行为金融论文

行为金融论文
范文一：行为金融学市场经济论文
1绪论
1.1研究问题的提出
证券市场是世界市场经济发展的放大镜，市场与社会的各种微观的被动都会影响证券
市场的连锁反应与放大效应。

纵观世界证券股市的跌宕起伏与中国股市近年来走过的不凡
历程，我们就能充分地感受到这一点。

从西方社会频发的经济危机到我国股市发展初期的
异常高涨，再到本世纪处的一蹶不振与近来的时高时低，其中处处能够看出证券市场非理
性的心理因素与非理性行为的影子。

为此，我们可以得出一个结论——证券市场起码从当
前的发展阶段来讲，其非理性的成分是客观存在的，影响是较大的。

但是，传统的金融理
论无法顾及这个非常实际的问题，它们基本上都是建立在“投资者的投资行为都是完全理
性行为”这个并不存在的假设之上，假设证券投资者都是理性的，个体能够按照利益最大
化的策略进行正确的投资，由此获得合理的回报。

正是因为金融证券市场中存在的非理性
的心理与行为，使得经济学家开始对经济发展中频繁出现的一些金融异常现象进行关注与
深思，发现了其背后的心理因素的极大影响，于是行为金融学在西方国家应运诞生。

现代
行为金融学通过对投资者决策过程与行为的研究，逐步发现：人的性格、心理因素以及暂
时性的情绪等，以及外界因素对于心理的干扰等主观的因素在投资决策过程中起着非常大
的作用。

投资者主观非理性因素对于投资行为的影响非常大，尤其是对于一些金融投资知
识不足的人员，其心理因素对于投资决策的影响甚至占绝对优势，这导致很多投资者的行
为出现较大的偏差甚至盲目。

我国的金融证券市场发展的历史较短，虽然经过十几年的培养，产生了一些专业的证券投资机构与个人投资者，也逐步出现了一些证券研究的学者与
专家型人才。

但是当前的金融证券投资者的素质普遍不够，个体投资者的投资理性成分较少，国家对于证券调控与管理的法制法规都够健全，管理的水平存在问题，这种发展状况
极大地影响着我国证券市场的健康发展与国家的经济安全。

随着我国加入世贸组织，金融
证券市场的对外开放程度进一步加大，国外的一些成熟的证券投资及投机资金会逐步进入
中国金融证券市场，这对于我国当前脆弱的金融安全构成了一定的威胁，尽早地提高国家
金融管理的水平，提高投资者的投资理性素质，对于提高我国金融的安全度、促进市场健
康发展的意义重大。

而我国处于发展的初级阶段的金融投资队伍继续进行客观分析与指导，对其投资心理进行科学的分析把握，开展行为金融学的实践研究工作，提高指导的力度与
科学性，用更加科学有效的调控手段，促进我国金融证券市场的健康稳定发展，让金融市
场更好地为社会主义市场经济的发展服务。

1.2研究的目的与内容
1.2.1研究的基本目的
本研究发掘金融市场中的心理影响因素，立足于心理学的角度来审视金融证券的变化与发展情况，对行为金融学的理论进行简单概述与分析，为研究我国金融市场的变化以及对行为金融理论的运用研究打下基础。

本研究最终的目的在于立足我国金融证券市场的实际发展要求，分析我国证券市场中存在的非理性心理因素问题，用行为金融学的理论对这种心理因素进行深度思考，寻找问题的根源。

然后结合我国的实际情况进行实证研究，提出促进我国金融证券市场健康发展的几点建议与看法。

1.2.2研究的主要内容及其采取的方法
首先，研究行为金融学的基本理论。

通过文献分析法，对国内外行为金融学理论的基本概念与内涵进行分析研究，了解行为金融学理论的优点及其局限性，以及当前开展这项研究工作的积极意义。

其次，研究行为金融学理论中的非理性心理对于我国金融证券投资者与管理者行为的实践影响。

通过实证研究的方式，用行为金融学的理论对我国证券市场的一些异象问题进行深入分析，寻找实际的问题。

再次，立足行为金融学的理论指导实际工作。

通过归纳总结分析的方法，以我国金融证券时候存在的各种问题为基础，对我国的投资者与管理者的行为进行研究与指导，提供一些有力的建议与看法，为促进金融证券的发展提供参考建议。

