企业的环境保护_社会责任及其市场效应_基于紫金矿业环境污染事件的案例研究
合集下载
- 1、下载文档前请自行甄别文档内容的完整性，平台不提供额外的编辑、内容补充、找答案等附加服务。
- 2、"仅部分预览"的文档,不可在线预览部分如存在完整性等问题,可反馈申请退款(可完整预览的文档不适用该条件!)。
- 3、如文档侵犯您的权益，请联系客服反馈,我们会尽快为您处理(人工客服工作时间：9:00-18:30)。
目前的研究已经证实， 当发生环境污染事故， 大多数情况下市场会对污染企业做出负面反应 （Cormier et al.，1993；Dasgupta et al.，2001），企业在事件期获得负的累积超额收益（CAR）。 然而，之 前的研究主要集中在运用事件研究法测定负面环境信息披露对公司股票收益的影响， 鲜有文献对 不同类型负面环境事件（如环境污染事故、政府处罚、环保诉讼等）的市场反应进行分类探讨。 同时， 尽管已有文献证实了环境诉讼事件对上市公司市值的负面影响 （Muoghalu et al.，1990；Lanoie and Laplante，1994）， 但 目 前 尚 未 有 研 究 涉 及 前 后 关 联 的 不 同 严 重 程 度 、 不 同 类 型 的 环 境 事 件 对 同 一 企 业的影响。 此外，由于研究样本的限制，现有文献也没有对不同市场如何对同一环境事件作出反应 提供经验证据。 此次紫金矿业汀江污染事故以其事件进展和公司本身的特殊性，为我们探索上述问 题提供了一个合适的例子。
① 污染事件背景及经过来源于新浪新闻：http：///z/zjkywr/
142
尚需缴纳 2043.69 万元。 其他五名被告分别判处 3 年至 3 年 6 个月有期徒刑。 5 月 4 日，紫金矿业收 到福建省龙岩市中级人民法院终审判决，维持原判罚款 3000 万元的结果，其他五名被告人刑期则 有所减免。 7 月 20 日，福建省龙岩市武平县法院一审分别判处上杭县环保局原局长陈军安、副局长 蓝勇有期徒刑 19 年 6 个月和 9 年。 至此，紫金矿业汀江污染事件基本告一段落。
2012 年 1 月 第 1 期 （总 286 期）
【案例研究】
China Industrial Economics
Jan.， 2012 No．1
企业的环境保护、社会责任及其市场效应
— ——基于紫金矿业环境污染事件的案例研究
沈红波 1， 谢 越 1， 陈峥嵘 2
（1. 复旦大学金融研究院， 上海 200433；
141
事件，则是紫金矿业紫金山铜矿湿法厂污水渗漏造成的汀江水污染事故。 企业环境保护属于企业社会责任（Corporate Social Responsibility，CSR）的研究范畴。 国内外关
于企业社会责任的实证研究，大多集中于企业社会责任与企业绩效的相关性（田虹，2009）。 大量研 究表明，社会责任与企业业绩之间存在相当复杂的关系，但总的来说，支持企业社会责任和经营业 绩正相关的文献占多数（Griffin and Mahon，1997）。Roman，Hayibor et al.（1999）在 Griffin and Mahon （1997）的基础上对 1972—1997 年间 51 份实证研究的分类表明，支持企业社会责任与公司业绩正 相关的研究有 32 份，没有发现两者之间存在关系的研究有 14 份，只有 5 份研究认为社会责任与公 司业绩负相关。 国内方面，李正（2006）对上海证券交易所 2003 年 521 家上市公司的研究发现，企业 承担社会责任会降低企业的价值。 沈洪涛（2005）对 1999—2003 年在上海和深圳证券交易所上市的 非金融业 A 股公司的研究则表明，我国公司社会责任与财务业绩之间呈显著正相关关系，且两者互 为因果，相互促进。 具体到企业的环境绩效而言，治理污染等方面的外部评级如果较差，会给公司股 价带来沉重打击（Shane and Spicer，1983；Klassen and McLaughlin，1996）。 Blacconiere et al.（1994） 的研究则发现，环境污染事故还能系统性地影响股价，1984 年联合碳化物公司博帕尔污染后，相关 行业的公司股价都受到了负面影响。
