金融衍生产品交易净额结算制度之可执行性分析
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金融衍生产品交易净额结算可强制执行性分析
——从ISDA净额结算条款出发
内容摘要：金融衍生品市场是现代金融体系的重要组成部分。
而净额结算制度作为金融衍生品交易的核心制度对衍生品市场风险管理具有十分重大的意义，本文拟从IS DA文件中规定的净额结算条款出发，在分析其价值的基础上，通过对英国、美国、日本等主要国家对净额结算法律规制的研习，分析终止净额结算机制的法律内涵，并着重从我国现行合同法和破产法的角度对终止净额结算的法律有效性和可执行性进行深入分析，指出立法应明确承认终止净额结算制度的法律有效性和可执行性并在破产法律体系中给予衍生交易特别对待。
说明其是与抵销制度有着实质性区别的一项独特制度，它对金融衍生市场的风险管理具有十分巨大的意义。
本文拟通过阐述终止净额结算制度与破产法律制度之间存在的冲突，说明为什么要通过立法明确承认终止净额结算制度的法律有效性和可执行性，为什么要在破产法律体系中给予衍生交易特别对待
关键词：金融衍生产品ISDA净额结算可执行性
金融衍生产品又名金融衍生工具，泛指以一般金融产品为基础而衍生出的投资工具，其准确的概念仍没有完全统一的界定。
G-30集团下面的国际衍生品研究小组的定义是被广泛应用的衍生金融交易定义之一：衍生金融交易是指当事人之间的双务合同或者交换支付协议，它的价值正如其名称所体现的，衍生于基础资产或者相关的基础比率或指数。
1也有学者称其为“金融系统自身提供一种处理风险的方法，即以衍生产品形式出现的金融工具”2国际互换与衍生产品协会（Intern ation al Swapsand Deriva tives A ssoci ation，简称“ISDA”）文件的定义认为衍生交易的作用在于风险管理；“衍生合约是涉及现金流量的双边合约，其目的旨在为交易者转移风险。
当合约到期时，双方的标的总额取决于基础商品、证券或者指数的价格变化”。
我国目前对衍生产品的理解主要源自银监会《金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》第3条的规定，监管部门参照巴塞尔委员会的作法，对衍生产品只做原则性的界定：“衍生产品是一种金融合约，其价值取决于一种或多种基础资产或指数，合约的基本种类包括远期、期货、掉期和期权；衍生产品还包括具有远期、期货、掉期和期权中一种或多种特征的结构化金融工具。
”
20世纪90年代以来全球几乎每一场金融风暴都与金融衍生产品联系在一起。
为了实现控制信用风险的目的，英美等国通过长期金融实践，创设了净额结算制度。
净额结算(Nettin g)是在国际金融衍生交易中常用的一种结算手段。
简单地讲，净额结算是指:在金融衍生交易中，对交易一方而言，可能有的交易有盈利，即表现为代表了交易一方对另一方权利的正向价值
1Globe Deriva tives Study Group ,Deriva tives: Practices and Princi p les, Group Thirty ,1933,p.28.
2Don M.Chance：《衍生金融工具与风险管理》，郑磊译，中信出版社2004年版，第3页
(positi veval ue)，有的交易有亏损，即表现为代表了交易一方对另一方义务的负向价值(negativeval ue)，交易双方根据主协议中的净额结算条款或者净额结算协议的约定将双方之间的全部交易的正向价值和负向价值进行抵消或轧差，得出一个净额价值，并以该净额价值作为双方之间实际需要支付的金额作出单向支付，避免了互负多项债务的交易当事人进行不必要的多项支付，从而有效的削减风险敞口。
一、ISDA中净额结算制度规定及其价值
1993年国际互换经纪商协会更名为国际互换与衍生工具协会（ISDA），ISDA颁布了适用于绝大多数场外衍生品的标准化协议，是国际衍生市场最具代表性和权威性的全球性组织。
ISDA先后形成了1987年、1992年和2002年三个版本的主协议，其中均有关于净额结算的条款。
（一）ISDA主协议中净额结算制度的规定
ISDA主协议3将净额结算制度分为两种类型：支付净额结算与终止净额结算。
