素同样利好新能源车发展。

燃油车排放法规从严，推
进新能源进程
限行城市增多
充电配套设施完善
2020年补贴政策方向未定，补贴对市场影响因素
不大
属地保护严重
运营车合规从严，提升销
量有门槛
图表：新能源车技术路线风险
资料来源：盖世汽车、汽车之家等，太平洋证券研究院整理
多技术路线并存，纯电动仍将占据主导
◼纯电动车仍将占主导地位，插混车因缺乏成本和节能优势，市场占比将逐年下降；氢燃料与增程式是
补充技术
氢燃料电池
产品和电池标准有待明确国内企业多处于研发阶段2020年后小规模量产成本高更适合运营车辆
插电式混合动力
法规对插混车不利价格高无成本优势需求集中群体较小
中大型SUV 和轿车
增程式电动车
电池容量大续航里程长可靠性差高速油耗高节能效率和性价比低应用及推广难度大
纯电动车
国家战略支持续航里程提升
电池成本下降积分政策驱动
3. 2020
图表：不同区域新能源车市场需求分析
非限购区域存在较大增量，限购区域对私市场需求稳定
◼非限购区域中对私市场+对公市场存在较大的增量，限购区域对私市场2020年需求稳定。

◼经济性是非限购区域纯电动私人用户购买的主要动机
摇不到汽油车牌照，用车刚需
实用性需求，解决日常市内出行需求
追求车辆使用经济性追求车辆实用性政府推广示范影响
对公市场仍有潜力，五大类需求保障增量
◼对公市场需求仍具有一定潜力，政策上有望有较大倾斜且推进进度或将超预期。

◼目前分时租赁、网约车、出租车、物流车、驾培车等五大类需求有望支持对公市场需求。

图表：不同区域新能源车市场需求分析
分时租赁网约车出租车物流车
驾培车
图表：合资车企新能源车规划情况
合资车企：大众MEB
将发力，通用福特加速推进
◼随着欧洲排放政策趋严及国内双积分限制，大众已开启在全球加速布局新能源车的大幕，全新MEB 平
台车型ID3\ID4等车型逐步在量产上市，性能及续航将极大提升，从供给端改善新能源车市场格局。

◼通用、福特作为老牌百年车企，技术积累深厚，目前也在加速推进新能源车的发展，通用汽车计划到
2023
年将其电动汽车阵容扩展到22种车型，福特有望与大众共享MEB
平台。

ID3ID4
ID3ID buzz
领界ev Mach-E
图表：合资车企新能源车规划情况
资料来源：汽车之家，各公司官网，太平洋证券研究院整理
豪华车企：
BBA
抢滩推新，特斯拉加速国产
◼奔驰、宝马、奥迪作为传统豪华车市场的风向标，目前均开始抢滩布局新能源车，随着奔驰EQC ，宝
马i3、
iX3、奥迪e-tron 等重磅车型推向市场，豪华车市场也将加速新能源化。

◼特斯拉作为豪华车市场的新晋势力、凭借强大的新能源智能网联技术以及品牌影响力，已风靡美国及
欧洲市场，目前已实现国产化并呈加速之势，随着国产化价格下探，未来也将更受国内消费者青睐。

EQC
i3iX3
e-tron
Model-3Model-Y
图表：核心新能源纯电动车销量情况
资料来源：乘联会、汽车之家等，太平洋证券研究院整理
新造车势力有机会，市场突破还有待产品丰富
◼2019年新能源车销量中造车新势力部分车型取得不错销量，其中小鹏、威马、蔚来均有车型量产交付，
同时年销量突破万辆以上，未来仍有机会，但要取得市场突破仍需更丰富且更有竞争力的产品。

