行为金融学 中央财经大学 10 7金融市场的异象(二) (10.3.1) 7.47.5动量效应与反转效应P

行为金融学

7.4动量与反转效应

7.4 Momentum Effect and

Reversal Effect

主讲人：高言

动量与反转效应

( Momentum Effect and Reversal Effect )

•你在选择股票时，是否会去查看它的历史收益情况？

•如果是，那么你在选择的时候是会选择历史收益比较好的股票，还是历史收益比较差的股票？

•你的选择会与什么因素有关呢？

市场有效假说告诉我们，当市场弱有效时，股票的历史表现与其未来收益无关。

“输者组合”的表现明显优于“赢者组合”

•

“输者组合”的表现明显优于“赢者组合”

•

“输者组合”就一定比

“赢者组合”表现好吗？

“赢者组合”在短期内的表现优于“输者组合“

•与市场有效假说不同，股票的历史表现与其未来收益有关。

动量效应（Momentum Effect）：在较短的时间尺度上，一般3-12个月内，之前表现好的股票将会持续其好的表现，而表现不好的股票也将会持续其不好的表现。

反转效应（Reversal Effect）：在较长的时间尺度上，一般3-5年，之前表现差的股票在其后会经历相当大的好转，而表现好的股票则倾向于在其后呈现差的表现。

•市场中为什么会出现与有效市场假说相违背的动量与反转效应呢？

行为金融学的解释

•基于前景理论的处置效应(GH，2004)

•基于过度自信与自我归因偏好的反应过度(DHS,1998)

•基于保守主义的反应不足与代表性偏误的反应过度(BSV,1998)

——基于前景理论的处置效应(GH，2004)理性投资者+ 前景理论和心理账户投资者

前景理论中的价值函数

风险规避•风险厌恶程度：D>C>B>A

•对股票的需求：D＜C＜B＜A

风险偏好

前景理论和心理账户框架下的投资者对证券的需求会受到当前股票价格相对于其参考点的偏离的影响。

理性投资者的需求

前景理论和心理账户投资者的需求

u 1-u ——基于前景理论的处置效应(GH ，2004)

市场出清(/)(1)()1

t t D PT MA D R µµ+−

=v 与股票的换手率相联系

参考点的变动均衡价格

——基于前景理论的处置效应(GH ，2004)

μ =0.5; λ

=2

假设不存在股利分配，股票的期望收益率

1

1

()t t

t t

t

p p

E R

p

+

+

−

=

模型结果

行为金融学的解释

——基于前景理论的处置效应(GH，2004)

行为金融学的解释

•基于前景理论的处置效应(GH，2004)

•基于过度自信与自我归因偏好的反应过度(DHS,1998)

•基于保守主义的反应不足与代表性偏误的反应过度(BSV,1998)

•过度自信：相对于自身的真实能力而言，投资者觉得他能更加准确地为证券估值，从而低估了预测误差。

•自我归因偏差：如果公共信息与投资者私人信息一致，投资者的自信程度增加；但当公共信息与投资者私人信息相冲突时，投资者的自信心不会相应降低。

知情投资者不知情投资者私人信息

公共信息

公共信息

01：含噪声的

私人信息到达2：含噪声的

公开信息到达

3：证券价值揭示

交易时间轴

价格变化示意图

01：含噪声的

私人信息到达2：公开信息

的符号公布

3’：含噪声的

公开信息到达

3：证券价值揭示

交易时间轴

行为金融学的解释

•基于前景理论的处置效应(GH，2004)

•基于过度自信与自我归因偏好的反应过度(DHS,1998)

•基于保守主义的反应不足与代表性偏误的反应过度(BSV,1998)

•保守主义：不能根据新信息及时地更新自己的信念。

•代表性启发：人们倾向于根据观察到的某种事物的模式与其经验中该类事物的代表性模式的相似程度来进行判断的推理过程。

•

模型框架——公司盈利

1t y +等概率地可能取+y 与-y t N 服从随机游走过程，即11t t t N N y ++=+

公司盈利

•模型框架——

完全理性投资者对股票的估值盈利完全作为红利支付

11t t t N N y ++=

+基于盈利服从随机游走的基本假设易得

t t N

P δ

=

保守主义

代表性偏误

投资者到底是用模型1还是模型2来形成自己对公司未来盈利的预期呢？

转换机制

采取第一个模型（保守主义）的占比随股价的变化

想一想：

•用我国股票市场的数据测算一下，我国市场中存在动量效应与反转效应吗？

•如果存在，你所观察到的我国市场上的这两个效应与其他国家市场上的表现是否一样呢？