支付净额结算是合同正常履行情形下的净额结算，而终止净额结算是指合同出现非正常终止情形下的的净额结算。
1．支付净额结算
1992年ISDA主协议第2条（c）款规定了支付净额结算制度。
第2条的标题为“义务”，规定了场外衍生交易缔约方应当履行的基本义务。
该条（c）款的小标题为“净额结算”，其表述为，“如果任何日期双方均须以相同货币并且就相同交易向另一方付款，双方支付该款项的义务将于当日自动地完成及解除。
如果一方本应支付的总额高于对方本应支付的总额，双方的付款义务则为支付较大总额一方向另一方支付较大总额与较少总额之差的义务所取代。
”但是，双方也可在附件或确认书中规定可就两项或两项以上的交易，选择在同一日期以相同货币支付的所有款项进行净额结算，不论这些付款是否关于同一笔交易。
通过这样的补充规定排除了上述规定中“相同交易”的限制。
2002年主协议将这种方式命名为“多笔交易支付净额结算”。
但是，前述支付净额结算仅适用于双方同一分支机构或办事处之间的交易项下的支付义务，不同分支机构或办事处之间的支付义务无法进行支付净额结算。
2．终止净额结算
终止净额结算为合同非正常履行情形下的净额结算制度。
终止净额结算制度的核心是“自动提前终止”和“单一协议”两个条款。
ISDA主协议中对终止净额结算的规定主要体现在第6条。
第6条共5款，其中第（a）、（b）款是关于“自动提前终止”的规定，即在有关事件发生后，当事人可以依据“违约事件”与“终止事件”两种不同情况按照协议规定来指定协议的“提前终止日”。
当提前终止日被指定后，其效力层面主要有以下三个方面：首先，对于已终止的交易，任何交易方无须进行付款或交付；其次，如提前终止日是因ISDA 主协议第5条所规定的任何一项违约事件、因合并导致的信用事件而被指定时，所有未完成的交易将被终止；最后，如因发生非法事件、税务事件或因合并导致的税务事件，或2002年主协议项下的不可抗力事件导致提前终止日被指定时，仅受影响的交易会被终止。
这三个条款事实上规定了终止净额结算的核心——自动提前终止，赋予缔约方终止合同的权利。
而“单一协议”条款则被规定在主协议第1条（c）款中，所有交易的进行都基于多个ISDA主协议及确认书所构成的双方之间唯一的单一协议这一事实。
即ISDA主协议项下的所有交易，无论其是否为场外衍生交易，均按照主协议的规定，构成一个单一协议。
这就为进
3目前市场上基本只采用1992年主协议和2002年主协议。
在本文中，也仅涉及到这两个主协议。
行终止净额结算时排除破产法中的管理人挑拣履行权奠定了基础。
另外，上述所说IS DA主协议第5条规定的违约事件包括：（1）未能付款或交付；（2）违反协议（主要指违反付款义务之外的协议义务）；（3）信用支持违约；（4）错误陈述；（5）特定交易项下的违约；（6）交叉违约；（7）破产；（8）不承担债务的合并。
ISDA主协议第5条规定的终止事件则包括（1）非法行为（2）税务事件；（3）因合并造成的税务事件；（4）其它终止事件。
2002年ISDA主协议较之前主协议最重要的变化就是引入了不可抗力作为一项终止事件。
第6条（d）款主要是关于提前终止金额计算的规定，包括对双方在终止协议时的计算方式、方法的通报，对于支付终止净额结算款项的账户及付款时间的安排等。
第6条（e）款是关于如何在协议提前终止的情况下，对ISDA主协议下所有交易进行净额结算的规定。
该款最重要的目的是将协议内的交易根据（d）款规定的具体计算方式计算后得出所有交易的净额，该净额就是被终止交易项下所有盈亏头寸相互冲抵后的余额。
终止净额结算的特点是：（1）终止净额结算只有在发生ISDA主协议规定的违约事件或终止事件时才进行。
（2）终止净额结算包括提前终止现存交易、轧差结算和支付三个步骤。
（3）终止净额结算通常在违约方进入破产程序之前自动进行，因此，交易双方的交易不受清算人挑拣履行权（Cherry-pi ck）的限制。
（二）ISDA主协议净额结算制度的价值
根据对ISDA主协议净额结算制度的分析可见，在金融衍生交易的结算机制中引入净额结算的目的就在于降低和化解交易风险，包括信用风险、资本流动性风险和系统风险。
首先，通过净额结算安排，可以降低交易方所承担的信用风险，即交易一方在合约到期时不按时履约或不能全部履约时给交易对方带来的经济损失，使交易对方承担的信用风险损失从交易的总金额降低至净额轧差后的净值。
