动量效应与反转效应和市场态势的关系

Investor overconfidence meets momentum, reversal

and market states.

By Richard deaves and peter miu

文献

Jegadeesh and Titman (1993)

世界上较早使用美国数据阐述了投资组合中的动量效应的学者。他们发现，基于回报计算，买空卖空且零成本的投资组合在前六个月的回报比后六个月平均每月高0.95%。对于理论研究来说，这种现象是不正常的。因为常规的资产定价模型不能够解释这样的异常，甚至于现在主流的三因子模型也不能够解释动量效应。

Rouwenhorst and Griffin (1998)

Ji and Martin (2003)

提供了其他国家股票市场的实证研究，进一步证实动量效应并不局限于美国市场。

Cleary and Inglis (1998), Deaves and Miu (2007)

论文重点集中于加拿大市场，且证实了动量效应。他们使用数据从1979到1990，发现了每季度超额动量回报4.1%。

Deaves and Miu发现加拿大市场的动量效应已经开始有消散的迹象。这种发现是存在理论支撑的：

1．符合可变市场效率观点，市场异象一旦被发现，都最终会被套利行为所纠正。

2. 符合适应性市场假说，Lo (2004)，他认为当市场作为推动力的时候，策略盈利中的周期性才会如人们预期那样出现。在足够的时间和竞争性力量存在的情况下，任何市场异象都会被逐渐重新塑造以适应现有的市场环境。这导致了对于异象的探索和套利的限制会最终消失，但也说明市场异象和盈利机会是一定会存在的。换句话说，如果探寻特别套利机会的交易者离开了市场，那么套利机会一定会再次出现。

动量效应消散的原因我们尚且不管，如何准确运用动量效应依赖于研究动量效应发生的条件。

Grinblatt and Moskowitz (2004)

研究重点在回报的期限结构，发现了与反转效应一直的事实。他们发现股票的中期回报（3-12month）是正相关的，但是长期回报是负相关的。这种现象说明一个更加详细的股票回报期限分类能够有助于找到短期正回报和长期负回报。事实上，Deveas and Miu也提示要注意动量效应和反转效应的结合运用来提高在加拿大市场的获利。

其他研究探索了动量效应和市场状态的关系。

Chordia and Shivakumar (2002)

认为宏观经济变量主导了大比例的动量效应收益，并且像风险因子一

样，大量的动量效应收益是虚幻的。

Cooper, Gurierrez and Hameed (2004)

他们的研究发现美国市场的动量效应仅存在于上升期的市场，并且以行为金融的研究对此进行了解释。即：overconfidence。

Overconfidence

大量数据表明，人们在大多数时间内是过于自信的。

定义：see Deaves, luders and luo (2006)

人们过高估计了我们对于自身认知的准确性。

投资者自身存在过于自信的行为习惯，而过于自信能够导致市场上的过度反应。

例如，当一些投资者接收到了一个相同的私有利好信息，他们的交易活动能够促进股价朝正确的方向发展，但是同时也存在着过度反映的趋势。这是因为投资者面对这一利好消息，过分看重它对于当前面值的作用而忽略了对股票本身内在价值的准确衡量。当这一信息被市场所消化吸收的时候，推高的价格会逐渐回落，压低的价格会缓慢回升。这样的结果最终导致超量波动和长期的反转效应。

Self-attribution bias

自我归因偏见

定义：see Langer and Roth (1975)

投资者通常有强调成功模糊失败的趋势行为。

这样的行为显然使得我们更加难以估计自己认知的准确性。

上面两种行为习惯相结合，成功将会增加我们的过度自信，失败却并没有相同的反向效果。

接上述例子，私人信息的出现将会推动股价的上升，上升成功的事实将在自我归因偏见的作用下加强投资者的过度自信，从而推动股价的进一步上升。最终形成动量效应和反转效应。

Cooper, Gutierrez and Hameed (2004)

如果市场整体处于上升期，多数人将会展现出过度自信的行为。说明，大量的过度自信产生于上升期的市场。高水平的过度自信将会导致大量的市场交易活动。同时，当市场上升时，交易也会变得更加活跃。这样相互印证了过度自信与上升市场的相关关系。由于过度自信发生在动量效应之后，在上升市场上加强的过度自信将会导致加强的动量效应。

目前为止，尚未有人探索反转效应是否依赖于市场态势。据以上推测，反转效应应当也存在行为金融的解释，并且发生于下行的市场。

反转的含义在于当市场认识到了过度反应发生时市场价格逐渐恢复

至长期可持续水平的显现。换句话说，此时市场以理性为主导而非心理。

在下降的市场，过度自信行为是不常见的，人们更多的关心内在价值。同时，下降市场能够加速先前过度反应的股票价格的纠正速度。

其结果是，先前过高的估价将下降，过低的股价将回升。

这种加强的反转效应能够通过实施反转策略获取高额利润。

Paper Purpose:

探究加拿大市场动量效应和反转效应是否条件于市场态势

一．调查加拿大市场股票回报的可预测性

Data Details:

1．数据来源：多伦多证券交易所和COMPUSTAT数据库

2．数量：974

3．股票类型：普通股

4．回报频率：月

5．数据期间:1985.5—2004.6

Method: 来自Jegad eesh and Titman (1993)研究美国市场时所使用的步骤。

数据组的划分：

将证券按照中期回报从高到低排列，平均分成五组，命名为P5，