高级财务预算管理与财务知识分析概述
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课程性质
高级财务管理是一门专业核心课， 本课程是财务管理专业的核心课，其目 的是使学生系统学习了初级财务管理、 中级财务管理的基础上，再进一步学习 一些专题性质的财务管理内容，拓宽视 野，通过本课程的学习，学生应掌握企 业财务战略管理、并购财务管理、企业 集团财务管理的基本理论和方法。
教学目的
1、知识目标：了解财务管理理论的演进 、资产定价理论；掌握财务战略管理、并购 财务管理、集团财务管理；熟悉有效资本市 场、财务预警分析与财务风险管理的基本知 识。
但是，负债筹资可能导致另一种代理成本
，即企业接受债权人监督而产生的成本。 均衡的企业所有权结构是由股权代理成本 和债权代理成本之间的平衡关系来决定的 。
3、资本结构理论的意义
资本结构理论对于企业建立高效的筹资 模式具有重要的指导作用。在资本结构中， 是股权资本多一些，抑或负债资本多一些； 是短期资本多一些，抑或长期资本多一些， 这些问题都需要资本结构理论的指导，以便 于做出正确的选择。
（二）现代资产组合理论（MPT）与资本资产 定价模型（CAPM）
1、现代资产组合理论 “分散投资” 也称现代证券投资组合理论、证券组合理
论或投资分散理论,该理论的提出主要是针对 化解投资风险的可能性。现代资产组合理论 的发端始于哈瑞・马科维茨,他在上世纪50 年代提出了关于满足投资者目的的各种最佳 资产组合的分析理论。
谁需要《高级财务管理》知识？
• 公司的财务总监（CFO，Chief Financial Officer ）
• 现实或潜在投资者（Ivester ） • 财务分析师（Financial Analyst ） • 注册会计师（Certified Public Accountants ）
等为资本市场提供服务的人员
（三）有效市场假说（efficient markets hypothesis,AMH）
萨缪尔森1965，曼代尔布劳特1969研究了随机游 走模型与市场有效性的关系，认为有效市场意味着 “公平博弈”预期收益模型。 1970年，尤金·法玛提完全
第一章 高级财务管理概论
• 公司财务管理学的主要议题与理论基 础
• 现行财务基本理论的缺陷 • 高级财务管理的理论结构
第一节 公司财务管理学的主要议题与理论基础
一、财务管理各种说法 1、英文说法
– Financial Management – Corporate Finance – Managerial Finance – Corporate Financial Management 2、中文说法 – 财务管理、公司财务、公司理财、
（3）投资者对所获得信息做出的判断是有效 的：
这就是说，每个投资者都能够根据所获得的 信息对资产的价格做出正确、及时的判断 ，每个投资者对某种资产的价格判断都是 一样的。
（4）投资者都能有效地根据自身的判断进行 投资，每个投资者都能做出及时准确的投 资行为。
• 现实中，上述假设存在种种约束，表现在： – 信息公开的数量、规模和时间的制约； – 信息传递的时效性； – 投资者对信息的判断存在个体差异； – 投资者实施投资决策的有效性受到限制。
了所有关于公司营运的信息，这些信息包 括已公开的或内部未公开的信息。
（1）净收益理论
该理论认为，利用债务可以降低企业的
综合资金成本。由于债务成本一般较低， 所以，负债程度越高，综合资金成本越低 ，企业价值越大。当负债比率达到100%时 ，企业价值将达到最大。
（2）净营业收益理论
该理论认为，资本结构与企业的价值
无关，决定企业价值高低的关键要素是企 业的净营业收益。尽管企业增加了成本较 低的债务资金，但同时也加大了企业的风 险，导致权益资金成本的提高，企业的综 合资金成本仍保持不变。不论企业的财务 杠杆程度如何，其整体的资金成本不变， 企业的价值也就不受资本结构的影响，因 而不存在最佳资本结构。
