互换的定价
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现金流，
列（2）－列（6） 列（3）－列（7）
头寸分解
甲银行：浮动利率债券多头＋固定利率债券空 头头寸
乙公司来说：固定利率债券多头价值＋浮动利 率债券空头价值
利率互换可以通过分解成一个债券的多头与另 一个债券的空头来定价
列（4）＝行（I）＋…＋行（VIII）
除了行（I）的现金流在互换签订时就已经确 定，其他各行的现金流都类似远期利率协议 （FRA）的现金流。
利率互换可以看成是一系列用固定利率交换浮 动利率的FRA的组合。只要我们知道组成利率 互换的每笔FRA的价值，就计算出利率互换的 价值。
利率互换既可以分解为债券组合、也可以分解 为FRA的组合进行定价。由于都是列（4）现 金流的不同分解，这两种定价结果必然是等价 的。
与远期合约相似，利率互换的定价有两种情形
题目同前
答案： 3个月计一次复利的4.8%对应的连续复利利率分别为
4
ln
1
4.8% 4
4.77%
下表列示了具体的计算过程，表中的利率均为连续复利。
这个结果与前面运用债券组合定出的利率互换价值 －1Baidu Nhomakorabea.52万美元是一致的，100美元的差异源于连续 复利与普通复利之间转换时的四舍五入。
假设在一笔 2 年期的利率互换协议中，某一金融机构支付 3 个月期的
互换多头
V互换＝B fl B fix
互换空头
V互换＝B fix B fl
固定利率债券定价
n
B fix
keriti Aerntn
i1
浮动利率债券定价
B fl ( A k * )er1t1
假设在一笔利率互换协议中，某一金融机构支付 3 个月期的 LIBOR， 同时收取 4.8％的年利率（3 个月计一次复利），名义本金为 1 亿美元。互 换还有 9 个月的期限。目前 3 个月、6 个月和 9 个月的 LIBOR（连续复 利）分别为 4.8％、5％和 5.1％。。试计算此笔利率互换对该金融机构的 价值。
利）。试确定此笔利率互换中合理的固定利率。
利率互换中合理固定利率的选择应使得利率互换的价值为零，即 Bfl Bfix 。在
这 个 例 子 中 ， Bfl 10000e0.0480.25 e0.0480.25 10000 万 美 元 ， 令
B fix
k e0.0480.25 4
k e0.050.5 4
显然，对于该金融机构的交易对手来说，此笔利率互换的价值为正，即 24.175 万美元。
运用FRA给利率互换定价
1. FRA公式：
Ae Ae e rK (T*T )
rF (T *T ) r* T * t
2. 从利率期限结构中估计出FRA对应的远期利 率与息差现值，即可得到每笔FRA的价值， 加总就可以得到利率互换的价值。
第一，在协议签订后的互换定价，是根据协议内容 与市场利率水平确定利率互换合约的价值。对于利 率互换协议的持有者来说，该价值可能是正的，也 可能是负的。
第二，在协议签订时，一个公平的利率互换协议应 使得双方的互换价值相等。也就是说，协议签订时 的互换定价，就是选择一个使得互换的初始价值为 零的固定利率。
表7-1 利率互换中甲银行的现金流量表 （百万美元） （a）不考虑名义本金
表7-1 利率互换中甲银行的现金流量表 （百万美元） （b）考虑名义本金
该利率互换由列（4）的净现金流 序列组成，这是互换的本质，即未
来系列现金流的组合
列（4）＝列（2）＋列（3） 在互换生效日与到期日增加1亿美元的本金
在这个例子中 k 120 万美元， k* 115 万美元，因此 万美元 Bfix 120e0.0480.25 120e0.050.5 10120e0.0510.75 9975.825 Bfl 10000 万美元
因此，对于该金融机构而言，此利率互换的价值为 9975.825－10000＝－24.175 万美元
美元无风险利率期限结构与互换收益率曲线的 差异被称为互换价差（S），主要体现了银行 间市场的信用风险与流动性风险。
