我国发展房地产投资信托的障碍及对策

我国发展房地产投资信托的障碍及对策

作者：郦大海

来源：《商业时代》2010年第15期

中图分类号:F830 文献标识码:A

内容摘要:随着我国房地产市场的发展,房地产投资信托基金(REITs)的推出成为大势所趋。但是由于现实的环境影响,在我国发展REITs存在着一些障碍。本文从法律、房地产投资资源、经营管理水平、金融市场环境等方面客观地分析了在我国发展REITs的现实障碍,并提出对策。

关键词:房地产投资信托基金(REITs) 障碍对策

房地产投资信托基金(Real Estate Investment Trusts,REITs)是一种新兴的房地产融资和投资方式,源起美国,是指一种采取公司、信托或者协会的组织形式,集合多个投资者的资金,收购并持有收益类房地产(例如公寓、购物中心、写字楼和仓储中心等)或者为房地产进行融资,并享受税收优惠的投资机构。这是一种利益共享、风险共担的集体投资方式,它是以发行收益凭证的方式汇集信托人(即投资者)的资金,并由专门机构进行投资经营管理,然后将投资综合收益按比例分配给信托人的信托基金制度。

我国发展REITs面临的现实障碍

(一)法律障碍

房地产投资信托包括投资、融资、基金运行、管理等方面错综复杂的金融活动过程,因而,为保证其规范高效运作,一个完整健全的法律体系是必不可少的。纵观美国REITs的发展历程,可以发现法律为美国REITs的健康发展提供了大力支持。无论是专门的REITs法案、《国内税收法》,还是税收改革法案,美国的REITs在税收优惠的刺激下兴起、发展、壮大。同样,在亚洲,2000年以来,日本、新加坡、中国香港等地纷纷吸取美国房地产金融市场的经验,相继颁布了专门的REITs法规,专门为本国或地区特色的REITs服务。

与之相反,由于内地引入REITs概念的时间并不长,相关部门对REITs的认识需要进一步深化,所以目前并没有专门的REITs法规。2008年3月,银监会曾召集5家信托公司共同起草《信托公司房地产投资信托业务管理办法(草案)》征求意见稿。银监会出台的“信托新规”中,曾明确

将REITs作为信托公司今后创新业务的重要方向之一。银监会在上述征求意见稿中将REITs定性为“以信托方式组成而主要投资于产生稳定租金收入的成熟房地产项目的集合投资计划”。同时要求“房地产信托收益权凭证在全国银行间债券市场发行和交易”。这基本搭建了REITs的发行与交易框架,对发起人、受托人、托管人等相关机构给予了相对清晰的勾勒。但此时美国爆发的次贷危机使决策层对于推出与房地产相关的金融产品趋于谨慎,征求意见稿就此没了下文。

同样,在税收体制方面仍然存在不足:目前,仅有1998年颁布的《关于证券投资基金税收问题的通知》中明确了基金营业税、印花税和所得税的征收问题,对于信托财产管理中的税收征管问题,至今始终没有法律法规出台,目前信托投资公司适用的是一般的税收政策—即信托投资公司33%的比率缴纳公司所得税,个人投资者缴纳所得税的税率为20%。而美国在这方面经过多次的税法改革,凡符合法定要求的REITs就具有避免双重征税的优势,极大地促进了美国REITs的发展壮大。相比之下,我国呈现出总体税负过重的特征,这不仅损害了投资者的利益,还影响了投资者对基金的投资积极性,不利于REITs在我国的推行。

(二)REITs投资资源障碍

房地产投资信托中很关键的一个概念是收益性房地产,即是说投资者是从房地产源源不断产生的租金收益中持续获益的。在美国,从资金的投向来看,凡是能够获得租金收益的商业房地产都是REITs投资的对象,譬如:工业地产、购物中心、多元化地产、旅游休闲设施等。而我国1998年才进行了住房制度改革,住房商品化的时间较短,加上受传统观念“居者有其屋”的影响,在大多数国人心中至今仍然怀揣着置业的梦想。所以,在我国房地产市场供给结构中,具有独立产权的住宅居于主导地位,住宅的交易也以一次性销售为主,符合REITs主要投资范围的成熟商业地产和出租型公寓则十分稀缺,REITs推出后很可能面临缺乏适宜投资对象的难题。

