第二章 决策有用性与有效市场 《资本市场会计研究》PPT课件
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风险态度
信息系统在决策过程的功能
假设： 决策者为风险厌恶，效用函数为： U(x(a,s))= (1,500+x(a,s))1/2 决策者主观几率为： P(G|s1)=0.8, P(B|s2)=0.9 决策者得到财报后，修正其主观几率为:
信息系统在决策过程的功能
根据事后几率，决策者采取各方案的期望效用为： 结果： 采取a1的期望效用，由未参阅会计资料的60.25，增加为65.72 。 信息系统提供较多信息，則财务报表具有较高的质量 分析师是重要的会计信息者用，常被当做市场投资者的代表，在发布盈余預测或是推荐股票时，相当依赖会计信息。
决策有用性的衡量观点
衡量观点的决策有用性 指在財務报表正表中大幅增加公允价值評价的角色。 目前学术研究多建立在Ohlson發展的会計評价模式(accounting-based evaluation model ) 。 Ohlson的会計評价模式 全含所得關係(clean surplus relation): 異常盈余或是超額盈余(xat) : 股利折现模式: 会計評价模式:
投资组合理论
考虑一由 n 只股票构成的投资组合 P: 期望报酬： 风险 (就是其变异数)： 假设有 A 与 B 两只股票： 投资标的愈多时，特別是持有市场投资组合时，所有公司个別的风险可被消除掉。
投资组合理论
市场有 A与 B 两只股票，不同经济状况下，报酬率各为: 根据前面的公式，我们可以算出: µA =10%，µB =15%，σA=10.95%，σB =40.25%， σAB =-1.8%， AB = -0.41
有效市场
有效市场 意义：如果在一个资本市场中，所有能影响股票市场的信息都已经被迅速且充分反映在股价中，则此市场称为有效市场。 有效市场类型： 弱式有效市场 所有过去股价的信息都已经反映在现有的股价中 半强式有效市场 市场中股票的目前股价已经反映所有已公开的信息 强式有效市场 市场中股票的现行价格已反映已公开与未公开的信息
永久性与暫時性盈余釋例
假設:第0期末盈余为$100，现在第一年公告盈余$160，故第一年盈余增加%60。當期未預期盈余$60中，有多少会在未来持續發生? (假設原$100都会持續發生) 情況1 ：$60全是永久性盈余 分析師將預測第2年以及之後各年度的盈余为$160 ($100+60)。此種情況就是一般所謂的隨機漫步(random walk)。 情況2 ：$60全是暫時性盈余 預期未来各期盈余为$100，因此時的未預期盈余$60都是暫時性盈余，僅在當期發生，未来不会持續。 情況3 ：此$60有1/3是永久性盈余，其他2/3为暫時性盈余 預期的未来盈余應該是$120($100+60*1/3)，因在未預期盈余$60中，僅有$20($60*1/3)会持續，其余$40为暫時性的，未来不再發生。
市场模式
CAPM是一個事前預期的模式，表示在未来預期应有的风险性资产，其报酬率相对于市场投资组合报酬率变动的程度。 在现实生活中，我们所拥有的却是些已经发生的事后、过去的资料 将CAPM方程式改写为: 市场模式为:
市场模式
如何估计模式中的两个系数值? 根据回归分析： 第i种证券正常的报酬(normal or expected rate of return ): i证券第t期的超常或是异常的报酬(abnormal rate of return):
资本资产定价模式
完美而确定的市场假设： 每位投资者都可以预测未来现金流量 市场是完美的(也就是任何人无法影响市场利率、每个人都可以无限制按市场利率借贷、所有人都可以无成本地取得所有信息、无交易成本) 消费愈多效用愈大 投资者知道其他人也是理性的 当市场是不确定时，上述的推论也同样适用。
Sharpe (1964)与Lintner (1965)的一年期基本的 CAPM
投资组合理论
令wA与wA分別为投资在A与B的资金比率，在不同投资组合下，各投资组合的报酬、标准差与投资者的期望效用为: 通过投资组合，可以降低风险，从而增加总效用。
资本市场線
资本市场线(capital market line) 当市场可无限制买卖无风险资产时，所有投资者都会持有无风险利率与市场投资组合所构成的线性效率组合： 上式中，资本市场线的截距为无风险利率 rf ，斜率为: 想法： 沿着资本市场线上下移动，会改变整组投资组合的报酬与风险，而达到提高效用的目的。