二、 案例背景与研究假设
1． 事件背景介绍① 紫金矿业集团股份有限公司（601899，2899.HK），简称紫金矿业，是以黄金及其他有色金属矿产 资源勘查和开发为主的大型矿业集团。 紫金矿业 1993 年从上杭紫金山金矿起步，经过十几年的发 展，成为国内著名黄金矿山企业、国家大型企业和重点高新技术企业。 2010 年，紫金矿业位居福布 斯中国顶尖企业榜第 2 位。 伴随着紫金矿业的高速发展，环境污染问题也频频发生。 早在 2007 年， 原环保总局首次发布对 37 家上市公司的环保审查结果， 对其中 10 家不予通过或暂缓通过上市核 查，其中便有紫金矿业。 2010 年 5 月底国家环保部公布《通报批评公司及其未按期完成整改的环保 问题》，紫金矿业成为 11 家被通报的上市公司之一。 2010 年 7 月 3 日 15 时 50 分左右，紫金矿业位于福建上杭县的紫金山铜矿湿法厂发生污水渗 漏事故，污水池中含铜、硫酸根离子的酸性废水外渗，9100 立方米污水顺着排洪涵洞流入汀江，导 致严重污染，大量网箱养鱼死亡。 直到 7 月 12 日，紫金矿业才正式公告这一事故。 10 月 8 日，紫金 矿业公告称收到《福建省环境保护厅行政处罚决定书》，针对汀江重大水污染事故，福建省环保厅决 定对紫金山金铜矿罚款 956.31 万元人民币。 同年 12 月 27 日，福建省环保厅又分别对紫金矿业董 事长陈景河、常务副总裁兼紫金山金铜矿矿长邹来昌处以 70 万元和 45 万元的个人罚款。 2011 年 2 月 1 日，紫金矿业公告称，收到福建省龙岩市新罗区人民法院刑事判决书，紫金山金 铜矿犯重大环境污染事故罪，被判处罚金 3000 万元，原已缴纳的行政罚款 956.31 万元予以折抵，
2. 海通证券研究所，
上海 200001）
[摘要] 本文以紫金矿业汀江污染事故为例，运用事件研究法分析了紫金矿业污染事 件及其后两次罚款对紫金矿业及同行业公司股价的影响， 以探讨不同类型环境事件的不 同市场效应。 实证结果表明，上市公司环保绩效能够在一定程度上影响投资者决策。 A 股 和 H 股市场都能对重大环境污染事故做出显著负面反应；但 A 股市场基本不能对政府处 罚、 环境诉讼等负面环境事件做出有效反应；H 股市场投资者整体上更加关注价值投资、 企业的长远发展和社会责任，能够对环境事件导致的罚款做出负面反应。 研究结果还表明 投资者能够识别不同类型环境事件的信息含量：A 股市场很少考虑企业的环境责任，更多 关注与企业经营业绩相关的环境信息，H 股市场则更多关注企业治理和企业价值相关的 环境信息。
[关键词] 环境保护； 企业社会责任； 事件研究 [中图分类号]F270 [文献标识码]A [文章编号]1006-480X（2012）01-0141-11
一、 问题提出
改革开放 30 多年以来，中国经济一直保持着年均 10%左右的稳定高速增长，目前已超越日本 成为世界第二大经济体，被国际上誉为“增长的奇迹”。 然而，经济发展的背后是资源的过度消耗、严 重的工业污染和生态环境的不断恶化。 据估计，中国因大气和水污染造成的损失为每年 1000 亿美 元，约占 GDP 的 5.8%（World Bank，2007）。 同时，目前 80%的环境污染来自于企业的生产经营活 动，如何解决经济增长与环境保护的矛盾，实现经济的可持续发展，成为我国亟待解决的重要问题。 随着公众环保意识的增强，投资者开始关注上市公司的环保信息，环保绩效也开始影响投资决策。 特别是，当企业发生环境污染事故，不仅会严重损害企业的形象和声誉，使资本市场迅速对肇事企 业做出负面反应，而且，重大环境事故通常伴随着一系列罚款、赔偿、诉讼事件等，这会在事故发生 后较长时间内影响投资者对企业未来收益的预期， 对企业价值产生严重的负面影响。 从国际上来 看，最典型的事例当属英国石油公司（BP）墨西哥湾石油泄漏事故，它使得 BP 除了需支付 112 亿美 元的清理油污费用之外，还面临一系列诉讼，以及近 200 亿美元的罚单。 事故发生后 2 个月内，BP 股价下跌约 50%，市值缩水近千亿美元。从国内来看，近来受到关注程度最高、影响最大的环境污染
