上市公司股份回购的反收购适用探究
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金 或 进行 融 资 ，公 司财 务状 况 的恶 化会 在 一 定程 度 上 降 低 收 购者
的兴 趣和 积 极性 。
就 股份 回 购 的反 收 购 功能 而 言 ，除在 二 级 市 场 上 公 开从 一 般 股 东 手 中溢 价赎 回股 份 以 外 ， 有 两 种 特殊 形 式 的 股份 回购 ， 还 即绿
色邮件和死亡换股 。绿色邮件 （ｒｅ ａ ） ｇ ｎｍ ｉ 就是 目标公司受到收购 ｅ ｌ 袭击 时， 通过谈判 ， 同意以高于市价或高于袭击者 当初买入的价格
买 回 袭击 者 手 中持 有 的股 票 ， 同时 ， 击 者签 署 承诺 ， 证 其 或 其 袭 保 关联 公 司 在一 定 期 间 内不 再 收 购 目标 公 司 ，所 以绿 色 邮 件有 时 也
司合 并 时 除外 。 司依 照 前 款规 定 收 购 本公 司 的股 票后 ， 公 必须 在 十
、
股份 回购 的 反收 购 功 能
反收购是 目标公 司与收 购公 司争夺公 司控制权 的一种行 为。 在现代公司治理机制下 ， 控制权 的基础是投票权 ， 而获得公 司董事
会一 定 的 投票 权 又 必 须 以一 定 的股 份为 前 提 。如 果 收 购公 司获 得
回购股票 ， 一方面加剧 了上市公司的现金流压力 ， 另一方面也危及 了大股东和管理层 的利益 ， 无疑难 以为上市公司所接受。 在这种情况下 ，０６年修订的《 司法》 股份 公司股份 回购 ２０ 公 对 做 出了新的规定 。新《 司法》 公 允许股份公司在下 面四种情况下 回
购公 司股 份 ：１减 少 公 司 注册 资 本 ；２ 与 持 有本 公 司 股 份 的其 他 （） （）
２０ ０ ５年 ， 有银 基 发展 、 郸 钢 铁 等 五 家 上 市 公 司 公 布 了股 票 回 仅 邯 购 计 划 ， 回购 金 额 仅 ｌ． 拟 ２９ 元 ， 大 部 分 公 司则 持 观 望 态 度 。 ３亿 绝 在我 国 ， 上市 公 司 好 不 容 易“ 上 市 ” 又要 把 自己 “ ” 的 钱 拿去 挤 ， 圈 到
规 的颁 布 实施 ， 股份 回购 的广 泛 用 途提 供 了空 间 ， 用 股 份 回购 为 利
是 １９ 年 国家体改委通过 的 《 ９２ 股份有限公司规范意见》 ，其规定
“ 司非 因 减少 资本 等特 殊 情 况 ， 得 收 购 本 公 司股 票 ， 不 得 库 公 不 亦
存 本 公 司 已发行 股 票 。 特殊 情 况 需 收 购 、库 存股份回购使得流通在外 的股份
数量 减少 ， 接 限制 了 外部 收 购 者 可 以购 买 的股 份 数 量 。 是 股 份 直 二
２０ ０ ４年《 司法》 出于维护资本维持 原则 ， 公 是 保护中小投资者 和债权人利益 目的对上市公司股份 回购予以严格限制的。 ０ ５年 ２０ 上半年 ， 上证指数跌破千点 ， 投资者信心极度脆弱 ， 监管层此时通 过《 回购办法》 很大程度上是为了引发市场对上市公司投资价值的 重新认识 。然而 ，股票 回购并 未激发起 上市公司的参与热情。在
实现上市公司的反收购就是其一。
一
者， 须报请 体改部 门 、 民银行专 门批准后方可进行 。” ９ ３ 国 人 １９ 年
务院证券委颁布的《 股票发行 与交 易暂行规定》 规定 ， 未依照 国家 有关规定经过批准 ， 股份有限公司不得购回其发行在外的股票。 证 监会 于 １９ 年 又发布 了 《 ９７ 上市公司章程指引》 ２０ ，０６年根据 同年 实施 的《 司法》 《 公 、证券法》 作了修订 。 我 国 ２０ ０ ６年修订前 的《 司法》 公 中规定“ 公司不得收购本公 司 的股票 ，但为减少资本而注销股份或与持有本公 司股票的其它公
回购使得流通在外的股份更集 中，如果上市公司的回购有一定的