最后，对未来的发展进行科学展望，对本研究的理论与实践情况进行科学总结，通过案例分析的方法为本研究提供更加有力的支撑。

2基本理论研究
2.1相关理论与基础概念
2.1.1传统金融学理论
有效市场假说EMH。

传统金融理论的基础之一，传统金融理论认为市场价格充分而准确地反映全部相关信息，市场是有效的而且市场参与者的行为心理都是完全理性的。

但有效市场假说在解释某些财务异常现象时,遇到了困难和挑战。

资本资产定价模型CAPM。

也是传统金融理论的基础理论之一，威廉•夏普1964、约翰•林特纳1965、简•莫辛1966等人提出的资本资产定价模型。

该理论假定:投资者是风险回避者;投资者可以在无风险利率下无限制借入或贷出;所有投资者对各证券的未来收益率与标准差都有同质的预期。

统计数据与模型的冲突显示了CAPM无法验证。

最优资产选择理论MAP。

马柯维茨Markowitz，1952创立，理论假设:证券市场是有效的，每个投资者都掌握充分的信息，了解每种证券的期望收益率及标准差;投资者追求较高的收益、较低的风险;投资者以期望收益率及收益率的标准差为选择投资方案的依据，如果要选择风险较高的方案，必须有额外收益作为补偿。

然后得出投资者最优资产组合——在既定方差水平上有最大的收益率或在既定的收益水平上有最小的方差，将是一个均方差有效率的资产组合。

“动物血性”理论。

凯恩斯把投资者的投资决策说成是“一时血气的冲动”。

他指出人们在选择股票行为跟挑选美婴的竞争如出一辙，他们会推测在别人眼里的美婴是谁并据此投票;一旦股市提前反映经济上升，即由于经济繁荣推动股市上升，投资者会助长股价节节攀升，使市场预期发生逆转。

凯恩斯是从心理角度解释了投资者行为以及这种投资行为对证券资产价格波动的影响。

把
影响证券资产价格的决定因素归因为投资大众的未来动向和预期。

在金融市场投资中，以
上的传统基础理论被广泛运用，但是人们逐步发现：金融市场存在着大量与理论描述不一
致的现象，使得市场变化更为复杂与多变，在这种情况下，经济学家们逐步发现其传统理
论存在着无法克服的缺陷，即几乎所有的理论都是建立在“市场主体完全理性、市场机制
完全有效”的假设基础之上的。

但是这种假设无法完全存在，所以，对人们在金融市场中
的投资行为心理的研究成为必然趋势，行为金融学应运而生。

2.1.2行为金融学的基本内涵
一般认为：行为金融学是建立在行为学、金融学、社会学、经济学、决策学以及心理
学等学科理论基础上的，主要研究对象是金融市场主体在金融市场行为中的心理特征，并
以此分析投资者的心理对于其投资行为形成的影响。

