股指期货投资策略报告解读
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从国内来看，随着利率市场化的加速推进，将进一步推动全社会资金价格上升，并可能导 致局部信用风险爆发。而股票市场对应的无风险利率将居高不下。从海外来看，2014年美 联储将逐步退出QE，加之经济稳步复苏，美元逐步回流美国，对国内流动性将产生负面冲 击。 ➢ （4）从市场微观结构来看，IPO重启等因素可能形成偏负面影响。
➢ 财税改革推进。财权事权不匹配、全国政府性债务倒闭财税改革。扩大营改 增试点范围，培养消费税、房产税等成为地方税种。
路漫漫其悠远
2014年经济增速预计在7.5%
路漫漫其悠远
5、CPI上行趋势延续 PPI有望逐步改善
➢ 下行因素：食品中的粮食以及猪肉价格难以大幅上涨。 ➢ 上行因素：资源品价格形成机制的改革。 ➢ PPI的成本端与需求端。
➢ 2、2014年积极的财政政策要进一步调整财政支出结构，厉行节约，提高资金 使用效率，完善结构性减税政策，扩大营改增试点行业。
路漫漫其悠远
一、我们的投资观点 二、我们的投资逻辑 二、我们的投资策略
路漫漫其悠远
2014年投资观点——期指尚蹒跚
➢ 投资面临的背景：
➢ （1）2014年是全面深化改革的第一年，改革政策落实初期，经济面临阵痛，增速下滑。 ➢ （2）2014年A股市场将面临2013年稳中趋紧货币政策的延续。 ➢ （3）2014年A股市场仍将面临流动性偏紧导致的利率中枢上移。
路漫漫其悠远
➢ 结论：短期内，社会消费品零售总额在限制三公消费边际作用减弱和居民收 入增速回升的共同带动下将会反弹，低基数。中长期来看，放开计划生育政 策、户籍制度改革、土地制度改革、收入分配改革等各类政策将带动消费增 长，成为拉动经济增长的主要动力。
路漫漫其悠远
3、出口温和回暖
3.1 美国：经济复苏、就业改善、QE半遮面
➢ 预计2014年，基础设施建设投资将保 持平稳，制造业投资和房地产开发投 资将有所回落，服务业及其他投资增 速将加快。
➢ 地产投资增速回落。销售、政策以及资金角度来看。
路漫漫其悠远
➢ 制造业投资仍将下滑。2014年，制造业面临的格局将是宏观经济温和回落— —需求下滑，产能继续过剩——供给严重，企业盈利改善非常有限或盈利增 速可能下滑，融资成本的高企。
➢ 根据DDM模型，在经济增速放缓、货币政策中性偏紧、 资金价格中枢上移的背景下，受IPO重启负面冲击，2014 年A股市场仍将是区间弱势震荡。
➢ 行情如果上涨则源于股市流动性的好转与改革政策的超预 期。
路漫漫其悠远
一、我们的投资观点 二、我们的投资逻辑 二、我们的投资策略
路漫漫其悠远
我们的投资逻辑
路漫漫其悠远
➢ 政策基调:“稳增长”、“调结构”、“促改革” “坚持稳中求进，统筹稳增长 、调结构、促改革”
➢ 2014年经济展望：经济增速预计7.5%，稳中略降。投资稳中趋降、消费有所 加快、出口温和回暖。
路漫漫其悠远
1、投资稳中趋降
路漫漫其悠远
➢ 中组部下发的《关于改进地方党政领 导班子和领导干部政绩考核工作的通 知》，未来投资将会更加注重质量或 效用，而不再是以前简单粗放式的规 模扩张。表现在投资领域里，生产性 投资的扩张速度或有所下降，而民生 相关的投资增速或继续保持高位。
路漫漫其悠远
Baidu Nhomakorabea
二、分母角度：资金价格中枢上移
➢ 1、2013年，自六月钱荒后，包括Shibor、国债收益率等多种资金价格均上升了一个 台阶。而对于2014年，这种较高利率水平将常态化，市场无风险利率中枢将上移。
➢ 2、在2014年货币政策稳中可能偏紧的预期下，在市场风险意识仍需强化的背景下，在 资金需求主体很可能通过其他金融创新途径满足资金需求的局势下，供给端的减少伴 随着需求端的刚性终将导致资金价格中枢的上移。而部分行业信用风险的爆发、9号文 的出台仅仅只能导致短期资金价格的回落与市场风险偏好的下降，对于缓解国内流动 性的匮乏是治标不治本。利率市场化因素。
路漫漫其悠远
三、政策因素：稳健的货币政策与积极的财政政策
➢ 1、虽然2014年政策基调仍是实施稳健的货币政策，但是实际执行中却有望延 续2013年稳中偏紧的操作。通胀温和回升、影子银行、地方政府债务规模持续 扩大，金融风险防范重要性提升等。实体经济去产能、金融体系去杠杆并保持 经济增速区间运行，不滑出下限。
路漫漫其悠远
改革正峥嵘，期指尚蹒跚
分子 角度
GDP
分母 角度 利率
宏观 政策 角度
市场预 期角度
风险 因素
路漫漫其悠远
一、分子角度：GDP
➢ 过去十多年驱动我国经济高速增长的主要因素：人口红利、资源禀赋、资本 要素和科技创新。而当过去这种GDP高速增长的模式不可复制的同时，也就 意味着经济增速的自然回落。
路漫漫其悠远
