股利政策案例

案例1:用友软件的现金股利政策

用友软件股份有限公司自1988年成立以来，一直专注于自有知识产权的企业应用软件产品（ERP、SCM 、CRM、HR、EAM、行业管理软件）和电子政务管理软件产品的研发、销售和服务。用友公司是中国最大的管理软件/ERP供应商、财务软件供应商和独立软件供应商。其经营范围包括子计算机软件、硬件及外部设备的技术开发、技术咨询、技术转让、技术服务；企业管理咨询；数据库服务；销售电子计算机软硬件及外部设备等。公司前身可追溯至创始人王文京、苏启强于1988年成立的北京市海淀区双榆树用友财务软件服务社,于1990年3月正式组建为有限责任公司。1995年1月18日在原公司基础上组建成立用友集团公司,1999年12月6日,批准公司由有限责任公司变更为股份有限公司。2001年5月，用友公司股票在上海证券交易所挂牌上市。2002年“用友”商标被认定为“中国驰名商标”。2002年被中国权威的IT市场研究机构CCID评为“年度成功企业”。

公司董事会于2002年5月16日在《上海证券报》刊登了《北京用友软件股份有限公司2001年度分红派息实施公告》，根据公司2001年年度股东大会决议，以2001年末总股本100,000,000股为基数，向全体股东每10股派发现金红利6元（含税）。股权登记日为2002年5月21日，除息日为2002年5月22日，现金红利发放日为2002年5月28日。截至2002年12月31日公司实现净利润91,605,983元，在计提10%法定盈余公积金9,160,598元，5%法定公益金

4,580,299元，加年初未分配利润126,947元后，本次实际可供股东分配的利润是77,992,033元。

根据用友软件公布的年度报告，公司分红方案是10股派现6元（含税），将共计派发现金股利6000万元，而大股东王文京拥有55.2%的股份，可分得现金红利3321万元。去年4月用友公司招股说明书披露的情况显示，王文京直接间接持有上市公司股份55.2%。此次分红后，王文京将拿回自己投资用友公司的一半投资。按照这种情况，王文京投资用友的全部股份在两年内就可以用现金的方式全部收回。而流通股股东分得红利则需要133年才能收回投资。

对于用友的高派现，学界和业界产生了不同的反应。赞成高派现的人认为，用友公司的分红，按理是一种常规做法。所谓常规做法是指当公司没有更好的投资机会的时候，把钱分配给股东，让股东自己决定再投资。这种常规做法是比较理性的。如果用友不分红，势必驱使中小股东从股价波动中寻找投机差价，而这不利于市场的规范发展。用友注重当期回报的做法，是符合国际惯例的。为了减少市场股价的投机波动，应该提倡多分红。况且，用友的股东在分红后，其资金并不会分光、用光，而是会拿去再投资。至于王文京个人能得到大量的分红，有些学者认为不是件坏事。因为我国现代企业管理体制到现在依然没有完全建立起来，其中包括对公司高管人员的奖励措施，如果能从用友身上学点东西，也不失为是件好事。王文京作为股东，应该有投资收益要求的。如果王文京所持有的股票是全流通的，那么，在去年股价非常高的情况下，抛出一些股权，王文京就很容易收回3000多万元，对此，人们也不会产生任何疑义。然而，也有些学者反对用友的高派现行为，并视之为大股东套现，侵害中小股东利益的行为，认为用友是以貌似合法的手段来攫取社会公众财富。

案例评析：案例介绍了现金股利的发放及利弊。在案例讨论中，要注意以下问题：

1.公司的股利政策都包括哪些形式

2.公司为什么选择高派现的股利政策

3.高派现的利与弊

案例讨论：

高现金红利有利有弊。但是这种利弊对不同的公司而言是不相同的。

实证研究的结果表明，市场对用友高派现的反应是积极正向的。通过对用友软件股票在事件窗口对股利发放政策的反应，可以发现：用友的现金股利政策对其股票收益产生了正向的影响，其积累超正常收益在事件窗口内显著不为0，提升了股价及公司价值。这符合西方的传统理论，即现金股利向投资者传递了积极有利的信息，使股东得到了实实在在的回报，并且由于公司内部自由现金流的减少，从而减少了代理成本，这些都有利于公司价值的提升。对用友来说，在没有更好的投资机会（NPV>0）的条件下，将公司存在的大量现金以股利的形式返还股东，是符合股东价值最大化的。一方面，大量的现金派发，表明了公司的盈利能力（因为都是真实的现金）和对未来利润成长的信心。因为根据西方的理论，投资者更关心股价的变化而不是绝对数量。股利是有粘性的，一旦未来公司经营不善而利润下滑导致股利下降，会影响到投资者的信心，对股价产生巨大负面的影响。另一方面，现金股利又可以把没有更好投资机会的现金返还股东，以免在企业内部因为代理成本的存在而浪费，给投资者以回报。这些都是对股价的有利影响。

用友软件的问题，就是在中国资本市场的特殊背景下产生的，有特殊性，但更多的是必然性。中国资本市场的上市公司普遍业绩差，亏损多，因此公司客观上可用于分配的现金即使有也是很少，况且还有水分。再加上中国特殊的资本市场征税体系，股利征收20%的所得税，资本利得不征税，因此，少量现金股利扣除所得税后，恐怕所剩无几。还有，中国资本市场还面临着严重的投机倾向，投资者似乎更关注其投资股票的资本利得，而不在乎微弱的现金股利。此外，我国对上市公司的上市数量控制，使上市公司及其发行的股票始终是一种稀缺的资源，由于国内的投资渠道有限，而广大投资者需要为闲置资金寻找增值保值的渠道，因而在股票市场追求投机利润（即资本利得），而不是投资所得（股利）。投资者对股利不重视，反过来助长了公司偏好发放非现金股利的倾向。因此可以看到，我国上市公司中，发放现金股利的很少，而且即使发，其数量也很少。目前已经有学者对这方面进行了实证分析，结果显示股价对现金股利的发放反应不显著。在这种环境下，用友的较为“反常”的高派现行为必然引起市场的关注。实证分析证明了，用友的高派现股利政策对其公司价值有正向的有利影响，这符合西方的股利政策理论。但与此同时，这仅限于用友公司的个例分析，结论并不扩展到中国股市。而且由于用友上市时间短和数据分析中不可避免的误差，这个结论还有待认证。但从用友的股利政策及市场的反应，可以看出其问题的核心与