其次，通过交易各方履行合约所需的头寸的抵消，直接减少交易各方对履约所需的流动资金的实际需要量，从而降低了资本流动性风险，即交易方因为流动资金的不足，合约到期时无法履行支付义务，被迫申请破产，或者无法按合约要求追加保证金，从而被迫平仓，被迫实现巨额亏损的风险发生的可能性。
再次，在场外衍生交易中，当交易一方发生支付不能，违约或破产，ISDA主协议终止净额结算安排通过提前终止日指定、计算净额等安排削减了非违约方所面临的风险敞口。
由此降低或避免由于交易一方不能按时履行合约而引起交易对方(乃至对方的对方)不能履行合约的连锁风险(domino risk)，即系统风险。
而金融衍生交易的参与者包括了很多国际知名的大银行、金融机构及政府，因此，净额结算制度对降低系统风险亦有重大意义。
鉴于此，十国集团的中央银行和其他地区的中央银行已经将终止净额结算纳入到资本充足率的计算中。
巴塞尔银行监管委员会在1994年就在场外衍生交易中引入了终止净额结算制度，随后便重新制订了资本充足率要求的计算方法，认同ISDA中的终止净额结算制度具有降低信用风险的实质性作用，从而调低了场外衍生交易业务的风险资本要求。
二、净额结算制度的法理基础及法律规则（与抵消制度的比较）
（一）净额结算制度的法理基础
净额结算在金融实务中也被称作净额交收、轧差，是随着现代金融业的发展形成的一种交易清算技术手段，而对其进行法律抽象，是指当事人约定以其相互间之交易所生的债权债务
为定期计算，相互抵销，而仅支付其差额之契约，其关键词为契约与抵消4。
关于契约理论不再赘述，而就抵销，为更好理解净额结算制度，实有考察之必要。
抵销制度是一项古老的制度5，就抵销概念而言，学者给出的定义是相近的，如：抵销是指互负之债务以其中较小的债务金额为限相互解除，是债务人将其针对债权人的“交叉请求权”（cross-claim）与债权人针对其的主请求权（primary claim）进行冲抵6；抵销是指两人互负债务时，各以其债权充当债务之清偿，而使其债务与对方的债务在等额内相互消灭7。
因此，抵销起到了双重清偿、解除相互的请求权的作用。
英国著名金融法学家PhilipR.Wood先生为了便于阐明金融业务中的各种抵销情形，将抵销分为七类8，包括：1．独立抵销（indepe ndent set-off）。
是指非在同一交易中产生的、相互无关联、相互独立的请求权（债权）之间的抵销。
2、往来账户抵销（curren t accoun t set-off）。
是指往来账户之上的相互请求权之间的抵销，又称账户合并（combin ation）。
常见于银行账户之借记金额和贷记金额之冲抵。
3交易内抵销（transa ction set-off，也称交易上的抵销）。
是指产生于同一合同）交易或紧密关联之交易的两个或多个请求权之间的抵销。
如在供货合同中，请求支付货款的一方有权在支付时扣除其因货品瑕疵而遭受的损失。
4、合同约定抵销（contra ctual set-off）。
是指当事方之间通过合同约定的抵销事项或情形，而且是指不属于法定抵销范畴的抵销情形。
这种抵销是以合同设定为成立条件，否则就不存在抵销。
5、审判抵销（judici al set-off）。
是指在诉讼程序中作为抗辩的抵销。
6、基金抵销（retain er或fu nd set-off）。
不是严格意义上的抵销，只是类似抵销的救济手段。
指一项基金（如商业信托财产或破产财产）的受托人或管理人可以扣留所欠基金出资人的财产红利，如果他没有向基金缴付其出资的话。
7、破产抵销（insolv ency set-off）。
系指一方债务人陷于破产程序时的抵销，称破产程序中的抵销。
破产抵销的实质是破产法中的概念，其存在着倾向债务人（即破产人）利益或债权人利益的不同立法价值趋向。
一国破产抵销制度的价值趋向以及是否有针对金融交易的特别安排，直接影响着一国的金融机构以及整体金融市场的风险管理和控制能力。
根据抵销是否涉及破产，各国立法对抵销的态度是不尽相同的。
在不涉及交易一方破产的情况下，抵销是交易双方之间的债务清偿或交易清算便利，是公平自助的交易安排，各国法律均是允许的。
但在行使抵销权的程序方面，各国法律的相关规定有所不同。