第2章
决策有用性与有效市场
*
单人情境下的决策理论
决策理论的过程 假設：张三丰投资者为一风险中立者，打算投资$100,000股票或公司债，期间一年。 决策步骤应考虑下列因素 决策者的目标：期望报酬(或效用)极大化 可行方案(courses of action) ：投资股票 (a1)或公司债(a2) 发生的状态(nature of state)：前景繁荣(s1)或前景衰退(s2) 事前几率：(s1)=0.6, (s2)=0.4 结果(outcome) ： x(a，s)
有效市场
有效市场的含义 投资者无法持续击败市场而持续赚取超常报酬，因而，投资者的平均超常报酬为零 股价是呈现隨机游走(random walk)的趋势 从有效市场推演出的含义 在有效市场下，采用何种会计政策是无关紧要的 有效市场并不要求所有的投资者都是知情投资者 在有效市场下，影响股价的信息来源很多，而会计信息仅是其中的一种
信息不对称：知情管理當局与不知情投资者
逆选择 首先出现在Akerlof (1970)的旧车市场 指所出售证券的质量或好或坏，投资者无法分辨，因此会出一个平均价格来买。 內幕消息 案例：美国的恩隆案 解决方法 由管制单位强制公司披露相关信息，规定公司要强制性的披露财务信息。 例如《萨班斯-奥克斯利法案》(Sarbanes Oxley, 2002) 由信息较多一方主动传递额外信息给市场参与者。
投资组合的报酬与风险
投资者会投资多种风险性资产(如股票) 基本想法是: 既定报酬(风险)下，求风险（报酬)之最小(大)。 投资组合的报酬与风险 风险性资产 i 在 t 期已实现的报酬率(realized rate of return，ri,t): 预期未来将赚得的投资报酬率(expected rate of return，µi,t) 可以表示如下: 风险可以标准差表示如下:
模式需符合下列假设: 风险性资产报酬率的分配由期望报酬与风险完全描述。 市场是完美的。 投资者是理性、风险归避以及追求效用极大化者。 投资者具有相同的预期(也就是具有相同的信息，且对未来风险与风险的看法相同)。 市场存在无风险利率(rf)，且可以无限制借贷。 在市场均衡下，每个人都持有市场投资组合，公司i的资产可以通过CAPM来定价:
决策有用性的衡量观点
会计评价模式的意义 公司真实价值(intrinsic value) 或现值(current value)，等于资产负债表中的账面价值，再加上超常盈余。 模式特色 所算出的真实或现值不会受所采用会计方法或是政策的影响。 据此模式可估计公司真实价值或现值，也可探计财务报表中的数字与公司价值的关联性，故有助于衡量观的研究。
决策有用性学术性的研究观点
学术研究连结的方式: 股价与未来股利的关联 假设未来各期股利相等，则公司价值可表达为: 未来股利的与未来盈余关联 假設盈余与股利間呈现固定綠比率(股利支付率为常数( )，则: 经由上面两式，可以得到未来盈余与股价间的关联性:
决策有用性学术性的研究观点
未来股利的与未来盈余关联 (续) 在第一与第二个连结下，我们可以得到: 股价变动率=未来股利变动率=未来盈余变动率。 股价变动的幅度，依赖于未来盈余变动的百分比。 当期盈余与未来盈余的关联 (当期盈余预测未来盈余 与其变动 ) Beaver, Lambert, Morse(1980)与Collins and Kothari (1989)假設:
信息不对称：投资者之間的信息不对称
知情投资者与非知情投资者 知情投资者如机构投资人；非知情投资者如散户 这两类投资者握有不同信息量，故会产生彼此间的信息不对称。 知情投资者与非知情投资者在市场上的行为? 知情投资者会积极想与 非知情者交易，以便从后者获取超额报酬； 非知情投资者会采取方法作为应对措施。 例如，非知情投资者会長期持有股票，拒绝与知情者交易，以避免信息不足所产生的损失。 非知情投资者会想办法得到知情者所拥有的信息 ”由价格中学习”(learning from prices)的现象 价格保护 (price protected) 的功能
Sharpe (1964)与Lintner (1965)的一年期基本的 CAPM
