免税行业深度报告

免税行业深度报告
1.消费回流+政策利好，免税质价俱优大有可为
1.1.免税行业：从属于旅游零售服务业，包括免税&退税两种模式
免税行业是旅游行业的一个子行业，指各个国家和地区按照相关法律和规
定，向国际旅客或特定旅客销售免税商品的旅游零售服务业务。

免税店所销售
的免税商品包括免征关税、增值税和消费税的进口商品以及实行退（免）税（增值税、消费税）进入免税店销售的国产商品。

国际上免税市场的销售模式主要分为免税（DutyFree）和退税（TaxFree）两类,相比免税我国离境退税市场规模目前较小。

离境退税是指境外旅客在离境口岸离境时，对其在退税商店购买的退税物品退还增值税的政策。

与免税购物相比,离境退税政策主要为推动我国特色商品的出口而设定，其服务对象主要针对离境的境外人士和港澳台同胞，退还的税种为增值税，且旅客在购买商品时所支付的价格为含税价格，退税需要至退税机构单独办理（目前部分城市开展
“即买即退”业务试点）。

根据国家税务总局，截至2023Q1,实施离境退税政策的地区共有27个。

目前我国离境退税规模相比免税市场规模而言较小,根据海关数据，2018年北京海关共办理离境退税海关现场核验业
务4552票，涉及退税商品销售额1.75亿元，退税金额仅为0.19亿元；2019年三亚海关监管离境退税339票，退税商品金额仅108.6万
TGO
1.2.机场口岸为主流，离岛市内可期空间大
根据开锐咨询，当前我国境内的免税店根据销售场所及供应对象的不同，可以分为五大类九个渠道，包括口岸免税店（出境免税店、进境免税店）、市内免税店（归国人员市内免税店、市内离境免税店）、离岛免税店、运输工具免税店（机上免税、供船免税及其他国际运输工具免税等）、网上免税店。

①口岸免税店：主要包括机场、陆路和水路口岸免税店，其中以机场免税店为主，口岸免税店亦分为进境和出境免税店。

1）出境口岸免税店：2019年之前除部分特定区域外出境口岸免税店运营资质由中免垄断，2019年7月财政部、商务部等四部门颁布《口岸出境免税店管理暂行办法》，一定程度上放开口岸出境免税经营资质，除中免外，珠免、深免、中出服也具备竞标资格。

2）入境口岸免税店：为服务境外人士，我国入境免税店数量少于出境免税店数量。

自1997年后除北京上海外未再新批设立入境免税店；根据中国民航网，2016年之前几乎所有国际机场均设有出境免税店，但只有北京、上海、海口、三亚、厦门等重要国际机场设有进境免税店。

2015年底政策重启，12月国务院批复同意增设13个机场口岸和6个水路口岸进境免税店，2016年相继放开经营免税店的地域和类别限制，提高进境免税购物额度，进一步发挥补充消费的场所作用，横向上对现存客流再次开发。

②市内免税店：市内免税店主要包括两种，一是针对中国籍旅客的归国人员入境市内免税店，涉及对象范围较窄，主要由中出服运营；二是针对外籍人士和港澳台同胞的境外人员离境市内免税店，目前由中国中免运营，2019年青岛、厦门、大连、北京、上海五家市内免税店相继恢复开设。

但当前针对国人离境市内免税政策还未完全放开，未来期待政策赋能市内免税迅速成长。

③离岛免税店：离岛免税是指对乘飞机、火车、轮船离岛（不包括离境）旅客实行限值、限量、限品种免进口税购物，是利用特殊地理环境发展起来的市内免税的延伸，2011年4月海南离岛免税政策正式落地，随后政策不断放开，目前离岛免税购物额度已经提升至10万元，商品品类提升至45大类，我国离岛免税欣欣向荣。