心理学认为：人的心理活动分为认知
过程和非认知过程。

前者包括感觉、知觉、注意、学习、记忆、思维等;后者包括情绪、
人格、气质、意志等。

认知心理学是行为金融学的理论基础。

基于心理学原理，行为金融
学把金融投资过程看成一个心理过程，包括对市场的认知过程、情绪过程和意志过程。

而
这几个过程都容易受到系统性偏差的影响，有个体偏差从而导致金融市场上可能的群体偏差，导致投资或投资组合中的决策偏差。

而投资决策偏差就会使资产价格偏离其内在价值，导致资产定价的偏差。

而且定价偏差会导致系列偏差效应，放大了心理因素对于市场的影响，反过来这些效应又影响投资者的判断，进一步产生认知偏差和情绪偏差。

传统金融学
有一个缺点，就是其对投资者行为分析的理想化。

传统金融学的金融决策都是建立在“投
资者自发地、合理地制定最佳投资方案，获得利益最大化”的基础上的。

忽视了投资者由
于信息不对称以及金融知识短缺造成的投资行为的偏差与盲目，导致了传统的金融学在解
释一些市场非理性行为时失去了功效。

难以分析与解决市场动荡中投资者心理趋向对这个
金融市场的影响，尤其是难以解释一些中小投资者的投资行为。

而行为金融学则解决了传
统金融学没有考虑到的盲区，推翻了其“理想化”假设。

行为金融学对非理性心理的分析，将人类的一些心理学特征引入到资产定价理论中，通过对投资者行为心理决策的分析，行
为金融学成功地解释了资产价格反应过度和反应不足、动量效应、季节效应、小公司现象
等一些标准金融学无法解释的异常现象。

对于投资者心理因素的影响，对于采取适当的措施，稳定金融市场，防止金融市场的动荡具有一定的意义。

2.2国内外研究现状
2.2.1国外研究进展
行为金融学的研究首先是从国外开始的，目前已经基本形成了一个体系。

研究的主要
内容包括：基础理论研究、实证研究、投资者心理与行为研究、行为金融学模型研究等，
而且国外已经有大量的研究成果。

在基础理论方面。

主要成果是套利交易消除错误定价有
限性理论。

套利交易行为是有Frindman在1953年研究成果，主要研究如何有效地消除市
场中的错误定价，这是有效市场理论的一个重要基础。

在实证研究中，近年来大量和传统
金融学的描述不一致的现象被揭示出来，它们被称为偏差现象。

行为金融学的研究正被用
以解释这些现象。

这些现象分成两大类：市场累积收益方面的偏差现象与很多难以用传统
金融理论解释的现象。

在投资者心理与行为研究方面，Shiller在1997年的一篇综述性文章中对多达十五种心理学、社会学和人类学中的可以应用于金融学研究中的理论进行了总结。

将投资者心理与行为分为两类：有偏的预期，即过度自信现象。

按照Barberis和Thaler于2001年的说法，人们对于自己的判断常常有过度的自信导致行为偏差;投资者风险偏好。

Thaler与johnson1990年的研究结果表明：在前期盈利的情况下，被调查者比一般情况下更加愿意承担风险;在前期是损失的情况下，被调查者更加不愿意接受风险。

行
为金融学模型的研究。

基于非理性行为的行为金融学模型可以分为两个类型：一类模型基于投资者的有偏的预期，在模型中考虑非理性投资代理人，直接引入非理性的心理和行为;第二类行为金融学模型基于投资者的风险偏好，将期望理论的研究成果引入而构造了一个模型，这些行为金融学模型对实证研究中揭示的偏差现象有理想的解释。

2.2.2国内研究进展
中国股票市场发展至今只有10余年的时间，与西方发达国家股票市场相比，不仅市
场制度建设方面不够完善，市场参与主体的投资者在投资理念、投资知识和技能方面也不够成熟，投资者非理性交易行为特征比西方发达证券市场表现更为显著。

