第12章期权法在企业价值评估中的运用详解

标的价格波动性越大，期权执行时买卖价差越大，获利机 会越大，因此期权价值越大 价格下探幅度大，可以放弃执行看涨期权；价格上升幅度 大，可以放弃执行看跌期权

期权的执行价格

执行价格越高，看涨期权价值越低，看跌期权价值 越高

合约约定的购买价格越高，执行看涨期权获利空间越低， 因此价值越低，看跌期权相反

美式期权



期权合约主要要素：

执行价格

Exercise Price，或 Striking Price，敲定价格 合约中规定的标的资产的交易价格 期权合约的终点 若过了到期日还不行使权利，则视为放弃该权利

到期日


二、 期权的价值

看涨期权到期日价值

C = Max {0, S-X} S，资产价格；X，执行价格

用V表示企业资产价值，D表示企业债务价值，则股东 预期收益E为：
V D,V D E 0,V D

即：E = Max {0,V-D} 当企业债务总和超过企业资产价值，债权人获得企业 的全部资产抵押债务，当企业债务总和低于企业资产 价值时，债权人可以全额收回债务，则债权人预期收 益为：E’ = Min {V,D}
看涨期权执行时需要支付一笔现金，此为成本， 无风险利率越高，该现金的现值越低，即资金成 本越低，因此，期权价值越高 看跌期权执行时可以收到一笔现金，此为收益， 无风险利率越高，该收益的现值越低，因此，期 权价值越低
三、期权法评估企业价值的基本思路
（P331）

从期权的角度看企业：


当企业债务总和超过企业资产价值时，企业 资产全部用于偿还债务，股东一无所获 当企业债务总和小于企业资产价值时，股东 可以获得企业资产清偿之后的剩余


因此，该看涨期权的 预期收益为 看涨期权的价值是多 少？

股票价格 看涨期权预 期收益
48 0
75 15

构造期权等价物，计 算其价值 如何构造？ 构造投资组合：

购买5/9股股票 从银行借款26.02元
看涨期权等价物
股票价格 买入5/9股股票 48 26.67=48*5/9 75 41.67=75*5/9 -26.67 15=41.67- 26.67
第十二章 期权法在企业价值评 估中的运用
第一节 概述
一、 期权的概念（P323） 期权




Option，选择权 期权合约持有人在规定的时间内按照约定的 价格购买或出售约定数量的某种财产或物品 的选择权利 持有人可以选择行使该权利，也可以放弃该 权利 当持有人行使该权利，合约出售人必须履行 相应义务

距到期日的时间

距到期日时间越长，欧式期权价值越低，美式期权 价值越高


欧式期权只能在到期日执行，该日期越久，不可预计的风 险越多，价值越低 美式期权可以在到期日之前任何时间执行，因此，到期日 越久，选择的机会越多，价值越高

无风险利率

无风险利率越高，看涨期权价值越高，看跌 期权价值越低


1、看涨期权的估价（P327）


一份以某公司股票为标的的6月期看涨期权合 约，执行价格60元，目前股票的市场价格为60 元，6个月后股票的市场价格可能下跌至48元， 也可能上涨至75元，年利率为5% 分析


若6个月后股票价格下跌至48元，小于执行价格， 则期权毫无价值 若6个月后股票价格上涨至75元，大于执行价格， 则收益75-60=15元（以执行价格60元买进），期 权价值15元
X
S
影响期权价值的因素（P326）

标的资产的市场价格

标的资产价值越高，看涨期权价值越高，看跌期权 则越低

标的资产价值越高，看涨期权持有人按事先约定的固定价 格购买标的再出售的收益就越高，因此期权价值越高。看 跌期权则相反。
ห้องสมุดไป่ตู้

标的资产价格的波动性

资产价格波动性越大，看涨期权和看跌期权的价值 都会增加
股东与债权人预期收益
收益 收益
D 股东
V
D 债权人
V
以看涨期权角度看企业价值

债权人出售期权，股东持有期权 股权资本价值=看涨期权价值

执行价格：固定的债务总额 标的资产：企业

债权资本价值=企业资产价值-股权资本 价值=企业资产价值-看涨期权价值
从期权的角度分析企业
股东
看涨期 权角度 持有以企业为标的的 资产、以债务总额为 执行价格的看涨期权 （自学）
如果标的资产价格低于期 收益 权价格，持有人不会行使买 权，此时看涨期权价值为0； 如果标的资产价格高于期 权价格，持有人行使买权获 利，此时看涨期权价值为S-X；
X
S

看跌期权到期日价值

P = Max {0, X-S} S，资产价格；X，执行价格
如果标的资产价格高于期 收益 权价格，持有人不会行使卖 权，此时看跌期权价值为0； 如果标的资产价格底于期 权价格，持有人行使卖权获 利，此时看涨期权价值为X-S；

按合约持有人的权利不同，分为：

看涨期权

Call Option，买方期权 按约定价格购买一定数量资产的权利 Put Option，卖方期权 按约定价格出售一定数量资产的权利

看跌期权



按行使权利时间不同，分为：

欧式期权

European Option 持有人只能在规定的到期日行使权利 American Option 持有人可以在规定的到期日之前任何时间行使权 利
偿还银行借款本息 -26.67 投资组合预期收益 0
该投资组合的预期收益与看涨期权一致，即期权等价 物。因此，期权和期权等价物的价值一样

看涨期权的价值=5/9股股票的价值-26.02元银 行借款=60*5/9-26.02=7.31元

这5/9股数量和银行借款是如何确定的？



即避险比率(Hedge Ratio)或期权delta 期权delta=期权价格的可能范围/股票价格的可能范 围 5/9=(15-0)/(75-48) 可倒推，设期权delta=x，股票价格范围由a至b， 期权价格范围c至d，银行借款是L，则需要满足：
债权人
1.拥有企业 2.出售以企业为标的的 资产，以债务总额为执 行价格的看涨期权
看跌期 权角度
债务本息事先已经固定，可 视为事先约定好的执行价格
第二节 期权估价模型（P327）

二项式模型 布莱克-斯科尔斯（B-S）模型
一、二项式模型

二项式模型通过股票投资和借贷构造一 个预期收益和期权完全一样的期权等价 物（Option Equivalent），那么购买期权 等价物的净成本必将等于期权的价值