CAPM 的含意 证券的预期报酬，为无风险利率加上該证券的风险溢酬，而证券的风险是由βi加以衡量。 市场投资组合的β等于1。 β> 1的股票:为风险大于市场投资组合的股票。 Β<1的股票:为风险小于市场投资组合的股票。 可视为公司的资金成本，因这是市场投资人要求的投资报酬率。 理性投资者会將所有公司个別的风险，通过多元化的方式将它们消除掉，最后剩下系统风险βi。 系統风险愈高，要求报酬率愈高，這是风险厌恶投资者的行为。
单人情境下的决策理论
决策理论的程 决策者在采取a方案下的期望报酬： 最佳方案的期望报酬： 本释例中，投资股票与购买债券的期望报酬获利润为：
风险态度
期望效用不等于期望报酬？ 投资者风险态度不同: 有的厌恶， 有的喜爱， 有中立的，这些态度会影响投资者的投资行为。 刻画风险态度的方法： 效用函数。
会计专业机构的立场
会计专业机构的立场
会计信息的决策有用性 《财务会计概念公告第2号》与IASB/FASB联合概念框架草案都指出，决策有用性的质量特性包括相关性与可靠性。 相关性： 《财务会计概念公告第2号》 与决策有关而具有改变决策的能力。 可靠性： IASB/FASB联合概念框架草案 一项信息可以免除重大错误或是偏误，并能忠实表达其所要表达的现象或是状況。
投资组合的报酬与风险
平均-风险效用函数(mean-variance utility)： 对未来不确定的状況下，效用同时受到报酬 A与风险 A的影响 假設： 效用函数 U(A)=U(µA,σA)= µ A - λσA ， λ愈大表示愈厌恶风险 某人投资股票A $1,000 在不同的经济关状况下，几率值(pj)与报酬率(ra,j)各为: (1)λ=1/3时，U(A)=6.35%； (2)λ=1/2时，U(A)=4.525%。 (3)结果显示，同一个风险性 资产，对于风险较趋避者的 效用会较低。
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
资产負債表中的会計數字
損益表中的会計數字
决策有用性的信息观点
盈余与股价关联性 財務报導信息應能幫助使用者預測未来现金流量的金額、時間、以及不確定性，進而影響公司的股价。 如何檢測盈余与股价的关联性? 第一階段：股价与未来股利的关联 P = f (D) 第二階段：未来股利与未来盈余的关联 盈余变动与股利变动是正相關的! 第三階段：未来盈余与當期盈余的关联 當期盈余持續性愈大者未来愈会持續發生 永久性盈余 暫時性盈余(後頁說明)
信息系统在决策过程的功能
假设： 决策者为风险厌恶，效用函数为： U(x(a,s))= (1,500+x(a,s))1/2 决策者主观几率为： P(G|s1)=0.8, P(B|s2)=0.9 决策者得到财报后，修正其主观几率为:
信息系统在决策过程的功能
根据事后几率，决策者采取各方案的期望效用为： 结果： 采取a1的期望效用，由未参阅会计资料的60.25，增加为65.72 。 信息系统提供较多信息，則财务报表具有较高的质量 分析师是重要的会计信息者用，常被当做市场投资者的代表，在发布盈余預测或是推荐股票时，相当依赖会计信息。
决策有用性的衡量观点
衡量观点的决策有用性 指在財務报表正表中大幅增加公允价值評价的角色。 目前学术研究多建立在Ohlson發展的会計評价模式(accounting-based evaluation model ) 。 Ohlson的会計評价模式 全含所得關係(clean surplus relation): 異常盈余或是超額盈余(xat) : 股利折现模式: 会計評价模式:
投资组合理论
考虑一由 n 只股票构成的投资组合 P: 期望报酬： 风险 (就是其变异数)： 假设有 A 与 B 两只股票： 投资标的愈多时，特別是持有市场投资组合时，所有公司个別的风险可被消除掉。
投资组合理论
市场有 A与 B 两只股票，不同经济状况下，报酬率各为: 根据前面的公式，我们可以算出: µA =10%，µB =15%，σA=10.95%，σB =40.25%， σAB =-1.8%， AB = -0.41
有效市场
有效市场 意义：如果在一个资本市场中，所有能影响股票市场的信息都已经被迅速且充分反映在股价中，则此市场称为有效市场。 有效市场类型： 弱式有效市场 所有过去股价的信息都已经反映在现有的股价中 半强式有效市场 市场中股票的目前股价已经反映所有已公开的信息 强式有效市场 市场中股票的现行价格已反映已公开与未公开的信息
永久性与暫時性盈余釋例