品牌车型车长价格
威马EX5458513.98-23.98小鹏G3
4450
14.38-19.68
帝豪Gse 444011.98-15.98江淮IEV4s 441012.95-15.95宋EV 460018.99-21.99EX5448014.99-17.99荣威ERX5455419.88-22.88宋proEV
4650
17.98-21.98
1003
111412001429145719672070218426773329405642484675576159846705700383398872108061207415587166081717926692
3212661900
理念VE-1
π1pro 思皓E20X
瑞虎E 东南DX3 EV
瑞虎3xe 宋pro EV 荣威Marvel X
长安CS15EV 汉腾X5 EV 江淮iEV7S 宋EV 江淮IEVS4
圣达菲EV 比亚迪S2唐EV 传祺GE3
红旗E-HS3蔚来ES8帝豪GSe 蔚来ES6威马EX5小鹏G3名爵EZS EC 系列Aion S 比亚迪元EV
2019年
对公对私齐发力，市场增量有保障
◼2020年对公需求主要以纯电动为主，市场容量在30-45万辆，其中出租车5-8万，网约车20-30万，驾培车2万。

对私上升至
50-60万辆，A/B 级车新品投放刺激需求，A00级轿车受燃油车和库存车冲击下滑。

◼经济和收入增速向下，但供给和政策变量向上发展。

2020年面临购买力不足、高库存、高价格的巨大风险，设施完善，产品
丰富，置换补贴和牌照落地；融资难，库存大，地方合规力度加大。

◼燃油车保有量转化率：预计出租车、驾培和公务车加快转化，网约车转化速度放缓
图表：新能源乘用车不同及时路线销量情况
资料来源：乘联会、太平洋证券研究院整理
6.48.010.725.521.410.725.244.9
78.587.7
2015年
2016年
2017年
2018年
2019年
插电混动
纯电动
17.1
33.2
55.6
104
109.1
4.
比亚迪：新能源集大成者，产业布局全面完善
◼比亚迪乘用车现已构建起传统燃油、混合动力、纯电动车全擎全动力产品体系。

2015年起，比亚迪新能源汽
车连续多年取得全球销量前列。

同时推出了纯电动商用车产品，实现了城市公交、出租车等多领域覆盖。

◼公司作为新能源的集大成者，在电动车整车及核心零部件、电池、电子部件、光伏、储能、云轨云巴等多领
域均有布局，产业链完备，各领域能够协同发展。

图表：比亚迪主要产品系列
资料来源：公司官网、太平洋证券研究院整理
乘用车：唐宋Pro 秦
Pro 元宋MAX 轨道交通：云轨、云巴
商用车：纯电动出租车
纯电动客车
纯电动商品物流车纯电动环卫车
纯电动叉车
电池、电子产品
比亚迪：新能源政策红利最大受益者，技术过硬支撑长远发展
◼公司作为国内新能源车领域的先驱者与领导者，一直以来作为相关政策红利的最大受益者，同时在多年的发展中积累了过硬的技术，并形成完备的产业链供应能力，能够不断支撑未来的不断发展。

◼我们看好公司的发展前景，由于新能源补贴大幅退坡影响短期利润，但未来前景可期，预计公司2020、2021年归母净利润分别为13.44亿元、16.62亿元、维持“买入”评级。

图表：比亚迪盈利预测
资料来源：wind、太平洋证券研究院整理201720182019E2020E2021E
营业收入（百万元）105,915130,055133,150137,504142,537同比增速（%） 2.3622.79 2.38 3.27 3.66归母净利润（百万元）4,0662,7801,6221,3441,662同比增速（%）-19.51-31.63-41.66-17.1623.73 EPS（元） 1.49 1.020.590.490.61 PE37549211190
◼北汽新能源以客户需求为导向，贯彻“大、中、小”、“高、中、低”产品战略，完成了新平台车型EC 、
EU 、EX 等系列布局。

◼纯电动汽车产品开发和量产，产品覆盖A00级、A0级、A 级、B 级等，续航里程已突破400公里，实现细分市场全覆盖。

图表：公司近五年销量及变化
资料来源：公司公告，太平洋证券研究院整理
图表：公司主要产品
资料来源：公司官网，太平洋证券研究院整理EU5
EX5EC5
LITE R300
万辆
-50%
0%50%100%150%200%250%0
246810121416182015年2016年
2017年2018年2019年
销量
同比增速
图表：公司销售网络
资料来源：公司公告，太平洋证券研究院
◼线下：通过4S 店+二级网络+城市展厅进行组合布局。