针对性 ， 还会使得股份集 中到控股股东或友好人士手 中。 三是流通
在外股份的减少以及因股份回购产生的信号效应使得公司股票价
格上升 ， 收购公司如想获得 同样股份必须付出更大代价。 四是如果 目标公司动用大额现金储 备进行股份回购，就会 消耗大量货币资
少， 外部 收 购 者通 过 二 级市 场 公 开 收 购获 得 股 份 变得 更 加 困难 ， 从 而使得股份 回购具有 了反收购的功能。 具体而言 ， 股份回购的反收
１ ３内注销该部分股份 ， 依照法律 、 政法规办理变更登记并公告” 行 。
之后 ， 证监 会 于 ２０ ０ ５年 ６月 发 布 了 《 市 公 司 回购 社 会 公 众 股 份 上
研究与探索 ＩＴ Ｄ Ｎ Ｅ Ｐ Ｏ Ｅ Ｕ ＹＡ Ｄ Ｘ Ｌ Ｒ Ｓ
上市公 司股份 回购 的反收购适用探究
华 南理工大 学 肖 万
目前 ， 尽管股份 回购（ｈ ｒ ｒｐ ｒ ａｅ在 我国更 多地 被上市 Ｓ ａ ｕｃ ｓ ） ｅｅ ｈ 公司用于减少注册资本。 ２０ 但 ０ ６年修订 的《 司法》 公 及相关法律法
的股份不足以在 目标公 司董 事会 中获得相 当的投票权或席位 ， 收 购公 司也 难 以获 得 对 目标 公 司 的控 制 ，那 么 收购 公 司 的 收 购 目 的
也无 从 实 现 。
上市公司股份回购是上市公司 自身作为法人实体从二级市场 上 购 回股 份从 而 减少 流 通 在 外 股份 的一 种 资本 交 易 行 为 。 当然 ， 这 里的上市公司股份回购不包括上市公司大股东或管理层 的个人购 买行为。上市公司股份 回购的直接结果是流通在外的股份数量减
管理办法（ 试行 ）， 》 明确了“ 本办法所称上市公司 回购社会公众股 份是指上市公 司为减少 注册资本而购买本公司社会公众股份并依
法 予 以注 销 的行 为 ” 。可 见 ， 订前 的《 司法 》 在 其 基础 上 制 定 修 公 及 的《 购办 法 》 允 许 为 减少 注册 资本 目的 的股 份 回 购 ， 而 限 制 回 只 从 了 上市公 司 的股 份 回购 行 为 。
的兴 趣和 积 极性 。
就 股份 回 购 的反 收 购 功能 而 言 ，除在 二 级 市 场 上 公 开从 一 般 股 东 手 中溢 价赎 回股 份 以 外 ， 有 两 种 特殊 形 式 的 股份 回购 ， 还 即绿
色邮件和死亡换股 。绿色邮件 （ｒｅ ａ ） ｇ ｎｍ ｉ 就是 目标公司受到收购 ｅ ｌ 袭击 时， 通过谈判 ， 同意以高于市价或高于袭击者 当初买入的价格
买 回 袭击 者 手 中持 有 的股 票 ， 同时 ， 击 者签 署 承诺 ， 证 其 或 其 袭 保 关联 公 司 在一 定 期 间 内不 再 收 购 目标 公 司 ，所 以绿 色 邮 件有 时 也
司合 并 时 除外 。 司依 照 前 款规 定 收 购 本公 司 的股 票后 ， 公 必须 在 十
、
股份 回购 的 反收 购 功 能
反收购是 目标公 司与收 购公 司争夺公 司控制权 的一种行 为。 在现代公司治理机制下 ， 控制权 的基础是投票权 ， 而获得公 司董事
会一 定 的 投票 权 又 必 须 以一 定 的股 份为 前 提 。如 果 收 购公 司获 得
回购股票 ， 一方面加剧 了上市公司的现金流压力 ， 另一方面也危及 了大股东和管理层 的利益 ， 无疑难 以为上市公司所接受。 在这种情况下 ，０６年修订的《 司法》 股份 公司股份 回购 ２０ 公 对 做 出了新的规定 。新《 司法》 公 允许股份公司在下 面四种情况下 回
购公 司股 份 ：１减 少 公 司 注册 资 本 ；２ 与 持 有本 公 司 股 份 的其 他 （） （）
２０ ０ ５年 ， 有银 基 发展 、 郸 钢 铁 等 五 家 上 市 公 司 公 布 了股 票 回 仅 邯 购 计 划 ， 回购 金 额 仅 ｌ． 拟 ２９ 元 ， 大 部 分 公 司则 持 观 望 态 度 。 ３亿 绝 在我 国 ， 上市 公 司 好 不 容 易“ 上 市 ” 又要 把 自己 “ ” 的 钱 拿去 挤 ， 圈 到