假設:第0期末盈余为$100，现在第一年公告盈余$160，故第一年盈余增加%60。當期未預期盈余$60中，有多少会在未来持續發生? (假設原$100都会持續發生) 情況1 ：$60全是永久性盈余 分析師將預測第2年以及之後各年度的盈余为$160 ($100+60)。此種情況就是一般所謂的隨機漫步(random walk)。 情況2 ：$60全是暫時性盈余 預期未来各期盈余为$100，因此時的未預期盈余$60都是暫時性盈余，僅在當期發生，未来不会持續。 情況3 ：此$60有1/3是永久性盈余，其他2/3为暫時性盈余 預期的未来盈余應該是$120($100+60*1/3)，因在未預期盈余$60中，僅有$20($60*1/3)会持續，其余$40为暫時性的，未来不再發生。
市场模式
CAPM是一個事前預期的模式，表示在未来預期应有的风险性资产，其报酬率相对于市场投资组合报酬率变动的程度。 在现实生活中，我们所拥有的却是些已经发生的事后、过去的资料 将CAPM方程式改写为: 市场模式为:
市场模式
如何估计模式中的两个系数值? 根据回归分析： 第i种证券正常的报酬(normal or expected rate of return ): i证券第t期的超常或是异常的报酬(abnormal rate of return):
资本资产定价模式
完美而确定的市场假设： 每位投资者都可以预测未来现金流量 市场是完美的(也就是任何人无法影响市场利率、每个人都可以无限制按市场利率借贷、所有人都可以无成本地取得所有信息、无交易成本) 消费愈多效用愈大 投资者知道其他人也是理性的 当市场是不确定时，上述的推论也同样适用。
Sharpe (1964)与Lintner (1965)的一年期基本的 CAPM
投资组合理论
令wA与wA分別为投资在A与B的资金比率，在不同投资组合下，各投资组合的报酬、标准差与投资者的期望效用为: 通过投资组合，可以降低风险，从而增加总效用。
资本市场線
资本市场线(capital market line) 当市场可无限制买卖无风险资产时，所有投资者都会持有无风险利率与市场投资组合所构成的线性效率组合： 上式中，资本市场线的截距为无风险利率 rf ，斜率为: 想法： 沿着资本市场线上下移动，会改变整组投资组合的报酬与风险，而达到提高效用的目的。
第2章
决策有用性与有效市场
*
单人情境下的决策理论
决策理论的过程 假設：张三丰投资者为一风险中立者，打算投资$100,000股票或公司债，期间一年。 决策步骤应考虑下列因素 决策者的目标：期望报酬(或效用)极大化 可行方案(courses of action) ：投资股票 (a1)或公司债(a2) 发生的状态(nature of state)：前景繁荣(s1)或前景衰退(s2) 事前几率：(s1)=0.6, (s2)=0.4 结果(outcome) ： x(a，s)
有效市场
有效市场的含义 投资者无法持续击败市场而持续赚取超常报酬，因而，投资者的平均超常报酬为零 股价是呈现隨机游走(random walk)的趋势 从有效市场推演出的含义 在有效市场下，采用何种会计政策是无关紧要的 有效市场并不要求所有的投资者都是知情投资者 在有效市场下，影响股价的信息来源很多，而会计信息仅是其中的一种
信息不对称：知情管理當局与不知情投资者
逆选择 首先出现在Akerlof (1970)的旧车市场 指所出售证券的质量或好或坏，投资者无法分辨，因此会出一个平均价格来买。 內幕消息 案例：美国的恩隆案 解决方法 由管制单位强制公司披露相关信息，规定公司要强制性的披露财务信息。 例如《萨班斯-奥克斯利法案》(Sarbanes Oxley, 2002) 由信息较多一方主动传递额外信息给市场参与者。
投资组合的报酬与风险
投资者会投资多种风险性资产(如股票) 基本想法是: 既定报酬(风险)下，求风险（报酬)之最小(大)。 投资组合的报酬与风险 风险性资产 i 在 t 期已实现的报酬率(realized rate of return，ri,t): 预期未来将赚得的投资报酬率(expected rate of return，µi,t) 可以表示如下: 风险可以标准差表示如下:
模式需符合下列假设: 风险性资产报酬率的分配由期望报酬与风险完全描述。 市场是完美的。 投资者是理性、风险归避以及追求效用极大化者。 投资者具有相同的预期(也就是具有相同的信息，且对未来风险与风险的看法相同)。 市场存在无风险利率(rf)，且可以无限制借贷。 在市场均衡下，每个人都持有市场投资组合，公司i的资产可以通过CAPM来定价:
