当前从紧的货币政策及其效果甚微的原因
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月份 国家统计 局公 布 的数据 ， 季 度全 社会 固定 一
联 系 ， 从 内部 控 制 升值 的压 力 ， 要 就要 适 度 控 制
总需求 。利 率政 策是 调节 总需 求 的重 要 工具 ， 如
Hale Waihona Puke 果 通过 调节 利 率 可 以 控 制 总需 求 并 同 时 消解 升
值预期 的话 ， 么 ， 可 以选择 利 率 政 策作 为调 那 就
锯 碍 考 ０ｉ ５期 一 …８期 宪 考２ ８－ ４ （ 第２ ２ ） 所 ０ｆ 一第 总 １
批 ～ … 一 一 ～ ¨ 一 ｌ ｌ ¨ 川
…
金
融
率 政策搭 配 的关 键 是 时机 的选 择 —— 必 须 在 汇 率 调整 完成 后 新一 轮升 值 预期 产 生 之 前 调 整 利
率升值 预期 的作 用 ， 它就应 该 具 有前 瞻 性 。 当汇
率 升值 预期 已经 形成 时 ， 率 政 策就 很难 再 发挥 利
调节 总需求 的作 用 ， 因为利 率 的微 调 会 降低 套 汇 的成本 ， 励 套 汇 行 为 。 由此 可 见 ， 鼓 开放 经 济 下
利 率政 策具 有两 轮效 应 ： 率 对 总需 求 的作 用是 利
是 第二 轮效 应 。正是 由于利率 存 在第 二 轮效 应 ，
存 在汇 率 升值 预期 的前提 下 ， 利率 政 策具 有 自我
削弱 的 内在 机制 。
构成 了我 国经 济 的 基本 特 征 ， 之对 应 的 是 ， 与 货 币政 策在 对市 场 主体行 为进 行调 控 时 ， 必然 要 受
向 ， 中央银行 加 息 敏 感 度 低 。 （ ） 行 业 “ 对 ３银 脱
竞 争力 分解 成为 相互 联系 的三 个 层次 ， 即竞争 力
的本质 、 争力 的表 现和 竞争力 的来 源 。 竞 竞 争力 的本 质是 分 析竞 争 力 层 次 结 构 的核 心， 即效率 。运 用 计 量 技 术 ， 测算 出微 观 经济 主
货 币政 策 的现 实效 果 与 其 要 达 到 的调 控 目标 之
间尚存很 大 的距离 。 由于我 国建立 市场 经济 体制 时间 不长 ， 场 市 广度 与深 度还 很不 够 ， 以 ， 新兴 ” “ 轨 ” 所 “ 加 转 就
利率政 策 的第一 轮效 应 ， 率 对套 汇 行 为 的影 响 利
众 多 因素 的制 约 ： １ （ ）目前 ， 中央 银 行 一 方 面 需 要不 断地 向市 场投 放 人 民 币 以 吸收 过 多 的外 汇
小幅升值的汇率政策和微调 式的利率政策
的搭 配是 一 种 有效 的途 径 。汇 率 的 小 幅 升值 可
以削 弱汇率 升值 的预期 。在此 基 础上 ， 利率 的微 调就 能避 免第 二 轮 效 应 的 作 用从 而 实 现对 经济 的调控 ， 而实 现均 衡经 济增 长 。利 率 政策 和 汇 进
币的大 幅度 升值 。但 由于我 国就业 目标 的制 约 ，
陈 新 平
当前从 紧的货 币政策及其
效 果 甚微 的 原 因
人 民币 汇率 升 值 的 幅 度 不 可 能很 大 ； 一 方 面 ， 另 由于人 民 币小 幅升值无 助 于消 除升 值 预期 ， 种 这 方 式也 无助 于 实现 我 国 经济 稳 定 与汇 率 稳 定 的
供 给 ； 一 方 面 ， 了 控 制 物 价 ， 需 要 紧 缩 银 另 为 又
根 。货 币政 策 陷 人 了 “ 手 软 ， 手 硬 ” 矛 盾 一 一 的 境地 。（ ） 格 扭 曲 ， 业 成 本 存 在 外 部 化 倾 ２价 企
锯所硒窀考 ０８ 考２０ 年第５ 期（ ４ 总第２８ 期） １２
媒 ” 势 日显 ， 币政 策 工 具 效 力 下 降 。 （ 对 趋 货 ４）
成本 推 动 的物 价 上 涨 压力 ， 币 政 策 作 用 不 大 。 货