2． 研究假设的提出 企业的环境保护和社会责任是企业可持续发展的重要支柱。 在理论文献中，绝大多数文献赞同 企业社会责任与公司业绩之间的正相关关系， 即企业承担社会责任在大多数情况下可以促进业绩 的增长，反之，企业不履行社会责任则会有损公司业绩。 Frooman（1997）的研究也表明，当公司出现 对社会不负责任的行为或违法行为时，股票收益会下降。 作为典型的企业社会责任负面事件，当环 境污染事故发生时， 从短期来讲， 罚款或者项目中止甚至取消势必会对企业财务绩效带来巨大损 失；长期来看，负面环境事件通常意味着环境管理水平差，无法应对日渐严格的各项环保法规，丧失 竞争优势，将来的财务绩效也必定受到影响，市场应当对这种公司重新定价。 肖华、张国清（2008）对 吉林化工松花江污染事件的研究发现， 在事件期吉林化工和化工行业组合的 AR 和 CAR 均显著 为负。 紫金矿业是中国最大的黄金生产企业、第三大铜生产企业和第六大锌生产企业，此次污染中肇 事的紫金山金铜矿则有“中国第一大金矿”的称号。 紫金矿业污染事件造成了重大的经济损失和生 态损失，事故之后信息披露延迟了整整 9 天，加上随后再次发生渗漏、副总裁被刑拘等，造成了恶劣 的社会影响， 紫金矿业的利益相关者也对此做出了强烈反应。 具体表现有： ①污染的直接受害 者— ——汀江渔民和当地居民对紫金矿业的污染行为及当地政府的监管乏力提出强烈抗议； ②众多 中 小 股 东 对 紫 金 矿 业 的 社 会 责 任 和 信 息 披 露 提 出 了 质 疑 ；③媒 体 和 舆 论 从 企 业 诚 信 、 问 责 机 制 、 政 府保护等方面对紫金矿业提出质疑，各类主流媒体均对事件进展进行追踪报道，造成了广泛的社会 影响； ④以重庆绿联为代表的民间环保组织呼吁彻查紫金矿业故意延迟信息披露的行为并严惩紫 金矿业；⑤国家环保部和各级环保部门相继开展对污染事件的调查。 利益相关者的这些反应严重影 响了紫金矿业的社会形象，对其市场收益显然也会产生负面影响。 但是，由于环境污染事故会导致 更 严 格 的 行 业 管 制 和 更 高 的 管 制 成 本 （ 肖 华 ， 张 国 清 ，2008）， 通 常 表 现 为 明 显 的 溢 出 效 应 （Spillover Effect）， 使 同 行 业 其 他 企 业 在 事 件 期 也 表 现 出 负 面 的 市 场 反 应 ； 同 时 ， 黄 金 采 掘 业 企 业 的 超 常 收 益 共同受到黄金价格等一系列因素的影响。 所以， 只有当紫金矿业获得比同行业公司更为负面的反 应，才能证实市场对环境污染事故本身反应消极。 为此，本文提出如下假设： H1：与 同 行 业 公 司 相 比 ，市 场 对 紫 金 矿 业 污 染 事 件 做 出 负 面 反 应 。 企业的负面环境事件主要分为环境污染事故、政府处罚、媒体曝光及环保诉讼等，其中，政府处 罚和环保诉讼涉及到直接的现金流出及利润损失。 一方面，无论是就负面环境信息披露本身，还是 就信息所包含的内容而言，紫金矿业受到政府处罚都会导致负面的市场反应。 另一方面，虽然此次 956 万元的行政罚款是新中国成立以来数额最高的环境执法行动，被誉为我国环境执法的里程碑， 但从处罚公布后社会各界的反响来看，这样的处罚力度显然不符合公众的预期：罚款数额仅占事故 造成直接经济损失的 30%， 普遍认为处罚过轻， 不足以对污染企业形成惩戒。 根据有效市场假说 （EMH）， 罚款之前的股价当中已经包含了对紫金矿业遭受更严厉处罚或被处以更大数额罚款的预 期；一旦较轻微的处罚措施出台，可能被视为“利空出尽”而导致股价上涨。 综合上述两方面的分析， 我们提出两个相互对立的假设： H2a：与同行业公司相比，市场对紫金矿业被罚款 956 万元事件做出负面反应； H2b：与同行业公司相比，市场对紫金矿业被罚款 956 万元事件做出正面反应。 紫金矿业被判罚 3000 万元则是环境诉讼事件，同样既属于企业社会责任负面事件，又涉及现 金流出和利润损失。 实证研究表明，平均每起大宗环境诉讼案会给上市公司带来 1%—2%的市值损