3.2 欧洲、日本：复苏启程
路漫漫其悠远
3.3 新兴市场：经济增速减缓、资金面临回流
路漫漫其悠远
➢ 结论：出口有所回暖、进口回升有限。
路漫漫其悠远
4、十八届三中全会——全面深化改革释放制度红利
➢ 金融改革加快。金融是现代经济的核心。从改革的核心和出发点来看，其实 质是放松管制，使利率、汇率、资本流动更加市场化，发挥对经济的自主调 节作用。
股指期货投资策略报告 解读
路漫漫其悠远 2020/3/29
报告框架
➢一、分析师简介 ➢二、报告导读 ➢三、报告正文
改革正峥嵘 期指尚蹒跚
路漫漫其悠远
报告解读
一、我们的投资观点 二、我们的投资逻辑 二、我们的投资策略
路漫漫其悠远
我们的投资观点
➢ 影响2014年A股市场的核心因素是央行货币政策趋紧背景 下，利率市场化快速推进导致的利率中枢上移。
DDM模型
➢ DDM模型（Dividend Discount Model)，为股利贴现模型。是计算公司价值 的一种方法，是一种绝对估值方法。
➢ 股利贴现模型是研究股票内在价值的重要模型。 ✓ V为每股股票的内在价值 ✓ Dt是第t年每股股票股利的期望值 ✓ k是股票的期望收益率 ➢ 公式表明，股票的内在价值是其逐年期望股利的现值之和。
路漫漫其悠远
2、消费增速或将稳中加快
➢ 2013年消费增速放缓。2013年消费增速放缓，主要是受政府抑制三公消费、 居民收入增长乏力、部分直接刺激消费的政策陆续退出、消费环境尚不完善 等多种因素共同影响。
➢ 预计2014年消费增速稳中加快。一方面在于三公消费边际负作用减弱，另一 方面在于收入增速回升。中长期，视改革政策力度而定。
➢ 财税改革推进。财权事权不匹配、全国政府性债务倒闭财税改革。扩大营改 增试点范围，培养消费税、房产税等成为地方税种。
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2014年经济增速预计在7.5%
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5、CPI上行趋势延续 PPI有望逐步改善
➢ 下行因素：食品中的粮食以及猪肉价格难以大幅上涨。 ➢ 上行因素：资源品价格形成机制的改革。 ➢ PPI的成本端与需求端。
➢ 2、2014年积极的财政政策要进一步调整财政支出结构，厉行节约，提高资金 使用效率，完善结构性减税政策，扩大营改增试点行业。
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一、我们的投资观点 二、我们的投资逻辑 二、我们的投资策略
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2014年投资观点——期指尚蹒跚
➢ 投资面临的背景：
➢ （1）2014年是全面深化改革的第一年，改革政策落实初期，经济面临阵痛，增速下滑。 ➢ （2）2014年A股市场将面临2013年稳中趋紧货币政策的延续。 ➢ （3）2014年A股市场仍将面临流动性偏紧导致的利率中枢上移。
路漫漫其悠远
➢ 结论：短期内，社会消费品零售总额在限制三公消费边际作用减弱和居民收 入增速回升的共同带动下将会反弹，低基数。中长期来看，放开计划生育政 策、户籍制度改革、土地制度改革、收入分配改革等各类政策将带动消费增 长，成为拉动经济增长的主要动力。
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3、出口温和回暖
3.1 美国：经济复苏、就业改善、QE半遮面
➢ 预计2014年，基础设施建设投资将保 持平稳，制造业投资和房地产开发投 资将有所回落，服务业及其他投资增 速将加快。
➢ 地产投资增速回落。销售、政策以及资金角度来看。
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➢ 制造业投资仍将下滑。2014年，制造业面临的格局将是宏观经济温和回落— —需求下滑，产能继续过剩——供给严重，企业盈利改善非常有限或盈利增 速可能下滑，融资成本的高企。
➢ 根据DDM模型，在经济增速放缓、货币政策中性偏紧、 资金价格中枢上移的背景下，受IPO重启负面冲击，2014 年A股市场仍将是区间弱势震荡。
➢ 行情如果上涨则源于股市流动性的好转与改革政策的超预 期。
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一、我们的投资观点 二、我们的投资逻辑 二、我们的投资策略
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我们的投资逻辑