节 的工 具 。
然而 ， 利率政 策 要发挥 控 制 总需 求并 消 解 汇
资产 投 资 同 比增 长 ２ ． ％ ， ２ ０ ４ ６ 比 ０ ７年 同期 加 快 ０ ６个百 分 点 ， 费 物 价 指 数 上 涨 ８ ， ２ ０ ． 消 ％ 比 ０７ 年涨 幅高 出 ５ ３个 百 分点 。如 果 按 照 年 初 政 府 ． 确定 的全 年 ４ ８ 的通 货膨 胀 目标 ， 味着 从 紧 ．％ 意
率 ， 就意 味着 汇 率 调 整 要 先 于 利 率 调 整 ， 是 这 这
人 民币稳 定升值 的政策搭配
李 天栋 莫 涛
发挥 利率对 经济 微调 作用 的先 决条 件 。
（ 田风 摘 自《国际金 融 研 究》 ０ ８年第 ７期 ２０
《 民币汇率 政策 ： 论 与边 界— —基 于麦 人 悖 金农与邹 至庄的争论 的思考》）
双重 目标 。
针对 流动 性 过 剩 、 贷 扩 张过 快 ， 及 物价 信 以 上涨 压力 不断增 加 的现 实 ， ２０ 从 ０ ７年至 今 ， 币 货
政策 逐步 由” 健 ” 向“ 紧 ” 稳 转 从 。在 实施 从 紧 的
由于人 民币 升 值 压力 与经 济 景 气 有 密 切 的
货 币政策 过程 中 ， 中央银 行采 取 了价 格 型与 数 量 型货 币工 具兼 用 ， 并辅 之 以 “ 口” 说 的 策 略 ， 窗 劝
以求 达 到 回收 流 动 性 ， 制 物 价 过 快 上 涨 的 目 控 的。不过 ， 目前 公 布 的 多 期 数据 来看 ， 货 膨 从 通 胀 高位运 行 的态 势 并 没有 改 观 。根 据 ２ ０ ０ ８年 ４
汇率保持稳定是维持稳定汇率制度信誉 的
需要 ， 只有 当汇 率 稳 定 与 经 济稳 定 出 现 冲 突 时 ， 才需要 考 虑调 整汇 率 的问题 。 因此 ， 政策 搭 配 在 中， 汇率 调 整应 该 是 消极 性 的调 整 。一 方 面 ， 若 单独 依靠 汇率 政 策来实 现经 济稳 定 ， 需要 人 民 就
联 系 ， 从 内部 控 制 升值 的压 力 ， 要 就要 适 度 控 制
总需求 。利 率政 策是 调节 总需 求 的重 要 工具 ， 如
Hale Waihona Puke 果 通过 调节 利 率 可 以 控 制 总需 求 并 同 时 消解 升
值预期 的话 ， 么 ， 可 以选择 利 率 政 策作 为调 那 就
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批 ～ … 一 一 ～ ¨ 一 ｌ ｌ ¨ 川
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金
融
率 政策搭 配 的关 键 是 时机 的选 择 —— 必 须 在 汇 率 调整 完成 后 新一 轮升 值 预期 产 生 之 前 调 整 利
率升值 预期 的作 用 ， 它就应 该 具 有前 瞻 性 。 当汇
率 升值 预期 已经 形成 时 ， 率 政 策就 很难 再 发挥 利
调节 总需求 的作 用 ， 因为利 率 的微 调 会 降低 套 汇 的成本 ， 励 套 汇 行 为 。 由此 可 见 ， 鼓 开放 经 济 下
利 率政 策具 有两 轮效 应 ： 率 对 总需 求 的作 用是 利
是 第二 轮效 应 。正是 由于利率 存 在第 二 轮效 应 ，
存 在汇 率 升值 预期 的前提 下 ， 利率 政 策具 有 自我
削弱 的 内在 机制 。
构成 了我 国经 济 的 基本 特 征 ， 之对 应 的 是 ， 与 货 币政 策在 对市 场 主体行 为进 行调 控 时 ， 必然 要 受
向 ， 中央银行 加 息 敏 感 度 低 。 （ ） 行 业 “ 对 ３银 脱
竞 争力 分解 成为 相互 联系 的三 个 层次 ， 即竞争 力
的本质 、 争力 的表 现和 竞争力 的来 源 。 竞 竞 争力 的本 质是 分 析竞 争 力 层 次 结 构 的核 心， 即效率 。运 用 计 量 技 术 ， 测算 出微 观 经济 主