如在英美法系国家，通常是除往来账户抵销、交易内抵销和合同设定的抵销外，限制有清偿能力当事方之间（就无关联请求权）的自助抵销。
因而采用的是“先支付、后诉讼”（pay now, litiga te later）的原则。
9在德国法系国家，承认当事人自助抵销，只要求作出抵销之意思表示即可。
而在大部分法国－拉丁法系国家，则更进一步，无关联请求权之间的抵销不但是自助的，而且是自由的、没有程序限制的，当事方无需作意思表示。
这样的抵销制度倾向债务人的利益，有利于其减少实际支付。
当涉及交易一方破产时（破产一方在被宣告破产前，依法仍称之为债务人），在英美法系国家，此时的抵销即破产抵销，则是强制性的（compul s ory），其所体现的公平合理的
4此处抵消非IS DA主协议中的抵销，而是指一般民法学意义上的抵消制度。
5就其成文法例，抵销早在公元前18世纪巴比伦六代国王汉穆拉比颁布的《汉穆拉比法典》以及公元12世纪形成的集罗马法大成的《民法大全》中就出现了相应规定
6在英美法中，通常采用“主请求权”（primar y claim）和“交叉请求权”（cross-claim）的概念来描述抵销，见Phili p R Wood,Englis h and Intern ation al Set-Off,Sweet&Maxwell 1989,p.5。
7王家福：《中国民法学民法债权》，法律出版社1991年版，的201页。
8Philip R Wood,Title Finance,Deriva tives,Securitizations,Set-off and Nettin g,Sweet&Maxwell 1995,p.73及Englis h and Intern ation al Set-off p.8-12.
9 Philip R Wood,TitleFinanc e,Deriva tives,Securi tizat ions,Set-off and Nettin g,Sweet&Maxwell 1995,p.71。
理念（相对于交易双方关系而言）胜于破产程序中的按比例平等受偿的基本原则。
允许抵销将直接使得债权人的债权获得部分（等额于其所欠债务人之债务金额）优先清偿。
显然，英美法中的破产抵销制度同样是倾向于保护债权人之利益。
相反，在大部分法国－拉丁法系国家，破产抵销原则上是受到严格限制的，按比例平等受偿的原则更为优先。
不允许破产抵销将有助于债务人－－破产人维持破产财产的价值，使其免受抵销侵蚀。
破产程序排除了债权人在非破产情况下本可行使的抵销权，其直接结果是增加破产财产之总值。
可见，法国－拉丁法系国家的破产抵销制度是以债务人的利益为优先。
就抵销之法律概念，中国现行法律中有明确规定。
一是在合同法律中，即合同抵销制度；另一是在破产法律中，即破产抵销制度。
中国《合同法》第99条规定，“当事人互负到期债务，该债务的标的物种类、品质相同的，任何一方可以将自己的债务与对方的债务抵销，但依照法律规定或者按照合同性质不得抵销的除外。
当事人主张抵销的，应当通知对方。
通知自到达对方时生效。
抵销不得附
《合同法》第100条规定，“当事人互负债务，标的物条件或者附期限。
”这就是法定抵销。
种类、品质不相同的，经双方协商一致，也可以抵销。
”这就是所谓的合意抵销。
中国合同法律并不要求抵销双方之间存在“联系”(connection，抵销法律上的一个术语，指本是独立交易之间的合同内部依赖性)。
1986年的《破产法（试行）》第33条规定，“债权人对破产企业负有债务的，可以在破产清算前抵销；”2007年6月1日施行的《企业破产法》第40条规定，“债
权人在破产申请受理前对债务人负有债务的，可以向管理人主张抵销。
”
（二）净额结算制度的法律规则
以抵销为法理基础的净额结算制度在各国的立法实践中逐渐形成了一些通用的法律规则，而这些规则本身也在金融实践中被不断拓展。
我国台湾地区、澳门特别行政区的“民法典”将净额结算叫做“交互计算”，在欧洲的法典（如意大利《民法典》）中则称为“结算账户合同”。
很多国家针对净额结算都有专门的立法:民商分立的德国、日本等国规定在商法典中，并要求净额结算的当事人至少有一方必须是商人；民商合一的台湾地区、意大利等国则规定在民法典中，且并无主体要求。
英美法系暂时还没有对应的成文法，但是在判例和学说中有类似的“账目核定”（accou n t stated）。