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➢ 政策基调:“稳增长”、“调结构”、“促改革” “坚持稳中求进，统筹稳增长 、调结构、促改革”
➢ 2014年经济展望：经济增速预计7.5%，稳中略降。投资稳中趋降、消费有所 加快、出口温和回暖。
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1、投资稳中趋降
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➢ 中组部下发的《关于改进地方党政领 导班子和领导干部政绩考核工作的通 知》，未来投资将会更加注重质量或 效用，而不再是以前简单粗放式的规 模扩张。表现在投资领域里，生产性 投资的扩张速度或有所下降，而民生 相关的投资增速或继续保持高位。
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Baidu Nhomakorabea
二、分母角度：资金价格中枢上移
➢ 1、2013年，自六月钱荒后，包括Shibor、国债收益率等多种资金价格均上升了一个 台阶。而对于2014年，这种较高利率水平将常态化，市场无风险利率中枢将上移。
➢ 2、在2014年货币政策稳中可能偏紧的预期下，在市场风险意识仍需强化的背景下，在 资金需求主体很可能通过其他金融创新途径满足资金需求的局势下，供给端的减少伴 随着需求端的刚性终将导致资金价格中枢的上移。而部分行业信用风险的爆发、9号文 的出台仅仅只能导致短期资金价格的回落与市场风险偏好的下降，对于缓解国内流动 性的匮乏是治标不治本。利率市场化因素。
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三、政策因素：稳健的货币政策与积极的财政政策
➢ 1、虽然2014年政策基调仍是实施稳健的货币政策，但是实际执行中却有望延 续2013年稳中偏紧的操作。通胀温和回升、影子银行、地方政府债务规模持续 扩大，金融风险防范重要性提升等。实体经济去产能、金融体系去杠杆并保持 经济增速区间运行，不滑出下限。
路漫漫其悠远
改革正峥嵘，期指尚蹒跚
分子 角度
GDP
分母 角度 利率
宏观 政策 角度
市场预 期角度
风险 因素
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一、分子角度：GDP
➢ 过去十多年驱动我国经济高速增长的主要因素：人口红利、资源禀赋、资本 要素和科技创新。而当过去这种GDP高速增长的模式不可复制的同时，也就 意味着经济增速的自然回落。
路漫漫其悠远
3.2 欧洲、日本：复苏启程
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3.3 新兴市场：经济增速减缓、资金面临回流
路漫漫其悠远
➢ 结论：出口有所回暖、进口回升有限。
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4、十八届三中全会——全面深化改革释放制度红利
➢ 金融改革加快。金融是现代经济的核心。从改革的核心和出发点来看，其实 质是放松管制，使利率、汇率、资本流动更加市场化，发挥对经济的自主调 节作用。
股指期货投资策略报告 解读
路漫漫其悠远 2020/3/29
报告框架
➢一、分析师简介 ➢二、报告导读 ➢三、报告正文
改革正峥嵘 期指尚蹒跚
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报告解读
一、我们的投资观点 二、我们的投资逻辑 二、我们的投资策略
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我们的投资观点
➢ 影响2014年A股市场的核心因素是央行货币政策趋紧背景 下，利率市场化快速推进导致的利率中枢上移。
DDM模型
➢ DDM模型（Dividend Discount Model)，为股利贴现模型。是计算公司价值 的一种方法，是一种绝对估值方法。
➢ 股利贴现模型是研究股票内在价值的重要模型。 ✓ V为每股股票的内在价值 ✓ Dt是第t年每股股票股利的期望值 ✓ k是股票的期望收益率 ➢ 公式表明，股票的内在价值是其逐年期望股利的现值之和。
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2、消费增速或将稳中加快
➢ 2013年消费增速放缓。2013年消费增速放缓，主要是受政府抑制三公消费、 居民收入增长乏力、部分直接刺激消费的政策陆续退出、消费环境尚不完善 等多种因素共同影响。
➢ 预计2014年消费增速稳中加快。一方面在于三公消费边际负作用减弱，另一 方面在于收入增速回升。中长期，视改革政策力度而定。