互换曲线能够提供更多到期期限的利率信息
特定到期日的互换利率具有延续性，几乎每天 都可以估计出特定到期日的互换利率
互换是零成本合约，其供给是无限的，不会受 到发行量的制约和影响
对于许多银行间的金融衍生产品来说，与无风 险利率相比，互换利率由于反映了其现金流的 信用风险与流动性风险，是一个更好的贴现率 基准。
LIBOR，同时每 3 个月收取固定利率（3 个月计一次复利），名义本金为 1 亿美
元。目前 3 个月、6 个月、9 个月、12 个月、15 个月、18 个月、21 个月与 2
年的贴现率（连续复利）分别为 4.8％、5％、5.1％、5.2％、5.15％、5.3％、
5.3％与 5.4％。第一次支付的浮动利率即为当前 3 个月期利率 4.8％（连续复
k e0.0510.75 4
k e0.0521 4
k e0.05151.25 4
k e0.0531.5 4
k e0.0531.75 4
10000
k 4
e0.0542
10000万美元
可求得 k 543美元，即固定利率水平应确定为 5.43%（3 个月计一次复利）。
利率互换协议中合理的固定利率就是使得互换 价值为零的利率水平，也就是我们通常所说的 互换利率
互换的定价与风险分析
忽略天数计算
以国际市场上的互换为例，浮动利率使用 LIBOR
贴现率也使用LIBOR
举例
考虑一个2005年9月1日生效的两年期利率互换， 名义本金为1亿美元。甲银行同意支付给乙公司年 利率为2.8％的利息，同时乙公司同意支付给甲银 行3个月期LIBOR的利息，利息每3个月交换一次。 利率互换中甲银行的现金流量表如表7-1所示，其 中（a）为不考虑名义本金，（b）为考虑名义本金 的情况。
现实中的互换利率是市场以一定的计息频率为 基础、就特定期限形成的互换中间利率。以美 元为例，市场通常将每半年支付固定利息对3 个月浮动LIBOR利率的互换中间利率作为美元 互换利率。
LIBOR-互换利率－欧洲美元期货利率
“互换收益率曲线”（the Term Structure of S or the S）
列（2）－列（6） 列（3）－列（7）
头寸分解
甲银行：浮动利率债券多头＋固定利率债券空 头头寸
乙公司来说：固定利率债券多头价值＋浮动利 率债券空头价值
利率互换可以通过分解成一个债券的多头与另 一个债券的空头来定价
列（4）＝行（I）＋…＋行（VIII）
除了行（I）的现金流在互换签订时就已经确 定，其他各行的现金流都类似远期利率协议 （FRA）的现金流。
利率互换可以看成是一系列用固定利率交换浮 动利率的FRA的组合。只要我们知道组成利率 互换的每笔FRA的价值，就计算出利率互换的 价值。
利率互换既可以分解为债券组合、也可以分解 为FRA的组合进行定价。由于都是列（4）现 金流的不同分解，这两种定价结果必然是等价 的。
与远期合约相似，利率互换的定价有两种情形
题目同前
答案： 3个月计一次复利的4.8%对应的连续复利利率分别为
4
ln
1
4.8% 4
4.77%
下表列示了具体的计算过程，表中的利率均为连续复利。
这个结果与前面运用债券组合定出的利率互换价值 －1Baidu Nhomakorabea.52万美元是一致的，100美元的差异源于连续 复利与普通复利之间转换时的四舍五入。
假设在一笔 2 年期的利率互换协议中，某一金融机构支付 3 个月期的
互换多头
V互换＝B fl B fix
互换空头
V互换＝B fix B fl
固定利率债券定价
n
B fix
keriti Aerntn
i1
浮动利率债券定价
B fl ( A k * )er1t1
假设在一笔利率互换协议中，某一金融机构支付 3 个月期的 LIBOR， 同时收取 4.8％的年利率（3 个月计一次复利），名义本金为 1 亿美元。互 换还有 9 个月的期限。目前 3 个月、6 个月和 9 个月的 LIBOR（连续复 利）分别为 4.8％、5％和 5.1％。。试计算此笔利率互换对该金融机构的 价值。
利）。试确定此笔利率互换中合理的固定利率。