货 币政 策 的现 实效 果 与 其 要 达 到 的调 控 目标 之
间尚存很 大 的距离 。 由于我 国建立 市场 经济 体制 时间 不长 ， 场 市 广度 与深 度还 很不 够 ， 以 ， 新兴 ” “ 轨 ” 所 “ 加 转 就
利率政 策 的第一 轮效 应 ， 率 对套 汇 行 为 的影 响 利
众 多 因素 的制 约 ： １ （ ）目前 ， 中央 银 行 一 方 面 需 要不 断地 向市 场投 放 人 民 币 以 吸收 过 多 的外 汇
小幅升值的汇率政策和微调 式的利率政策
的搭 配是 一 种 有效 的途 径 。汇 率 的 小 幅 升值 可
以削 弱汇率 升值 的预期 。在此 基 础上 ， 利率 的微 调就 能避 免第 二 轮 效 应 的 作 用从 而 实 现对 经济 的调控 ， 而实 现均 衡经 济增 长 。利 率 政策 和 汇 进
币的大 幅度 升值 。但 由于我 国就业 目标 的制 约 ，
陈 新 平
当前从 紧的货 币政策及其
效 果 甚微 的 原 因
人 民币 汇率 升 值 的 幅 度 不 可 能很 大 ； 一 方 面 ， 另 由于人 民 币小 幅升值无 助 于消 除升 值 预期 ， 种 这 方 式也 无助 于 实现 我 国 经济 稳 定 与汇 率 稳 定 的
供 给 ； 一 方 面 ， 了 控 制 物 价 ， 需 要 紧 缩 银 另 为 又
根 。货 币政 策 陷 人 了 “ 手 软 ， 手 硬 ” 矛 盾 一 一 的 境地 。（ ） 格 扭 曲 ， 业 成 本 存 在 外 部 化 倾 ２价 企
锯所硒窀考 ０８ 考２０ 年第５ 期（ ４ 总第２８ 期） １２
媒 ” 势 日显 ， 币政 策 工 具 效 力 下 降 。 （ 对 趋 货 ４）
成本 推 动 的物 价 上 涨 压力 ， 币 政 策 作 用 不 大 。 货
节 的工 具 。
然而 ， 利率政 策 要发挥 控 制 总需 求并 消 解 汇
资产 投 资 同 比增 长 ２ ． ％ ， ２ ０ ４ ６ 比 ０ ７年 同期 加 快 ０ ６个百 分 点 ， 费 物 价 指 数 上 涨 ８ ， ２ ０ ． 消 ％ 比 ０７ 年涨 幅高 出 ５ ３个 百 分点 。如 果 按 照 年 初 政 府 ． 确定 的全 年 ４ ８ 的通 货膨 胀 目标 ， 味着 从 紧 ．％ 意
率 ， 就意 味着 汇 率 调 整 要 先 于 利 率 调 整 ， 是 这 这
人 民币稳 定升值 的政策搭配
李 天栋 莫 涛
发挥 利率对 经济 微调 作用 的先 决条 件 。
（ 田风 摘 自《国际金 融 研 究》 ０ ８年第 ７期 ２０
《 民币汇率 政策 ： 论 与边 界— —基 于麦 人 悖 金农与邹 至庄的争论 的思考》）
双重 目标 。
针对 流动 性 过 剩 、 贷 扩 张过 快 ， 及 物价 信 以 上涨 压力 不断增 加 的现 实 ， ２０ 从 ０ ７年至 今 ， 币 货
政策 逐步 由” 健 ” 向“ 紧 ” 稳 转 从 。在 实施 从 紧 的
由于人 民币 升 值 压力 与经 济 景 气 有 密 切 的
货 币政策 过程 中 ， 中央银 行采 取 了价 格 型与 数 量 型货 币工 具兼 用 ， 并辅 之 以 “ 口” 说 的 策 略 ， 窗 劝
以求 达 到 回收 流 动 性 ， 制 物 价 过 快 上 涨 的 目 控 的。不过 ， 目前 公 布 的 多 期 数据 来看 ， 货 膨 从 通 胀 高位运 行 的态 势 并 没有 改 观 。根 据 ２ ０ ０ ８年 ４
汇率保持稳定是维持稳定汇率制度信誉 的
需要 ， 只有 当汇 率 稳 定 与 经 济稳 定 出 现 冲 突 时 ， 才需要 考 虑调 整汇 率 的问题 。 因此 ， 政策 搭 配 在 中， 汇率 调 整应 该 是 消极 性 的调 整 。一 方 面 ， 若 单独 依靠 汇率 政 策来实 现经 济稳 定 ， 需要 人 民 就