行为金融学的研究在中国起步较晚，与西方有较大差距。

行为金融在中国的研究大体上可分为两个阶段。

第一阶段是1999至2000年，主要研究行为金融理论与现代金融理论冲突，期望理论，用行为金融解释股市“异象”研究。

1999年，刘力教授的《行为金融理论对效率市场假说的挑战》最早介绍行为金融理论基本理论的文章。

2000年，牛芳和纪路对行为金融理论的起源、决策特征、该理论对现代金融理论的挑战进行了研究和介绍。

第二阶段是2001年至今，主要对行为金融理论的应用进行研究和介绍，开始运用行为金融理论来研究我国证券市场实际问题。

如，陈伟忠2001等开始推出把行为金融理论应用到我国证券市场的四个
方向，开始注重行为金融的应用问题。

阳建伟2001，2002开始研究和介绍BAPM、统一理论模型、羊群效应模型和行为金融主要的投资策略。

张亦春教授200l也研究了行为金融
理论在整个非标准理论的地位以及运用非标准理论对中国股市有效性进行研究。

黄树青2002也从新的角度去认识行为金融学与现代金融学的论证问题，并对行为金融理论前景进行展望。

另外实际问题的研究已逐步展开，田丹2001运用行为金融理论对我国基金投资
策略进行了探讨和分析，赵学军、王永宏2002，吕岚、李学2002分别运用行为金融理论从不同的角度对我国股市投资者的处置效应予以检验。

3我国证券市场“异象”与投资者主观因素分析
3.1我国金融证券市场的“异象”
我国的金融证券市场发展时间较短，无论是国家管理部门的调控能力还是投资者的投资知识、心理都普遍不成熟，管理制度也不完善。

在证券市场发展的初期，市场处于政策构建与不断调整的时期，国家对于证券市场的干预多，证券市场无法反应市场基本规律，与经济发展的变化趋势不想吻合。

这些客观问题导致了我国的证券市场发展存在着非有效市场的现象。

尤其是1991年到1992年基本上属于完全非有效的市场;1993年以后，开始处于比较微弱的有效市场阶段，但是问题非常多，如信息失真、价格扭曲造成资金盲目等
非常失去理性的行为。

总结近年来的市场异象，按照行为金融学的分类方法，主要有这样
几个方面：
3.1.1噪音现象
噪音理论是行为金融学中经常被讨论的话题。

行为金融学认为在市场交易中存在着大
量的噪音交易者，而且即使是一些非常理性的交易者如交易机构等也会通过制造震荡性的
交易老火的额外的利益，所以形成了市场上有人专门自造噪音，这样使得噪音现象更加风行。

有人提出通过一些评级公司及机构通过科学评估产生更多的理性判断，来补充外部定
价模型的要求是不实际的。

在中国的金融证券市场上，噪声交易明显存在。

杨胜刚基于噪
音交易理论,利用数据比较和行为博弈方法描述了中国股市噪音交易过度的现象。

他认为：中国证券市场的噪音交易与西方行为金融学者所观察到的金融市场行为没有本质上的区别，而且在持续时间、涉及范围及表现程度上要比西方发达国家严重得多，噪音交易比重显然
已经超过“适度”标准。

这一方面是我国证券交易者不成熟的表现;另一方面存在着一些
噪音的制造者;同时来自政策方面的噪音较多，对于政策的变化预期经常构成虚假的噪音;
同时，媒体在噪音制造方面“功不可没”，推动了噪音的形成。

3.1.2羊群效应
羊群效应是指人们经常受到多数人影响，而跟从大众的思想或行为，也被称为“从众
效应”。

人们会追随大众所同意的，自己并不会思考事件的意义。

羊群效应是诉诸群众谬
误的基础。

经济学里经常用“羊群效应”来描述经济个体的从众跟风心理。

投资者在交易
过程中存在学习与模仿现象，“有样学样”，盲目效仿别人，从而导致他们在某段时期内
买卖相同的股票。

羊群行为是行为金融学领域中比较典型的一种现象，主流金融理论无法
对之解释。

经济学里经常用“羊群效应”来描述经济个体的从众跟风心理。

羊群是一种很
散乱的组织，平时在一起也是盲目地左冲右撞，但一旦有一只头羊动起来，其他的羊也会
不假思索地一哄而上，全然不顾前面可能有狼或者不远处有更好的草。

因此，“羊群效应”就是比喻人都有一种从众心理，从众心理很容易导致盲从，而盲从往往会陷入骗局或遭到
失败。

羊群效应是中国证券市场中最常见的一种从众行为,表现在机构投资者对证券价格
的操纵、中小投资者的盲目跟庄等。

宋军、吴冲锋以1998年10月至2000年9月这8个
季度期间中国的基金为研究对象，发现中国的基金和股票同样存在着羊群行为，而且高增
长行业股、低价股和小公司股比其他类型股票存在更为严重的羊群行为。