利率互换中合理固定利率的选择应使得利率互换的价值为零，即 Bfl Bfix 。在
这 个 例 子 中 ， Bfl 10000e0.0480.25 e0.0480.25 10000 万 美 元 ， 令
B fix
k e0.0480.25 4
k e0.050.5 4
显然，对于该金融机构的交易对手来说，此笔利率互换的价值为正，即 24.175 万美元。
运用FRA给利率互换定价
1. FRA公式：
Ae Ae e rK (T*T )
rF (T *T ) r* T * t
2. 从利率期限结构中估计出FRA对应的远期利 率与息差现值，即可得到每笔FRA的价值， 加总就可以得到利率互换的价值。
第一，在协议签订后的互换定价，是根据协议内容 与市场利率水平确定利率互换合约的价值。对于利 率互换协议的持有者来说，该价值可能是正的，也 可能是负的。
第二，在协议签订时，一个公平的利率互换协议应 使得双方的互换价值相等。也就是说，协议签订时 的互换定价，就是选择一个使得互换的初始价值为 零的固定利率。
表7-1 利率互换中甲银行的现金流量表 （百万美元） （a）不考虑名义本金
表7-1 利率互换中甲银行的现金流量表 （百万美元） （b）考虑名义本金
该利率互换由列（4）的净现金流 序列组成，这是互换的本质，即未
来系列现金流的组合
列（4）＝列（2）＋列（3） 在互换生效日与到期日增加1亿美元的本金
在这个例子中 k 120 万美元， k* 115 万美元，因此 万美元 Bfix 120e0.0480.25 120e0.050.5 10120e0.0510.75 9975.825 Bfl 10000 万美元
因此，对于该金融机构而言，此利率互换的价值为 9975.825－10000＝－24.175 万美元
美元无风险利率期限结构与互换收益率曲线的 差异被称为互换价差（S），主要体现了银行 间市场的信用风险与流动性风险。
互换曲线能够提供更多到期期限的利率信息
特定到期日的互换利率具有延续性，几乎每天 都可以估计出特定到期日的互换利率
互换是零成本合约，其供给是无限的，不会受 到发行量的制约和影响
对于许多银行间的金融衍生产品来说，与无风 险利率相比，互换利率由于反映了其现金流的 信用风险与流动性风险，是一个更好的贴现率 基准。
LIBOR，同时每 3 个月收取固定利率（3 个月计一次复利），名义本金为 1 亿美
元。目前 3 个月、6 个月、9 个月、12 个月、15 个月、18 个月、21 个月与 2
年的贴现率（连续复利）分别为 4.8％、5％、5.1％、5.2％、5.15％、5.3％、
5.3％与 5.4％。第一次支付的浮动利率即为当前 3 个月期利率 4.8％（连续复
k e0.0510.75 4
k e0.0521 4
k e0.05151.25 4
k e0.0531.5 4
k e0.0531.75 4
10000
k 4
e0.0542
10000万美元
可求得 k 543美元，即固定利率水平应确定为 5.43%（3 个月计一次复利）。
利率互换协议中合理的固定利率就是使得互换 价值为零的利率水平，也就是我们通常所说的 互换利率
互换的定价与风险分析
忽略天数计算
以国际市场上的互换为例，浮动利率使用 LIBOR
贴现率也使用LIBOR
举例
考虑一个2005年9月1日生效的两年期利率互换， 名义本金为1亿美元。甲银行同意支付给乙公司年 利率为2.8％的利息，同时乙公司同意支付给甲银 行3个月期LIBOR的利息，利息每3个月交换一次。 利率互换中甲银行的现金流量表如表7-1所示，其 中（a）为不考虑名义本金，（b）为考虑名义本金 的情况。
现实中的互换利率是市场以一定的计息频率为 基础、就特定期限形成的互换中间利率。以美 元为例，市场通常将每半年支付固定利息对3 个月浮动LIBOR利率的互换中间利率作为美元 互换利率。
LIBOR-互换利率－欧洲美元期货利率
“互换收益率曲线”（the Term Structure of S or the S）