目前我国离岛免税有中免、海免、海旅投、海发控、中出服五家主体，初步形成有序竞争格局。

④运输工具免税店：运输工具上免税店也称机上免税店或船上免税店，设在往来国际或地区的运输工具上，向搭乘该运输工具的进出境旅客销售。

经营总类包括香烟、酒类、皮具、香水、化妆品、珠宝首饰、手表、食品、儿童玩具、服饰等。

由于机上空间、载重有限，机上免税品种类相对较少，多为体积占地面积较小的香化、香烟、手表等商
品。

⑤网上免税店：多家免税运营商设立网上免税店，为顾客提供“网上订货、机场取货”的便利服务。

顾客可通过网上免税店在出行前一定时间内预定商品，出境当天在机场或码头办完出境手续到专用柜台领取所购买的免税商品，
如韩国乐天免税店推出的网上免税店以及中国中免推出的离岛免税预定等。

此外，受益于离岛免税“邮寄送达”政策，深免与DFS联手推出离岛免税小程序，可线上选购免税商品，完善离岛信息后可选择邮寄提货方式实现免税品线上购买直邮到家的服务。

机场和市内免税店是免税商品主要销售渠道，2023年疫情期间离岛免税表现亮眼。

根据GeneratiOnReSearCh统计数据，2019年在全球免税零售渠道中，机场渠道销售规模
我国免税渠道主要以机场免税占比达到50.9%,其次是市内和离岛渠道，占比为43.6%
o
和离岛免税为主，根据中国报告网数据，2018年我国免税行业销售额达到395亿元，其中，机场、口岸与机上免税销售规模为294亿元，占比74.4%,离岛免税销售规模达为101亿元，占比25.6%,市内免税占比不足1%。

考虑到2023年受到疫情影响我国多数机场免税店闭店，而离岛免税受益于消费回流+国家政策支持，成为国内主要免税渠道之一。

1.3.免税VS有税专柜&跨境电商：免征三税价格优，品牌直采质量佳免税商品品类主要包括烟草制品、葡萄酒及烈酒、香水化妆品、时尚品及配件、腕表珠宝及高级书写工具、糖果及食品、旅行用品及其他等七大类型，多为高端奢侈品。

根据GenerationResearch,2019年全球免税业以香化产品为主，占比高达43.7%,位列所有品类之首，大幅领先于其他品类，排在第二位的为酒类产品，占比约14.8%；时尚配件、手表等精品占比超过20%o以香化产品为主的奢侈品的购买，主要有以下几个渠道：含税专柜、跨境电商、免税/退税店、代购等。

1.3.1.免税&跨境电商VS有税专柜：价格优势凸显
跨境电商：保税+直邮构成其主要模式，限额内免征关税。

跨境电商与免税相比主要有以下几个方面不同，
①物流模式：根据TMOGroup,跨境电商的物流模式主要包括保税仓模式和直邮模式，这也是跨境电商的主要模式，适用的缴税模式为跨境电商综合税模式;同时加上行邮模
式，也就构成了当前跨境电商的三大模式，国内主流电商如天猫国际、网易考拉海购、京东国际等均为跨境电商综合税模式。

②税负方面：跨境电商与商品专柜所销售的商品均需承担一定的进口税费，但是跨境电商享受一定的税收优惠，在限额内免关税，进口环节增值税、消费税按照70%征收。

③客源限制方面：免税对购买群体和购买额度有严格的限制，跨境电商没有客群限制，但每人每年仅有2.6万元的跨境电商额度。

跨境电商零售进口商品应纳税额计算规则如下：
应纳消费税二［进口货物完税价格/（「消费税税率）］X消费税税率
应纳增值税二（进口货物完税价格+消费税税额）X增值税税率跨境电商综合税二（消费税+增值税）x70%即应纳税额二进口货物完税价格x［（增值税税率+消费税税率）/（1-消费税税率）］x70%
一般贸易模式进口商品应纳税额计算规则：
应纳关税二关税完税价格X关税税率
应纳消费税二［（关税完税价格+关税）/（1-消费税税率）］X消费税税率
应纳增值税二（关税完税价格+关税+消费税）X增值税税率
专柜价格高出免税店和跨境电商20%-70%不等，免税店和跨境电商价格极具优势。