具体而言，净额结算制度的基本法律规则包括以下几项：
第一，净额结算原则上只适用于金钱之债，但现代商业中同种类、同性质之债也逐渐成为了净额结算合同适用的对象，如股票市场上证券交易所与券商之间股票(非金钱之债)及相应价款的交收就采用净额结算。
第二，一般而言，当事人之间应当互负债权债务，只有少数国家（如德国）的判例有承认单方净额结算的趋势。
第三，冲抵的对象通常是当事人之间特定交易关系所产生之债，基于侵权行为或无因管理发生的债权或从第三人处受让的债权不列入净额结算范围。
第四，记入净额结算范围的债权债务在约定的结算期届满之前，双方均不得对之分别请求清偿，也不得对之分别行使处分权。
日本《商法典》第531条和台湾“民法典”第402条规定，如果依据合同及习惯无法确定清算期，则自合同生效日起每六个月结算一次。
第五，将有关债务划入净额结算的范围并不妨碍当事人针对该债行使相应的抗辩权。
三、净额结算制度的可执行性分析（在我国法律中的效力分析）
（一）合同法视角下（不涉及破产的）净额结算制度之可执行性分析
我国《合同法》第4条规定，“当事人依法享有订立合同的权利，任何单位和个人不得非法干涉”。
这就是订立合同应当遵循的自愿原则。
其核心内容就是交易当事人有权依照自己的意志决定合同的内容和形式，有权在真正自愿的基础上安排合同的具体条款，明确双方的权利义务包括合同履行的各个环节。
任何他人均不得非法干涉或强制要求交易当事人所订合同的内容和形式。
当然，当事人根据自己的意愿订立合同，不得违反法律法规的强制性要求，不得损害社会公共利益。
就ISDA主协议而言，其整体形式和内容是不违反我国合同法律及其它相关法律制度（如外汇法律制度）的。
其中的终止净额结算条款，违约事件的约定、终止事件的约定、提前终
止条款、自动提前终止条款、终止后的净额计算及支付条款，以及单一协议条款，其具体
内容约定都是不违反我国合同法律的基本原则的，只要协议是由具备合法交易资格的交易当事人按照符合其组织章程规定的正常授权程序而签署的，自然应当是有效的，对双方当事人具有法律拘束力，具有法律的可强制执行性。
对这样的协议及其条款，法院裁判其合法有效并可强制执行于法有据
终止净额结算机制中包括两个核心部分：一是提前终止合同即解除合同，二是终止后的净额计算即轧差或抵销。
下文拟从这两方逐一分析：
1、关于提前终止合同，我国《合同法》第93条规定，“当事人协商一致，可以解除合同。
当事人可以约定一方解除合同的条件。
解除合同的条件成就时，解除权人可以解除合同。
”合同解除后，对尚未履行的部分，终止履行。
134从解除方式的分类看，这就是合同的协议解除（相对于合同的法定解除即一方的解除权来自法律的规定条件）。
根据合同自愿原则，法律承认合同协议解除（包括解除的条件和解除权）是不言而喻的。
只要这种协议解除约定不违反法律的强制性要求或社会公共秩序。
ISDA主协议（以及本地主协议）中的各项解除（提前终止）条件之约定是市场惯例，不存在有违我国法律原则或社会公序良俗情形，故在法律上是有效力的，是可以得到法院的支持并强制执行性。
2、关于终止后的净额计算即轧差或抵销。
首先，对主协议项下交易进行轧差或是抵销的安排，都是当事人之间的自愿约定，也是市场惯例，自然在法律上是有效的。
我国《合同法》的98条也明确规定，“合同的权利义务终止，不影响合同中结算和清算条款的效力”。
即使该条规定可以视作承认各类结算或清算安排（自然可包括净额结算在内）的一个原则性约定。
即使该条规定不能被解释为就是一个净额结算条款，ISDA主协议中的净额结算也可以得到《合同法》第99条和第100条关于抵销规定（具体见上文）的支持。
也即，终止后的净额计算在中国合同法律项下是有效的，可执行性的。
（二）破产法视角下（涉及破产的）净额结算制度之可执行性分析
如前文所述，终止净额结算机制的核心要素包括提前终止合同（即非破产一方终止权的行使）及终止后的净额计算，此外在涉及破产的净额结算中单一协议的效力也是一个无法回避的问题。
在不涉及交易方破产时，根据合同自愿原则，在不违反法律强制性规定的前提下双方当事人合意下的合同安排均应被遵守并赋予可执行之效力。
但若涉及交易一方进入破非破产方终止权的行使、合同终止后净额计算以及单一协议的效力是否仍然取决产程序时，。