我国货币供应量变动影响因素实证研究

我国货币供应量变动影响因素实证研究内容摘要：人们长期以来一直将货币供应量增长率与经济增长率和CPI之和差距过大的原因归因于货币流通速度变化，但是在短期内货币流通速度发生很大变动显然是不符合事实的。

本文通过实证分析得出结论，货币供应量增长率与经济增长率和CPI差距过大的原因是资本市场的发展稀释了增发的货币供应量。

关键词：货币供应量通货膨胀资本市场引言及文献综述从改革开放以来，我国经济在大多数年份一直保持高速增长，货币供应量也与之相应的保持较快增长。

按照货币资产流动性的不同，货币供应量的统计存在很大不同，要比较货币供应量增长，首先是要按照货币流动性的不同，对货币供应量进行分层统计。

1991年我国引入国际上货币分层M0、M1、M2对货币供应量进行统计，作为广义货币供应量的指标M2保持着比GDP增长率与CPI之和更高的速度增长。

如何解释货币供应量与CPI和GDP之和的差额呢，有经济学者认为M2这个指标包含的货币供应量过于广泛，主张用M0、M1这两个指标来替代，但是M0、M1也不能从根本上解决货币供应量与CPI和GDP增长率之和的差额问题。

也有的经济学者认为导致货币供应量与CPI和GDP增长率之和的差额原因是货币流通速度变动，但是在短期内货币流通速度频繁变动显然是不符合事实的。

造成人们统计货币流通速度变动很大的原因是人们对于货币的统计口径不同，如果按照国际规范的货币分层对货币供应量进行统计，货币短期的流通速度是比较稳定的，在长期中货币流通速度较大，也主要是受到技术条件变动而引致的货币流通速度变动。

邓雄、蒋中其（2006）得出研究结论，在影响货币供应量的各项因素中，GDP的影响最显著，当GDP保持增长时，会促使货币供应量出现相应增长。

周英章（2004）在研究中发现M2的增长率与通货膨胀率之间存在着明显的正相关关系，邹至庄认为1997-2003年货币供应量M2的增加与CPI处于低位的共生状况表明，我国的货币流通速度出现明显下降。

杜子芳（2006）认为，货币供应量增长率与GDP增长率和CPI之间存在着较大的误差因素，提出存在货币沉淀率替代货币流通速度变动来解释误差因素。

邹至庄（2004）利用脉冲响应函数建立通货膨胀协整和误差修正模型，分析货币供应量、通货膨胀和GDP增长三者之间的关系。

闫惠（2008）通过自回归分布滞后模型分析，发现M0、M1、M2之间存在着平稳关系。

卢万青（2007）认为M0、M1、M2对经济的影响存在差别，由于M2中包含居民储蓄存款和企业定期存款，在长期中，对经济影响比M1更显著。

庞皓（2003）通过对各个国家的货币供应量统计口径的对比分析得出结论，在金融创新技术不断变革的前提下，M0的货币供应量统计口径中的重要性下降，各国央行在进行货币供应量调控时，主要依赖于M1、M2。

莫里斯·阿莱在研究中发现，货币流通速度是与经济增长率变动无关的因素，而与金融体系中由于技术和体制导致的运行效率有关的近似常量指标。

除非一国金融交易技术或者金融管理体制发生明显变动，否则在短期内货币流通速度可以被认为是一个固定量。

易纲（2005）通过对我国货币流通速度检验认为，货币流通速度下降是经济货币化进程的结果，货币流通速度会伴随着经济货币化的深入而减缓。

刘志华（2005）在实证分析中对M1与M0之间的差额进行稳定性检验，认为用于交易目的的货币流通速度保持稳定，但是用于收入职能的流通速度下降。

普林克与凯恩认为货币供应量的变动与股票价格变化之间存在正相关关系。

布林奇通过实证分析的结果表明，当一国资本市场的规模远高于GDP时，增发的货币会有相当一部分被证券市场吸收，导致大量发行货币不但不会导致通货膨胀，反而会形成通货紧缩。

在我国经济决策部门经常采用M2/GDP这一指标来分析我国货币供应量与经济增长之间的关系，这一指标在2000年之后一直保持在高数值，2003年M2/GDP的数值已经达到1.93，考虑到2000年后我国通货膨胀率的变化，应该有其他因素对货币供应量产生影响。

李建（2007）在研究中发现，我国货币结构从2000年之后发生了明显变化，从事货币交易职能的货币供应量比例下降，从事资本价值储存职能的货币供应量比例上升。

M2增长率、CPI、GDP增长率是否存在稳定线性关系的检验市场对货币的需求来源于两个方面：一是经济发展对货币的需求，当GDP 上升时，出于交易动机和谨慎动机，对货币的需求会增加；二是资本市场对货币的需求，当信贷扩张使资本市场容量增加时，也会由于投机的动机对货币产生需求。

本文的研究思路是剔除资本市场对货币供应量投机动机的影响，首先分析1991-2011年之间，货币供应量与CPI和GDP增长率之和之间是否存在平稳的线性关系。

在论文的第二部分对货币供应量、CPI和GDP增长率三个变量作多元线性回归分析，分为两个阶段，在1991-1998年内，三个变量存在明显的平稳线性关系，但是1998-2011年之间，多元线性回归模型被拒绝，存在很大的误差因素。