[收稿日期] 2011-11-15 [作者简介] 沈红波（1979—），男，湖北天门人，复旦大学金融研究院副教授；谢越（1988—），女，江苏扬州人，复 旦 大 学 金 融 研 究 院 硕江 苏 南 京 人 ，海 通 证 券 研 究 所 高 级 分 析 师 。
① 污染事件背景及经过来源于新浪新闻：http：///z/zjkywr/
142
尚需缴纳 2043.69 万元。 其他五名被告分别判处 3 年至 3 年 6 个月有期徒刑。 5 月 4 日，紫金矿业收 到福建省龙岩市中级人民法院终审判决，维持原判罚款 3000 万元的结果，其他五名被告人刑期则 有所减免。 7 月 20 日，福建省龙岩市武平县法院一审分别判处上杭县环保局原局长陈军安、副局长 蓝勇有期徒刑 19 年 6 个月和 9 年。 至此，紫金矿业汀江污染事件基本告一段落。
2012 年 1 月 第 1 期 （总 286 期）
【案例研究】
China Industrial Economics
Jan.， 2012 No．1
企业的环境保护、社会责任及其市场效应
— ——基于紫金矿业环境污染事件的案例研究
沈红波 1， 谢 越 1， 陈峥嵘 2
（1. 复旦大学金融研究院， 上海 200433；
141
事件，则是紫金矿业紫金山铜矿湿法厂污水渗漏造成的汀江水污染事故。 企业环境保护属于企业社会责任（Corporate Social Responsibility，CSR）的研究范畴。 国内外关
于企业社会责任的实证研究，大多集中于企业社会责任与企业绩效的相关性（田虹，2009）。 大量研 究表明，社会责任与企业业绩之间存在相当复杂的关系，但总的来说，支持企业社会责任和经营业 绩正相关的文献占多数（Griffin and Mahon，1997）。Roman，Hayibor et al.（1999）在 Griffin and Mahon （1997）的基础上对 1972—1997 年间 51 份实证研究的分类表明，支持企业社会责任与公司业绩正 相关的研究有 32 份，没有发现两者之间存在关系的研究有 14 份，只有 5 份研究认为社会责任与公 司业绩负相关。 国内方面，李正（2006）对上海证券交易所 2003 年 521 家上市公司的研究发现，企业 承担社会责任会降低企业的价值。 沈洪涛（2005）对 1999—2003 年在上海和深圳证券交易所上市的 非金融业 A 股公司的研究则表明，我国公司社会责任与财务业绩之间呈显著正相关关系，且两者互 为因果，相互促进。 具体到企业的环境绩效而言，治理污染等方面的外部评级如果较差，会给公司股 价带来沉重打击（Shane and Spicer，1983；Klassen and McLaughlin，1996）。 Blacconiere et al.（1994） 的研究则发现，环境污染事故还能系统性地影响股价，1984 年联合碳化物公司博帕尔污染后，相关 行业的公司股价都受到了负面影响。
二、 案例背景与研究假设