（4）代理理论 代理理论认为，企业资本结构会影响经
理人员的工作水平和其他行为选择，从而影 响企业未来现金收入和企业市场价值。
该理论认为，债权筹资有很强的激励作 用，并将债务视为一种担保机制。这种机制 能够促使经理多努力工作，少个人享受，并 且作出更好的投资决策，从而降低由于两权 分离而产生的代理成本；
2、有效市场理论所隐含的假设
（1）信息公开的有效性： 所有与某种资产相关的信息都能够及时、完 全、准确地在市场上公开，不存在任何尚 未公开的内幕信息。
（2）信息从公开到被接收也是有效的： 这就是说，上面说到的跟某种资产相关的信 息公开以后，每个投资者都能够及时获得， 所有投资者掌握的信息都是同样充分的。
四、公司财务管理的理论基础
财务的六大奠基理论：
1、资本结构理论（capital structure） 2、现代资产组合理论(MPT,modern
portfolio theory)与资本资产定价模型 （capital asset pricing model,CAPM） 3、有效市场假说（efficient markets hypothesis,AMH） 4、代理理论（agency theory） 5、信息不对称理论（asymmetric information） 6、期权定价理论（option pricing model）
2、能力目标：树立学生的财务战略理念 ，培养学生独立分析、解决理财问题的基本 知识和基本技能。
3.素质目标：通过本课程的学习，使学生 全面系统地把握高级财务管理知识体系，熟 悉中国资本市场的具体情况及其特殊性，具 备实务操作能力。
课程结构体系
• 高级财务管理概述 • 企业估值与价值管理 • 财务战略与管理 • 公司财务治理 • 预算管理 • 财务预警分析与财务风险管理 • 资本运营 • 企业集团财务管理
（一）资本结构理论（capital structure) 1、什么是资本结构？ 资本结构，是指企业各种资本的构成及其比 例关系。
资本结构是企业筹资决策的核心问题，企 业应综合考虑有关影响因素，运用适当的方 法确定最佳资本结构，并在以后追加筹资中 继续保持。
2、资本结构理论 资本结构理论包括净收益理论、净营业收益 理论、MM理论、代理理论等。
–扩展的资本资产定价模型
如：零β CAPM模型（布莱克,1972）；行为资 本资产定价模型（BAPM）
–跨时期的资本资产定价模型（ICAPM) （Intertemporal Capital Asset Pricing Model）
默顿(1969,1972,1973)构建了一个连续时间 的投资组合与资产定价的理论框架，提出了 一个跨期CAPM (ICAPM)。
其认为,个别资产的某些风险是可以分散 的,只要不同资产间的收益变化不完全相关, 就可以通过将多个资产构成资产组合来降低 投资风险。体现了“不要把鸡蛋放在一个篮 子里”的思想。
2、资本资产定价模型 到了60年代初期，金融经济学家们开始研究马科
维茨的模型是如何影响证券估值，这一研究导致了 资本资产定价模型（Capital Asset Price Model，简 称为CAPM）的产生。现代资本资产定价模型是由 夏普（William Sharpe ，1964年）、林特纳（Jone Lintner，1965年）和莫辛（Mossin，1966年）根据 马柯维茨最优资产组合选择的思想分别提出来的， 因此资本资产定价模型也称为SLM模型。
（1）弱式有效市场假说 该假说认为在弱式有效的情况下，市场价 格已充分反映出所有过去历史的证券价格 信息，包括股票的成交价、成交量，卖空 金额、融资金额等。 因此，如果弱式有效市场假说成立，则股 票价格的技术分析失去作用，基本分析还 可能帮助投资者获得超额利润。
（2）半强势有效市场假说 该假说认为价格已充分所映出所有已公开的
–基于消费的动态CAPM模型
在跨期环境下，布里登（Breeden）（1979） 用消费变量来描述与状态变量相关的随机因 素，建立了一个由单一β值来定价的基于消 费的资本资产定价模型（CCAPM）。
