(简体)长期融资决策

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（3） 认购与销售

此环节一般由投行负责，投行扮演承销商，如果发行数量巨大则由投 行组成承销银团。
投行承销的方式主要有： 包销：以低于发行价的价格把公司发行的股票全部买进，再以发行价转 售给投资者。（承销商承担在销售过程中可能因股价下跌所造成的全 部风险） 代销：承销商承诺尽可能多地销售股票，但不保证能完成预定销售额， 没有售出的股票可退还给发行公司。（承销商按销售量收代销费，不 承担风险） 备用包销：公司通过“认股权发行”直接向股东发行，从而绕开承销商， 但发行公司与投行协商签订备用包销，要求投行作为备用认购者买下 未售出股票。（投行收取备用费）

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额定发行股份：在既定公司章程下所能发行的最高 数额 已发行普通股：已经发行在外的额定股份数 在我国已发行普通股股数必须等于额定发行股数， 否则被视为资本金尚未完全到位

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账面价值：公司的账面股东权益/发行在外普通股 数 清算价值：即为账面价值扣除清算成本后的价值 账面价值>清算价值
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增发动机不被接受：
帝贤B此次增发所募集的资金，准备用于新发展造纸项 目，此前帝贤已通过银行贷款大手笔进军造纸业，流动资 产与流动负债之间的缺口高达5.6个亿。 这次增发的5个 多亿100%用来偿还就要到期的银行贷款。我国造纸业主 要依靠进口原料为生，而造纸原料价格不定因素很大，运 输成本较高，再加上由于大举进军造纸业，使得帝贤债台 高筑，面临短期流动风险，所以投资者对纺织巨头的前途 严重信心不足，多持观望态度。
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பைடு நூலகம்
帝贤1986年建厂，从生产内裤开始，买布生产搞外贸出口。从缝纫厂到染布 厂，再到织布厂直到棉纱厂，一个比一个投资更大，帝贤B因此“吃”资金够 狠。从1999年到2003年，帝贤B在固定资产上的投资达到13.39亿元。但由 于产业链通吃，来了棉花就出衣服，减少中间环节的销售运输成本。帝贤厂 房位于承德的山区之中，远离城市，直接在帝贤就业的当地人员达到2万人 左右，因此帝贤的成本与同业相比十分低廉，这也使得帝贤不断的扩建厂房， 厂房规模宏大到堪称“帝国”。帝贤董事长王淑贤在当地被称为 “王半县”， 帝贤为承德县贡献了一半以上的财政收入，王淑贤也在帝贤B股上市后达到了 其事业的巅峰，跻身中国十大富豪之列。
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1、 面值 面值=公司注册资本/额定股份数

普通股也可以不标明面值，如果注册资本和额定股 份数相同，则无面值普通股的价值与有面值的普通 股相当。（公司一般不能以低于面值的价格发行股 票，如果发行价低于面值，则该部分差额无法在公 司清算时履行）
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即指股票的发行价格，可高于或等于或低于面值 多数情况下，普通股为溢价发行，折价发行很少见。 公司首次发行普通股时，确定发行价格是十分不易 的一件事。
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B股融资能力低下： 经过10多年的发展，至今沪深两市B股市场也只有100 多只股票，市场不但没有扩容，反而出现了萎缩。关注该 市场的投资者只有寥寥数千人，机构投资者更是在该市场 鲜见身影。从目前B股市场的情况来看，该市场对于企业 的融资功能早已不重要，国际证券市场对境内企业的吸引 力早已大大超过B股市场，已经进场的企业想获得再融资 也是在获得通过上难上加难。 而这个市场对于外资来说，更是缺乏应有的投资价值， 现有B股公司的基本面也无法获得外资的青睐。相反，由 于有了QFII进入，外资又多了一个投资通道，更使B股市 场变得冷清。

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天气原因： 南方证券官方解释为“在认购当天，香港、台湾地区遭遇‘圆规台风’， 相当部分有认购意向的特定境外机构投资者未能按时申购，严重影响了本 次发行” 券商对认购宣传工作不到位： 帝贤指责南方证券对此次增发的宣传工作做得很不到位，而且，“南方 证券没有采纳帝贤的合理建议”，帝贤B曾经多次向南方证券建议组织承 销团来承销，而南方证券不想与人分享这一业务，独自承揽。 券商内部混乱： 在此次增发前夕，南方证券被证监会行政接管，内部清查工作一直在进 行，很多项目中途换人，或者没有具体的直接负责人，此次增发就出现了 责任不清的问题。再加上南方证券对此次增发信心过强，准备不充分，最 终酿成惨剧。