以完税价格为1000元的高档香水（＞=10元/m1）为例，离岛免税渠道下应纳税额为0,在跨境电商模式下需要缴纳的税费为231元，而一般贸易模式下需要缴纳的税费369元（以最惠国关税税率计算），免税店和跨境电商模式相较一般贸易模式在价格方面具有绝对优势。

以不同平台具体价格来看，专柜价格高出免税店和跨境电商20%-70%不等。

1.3.
2.免税VS跨境电商：品牌直采+旅游属性赋能打造深厚护城河
免税基于多年供应商合作基础，品牌正式授权+直接采购商品质量得以保证。

与跨境电商相比，考虑到免税店需要支付高昂的运营租金，免税店部分商品价格相比跨
境电商虽然具有一定的优势但是价差并不显著。

而根据艾媒咨询，跨境电商在一定程度上假货风险相对较高，购物体验比较单调，难以满足用户的需求。

考虑到免税店经营模式多为公司统一向品牌供应商直接采购，品牌授权商品质量得以保证，叠加免税商品价格相较有税专柜极具优势，免税渠道难以替代。

此外免税业务拥有旅游属性，价格优势+品质保证+旅游引流多重赋能下免税行业护城河深厚。

1.4.消费回流趋势下政策红利释放，中国免税驶入快车道 1.4.1.全球免税稳步发展，中国免税增速亮眼全球免税市场稳步发展，亚太地区成为主要增长引擎。

随着国际旅游业的发展而兴起，免税行业已经形成了一个独特的旅游消费市场。

根据瑞典研究机构GenerationReSearCh数据显示，2011-2019年全球免税及旅游零售销售规模由460亿美元增长至864亿美元，年复合增速约为8.2%o分地区来看,亚太地区成为推动全球免税业市场增长的主要力量。

2019年亚太、欧洲、美洲、中东和非洲地区免税销售占比分别为54%、25%、14%、7%.1%,亚太地区贡献全球免税超过一半的销售总额。

中国免税行业步入快车道飞速发展，增速远超全球，未来有望成为全球最重要的免税市场之一。

中国近年来免税业销售额增长明显，根据商务部以及前瞻产业研究院数据，我国免税行业销售规模由2011年的120亿元提升至2019年的545亿元左右，CAGR约为20.8%,远超全球免税增速。

受新冠肺炎疫情影响，全球各国政府实施国际旅行限制+机场、邮轮和其他渠道暂时关闭，导致全球免税断崖式下跌。

根据韩国免税店协会，占据全球四分之一免税市场份额的韩国全年客流量仅为2019年的22%,总销售额同
比2019年减少37.7%；全球领先旅游零售商Dufry2023年营业额仅为27.37亿美元/丫0丫-71.1%。

疫情期间我国加大力度刺激消费回流，顶层设计支持免税行业发展，离岛免税进入黄金时代，未来中国有望成为全球最重要的免税消费市场之一。

1.4.
2.国人购买力强+顶层设计支持，消费回流趋势下免税发展迎来机遇
国人购买力强成为全球奢侈品消费增长贡献主要力量，但我国奢侈品消费外流现象严重。

近年来中国中上收入家庭数量急剧增长，根据麦肯锡数据，2018- 2025年该群体年复合增速将达到28%,即家庭可支配月收入在175-
2.62万元的人口将达到6500万人。

中国奢侈品购买能力随之迅速提升，根据麦肯锡，
2018年中国人奢侈品消费额为7700亿元人民币，约占全球奢侈品消费的三分之一；预计2025年国人奢侈品消费总额将达到1.2万亿人民币，贡献全球40%的奢侈品消费额。