1． 事件背景介绍① 紫金矿业集团股份有限公司（601899，2899.HK），简称紫金矿业，是以黄金及其他有色金属矿产 资源勘查和开发为主的大型矿业集团。 紫金矿业 1993 年从上杭紫金山金矿起步，经过十几年的发 展，成为国内著名黄金矿山企业、国家大型企业和重点高新技术企业。 2010 年，紫金矿业位居福布 斯中国顶尖企业榜第 2 位。 伴随着紫金矿业的高速发展，环境污染问题也频频发生。 早在 2007 年， 原环保总局首次发布对 37 家上市公司的环保审查结果， 对其中 10 家不予通过或暂缓通过上市核 查，其中便有紫金矿业。 2010 年 5 月底国家环保部公布《通报批评公司及其未按期完成整改的环保 问题》，紫金矿业成为 11 家被通报的上市公司之一。 2010 年 7 月 3 日 15 时 50 分左右，紫金矿业位于福建上杭县的紫金山铜矿湿法厂发生污水渗 漏事故，污水池中含铜、硫酸根离子的酸性废水外渗，9100 立方米污水顺着排洪涵洞流入汀江，导 致严重污染，大量网箱养鱼死亡。 直到 7 月 12 日，紫金矿业才正式公告这一事故。 10 月 8 日，紫金 矿业公告称收到《福建省环境保护厅行政处罚决定书》，针对汀江重大水污染事故，福建省环保厅决 定对紫金山金铜矿罚款 956.31 万元人民币。 同年 12 月 27 日，福建省环保厅又分别对紫金矿业董 事长陈景河、常务副总裁兼紫金山金铜矿矿长邹来昌处以 70 万元和 45 万元的个人罚款。 2011 年 2 月 1 日，紫金矿业公告称，收到福建省龙岩市新罗区人民法院刑事判决书，紫金山金 铜矿犯重大环境污染事故罪，被判处罚金 3000 万元，原已缴纳的行政罚款 956.31 万元予以折抵，
2. 海通证券研究所，
上海 200001）
[摘要] 本文以紫金矿业汀江污染事故为例，运用事件研究法分析了紫金矿业污染事 件及其后两次罚款对紫金矿业及同行业公司股价的影响， 以探讨不同类型环境事件的不 同市场效应。 实证结果表明，上市公司环保绩效能够在一定程度上影响投资者决策。 A 股 和 H 股市场都能对重大环境污染事故做出显著负面反应；但 A 股市场基本不能对政府处 罚、 环境诉讼等负面环境事件做出有效反应；H 股市场投资者整体上更加关注价值投资、 企业的长远发展和社会责任，能够对环境事件导致的罚款做出负面反应。 研究结果还表明 投资者能够识别不同类型环境事件的信息含量：A 股市场很少考虑企业的环境责任，更多 关注与企业经营业绩相关的环境信息，H 股市场则更多关注企业治理和企业价值相关的 环境信息。
[关键词] 环境保护； 企业社会责任； 事件研究 [中图分类号]F270 [文献标识码]A [文章编号]1006-480X（2012）01-0141-11
一、 问题提出
改革开放 30 多年以来，中国经济一直保持着年均 10%左右的稳定高速增长，目前已超越日本 成为世界第二大经济体，被国际上誉为“增长的奇迹”。 然而，经济发展的背后是资源的过度消耗、严 重的工业污染和生态环境的不断恶化。 据估计，中国因大气和水污染造成的损失为每年 1000 亿美 元，约占 GDP 的 5.8%（World Bank，2007）。 同时，目前 80%的环境污染来自于企业的生产经营活 动，如何解决经济增长与环境保护的矛盾，实现经济的可持续发展，成为我国亟待解决的重要问题。 随着公众环保意识的增强，投资者开始关注上市公司的环保信息，环保绩效也开始影响投资决策。 特别是，当企业发生环境污染事故，不仅会严重损害企业的形象和声誉，使资本市场迅速对肇事企 业做出负面反应，而且，重大环境事故通常伴随着一系列罚款、赔偿、诉讼事件等，这会在事故发生 后较长时间内影响投资者对企业未来收益的预期， 对企业价值产生严重的负面影响。 从国际上来 看，最典型的事例当属英国石油公司（BP）墨西哥湾石油泄漏事故，它使得 BP 除了需支付 112 亿美 元的清理油污费用之外，还面临一系列诉讼，以及近 200 亿美元的罚单。 事故发生后 2 个月内，BP 股价下跌约 50%，市值缩水近千亿美元。从国内来看，近来受到关注程度最高、影响最大的环境污染