资本资产定价模型是第一个关于金融
资产定价的均衡模型，同时也是第一个 可以进行计量检验的金融资产定价模型 。模型的首要意义是建立了资本风险与 收益的关系，明确指明证券的期望收益 率就是无风险收益率与风险补偿两者之 和，揭示了证券报酬的内部结构。资本 资产定价模型另一个重要的意义是，它 将风险分为非系统风险和系统风险。
该模型可以表示为：
E（R）= Rf+ [E（Rm）－ Rf] ×β 其中，E（R）为股票或投资组合的期望收益率， R险f为的无借风贷险，收E（益R率m，）投为资市者场能组以合这的个收利益率率进，行β是无股风 票或投资组合的系统风险测度。
资本资产定价模型的发展：
–双因素模型
双因素理论 (Two Factors Theory)又称激励保 健理论(Motivator-Hygiene Theory)，是美国 的行为科学家弗雷德里克·赫茨伯格 （Fredrick Herzberg）提出来的。双因素理论 认为引起人们工作动机的因素主要有两个：一 是保健因素，二是激励因素。只有激励因素才 能够给人们带来满意感，而保健因素只能消除 人们的不满，但不会带来满意感。
反映了所有可以获得的信息，那么就称这样的市场
为有效市场。
1、三种信息：
– 历史信息：历史价格序列、回报率、交 易数量等；
– 公开信息：盈余和股利公告、市盈率、 股利收益率、账面价值与市场价值比率 、股票分割、有关经济的新闻和政治新 闻等；
– 内幕信息：公司内部人员、股票交易所 专业人员、证券分析师等有可能获得这 方面的信息。
公司财务管理
二、公司财务的研究对象 公司所制定的具有财务意义的所有决策 （一）与资源配置有关的决策（投资决策）；
（二）与项目筹资有关的决策（资本结构决 策）；
（三）与制定再投资或退出经营现金额度有 关的决策（股利决策）。
三、财务管理学的主要议题 罗斯（Ross ）在《公司理财基础》中认为， 财务经理必须关注三类基本问题： – 着眼于企业的长期投资（资本预算） – 着眼于企业对支持其长期投资需要的长 期筹资的获取和管理方式（资本结构） – 着眼于对客户收款和向供应商付款等日 常财务活动的管理（营运资本管理）
有关公司营运前景的信息。这些信息有成交价 、成交量、盈利资料、盈利预测值、公司管理 状况及其它公开披露的财务信息等。假如投资 者能迅速获得这些信息，股价应迅速作出反应 。
因此，如果半强式有效假说成立，则在市场 中利用技术分析和基本分析都失去作用，内幕 消息可能获得超额利润。
（3)强式有效市场假说 • 强式有效市场假说认为价格已充分地反映
（3）MM资本结构理论 由美国的莫迪格里安尼（Modigliani）和米
勒Miller (简称MM )教授于1958年6月份发表于 《美国经济评论》的“资本结构、公司财务与 资本”一文中所阐述的基本思想。
1963年共同发表的另一篇与资本结构有关 的论文中的基本思想。他们发现 ,在考虑公司 所得税的情况下，由于负债的利息是免税支 出 ,可以降低综合资本成本，增加企业的价值 。因此 ,公司只要通过财务杠杆利益的不断增 加 ,而不断降低其资本成本,负债越多，杠杆作 用越明显，公司价值越大。当债务资本在资 本结构中趋近100%时，才是最佳的资本结构。
维护金融市场的有效性
• 金融市场对某项资产定价的准确性取决于 该项资产的相关信息是否在金融市场上得 到了广泛、有效而及时的传播。
• 因此，我们要注意维护金融市场的有效性， 帮助投资人能够方便地获得信息。如果投 资人没有获得这些信息的话，金融市场上 某项资产的价格往往是失真的。
3、有效市场假说的三种形式
– MM理论认为，在没有企业和个人所得税 的情况下，任何企业的价值，不论其有 无负债，都等于经营利润除以适用于其 风险等级的收益率。
– 风险相同的企业，其价值不受有无负债 及负债程度的影响；但在考虑所得税的 情况下，由于存在税额庇护利益，企业 价值会随负债程度的提高而增加，股东 也可获得更多好处。于是，负债越多， 企业价值也会越大。