但我国奢侈品消费外流严重，根据观研天下，我国国人仅有不到30%选择在国内购买奢侈品，超过70%的奢侈品消费均外流至国外。

免税渠道消费同样外流严重，根据世界免税协会数据，2019年中国人消费了全球40%的免税品，其中境外购买免税品整体规模超过1800亿元，撑起全球免税消费近半壁江山，而同时期我国免税市场规模仅为545亿元，占全球免税销售份额的8%,我国免税市场规模与国人超强购买力匹配度明显较低，未来仍有较大的回流与成长空间。

免税价格优势+消费升级赋能+疫情率先回暖，我国积极转变客源输出国角色吸引消费回流，消费回流已成为大势所趋，免税将成首要抓手。

我国奢侈品消费外流严重，一方面在于出境旅游越来越寻常带动国人境外消费的增长；而根本原因在于国内长期以来的税制导致国内外存在一定价差以及奢侈品品牌、数量、种类等难以满足国人需求。

近年来随着我国免税政策的不断放宽，免税额度、商品品类大幅提升，不断调整和完善以满足消费者需求，叠加免税本身独特的运营模式+价格优势，未来有望成为引领消费回流的重要引擎。

考虑到疫情下出境游受到抑制仍需时间恢复，国内游将成为有力替代载体，未来国人购买力有望在国内大幅释放，在此背景下消费回流已成为大势所趋。

国家意志促进消费回流，免税政策不断放宽，疫情下动作加快，红利释放助力未来成长空间无可限量。

中国免税业发展政策导向性明显，总体来说可以分为四个发展阶段：第一阶段为1979-1984年，政策批准免税行业发展，免税品经营公司开始成立；第二阶段为1985-2004年，政策监管严格，对免税商品销售业务实行“四统一”方针管理；第三阶段为2005-2010年，免税行业实力不断增强，多个政策出台详细规定对免税商店及免税品的监管方法；第四阶段为2011年至今，2011年随着离岛免税政策的出台，我国免税行业政策整体逐渐走向宽松，政策利好不断显现。

疫情下为刺激消费回流，政策频出利好不断涌现，免税发展迎来全新变局。

免税作为消费回流的第一抓手，国家层面高度重视：
2023年3月130,23部门联合印发《关于促进消费扩容提质加快形成强大国内市场的实
施意见》，进一步完善免税业政策；
2023年6月1日，中共中央、国务院印发《海南自由贸易港建设总体方案》，放宽离岛免税购物额度至每年每人10万元，扩大免税商品种类；
2023年6月9日，《财政部关于王府井集团股份有限公司免税品经营资质问题的通知》，王府井获得免税经营资质，继海南离岛免税政策之后，国家第一次正式批准新的免税零售经营牌照；
2023年6月29日，财政部、海关总署、税务总局发布《关于海南离岛旅客免税购物政策的公告》，免税额度提升至10万元，商品品类增加至45种，取消单件商品8000元限额规定，鼓励适度竞争；
2023年2月2日，财政部、海关总署、税务总局联合发布《关于增加海南离岛旅客免税购物提货方式的公告》，离岛旅客购买免税品可选择邮寄送达方式提货；岛内居民离岛前购买免税品，可选择返岛提取。

1.4.3.奢侈品长期增长空间可期，免税作为回流抓手大有可为
奢侈品在疫情期间接连涨价，长期视角看奢侈品具有“抗通胀”属性，免税作为奢侈品消费回流的主要渠道长期有望稳定增长。

疫情期间，经济不确定性较高的背景下，奢侈品并没有降低价格，反而进行了多轮提价，以香奈儿经典款2.55中号口盖包为例，价格由2019年5月的3.81万元历经三次价格调整一路涨至5.15万元，涨幅超过35%。

长期看奢侈品价格提升速度快于通胀率，未来即使在“黑天鹅”冲击影响，需求相对疲软的情况下也有望保持稳定的增长速度。

根据招商银行金葵花数据报告，2008年20%的人拥有约85%的财产，而2019年20%的人拥有高达92%的财产，考虑到免税客群多对应消费能力较高的群体，随着这部分群体的收入以高于平均增速的速度增长，未来有望带动奢侈品市场规模持续扩张，而作为重要渠道的免税市场规模长期亦有望稳定增长。