选择券商时要细腻。 本案例中，帝贤选择了南方证券，而南方证券当时处于动荡期， 内部存在各类问题，直接影响了本次增发。
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定义：在某一段时间内（通常持续几年）可以按某 一特定价格（通常高于认沽权证发行时的市价）购 买普通股的相对长期的期权 特点：认股权证本身包含期权条款；认股权证须指 明到期日；认股权证有可能稀释每股普通股收益
第五章 长期融资决策
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重点：
① ② ③ ④ 理解公司长期融资的各种渠道 了解发行普通股、债券、优先股的过程及要点 理解长期融资中所涉及的多项成本 通过成本收益分析，考虑如何在负债和权益资本之间进行权衡

难点：
① 认股权证的价值分析 ② 长期融资决策的成本收益分析及各种成本的定量计算
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定义：即私下发行，是指只向少数特定的投资者发 行股票的一种方式。 缺点：发行面窄，，仅限于少数大机构；发行后的 股票较难转手；发行者的经营管理易受干扰 优点：节约时间和省却许多准备文件、材料的工作； 省去支付承销商的大量费用；无需向主管机关报批
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公司债券是公司发行的长期债务凭证，具有优先求 偿权、固定利率及利息税前列支等特点，筹资成本 比股票低。但若发行过度，作为固定支付的利息支 付会愈积愈多，将成为公司的一项沉重负担，进而 稀释和降低公司的盈利能力。

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增发时机与发行定价选择要慎重。 上市公司应尽可能地在股价被高估的时候发行股票，假如公司股 价最近持续下跌，从理论上讲，他应该等待一段时间，等股价回升后 再发行股票，这样发行定价也能较高，从而使得融资更为成功，同时 也能使得承销商利益上升，使其在销售时变的更为积极。当然，发行 价过高也有弊端，过高的价格会压制投资者的投资欲望，反而增加增 发的阻力，这便要求上市公司能在时机上做到准确的把握。
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认购价格：当到期时，认购价格低于股票市场价格 时，权证持有人会行权，会认购附权发行的股票或 出售认股权证；反之，持有人不会认购，而是让权 证失效。 认股权证的价值： 由执行价格和到期日股票价格 决定 V0=max[(N)(PS)-E,0] N:每份权证能认购的股数 PS：到期时每股市价 E： 购买N股的执行价格
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影响发行价格的因素主要有两类：
①公司自身因素，即发行人发行公司主营业务发展前景、产品 价格有无上升空间、管理费用大小、经济规模性、投资项目 的投产预期和盈利预期 ②公司环境因素，包括公司所处行业发展情况、经济区位状况、 政策因素及股票市场的变化等等 公开发行的股票通常要经过三次定价，即由发行公司 与投资银行经过三次商讨，最终确定具有法律效应的价格。
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帝贤B向境外机构投资者定向增发不超过1.5亿股B股，但截至申购缴 款最后到账时间，实际缴款股数仅为130万股——这意味着只发行出 去0.87%，其余99. 13%要由承销商南方证券包销。也就是说，根据 双方签订的包销协议，按照发行价格计算，南方证券必须支付近5亿 港元给帝贤B。帝贤B发行遭遇冷场，形象大损，而南方证券则被套牢 5亿港元。 根据公开资料，在增发前，王淑贤为帝贤公司第一大股东，持股数为 1.74亿股，占总股本的39.58%。而在增发后，其持股比例降到 29.59%。南证国际位列第二大流通股股东，持股总数应该在1.57亿 股，占总股本的26.70%。增发后，两者股权仅差不到3个百分点。增 发前王淑贤本是我国上市公司个人控股之最，董事长地位稳如泰山， 而增发后他的位置也变得岌岌可危。
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增发时机选择不当，增发曾拟延期，市场传言过 多：
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南方证券曾向证监会申请延长发行时间的报告， 帝贤的增发时机选择不当，由上图可见，当时股市 处于低迷状态，股价较低，从而导致发行价不高， 而过低的发行价会导致承销商的利益损失，增发公 告发出之后，市场已经有延期传闻，甚至有说法是 “南证有可能延期一个月再发”，因为“现在股票 正跌，时机不好”。市场传言较多，使投资者对申 购产生观望的态度。
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（1）发行公司与投资银行的关系 发行公司通过竞价出售或议价出售选择投资 银行，将股票出售给投资银行，投资银行会帮助发 行公司寻找资金供给方，提供咨询、定价、推销证 券以及承销发行所要筹集的金额等服务。
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（2）发行定价（发行成功的决定性因素） 从发行公司角度看： 发行价的高低直接决定其是否足额筹资以及是否影 响发行成本 从承销者角度看： 发行价决定其投资意愿及未来收益 总的来说，发行价过高会压制投资欲望，发行价过低 会导致成效者主题利益的损失和发行者筹资计划失 败。