◼线上：与京东、第一电动、电动邦、国家电网、国美在线等电商合作进行网上销售。

◼北汽新能源还建立了大客户直销模式。

为满足出租车、租赁用车、微公交、快递用车、分时租赁等公共领域需
求，北汽新能源采取对大客户直销模式，强化交流，促进销售
4S 店+ 二级网络+ 城市展厅
京东、第一电动、电动邦、国家电网、国美在线
租赁、微公交等
◼公司是国内热交换器龙头，产销量已经连续十多年保持国内行业第一。

其主要产品有油冷器、冷却模块、EGR 冷却器、SCR 系统及铝压铸件等五大系列产品，主要应用于发动机、变速箱的热交换、新能源汽车热管理以及发动机尾气的后处理。

◼公司战略布局新能源汽车热管理系统。

公司目前已开发出前端模块、电池冷却器、电机冷却器、水冷板、水箱、ptc 加热器等产品。

客户已覆盖大部分自主品牌和合资品牌，在北美、欧洲等海外市场加速布局。

图表：公司核心客户
资料来源：公司公告，太平洋证券研究院整理
图表：公司主要产品
资料来源：公司官网，太平洋证券研究院整理chiller
电池冷却板
轿车前端冷却模块
EGR 总成
图表：银轮股份盈利预测
资料来源：公司公告，太平洋证券研究院
201720182019E 2020E 2021E 营业收入（百万元）
4323
5019
5400
6678
7703 同比增速16.10%18.53%7.59%23.67%15.35%归母净利润（百万）
311 349 316 381 466 同比增速12.26%20.03%-9.5%20.57%22.3%EPS （元）
0.410.44 0.40 0.48 0.59 PE
22
19
22
18
15
◼公司近年来大力开拓乘用车市场，并积极布局满足国六排放标准的尾气处理产品和新能源车热管理系统。

◼我们看好公司的发展前景，预计公司2020、2021年归母净利润分别为3.8、4.7亿元，目前股价对应2020年
估值为18倍，维持“买入”评级。

图表：三花智控主要产品
资料来源：wind 、太平洋证券研究院整理
三花智控：制冷配件龙头，产品布局协同多样
电子膨胀阀
四通换向阀
变频控制器
截止阀
微通道换热器
◼公司主要产品为家电制冷元器件、汽车空调及新能源车热管理零部件、微通道、变频控制器等业务。

其中在电子膨胀阀、四通换向阀、微通道换热器、截止阀等主打产品市场占有率位居全球第一。

◼公司利用自身积累技术优势协同拓展到新能源汽车热管理零部件领域，并进入特斯拉、通用、奔驰、大众等全球一流车企供应体系，形成家电、汽车两大领域协同发展态势。

制冷业务
电子膨胀阀
电子水泵
Omega 水泵
冷却板
油冷器
汽零业务
其他业务
图表：三花智控主要客户
资料来源：wind 、太平洋证券研究院整理
三花智控：新能源热管理+特斯拉加持，打开成长新空间
◼公司以家电制冷部件起家，业务成功拓展至汽车领域新能源热管理部件业务，不断提升技术实力并把握新趋势，并成功进入特斯拉产业链，在新能源车新一轮发展的新风口，打开新的成长空间。

◼我们看好公司未来发展，预计2020、2021年归母净利润分别为13.31亿元、15.46亿元，目前股价对应2020年、2021年估值分别为33倍、29倍，维持“买入”评级。

图表：三花智控盈利预测
资料来源：wind、太平洋证券研究院整理201720182019E2020E2021E
营业收入（百万元）9,58110,83611,32410,92712,282同比41.5413.10 4.50-3.5012.40归母净利润（百万元）1,2361,2921,4211,3311,546同比44.14 4.569.94-6.3216.18 EPS（元）0.580.610.510.480.56 PE2827313329
风险提示
◼宏观经济或汽车行业整体走势不达预期；◼新能源汽车补贴下滑幅度超出预期；
◼新产品推出进度低于预期。