第二部分中国证券市场的转型

第二部分中国证券市场的转型

关键词：转型──是指中国证券市场在性质和规模方面产生根本性转变。

我国沪深证券市场成立13年来，共经历了三次幅度较大、时间较长的调整过程。第一次是1993年3月至1996年1月，共持续了两年零10个月，调整最大幅度高达79％（以上证指数为标准，下同）；第二次是1997年5月至1999年4月，持续时间两年，调整最大幅度为32％；第三次从2001年7月至今，调整最大幅度约为42％。如果我们对这三次大调整产生的历史背景和市场变化进行一番分析研究，就可以发现，这三次调整既不能用对前期非理性上涨的回归这一理由给予充分解释，也难以简单理解为国民经济运行周期的体现。

我国证券市场是在经济体制改革的转型时期以计划经济模式建立起来的市场，其初衷就是为经济体制改革尤其是国有企业改革服务。因而所形成的驱动机制不是经济推动型，而是政府推动型。这就导致证券市场并未真正形成“国民经济晴雨表”的功能，其发展和运行不是受国民经济运行规律和市场自身规律的支配，而主要是由政府通过政策强制推行制度变迁和调节运行趋势。我国证券市场所具有的这一本质特性，决定了它出现的三次大调整从根本上说所反映的是这个市场从政策化的“伪市场”逐步向真正市场化的市场蜕变的阶段性阵痛，是从不成熟市场逐步向成熟市场过渡的痛苦历程。也就是说，每一次调整的产生，都与证券市场存在的根本性问题有关；而每一次调整的持续，都是证券市场通过解决这些根本性问题而进行转型的过程。同时，每一次转型完成以后，都会为我国证券市场夯实新的发展基础，打开新的发展空间，不仅会形成一个规模快速扩张的高峰，而且会展开一轮波澜壮阔的牛市行情。

我国证券市场目前正在经历第三次转型，正在发生一场历史性的变革。

（1）第一次转型（1993.2－1996.3）。

这次转型的主要内容包括三个方面：

第一、从民间自发市场向政府主导市场转变。

第二、从自由化市场向正规化市场转变。

第三、从地方性市场向全国性市场转变。

（2）第二次转型（1997.6－1999.6）。

这一次转型的主要内容有以下6个方面：

第一、从试点市场向正式市场转变。

第二、从法律规范零散化向系统化转变。

第三、从多头分散监管向集中统一监管转变。

第四、从证券交易市场归属地方政府管理向归属中央政府管理转变。

第五、从中小型企业上市为主向大中型企业上市为主转变。

第六、从发展个人投资者向发展机构投资者转变。

（2）第三次转型（2001.6－）。

一些尚未解决的历史遗留问题被突出出来，一些过去解决过的问题也由于未能从根本上得到治理而又在新的条件下重新甚至是变本加厉地出现。

一是基金黑幕曝光。披露了对证券投资基金运作中的种种质疑。第一，基金稳定市场的作用不显著，反而在市场需要稳定时大量减仓；第二，基金“对倒”制造虚假成交量；第三，利用“倒仓”操纵市场；第四，基金的“独立性”存在问题；第五，“投资组合公告”的信息误导。

二是上市公司弄虚作假。在2000～2001年，一批上市公司财务造假行为和经营管理的严重问题被揭露出来，部分受到处罚，触目惊心的事实动摇了证券市场的基础，给投资者的信心带来极大的打击。其中著名的就有“银广厦案”、“蓝田股份案”、“东方电子案”、“ST猴王案”和“黎明股份案”等。

三是庄家疯狂操纵市场。“亿安科技案”，“中科创业案”。

四是市场化改革失误。其一，新股发行价改由发行公司和证券商自主商定；其二，在新股发行价大幅提高的同时，增发门槛却大幅降低。

五是国有股高价减持。其失误一是减持的目的是为了筹集社保资金，导致减持资金流出上市公司和市场，对市场造成抽血效应；二是成本极低的国有股按市价高价减持，导致投资者较大的损失；三是采取行政命令方式强行减持，忽视和损害其他股东和市场的利益，导致市场反感。

这些深层次问题的揭露导致了对这个市场基本性质的看法分歧，即对经过10年发展的中国证券市场应该给予什么样的价值评价，对这个市场的基本性质应该是肯定还是否定。这种分歧引发了2000年下半年至2002年上半年我国经济学理论界和证券业界的许多著名人士被牵扯其中的的论战。

第一阶段：吴敬琏与5个经济学家的论战：主题是如何评价中国股市。

第二阶段：“本土派”和“海归派”的论战：主题是如何对待中国股市。

在“本土派”与“海归派”进行论证的同时，否定中国股市的观点与减持国有股等政策使投资者对中国股市的信心开始出现动摇，致使市场出现长期大幅下挫，付出了惨痛的代价，导致了市场各方谁都没有想到和大多数人不愿看到的结果。

第一，造成股票市值巨额损失；第二，证券交易印花税锐减；第三，市场筹资大幅回落；第四，个人投资者大面积亏损；第五，机构投资者亏损严重。

因此，从2001年下半年开始，中国股票市场开始了一次新的转型，以解决现存的各类问题，适应市场环境的变化和新形势的要求。如果说，我国股市前两次转型的主要内容都只是涉及市场部分层面的问题的话，那么第三次转型则包括了市场定位、市场管理、市场制度、市场主体、市场运行和市场操作等各个层面，是一次全面的转型，其基本目标是实现股票市场质量的全面提升，促进市场功能和效率的提高。因此，这次转型将对我国股票市场乃至整个社会主义市场经济的长远发展产生极为深远的影响。

其一，市场定位

证券市场第三次转型开始于我国正式加入WTO以后，新的形势要求对证券市场的性质与功能给予新的认识和定位，这是关系到证券市场未来发展的大政方针的根本问题，从而也成为第三次转型期需要解决的首要问题。

①基本性质的认识和定位；②功能性质的认识和定位。

其二，市场管理层面

如果说加入WTO以前，我国经济改革的焦点集中在如何改革企业，那么加入WTO以后，改革的重点将转向如何改革政府，即改革政府的经济管理职能和行为方式。面对新的形势，中国证券市场的管理和管理层也开始了转型，逐步走向成熟。

①管理者角色与职能转换；②保护投资者权益；③强化市场监管。

其三，市场制度层面

如果说中国证券市场过去的10年主要是数量和规模高速扩张的时期，那么未来的10年将要以质量的提高和结构的改善为主，解决深层次的股权结构不合理、市场结构不合理、上市公司质量不高、中介机构和机构投资者行为不规范等影响市场资源有效配置的问题。在第三个转型期间，将为这些问题的解决奠定一定的制度基础，并使一些问题得到部分解决。

①股权结构问题；②市场结构问题；③上市公司质量问题；④中介机构质量问题；⑤机构投资者问题；⑥民事赔偿机制问题；⑦发行上市制度问题；⑧市场监管制度问题。

其四，市场主体层面

健全监管主体；治理上市公司；发展投资机构；整顿中介机构。

其五，市场运行层面

寻找价值中枢；区间振荡整理；结束“庄股”时代。

其六，市场操作层面

由投机向投资转变；由“坐庄”炒作向分散投资转变；由“跟庄”跟风向独立决策转变。