决策有用性的衡量观点
会计评价模式的意义 公司真实价值(intrinsic value) 或现值(current value)，等于资产负债表中的账面价值，再加上超常盈余。 模式特色 所算出的真实或现值不会受所采用会计方法或是政策的影响。 据此模式可估计公司真实价值或现值，也可探计财务报表中的数字与公司价值的关联性，故有助于衡量观的研究。
决策有用性学术性的研究观点
学术研究连结的方式: 股价与未来股利的关联 假设未来各期股利相等，则公司价值可表达为: 未来股利的与未来盈余关联 假設盈余与股利間呈现固定綠比率(股利支付率为常数( )，则: 经由上面两式，可以得到未来盈余与股价间的关联性:
决策有用性学术性的研究观点
未来股利的与未来盈余关联 (续) 在第一与第二个连结下，我们可以得到: 股价变动率=未来股利变动率=未来盈余变动率。 股价变动的幅度，依赖于未来盈余变动的百分比。 当期盈余与未来盈余的关联 (当期盈余预测未来盈余 与其变动 ) Beaver, Lambert, Morse(1980)与Collins and Kothari (1989)假設:
信息不对称：投资者之間的信息不对称
知情投资者与非知情投资者 知情投资者如机构投资人；非知情投资者如散户 这两类投资者握有不同信息量，故会产生彼此间的信息不对称。 知情投资者与非知情投资者在市场上的行为? 知情投资者会积极想与 非知情者交易，以便从后者获取超额报酬； 非知情投资者会采取方法作为应对措施。 例如，非知情投资者会長期持有股票，拒绝与知情者交易，以避免信息不足所产生的损失。 非知情投资者会想办法得到知情者所拥有的信息 ”由价格中学习”(learning from prices)的现象 价格保护 (price protected) 的功能
Sharpe (1964)与Lintner (1965)的一年期基本的 CAPM
CAPM 的含意 证券的预期报酬，为无风险利率加上該证券的风险溢酬，而证券的风险是由βi加以衡量。 市场投资组合的β等于1。 β> 1的股票:为风险大于市场投资组合的股票。 Β<1的股票:为风险小于市场投资组合的股票。 可视为公司的资金成本，因这是市场投资人要求的投资报酬率。 理性投资者会將所有公司个別的风险，通过多元化的方式将它们消除掉，最后剩下系统风险βi。 系統风险愈高，要求报酬率愈高，這是风险厌恶投资者的行为。
单人情境下的决策理论
决策理论的程 决策者在采取a方案下的期望报酬： 最佳方案的期望报酬： 本释例中，投资股票与购买债券的期望报酬获利润为：
风险态度
期望效用不等于期望报酬？ 投资者风险态度不同: 有的厌恶， 有的喜爱， 有中立的，这些态度会影响投资者的投资行为。 刻画风险态度的方法： 效用函数。
会计专业机构的立场
会计专业机构的立场
会计信息的决策有用性 《财务会计概念公告第2号》与IASB/FASB联合概念框架草案都指出，决策有用性的质量特性包括相关性与可靠性。 相关性： 《财务会计概念公告第2号》 与决策有关而具有改变决策的能力。 可靠性： IASB/FASB联合概念框架草案 一项信息可以免除重大错误或是偏误，并能忠实表达其所要表达的现象或是状況。
投资组合的报酬与风险
平均-风险效用函数(mean-variance utility)： 对未来不确定的状況下，效用同时受到报酬 A与风险 A的影响 假設： 效用函数 U(A)=U(µA,σA)= µ A - λσA ， λ愈大表示愈厌恶风险 某人投资股票A $1,000 在不同的经济关状况下，几率值(pj)与报酬率(ra,j)各为: (1)λ=1/3时，U(A)=6.35%； (2)λ=1/2时，U(A)=4.525%。 (3)结果显示，同一个风险性 资产，对于风险较趋避者的 效用会较低。
ቤተ መጻሕፍቲ ባይዱ
资产負債表中的会計數字
損益表中的会計數字
决策有用性的信息观点
盈余与股价关联性 財務报導信息應能幫助使用者預測未来现金流量的金額、時間、以及不確定性，進而影響公司的股价。 如何檢測盈余与股价的关联性? 第一階段：股价与未来股利的关联 P = f (D) 第二階段：未来股利与未来盈余的关联 盈余变动与股利变动是正相關的! 第三階段：未来盈余与當期盈余的关联 當期盈余持續性愈大者未来愈会持續發生 永久性盈余 暫時性盈余(後頁說明)