他们通过研究进
一步发现,中国证券市场投资者采用羊群行为是非理性的。

由此判断,中国证券市场存在的
是“故意的或真实的羊群习惯行为”,而非“虚假的羊群行为”。

3.1.3.处置效应
1998年，美国行为金融学家奥登Odean在研究了10000个个人投资者的交易记录后发现，投资者更可能卖出那只上涨的股票!当股票价格高于买入价参考点即主观上处于盈利时，投资者是风险厌恶者，希望锁定收益;而当股票价格低于买入价即主观上处于亏损时，投资者就会转变为风险喜好者，不愿意认识到自己的亏损，进而拒绝实现亏损。

当投资者
的投资组合中既有盈利股票又有亏损股票时，投资者倾向于较早卖出盈利股票，而将亏损
股票保留在投资组合中，回避实现损失，这就是所谓的“处置效应”。

国内研究者对中国
股市“处置效应”的研究结果表明：现实的中国证券市场中，处置效应很常见，中国的投
资者更加倾向于卖出盈利股票，继续持有亏损股票，而且这种倾向比国外投资者更为严重。

而且，在个人投资者和机构投资者中均存在着处置效应。

表现为投资者在风险投资时，急
于卖出赢利的资产，而不愿轻易卖出亏损资产。

许多投资者得到蝇头小利就卖出手中的证券,却长期持有套牢的证券。

赵学军、王永宏通过分析中国某大型证券营业部的近1万个
投资者账户，发现投资者太长时间地持有亏损股票而太短时间地卖掉赢利股票，牛市时的
成交量平均高于熊市时的2倍以上。

其结论表明：这些投资者都无条件地愿意变现赢利股
票而持有亏损股票。

3.1.4日历效应
根据经典投资理论，股票价格的变动应该与影响红利变动的基本因素有关，与交易的
时间无关。

但是大量研究表明，证券市场的价格变化与所处的特定交易时间存在很多联系。

日历效应是指金融市场与日期相联系的非正常收益、非正常波动及其他非正常高阶矩，主
要包括季节效应、月份效应、星期效应和假日效应，它们分别指金融市场与季节、月份、
星期和假日有关的非正常收益、非正常二阶矩及其他非正常高阶矩。

周日历效应是指一周
中某一个交易日金融市场的平均收益或平均波动水平明显不同于其余交易日。

月效应是指
证券市场在一月份的平均收益率比其他月份的平均收益率要高，且在统计上显著。

在美国、澳大利亚等国家，日历效应已经发生逆转，金融市场越来越有效。

中国的金融市场已经具
备某些弱式有效市场特征，但并不足以表明市场已真正达到弱式有效阶段。

刘建军、李辉
通过对中国证券市场有效性的统计检验,其结果显示:中国深沪两市一定程度上都存在周末
效应,中国的年关效应受益最小的月份一般集中在下半年,多数收益最高的月份集中在每年
3月。

美国、英国、德国等欧美的成熟股市中，周末效应都表现为周一收益率最低，周五
收益率最高。

而在亚太地区的股市，如澳大利亚、马来西亚、香港等，大部分股市周二的
收益率最低，周五的收益率最高。

上海股市星期效应的检验结果与大多数亚太地区股市一致，即股市收益率在总体上表现为周二最低，周五最高。

3.1.5政策干预
所有国家的政府都会对金融证券市场进行一定的政策干预，但是我国的市场干预与其
他国家相比形成了自己的特点，政策干预的频率过高，对市场的影响过大，行政手段的应
用非常频繁等等。

例如，中国股市短短十来年的历史，就经历了几次大起大落，股市一直
处于剧烈波动状态。

期间，政府有意识地运用一些政策手段调控股市的波动，如股票发行
和上市速度、政府领导人的讲话和媒体放话等，使股市表现出明显的“政策市”特征，政
策性因素一直是证券市场异常波动的最主要因素之一,重大政策的出台直接影响投资者交
易的活跃及入市的意愿。