2.竞争如何：规模效应提质增利，品牌+SKU为护城河过去牌照从严背景下，免税垄断造就行业龙头：中免通过内生+外延厚积薄发不断壮大自身运营实力，在国内免税行业中形成绝对霸主地位，市占率超过85%；
未来牌照相对放开，适度竞争趋势将成必然，龙头地位有望长期维持：未来各大免税商竞争将以规模为核心，进而延伸至供应链、渠道+卡位等运营能力全方位的挑战。

①规模效应为绝对王牌：免税行业本质属于高端零售业，规模加持下与品牌供应商谈判拿货更具谈资，压低进货价格后保证更高毛利率助推盈利能力更进一步。

同时规模效应释放下赋予免税商强大运营能力，打造全方位核心竞争力夯实行业地位。

②品牌+SKU为护城河：旅客会在有限的旅游时间内优先选择品牌和SKU更齐全、购物体验更好的的免税商店，而品牌铺设相对齐全尤其是精品的引入，至少需要3年以上的时间，免税龙头凭借多年积累与品牌商建立了良好的合作关系，地位难被打破。

2.1.竞争格局：行业一超多强，中免一家独大
国家政策鼓励免税适度竞争，牌照新发+多玩家入局注入市场活力共享增量蛋糕。

免税经营涉及到国家出让税收收入，因此我国对免税业严格控制实行特许经营模式，即只有经国务院或授权部门批准获得免税经营牌照，才能参与运营免税业务。

①2023年之前取得免税牌照、具有免税经营资质的企业共有七家：中
国中免、日上免税行（日上上海&日上中国）、珠海免税、深圳免税、海南免税、中国进出口服务总公司（以下简称中服）和港中旅旗下中侨。

其中，日上中国、日上上海以及海免分别于2017、2018、2023年被中免收购。

①2023年之后国家鼓励免税行业适度竞争，免税再添新牌照：2023年6月9日，王府井发布公告获得免税品经营资质。

①多家企业战略布局免税共享增量市场:2019年6月以来凯撒旅业牵手中服先后以参股形式布局天津、江苏、北京三家免税店，切入免税业态；众信旅游于2023年2月、10月先后战略合作中国中免&王府井共同开发境内外旅游零售市场；2023年5月格力地产拟收购珠免进军免税行业，但由于公司自身原因暂停重大资产重组事项。

①离岛免税新增多主体形成有序竞争：除了原来具有免税品经销资格的经营主体能够申请离岛免税外，海南省额外批准海发控&海旅投享有离岛免税经营资质。

随着多个玩家切入免税业态，以牌照为主的垄断竞争格局逐渐被打破，我们认为未来免税经营主体运营实力占优者为王。

免税行业一超多强，中免占据绝对霸主地位，并购海免市占率超90%
在我国免税运营商
o
中，中国中免免税牌照齐全+规模最大，成为行业绝对龙头。

根据贝壳投研数据，2019年中国中免营收达到480亿元，占据国内免税行业85%市场份额，若考虑2023年5月收购海免，中免市占率超过90%o深免、珠免和中出服规模较小，共占据不到10%的市场份额。

2.2.牌照垄断格局打破，规模效应构筑核心竞争壁垒
规模至上：中免内生+外延，扩体量成就“霸主”之业。

免税行业本质为旅游赋能的高端零售业，在政策红利释放的背景下，随着免税龙头不断的扩张，规模效应将作为核心筹码助力提升渠道终端议价能力话语权，进而助推盈利能力高升。

中国中免利用内生增长+外延赋能，在免税变革之年强化“霸主地位”，体量带来的规模效应构建坚不可摧护城河。

中国中免最早起源于1979年国务院批准并授权中国旅游服务公司下设的免税处，1984年中国免税品公司正式成立。

在剥离旅行社业务之前采取“旅行社+免税”业务并进的策略，从事旅行社业务、免税业务及商业综合体投资开发业务，旅行社和免税业务分别由国旅总社、中免公司负责；2019年剥离旅行社核心聚焦免税业务，并于2023年6月更名为中国中免。