高级财务管理是一门专业核心课， 本课程是财务管理专业的核心课，其目 的是使学生系统学习了初级财务管理、 中级财务管理的基础上，再进一步学习 一些专题性质的财务管理内容，拓宽视 野，通过本课程的学习，学生应掌握企 业财务战略管理、并购财务管理、企业 集团财务管理的基本理论和方法。
教学目的
1、知识目标：了解财务管理理论的演进 、资产定价理论；掌握财务战略管理、并购 财务管理、集团财务管理；熟悉有效资本市 场、财务预警分析与财务风险管理的基本知 识。
但是，负债筹资可能导致另一种代理成本
，即企业接受债权人监督而产生的成本。 均衡的企业所有权结构是由股权代理成本 和债权代理成本之间的平衡关系来决定的 。
3、资本结构理论的意义
资本结构理论对于企业建立高效的筹资 模式具有重要的指导作用。在资本结构中， 是股权资本多一些，抑或负债资本多一些； 是短期资本多一些，抑或长期资本多一些， 这些问题都需要资本结构理论的指导，以便 于做出正确的选择。
（二）现代资产组合理论（MPT）与资本资产 定价模型（CAPM）
1、现代资产组合理论 “分散投资” 也称现代证券投资组合理论、证券组合理
论或投资分散理论,该理论的提出主要是针对 化解投资风险的可能性。现代资产组合理论 的发端始于哈瑞・马科维茨,他在上世纪50 年代提出了关于满足投资者目的的各种最佳 资产组合的分析理论。
谁需要《高级财务管理》知识？
• 公司的财务总监（CFO，Chief Financial Officer ）
• 现实或潜在投资者（Ivester ） • 财务分析师（Financial Analyst ） • 注册会计师（Certified Public Accountants ）
等为资本市场提供服务的人员
（三）有效市场假说（efficient markets hypothesis,AMH）
萨缪尔森1965，曼代尔布劳特1969研究了随机游 走模型与市场有效性的关系，认为有效市场意味着 “公平博弈”预期收益模型。 1970年，尤金·法玛提完全
第一章 高级财务管理概论
• 公司财务管理学的主要议题与理论基 础
• 现行财务基本理论的缺陷 • 高级财务管理的理论结构
第一节 公司财务管理学的主要议题与理论基础
一、财务管理各种说法 1、英文说法
– Financial Management – Corporate Finance – Managerial Finance – Corporate Financial Management 2、中文说法 – 财务管理、公司财务、公司理财、
（3）投资者对所获得信息做出的判断是有效 的：
这就是说，每个投资者都能够根据所获得的 信息对资产的价格做出正确、及时的判断 ，每个投资者对某种资产的价格判断都是 一样的。
（4）投资者都能有效地根据自身的判断进行 投资，每个投资者都能做出及时准确的投 资行为。
• 现实中，上述假设存在种种约束，表现在： – 信息公开的数量、规模和时间的制约； – 信息传递的时效性； – 投资者对信息的判断存在个体差异； – 投资者实施投资决策的有效性受到限制。
了所有关于公司营运的信息，这些信息包 括已公开的或内部未公开的信息。
（1）净收益理论
该理论认为，利用债务可以降低企业的
综合资金成本。由于债务成本一般较低， 所以，负债程度越高，综合资金成本越低 ，企业价值越大。当负债比率达到100%时 ，企业价值将达到最大。
（2）净营业收益理论
该理论认为，资本结构与企业的价值
无关，决定企业价值高低的关键要素是企 业的净营业收益。尽管企业增加了成本较 低的债务资金，但同时也加大了企业的风 险，导致权益资金成本的提高，企业的综 合资金成本仍保持不变。不论企业的财务 杠杆程度如何，其整体的资金成本不变， 企业的价值也就不受资本结构的影响，因 而不存在最佳资本结构。
（4）代理理论 代理理论认为，企业资本结构会影响经