例如：1996年12月16日,《人民日报》发表特约评论员文章
《正确认识当前股票市场》后,股市开始暴跌,一周之内市值下跌30%;1999年6月15日,《人民日报》再次发表特约评论员文章《坚定信心,规范发展》:“近期股票市场的企稳回
升反映了宏观经济发展的实际状况和市场运行的内在要求,是正常的恢复性上升,是股市发
展的良好开端。

”这一评论又使股市疯狂涨停,并持续了半个月的牛市;2021年5月24日《人民日报》海外版发表文章点名奇美集团许文龙为不受欢迎的台商,消息传出令奇美电3009股价接连六天狂泻。

这些政策的目的，是试图使股市在政府理想范围内运行。

中国金融证券市场这种游戏规则是市场不成熟的表现，是以牺牲持续监管原则和标准为代价的，
使得我国的证券故事表现一直难以与经济发展的变化相互对应吻合，难以预测经济发展趋势。

随着我国证券市场的发展，当前国家对于证券股市的干预日趋科学化规范化，手段日
益法制化，股市价格与经济发展的关联度提高，这是我国金融证券市场逐步发展成熟的一
个趋向。

3.2我国金融证券市场“异象”主观归因
投资者的非理性心理因素是行为金融学研究的对象。

以上一节的很多我国金融证券市
场的异象问题，其很多原因都是受到主观因素的影响而形成的。

行为金融学理论将这些非
理性的主观心理分为这样几种：过度自信、锚定、群体影响、风险规避、谨慎与后悔等。

3.2.1过度自信心理
人的自信情结是心理学对决策过程中人的内心活动的一个重要发现。

即人们总是倾向
于过高估计自己的判断力，相信自己完全能够把握决策的准确性。

但是研究发现，如果人
们称对某事抱有90%的把握时，事实证明的成功概率大约只有70%。

在行为金融学中，过
度自信就是指投资者对于自己通过思考得到的结论非常自信与自负，忽视了自己对问题分
析的片面性以及自己金融知识不足导致的偏差，把自己看到的局部合理性放大为全部，扩
大了自己预测的结果产生的概率。

“自信情结”在证券股票市场表现的特别突出，该领域
中受到良好训练的“专才”大都自觉或不自觉地将自己定位于平均水平之上，即使是一般
的投资者也都人人相信自己具有更为出色的判断能力。

我国的金融证券投资市场发展不成熟，导致我国的证券股票投资者们的整体上金融投资知识不足，尤其是一些中小的投资者
更是没有基本的投资理论作为基础，但是恰恰是我国的这些投资者们，尤其是在盲目的群
体面前，在前期投机过程中比较成功的投资者们对于市场的未来风险预测不足，导致他们“非常自信”，俨然成为投资群体中的“权威”。

中国有一句话这样说：“无知者无畏”，这是对于部分过度自信者较为贴切的描述。

3.2.2系统性认识偏差
系统性的认识偏差是由于投资者对于市场信息的加工不采用科学的加工理论与方法，
而是用简单的试错方法进行信息处理，这样就容易导致系统性认识错误问题。

这种错误导
致市场价格定位错误，使得市场产生有偏预期。

系统性的认知偏差主要有：一是选择性偏差，即人们对于一些典型事例往往会进行强调，并在选择中试图将一些事件归类于典型事
例的类别中，在预测工程中给予这些事件、超过其实际价值的权重，正如“越看越像是隔
壁的邻居偷了自家的斧头”这个例子一样，而对于其它可能性则给予较小的权重。

这种思
维方式会造成预测结果的偏差问题;二是显著性思维方式，即人们的思维决策经常受到一
些概率很小的事件的影响而修正自己的原有决策。

其实这些事件发生的概率很小但是一旦。