2． 研究假设的提出 企业的环境保护和社会责任是企业可持续发展的重要支柱。 在理论文献中，绝大多数文献赞同 企业社会责任与公司业绩之间的正相关关系， 即企业承担社会责任在大多数情况下可以促进业绩 的增长，反之，企业不履行社会责任则会有损公司业绩。 Frooman（1997）的研究也表明，当公司出现 对社会不负责任的行为或违法行为时，股票收益会下降。 作为典型的企业社会责任负面事件，当环 境污染事故发生时， 从短期来讲， 罚款或者项目中止甚至取消势必会对企业财务绩效带来巨大损 失；长期来看，负面环境事件通常意味着环境管理水平差，无法应对日渐严格的各项环保法规，丧失 竞争优势，将来的财务绩效也必定受到影响，市场应当对这种公司重新定价。 肖华、张国清（2008）对 吉林化工松花江污染事件的研究发现， 在事件期吉林化工和化工行业组合的 AR 和 CAR 均显著 为负。 紫金矿业是中国最大的黄金生产企业、第三大铜生产企业和第六大锌生产企业，此次污染中肇 事的紫金山金铜矿则有“中国第一大金矿”的称号。 紫金矿业污染事件造成了重大的经济损失和生 态损失，事故之后信息披露延迟了整整 9 天，加上随后再次发生渗漏、副总裁被刑拘等，造成了恶劣 的社会影响， 紫金矿业的利益相关者也对此做出了强烈反应。 具体表现有： ①污染的直接受害 者— ——汀江渔民和当地居民对紫金矿业的污染行为及当地政府的监管乏力提出强烈抗议； ②众多 中 小 股 东 对 紫 金 矿 业 的 社 会 责 任 和 信 息 披 露 提 出 了 质 疑 ；③媒 体 和 舆 论 从 企 业 诚 信 、 问 责 机 制 、 政 府保护等方面对紫金矿业提出质疑，各类主流媒体均对事件进展进行追踪报道，造成了广泛的社会 影响； ④以重庆绿联为代表的民间环保组织呼吁彻查紫金矿业故意延迟信息披露的行为并严惩紫 金矿业；⑤国家环保部和各级环保部门相继开展对污染事件的调查。 利益相关者的这些反应严重影 响了紫金矿业的社会形象，对其市场收益显然也会产生负面影响。 但是，由于环境污染事故会导致 更 严 格 的 行 业 管 制 和 更 高 的 管 制 成 本 （ 肖 华 ， 张 国 清 ，2008）， 通 常 表 现 为 明 显 的 溢 出 效 应 （Spillover Effect）， 使 同 行 业 其 他 企 业 在 事 件 期 也 表 现 出 负 面 的 市 场 反 应 ； 同 时 ， 黄 金 采 掘 业 企 业 的 超 常 收 益 共同受到黄金价格等一系列因素的影响。 所以， 只有当紫金矿业获得比同行业公司更为负面的反 应，才能证实市场对环境污染事故本身反应消极。 为此，本文提出如下假设： H1：与 同 行 业 公 司 相 比 ，市 场 对 紫 金 矿 业 污 染 事 件 做 出 负 面 反 应 。 企业的负面环境事件主要分为环境污染事故、政府处罚、媒体曝光及环保诉讼等，其中，政府处 罚和环保诉讼涉及到直接的现金流出及利润损失。 一方面，无论是就负面环境信息披露本身，还是 就信息所包含的内容而言，紫金矿业受到政府处罚都会导致负面的市场反应。 另一方面，虽然此次 956 万元的行政罚款是新中国成立以来数额最高的环境执法行动，被誉为我国环境执法的里程碑， 但从处罚公布后社会各界的反响来看，这样的处罚力度显然不符合公众的预期：罚款数额仅占事故 造成直接经济损失的 30%， 普遍认为处罚过轻， 不足以对污染企业形成惩戒。 根据有效市场假说 （EMH）， 罚款之前的股价当中已经包含了对紫金矿业遭受更严厉处罚或被处以更大数额罚款的预 期；一旦较轻微的处罚措施出台，可能被视为“利空出尽”而导致股价上涨。 综合上述两方面的分析， 我们提出两个相互对立的假设： H2a：与同行业公司相比，市场对紫金矿业被罚款 956 万元事件做出负面反应； H2b：与同行业公司相比，市场对紫金矿业被罚款 956 万元事件做出正面反应。 紫金矿业被判罚 3000 万元则是环境诉讼事件，同样既属于企业社会责任负面事件，又涉及现 金流出和利润损失。 实证研究表明，平均每起大宗环境诉讼案会给上市公司带来 1%—2%的市值损
[收稿日期] 2011-11-15 [作者简介] 沈红波（1979—），男，湖北天门人，复旦大学金融研究院副教授；谢越（1988—），女，江苏扬州人，复 旦 大 学 金 融 研 究 院 硕江 苏 南 京 人 ，海 通 证 券 研 究 所 高 级 分 析 师 。