理人员的工作水平和其他行为选择，从而影 响企业未来现金收入和企业市场价值。
该理论认为，债权筹资有很强的激励作 用，并将债务视为一种担保机制。这种机制 能够促使经理多努力工作，少个人享受，并 且作出更好的投资决策，从而降低由于两权 分离而产生的代理成本；
2、有效市场理论所隐含的假设
（1）信息公开的有效性： 所有与某种资产相关的信息都能够及时、完 全、准确地在市场上公开，不存在任何尚 未公开的内幕信息。
（2）信息从公开到被接收也是有效的： 这就是说，上面说到的跟某种资产相关的信 息公开以后，每个投资者都能够及时获得， 所有投资者掌握的信息都是同样充分的。
四、公司财务管理的理论基础
财务的六大奠基理论：
1、资本结构理论（capital structure） 2、现代资产组合理论(MPT,modern
portfolio theory)与资本资产定价模型 （capital asset pricing model,CAPM） 3、有效市场假说（efficient markets hypothesis,AMH） 4、代理理论（agency theory） 5、信息不对称理论（asymmetric information） 6、期权定价理论（option pricing model）
2、能力目标：树立学生的财务战略理念 ，培养学生独立分析、解决理财问题的基本 知识和基本技能。
3.素质目标：通过本课程的学习，使学生 全面系统地把握高级财务管理知识体系，熟 悉中国资本市场的具体情况及其特殊性，具 备实务操作能力。
课程结构体系
• 高级财务管理概述 • 企业估值与价值管理 • 财务战略与管理 • 公司财务治理 • 预算管理 • 财务预警分析与财务风险管理 • 资本运营 • 企业集团财务管理
（一）资本结构理论（capital structure) 1、什么是资本结构？ 资本结构，是指企业各种资本的构成及其比 例关系。
资本结构是企业筹资决策的核心问题，企 业应综合考虑有关影响因素，运用适当的方 法确定最佳资本结构，并在以后追加筹资中 继续保持。
2、资本结构理论 资本结构理论包括净收益理论、净营业收益 理论、MM理论、代理理论等。
–扩展的资本资产定价模型
如：零β CAPM模型（布莱克,1972）；行为资 本资产定价模型（BAPM）
–跨时期的资本资产定价模型（ICAPM) （Intertemporal Capital Asset Pricing Model）
默顿(1969,1972,1973)构建了一个连续时间 的投资组合与资产定价的理论框架，提出了 一个跨期CAPM (ICAPM)。
其认为,个别资产的某些风险是可以分散 的,只要不同资产间的收益变化不完全相关, 就可以通过将多个资产构成资产组合来降低 投资风险。体现了“不要把鸡蛋放在一个篮 子里”的思想。
2、资本资产定价模型 到了60年代初期，金融经济学家们开始研究马科
维茨的模型是如何影响证券估值，这一研究导致了 资本资产定价模型（Capital Asset Price Model，简 称为CAPM）的产生。现代资本资产定价模型是由 夏普（William Sharpe ，1964年）、林特纳（Jone Lintner，1965年）和莫辛（Mossin，1966年）根据 马柯维茨最优资产组合选择的思想分别提出来的， 因此资本资产定价模型也称为SLM模型。
（1）弱式有效市场假说 该假说认为在弱式有效的情况下，市场价 格已充分反映出所有过去历史的证券价格 信息，包括股票的成交价、成交量，卖空 金额、融资金额等。 因此，如果弱式有效市场假说成立，则股 票价格的技术分析失去作用，基本分析还 可能帮助投资者获得超额利润。
（2）半强势有效市场假说 该假说认为价格已充分所映出所有已公开的
–基于消费的动态CAPM模型
在跨期环境下，布里登（Breeden）（1979） 用消费变量来描述与状态变量相关的随机因 素，建立了一个由单一β值来定价的基于消 费的资本资产定价模型（CCAPM）。