发展30余年，中免凭借内生扩张+外延赋能，打造中国第一的免税龙头规模优势，构筑免税核心壁垒。

根
据MOOdieDaVitt报告，2019年按照营业收入排名，中免为全球第四名；受疫情影响，2023年中免营业收入已经超过Dufry,乐天和新罗，成为全球最大的免税运营商，韩国乐天将变成第二名，Dufry.DFS以及新罗分别为第3/4/5名。

相比中免，目前国内其他免税商规模较小，市占率共计不到10%
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①内生：离岛免税布局遇机遇迎来高增长+机场连连中标巩固龙头地位。

中免拥有市内、离岛、口岸交通工具全牌照，在初期牌照垄断下中免积极布局各大免税业态：1990年首家市内免税店北京市内免税店对外营业；1996年建设亚洲第一家边境免税店黑河免税店；2001年上海市内免税店落成营业；2011年三亚市内免税店（大东海店）正式营业；2013年丽星邮轮免税店亮相，标志着中免已健全九种免税类型；2014年三亚国际免税城（三亚海棠湾）正式营业；2016年开设柬埔寨第三家市内免税店，继续完善国外布局；2017年中免先后中标昆明、广州、青岛、南京、成都、乌鲁木齐、香港、
首都国际机场T2标段机场免税店；2019年中标北京大兴国际机场国际区免税业务，同年青岛、厦门、大连、北京、上海五家市内免税店相继恢复开设。

中免深耕免税业态，经过多年内生增长覆盖九种免税店类型，龙头地位不可撼动。

②外延：收购日上+海免增体量强化规模效应。

中国中免分别于2017、2018年收购日上中国和日上上海，获得首都国际机场以及上海浦东&虹桥机场免税店经营权，至此中免已经取得国内吞吐量排名最大的两个机场免税店经营权，市场份额飞跃式提升。

此外2023年5月中免发布公告收购海免51%股权,外延扩张赋能将直接助力中免规模做大，进而提升中免对品牌供应商的拿货采购议价能力，规模效应进一步强化。

规模效应释放盈利能力凸显，空间任翱翔未来仍可期。

免税属于高端零售业，规模效应带来的议价能力将构筑免税核心竞争力，规模提升后带来的免税
采购力提升+议价能力的质变，将有力助推免税商毛利率等盈利能力迈向新台阶。

中免2017、2018年收购日上中国&日上上海后，公司对采购渠道进行整合，对上游议价采购能力得到显著优化，毛利率由2017年的29.82%提升11.64pct至2018年的41.46%,其中免税业务毛利率由45.72%提升7.37Pet至53.09%,规模效应释放下盈利能力得到显著提升。

2.3.规模效应释放下，运营能力提升水到渠成
2.3.1.中免跻身国际大型免税运营商，具有世界一流运营能力
30+年免税运营经验，中免已经建立起包括招商、采购、物流配送、下游零售营销在内的完整免税供应链，马太效应逐渐增强有望助力中免坐稳世界第一宝座。

①经验丰富采购团队助增商品采买议价话语权
根据免税零售专家微信公号，中免在控股日上中国&日上上海后对北京机场以及上海机场业务进行整合，综合日上市场优势、销售渠道等无形资产的价值及公司的盈利能力。

同时集结精英采购功能重组，所有品类采购业务均由重组后的新团队统一负责，其中不乏具有国际背景的采购高管以及具有丰富采购管理经验的本土精英。

新采购团队的组建，增加了中免在商品采买层面的话语权，助推议价能力提升。

同时新的采买战略将有。