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定向增发 作为目前上市公司股权再融资的主要方式之一，今年前5 个半月中，约有30家上市公司顺利以此方式累计融资了近 700亿元。可以说，定向增发已经成为我国资本市场一种重 要的融资、重组、并购的手段。2006年至2008年定向增发 的融资规模占股权再融资的比例分别为78%、69%和57%， 均稳坐第一把交椅。 曾经在纺织界叱诧风云的河北承德帝贤针纺股份有限公 司却从4年前的一次增发后沦落到现在停产2年，董事长等 10余人由于普通货物走私的罪名身陷牢狱，公司被迫重组。 那一次战略增发到底发生了什么？
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1、发行股票种类：境内上市外资股(B股)。 2、每股面值：人民币1.00元。 3、发行股数： 15,000万股，并由发行人和保荐机构(主承销商)根据本次发 行定价和本次增发投资项目资金需求量确定最终发行数量。 4、发行股数占发行后总股本的比例：25.48%。 5、发行方式：向特定的境外机构投资者定价配售 6、发行定价方法：发行价格按信息备忘录刊登日之前30个交易日“帝 贤B”股票收盘价算术平均值的85%确定，即：港币3.32元/股。 7、发行对象：日本国山下商事株式会社等15家境外机构投资者。 8、持股期限制：本次发行完成后，且获得本次配售的特定境外机构投资者 持股期限满3个月后上市流通。 9、承销方式：余额包销。 10、本次发行预计实收募股资金：约53,300万元。 11、发行费用概算：约2,500万元。
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融资渠道的选择至关重要。 在本案例中，帝贤选择的是在B股市场上定向增发，而B股市场的 融资能力较低，这就导致了增发风险较高，从而帝贤通过较高的承销 费用引来南方证券以包销的形式承销，这便使增发成本较高。 承销方式应求稳健。 本案例中，南方证券过于自信与帝贤签订的是余额包销，对于帝 贤可以说风险较低，但是南证的压力就会很大。就B股融资形式而言， 以组织承销团的方式较为稳妥，这样对于南证压力就会减轻很多，对 于王淑贤来说也就不用担心第一股东位置不保。

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普通股的募集首先通过一级市场，即新证券发行的 市场，通过发行新证券资金从证券购买者手中流入 证券发行者手中，这主要通过公开发行、认股权证、 私募三种方式实现
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公开发行即公募，是指面向市场上的大量的非特定的投资 者公开发行股票，通过投资银行分散地和小批量的出售给 一般投资者 公募的优势： 发行面广，易被投资者了解，未来再次发行股票易为投 资者所接受 发行者无需提供特殊优厚条件，具有较大的经营管理独 立性 公募的劣势： 手续繁琐，时间长，通常需要承销商协助 必须向证券管理机构办理注册，并在招股说明书中公开 有关信息


帝贤的针织产品绝大部分出口到日本，在日本金融危机期间，王淑贤将日本 倒闭工厂的设备很廉价地买回来或者直接收购倒闭企业，帝贤在日本迅速扩 张，有资料统计每三个日本人就有一个购买帝贤的产品，其在日本市场的占 有率可见一斑。 04年帝贤在中国纺织业已经稳操第二。他的投入只有同行业的1/10，再加 上产业链通吃，使得帝贤B生产服装的零售价是出厂价的5倍，利润丰厚。
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票面价值 票面价值是指在债券到期日支付给债权人的金额，也称面值 或本金。 票面利率 票面利率是指债券上标明的利率。零息债券没有票面利率。 到期日 债权人支付债券本金和利息的时刻。金边债券没有到期日， 无须支付本金，只需永远支付利率。