规 的颁 布 实施 ， 股份 回购 的广 泛 用 途提 供 了空 间 ， 用 股 份 回购 为 利
是 １９ 年 国家体改委通过 的 《 ９２ 股份有限公司规范意见》 ，其规定
“ 司非 因 减少 资本 等特 殊 情 况 ， 得 收 购 本 公 司股 票 ， 不 得 库 公 不 亦
存 本 公 司 已发行 股 票 。 特殊 情 况 需 收 购 、库 存股份回购使得流通在外 的股份
数量 减少 ， 接 限制 了 外部 收 购 者 可 以购 买 的股 份 数 量 。 是 股 份 直 二
２０ ０ ４年《 司法》 出于维护资本维持 原则 ， 公 是 保护中小投资者 和债权人利益 目的对上市公司股份 回购予以严格限制的。 ０ ５年 ２０ 上半年 ， 上证指数跌破千点 ， 投资者信心极度脆弱 ， 监管层此时通 过《 回购办法》 很大程度上是为了引发市场对上市公司投资价值的 重新认识 。然而 ，股票 回购并 未激发起 上市公司的参与热情。在
实现上市公司的反收购就是其一。
一
者， 须报请 体改部 门 、 民银行专 门批准后方可进行 。” ９ ３ 国 人 １９ 年
务院证券委颁布的《 股票发行 与交 易暂行规定》 规定 ， 未依照 国家 有关规定经过批准 ， 股份有限公司不得购回其发行在外的股票。 证 监会 于 １９ 年 又发布 了 《 ９７ 上市公司章程指引》 ２０ ，０６年根据 同年 实施 的《 司法》 《 公 、证券法》 作了修订 。 我 国 ２０ ０ ６年修订前 的《 司法》 公 中规定“ 公司不得收购本公 司 的股票 ，但为减少资本而注销股份或与持有本公 司股票的其它公
回购使得流通在外的股份更集 中，如果上市公司的回购有一定的
针对性 ， 还会使得股份集 中到控股股东或友好人士手 中。 三是流通
在外股份的减少以及因股份回购产生的信号效应使得公司股票价
格上升 ， 收购公司如想获得 同样股份必须付出更大代价。 四是如果 目标公司动用大额现金储 备进行股份回购，就会 消耗大量货币资
少， 外部 收 购 者通 过 二 级市 场 公 开 收 购获 得 股 份 变得 更 加 困难 ， 从 而使得股份 回购具有 了反收购的功能。 具体而言 ， 股份回购的反收
１ ３内注销该部分股份 ， 依照法律 、 政法规办理变更登记并公告” 行 。
之后 ， 证监 会 于 ２０ ０ ５年 ６月 发 布 了 《 市 公 司 回购 社 会 公 众 股 份 上
研究与探索 ＩＴ Ｄ Ｎ Ｅ Ｐ Ｏ Ｅ Ｕ ＹＡ Ｄ Ｘ Ｌ Ｒ Ｓ
上市公 司股份 回购 的反收购适用探究
华 南理工大 学 肖 万
目前 ， 尽管股份 回购（ｈ ｒ ｒｐ ｒ ａｅ在 我国更 多地 被上市 Ｓ ａ ｕｃ ｓ ） ｅｅ ｈ 公司用于减少注册资本。 ２０ 但 ０ ６年修订 的《 司法》 公 及相关法律法
的股份不足以在 目标公 司董 事会 中获得相 当的投票权或席位 ， 收 购公 司也 难 以获 得 对 目标 公 司 的控 制 ，那 么 收购 公 司 的 收 购 目 的
也无 从 实 现 。
上市公司股份回购是上市公司 自身作为法人实体从二级市场 上 购 回股 份从 而 减少 流 通 在 外 股份 的一 种 资本 交 易 行 为 。 当然 ， 这 里的上市公司股份回购不包括上市公司大股东或管理层 的个人购 买行为。上市公司股份 回购的直接结果是流通在外的股份数量减
管理办法（ 试行 ）， 》 明确了“ 本办法所称上市公司 回购社会公众股 份是指上市公 司为减少 注册资本而购买本公司社会公众股份并依
法 予 以注 销 的行 为 ” 。可 见 ， 订前 的《 司法 》 在 其 基础 上 制 定 修 公 及 的《 购办 法 》 允 许 为 减少 注册 资本 目的 的股 份 回 购 ， 而 限 制 回 只 从 了 上市公 司 的股 份 回购 行 为 。