以上所述的房地产资源在国内往往属于国家所有,无论是工业还是商业地产。私人所有者具有提高投资收益的强烈动机,交易成本会较低。而国有的房地产资源使用单位对于这一点往往并不是太看重,如果不是同样国有的REITs发起者并有政府的推动,信托投资协议往往难以达成。因此,这也成为一个潜在问题。

(三)REITs经营管理水平障碍

在REITs运作过程中,REITs发起人通常将自有的或购买的物业委托给专门的物业销售和管理公司经营并从中收取租金。因而,REITs收益水平的高低直接受托管机构经营管理水平的影响。在美国,诸如此类的管理机构有全美最大的物业管理公司—宾至国际,它为各种各样的地产类型提供优质专业的服务。例如,其住宅项目管理服务就以PINNACLE PLUS(宾至增值服务)著称,即“努力为客户、住户和租户创造价值并增值”。REITs的持久健康运作正是以物业的保值增值为基础,否则投资者将失去对REITs投资的信心。同样地,亚洲的日本、新加坡、中国香港等地为规范REITs的有效运作,都以法律的形式对REITs中的管理公司所应具备的条件进行了严格的规定,以此保证管理公司物业经营管理的质量,充分维护REITs投资者的利益。

与此同时,和REITs推出密切相关的信托投资公司、资产管理公司、基金上市发行服务公司等机构也还需进一步规范。如,目前在我国有些大城市,私募的REITs已出现,但相关私募物业经营人才缺乏,都是从房地产公司转型过去的中高层人员,至于专门从事REITs事业的人员培训、资格认证体系等还远远不在日程上。目前国内从事REITs业务的证券服务机构也不多,经验相对缺乏。这些在REITs发展的初期可能会带来市场接受的障碍。

(四)REITs发行的金融环境障碍

由美国次贷危机引发的全球性金融危机的源头就是房地产业,作为金融工具之一的REITS 在这场危机所受影响不小:据统计,2008年下半年除澳大利亚以外的亚洲地区REITs在过去一年市值减少了16%,降至约700亿美元;同年6月,日本第二大建筑商Daiwa House Industry因缺乏投资者需求而被迫取消其房地产投资信托部门规模为5.62亿美元的首次公开募股(IPO)计划,令日本REITs市场长达八个月的IPO“旱情”延续。

在中国,由于中国金融市场发展处于初级阶段,具有强烈的投机性。而且,又由于资本过剩,投资渠道选择少,投资行为往往会呈现羊群效应,带来过强的波动。而REITs的投资特点之一就是通过打包资产降低风险,具有稳健性,而中国市场可能产生的系统性风险会损害REITs的这一特性。

(五)REITs发行的投资人认可障碍

作为一项新型投融资工具,REITs在我国的推出所要面临的障碍还包括道德风险、信息披露、退出机制以及利益输送等诸多问题。以道德风险为例,由于REITs这种模式存在着双重代理的问题,即受益人将资金委托REITs进行运作,而REITs由于自身经营能力的限制又将该笔资金交由专门的机构经营。因此在这个过程中便存在着代理人为了自身利益而损害受益人利益的道德风险。

信息披露方面,国外关于REITs的信息披露有着严格的要求,在美国,REITs的投资计划、财务计划、投资报酬率、管理费用等需由美国证券管理委员会批准,而且必须公开化和透明化,与之相比,我国现有的信息披露机制还显得比较简单,信息的公开化和透明化还难以得到保证。

同时,中国股市的收益表现比较特别,很多投资人会沉浸在2006、2007年的巨大收益当中,而对REITs的收益表现抱有一种怀疑的态度,或者是对其收益提出不切实际的过高要求(因为参照系的问题)。如果投资人对此产生怀疑,再加上前面道德风险和信息披露方面的疑惑,则将影响它的发行募资,进而影响业绩,如此循环,就会影响整个中国市场上REITs的发展成熟。

REITs发展对策