资本资产定价模型是第一个关于金融
资产定价的均衡模型，同时也是第一个 可以进行计量检验的金融资产定价模型 。模型的首要意义是建立了资本风险与 收益的关系，明确指明证券的期望收益 率就是无风险收益率与风险补偿两者之 和，揭示了证券报酬的内部结构。资本 资产定价模型另一个重要的意义是，它 将风险分为非系统风险和系统风险。
该模型可以表示为：
E（R）= Rf+ [E（Rm）－ Rf] ×β 其中，E（R）为股票或投资组合的期望收益率， R险f为的无借风贷险，收E（益R率m，）投为资市者场能组以合这的个收利益率率进，行β是无股风 票或投资组合的系统风险测度。
资本资产定价模型的发展：
–双因素模型
双因素理论 (Two Factors Theory)又称激励保 健理论(Motivator-Hygiene Theory)，是美国 的行为科学家弗雷德里克·赫茨伯格 （Fredrick Herzberg）提出来的。双因素理论 认为引起人们工作动机的因素主要有两个：一 是保健因素，二是激励因素。只有激励因素才 能够给人们带来满意感，而保健因素只能消除 人们的不满，但不会带来满意感。
反映了所有可以获得的信息，那么就称这样的市场
为有效市场。
1、三种信息：
– 历史信息：历史价格序列、回报率、交 易数量等；
– 公开信息：盈余和股利公告、市盈率、 股利收益率、账面价值与市场价值比率 、股票分割、有关经济的新闻和政治新 闻等；
– 内幕信息：公司内部人员、股票交易所 专业人员、证券分析师等有可能获得这 方面的信息。
公司财务管理
二、公司财务的研究对象 公司所制定的具有财务意义的所有决策 （一）与资源配置有关的决策（投资决策）；
（二）与项目筹资有关的决策（资本结构决 策）；
（三）与制定再投资或退出经营现金额度有 关的决策（股利决策）。
三、财务管理学的主要议题 罗斯（Ross ）在《公司理财基础》中认为， 财务经理必须关注三类基本问题： – 着眼于企业的长期投资（资本预算） – 着眼于企业对支持其长期投资需要的长 期筹资的获取和管理方式（资本结构） – 着眼于对客户收款和向供应商付款等日 常财务活动的管理（营运资本管理）
有关公司营运前景的信息。这些信息有成交价 、成交量、盈利资料、盈利预测值、公司管理 状况及其它公开披露的财务信息等。假如投资 者能迅速获得这些信息，股价应迅速作出反应 。
因此，如果半强式有效假说成立，则在市场 中利用技术分析和基本分析都失去作用，内幕 消息可能获得超额利润。
（3)强式有效市场假说 • 强式有效市场假说认为价格已充分地反映
（3）MM资本结构理论 由美国的莫迪格里安尼（Modigliani）和米
勒Miller (简称MM )教授于1958年6月份发表于 《美国经济评论》的“资本结构、公司财务与 资本”一文中所阐述的基本思想。
1963年共同发表的另一篇与资本结构有关 的论文中的基本思想。他们发现 ,在考虑公司 所得税的情况下，由于负债的利息是免税支 出 ,可以降低综合资本成本，增加企业的价值 。因此 ,公司只要通过财务杠杆利益的不断增 加 ,而不断降低其资本成本,负债越多，杠杆作 用越明显，公司价值越大。当债务资本在资 本结构中趋近100%时，才是最佳的资本结构。
维护金融市场的有效性
• 金融市场对某项资产定价的准确性取决于 该项资产的相关信息是否在金融市场上得 到了广泛、有效而及时的传播。
• 因此，我们要注意维护金融市场的有效性， 帮助投资人能够方便地获得信息。如果投 资人没有获得这些信息的话，金融市场上 某项资产的价格往往是失真的。
3、有效市场假说的三种形式
– MM理论认为，在没有企业和个人所得税 的情况下，任何企业的价值，不论其有 无负债，都等于经营利润除以适用于其 风险等级的收益率。
– 风险相同的企业，其价值不受有无负债 及负债程度的影响；但在考虑所得税的 情况下，由于存在税额庇护利益，企业 价值会随负债程度的提高而增加，股东 也可获得更多好处。于是，负债越多， 企业价值也会越大。