在本文第三部分通过引入资本市场变量对误差因素进行解释，得出结论，货币的供应量对资本市场产生明显影响，资本市场的发展会对货币供应量产生稀释作用。

（一）货币供应量与经济增长和通货膨胀关系的公式推导根据古典货币理论，费雪方程式MV=PY。

M是货币发行量，V是货币流通速度，P是物价指数，Y是真实产量。

货币流通速度V在短期内可以看成是一个不变的常量。

Y在我国不能被看成一个常量，因为我国的GDP每年都保持将近10%的高速增长。

尽管我国货币供应量每年都以10%以上的增长率发行，但是并没有造成严重的通货膨胀，相当一部分增发的货币供应量被扩张的经济增长所吸收。

在费雪方程式中，除流通速度V外，其他三个因素货币供应量、物价水平和市场上流通的商品都是变量。

从公式可以看出，物价水平和市场上流通的商品数量与货币的供应量成正相关关系。

当货币供应量增加时，如果经济增长保持不变，则物价水平会出现相同比例的上升。

当货币供应量增加与经济增长率相符时，物价水平会保持不变。

假设存在着短期稳定的货币流通速度，两边取导数得到：两边同时除以PT，得到：M是货币存量，是货币的变动量，表示货币的变动率，在正常情况下>0，这时>0，表明货币供应量的增长率是正增长。

P表示商品的价格，表示商品价格的变动，表示商品价格的变动率，即通货膨胀率。

Y表示一国的真实产出，表示一国产出的变动，表示一国真实产出的变动率，即GDP的增长率。

该推导公式表明，按照费雪方程式中货币供应量与经济之间的关系，在货币流通速度保持不变的情况下，货币供应量的增长率等于经济增长率与通货膨胀率之和。

例如，为了实现8%的经济增长率，并保持通货膨胀率在3%以下，在货币流通速度不变的情况下，货币供应量的增长率应保持在11%以下。

如果货币供应量增长率只有8%，则经济增长率不会超过5%，因为这时货币供应量的增长率不足以支持经济的增长。

因此当货币供应量增长率过低时，经济增长率会偏低，货币供应量增长过低，阻碍了实体经济增长，有效需求在未达到充分就业的条件下就停滞。

当货币供应量的增长率过高，远远超过了一国充分就业条件下的经济增长率，则增发的供应量不但不能起到刺激经济增长的作用，反而会推动物价水平的上升。

因此在制定货币政策时不能实行过于宽松的货币政策，过于宽松的货币政策不但不能促进经济增长，反而会诱发严重的通货膨胀。

这就是费雪方程式的结论。

但是费雪方程式在分析货币政策对经济的影响时，没有考虑到货币供应量对资本市场的影响，如果一国存在一个庞大的资本市场，货币供应量中会有相当一部分被资本市场所吸收，这时货币供应量的增长率等于经济增长率与通货膨胀率之和的结论就不再适用，货币供应量增长率与经济增长率和通货膨胀率之和会存在一个差额，差额的大小取决于资本市场的发达程度，资本市场越发达，对货币的吸收作用就越大，这个差额也就越大。

如果资本市场处于不发达阶段，对货币的吸收作用相对较小，这个差额也相对较小。

该公式应该被改写为：（α表示误差因素）如果资本市场保持在一个较为稳定的规模，则资本市场对货币供应量的影响是稳定的，误差α可以是一个稳定的常数。

如果资本市场的规模越大，吸收货币量的作用就越大，这时误差因素就越大。

（二）样本选择为了对费雪方程式的推导公式进行检验，需要选择货币供应量、通货膨胀率和经济增长率指标。

货币供应量是一国在某一时点上为社会经济运转服务的货币存量，它由包括中央银行在内的金融机构供应的存款货币和现金货币两部分构成。

按照兑换成现金的程度不同及流动性不同，货币供应量的统计口径也不同。

我国货币供应量按照流动性由强到弱分为三个统计口径，分别是M0：流通中的现金；M1：M0+企业活期存款+机关团体部队存款+农村存款+个人信用卡存款；M2：M1+城乡居民储蓄存款+企业存款性质中具有定期的存款+外币存款+信托类存款。

M1是通常所说的狭义货币供应量，M2是通常所说的广义货币供应量。

货币既具有交易媒介和支付工具的职能，也具有价值储存的职能。

M1表现为交易媒介和支付工具职能，M2除了交易媒介和支付工具职能外，其中的定期存款和居民储蓄存款具有价值储存职能，当资本市场发生变化时，货币的价值储存职能能够在不发生大幅贬值的前提下迅速转化为交易媒介和支付工具的职能，对资本市场产生重大影响。

M2中所包含的企业定期存款和居民储蓄存款将会对证券市场和房地产市场产生重大影响，本文要分析货币供应量与实体经济及资本市场的长期关系，故在货币供应量的选择时，选中广义货币供应量M2作为货币供应的指标。

衡量通货膨胀率的指标通常有两个：CPI、PPI。

CPI是居民消费价格指数或消费者物价指数，是反映与居民生活有关的产品及劳务价格统计的变动指标。

PPI 是生产者物价指数或者工业品出厂价格指数，主要用于衡量工业企业产品出厂价格变动趋势和变动程度，在我国PPI指数核算包含全部39个工业大类，186个调查项目。

CPI与PPI之间表现出很强的相关性，如果PPI出现上升，一般会传导到下游居民消费品，最终导致CPI发生相应的变动。

CPI与PPI统计口径并非严格对应，服务商品的价格变动反映在CPI，但是不在PPI中；某些工业品如果用于资本品的制造而不是居民消费品，这些工业品价格的变动对PPI影响显著，但是对CPI的影响并不显著。

因此CPI最能反映价格变动与真实GDP之间的关系，因此本文的通货膨胀指标选择CPI。

本文分析GDP增长率、M2增长率和CPI三者的长期关系，因此选择年度数据进行检验分析，数据的样本区间是1991-2011年。

1991年之前我国对货币目标的控制是通过信贷规模实现的，没有引入货币供应量的中介目标，1991年之后我国才将货币供应量作为中介目标控制货币目标，这时在我国统计数据中才引入M2。