格力电器投资价值分析毕业论文

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年月
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本科毕业论文（设计）论文题目：格力电器投资价值分析
2013 年月
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________年____月____日
本科学生毕业论文（设计）开题报告表
摘要
股票的发行是企业为发展壮大进行的融资行为，好的企业能获得更多的资金融入。

投资者一般通过股票走势分析或行业利好政策调整选择投资目标，但当前由于我国市场发展尚不完善，股票价格受到外界的影响因素很多，仅凭股票分析不能有效反映出企业的投资价值，投资者应通过多种方法进行综合分析，选出真正具有增值潜力的企业作为投资目标。

本文以我国家电行业中的龙头企业格力电器作为案例，首先对价值投资和评估内在价值选取的方法进行介绍，通过企业的财务数据分析，资本资产定价模型和股利增长模型对企业投资价值进行综合评估。

评估结论对于投资决策具有较强指导意义和应用价值。

关键词：价值评估投资价值股利增长模型CAPM
Abstract
Issuance of shares is the financing behavior of enterprises for the development and expansion of the enterprise, can get more funds into the. Investors through the stock trend analysis or good industry policy adjustment in choosing investment objectives, but because of the current development of China's market is still not perfect, the stock price is influenced by many factors outside influence, only stock analysis cannot effectively reflect enterprise's investment value, investors should be analyzed through a variety of methods, choose real with value-added potential business as an investment target. This paper on China's home appliance industry leading enterprises Gree Electric appliances as a case, first through the introduction of value investment and evaluation method of intrinsic value selection, through the analysis of financial data of the enterprise, capital asset pricing model and dividend growth model of enterprise investment . A comprehensive evaluation. Appraisal conclusion has the strong guiding significance and application value for investment decision.
Keywords: Value evaluation The value of the investment Dividend growth model CAPM
目录
摘要 (1)
Abstract (1)
一、绪论 (1)
（一）、绝对估值法 (1)
（二）、资本资产定价模型 (2)
（三）、股利增长模型 (4)
二、行业概况及格力电器简介 (7)
（一）、行业概况 (7)
（二）、格力电器简介 (8)
三、格力电器财务指标分析 (8)
（一）、偿债能力 (8)
（二）、盈利能力 (12)
（三）、运营能力 (15)
（四）、成长能力 (18)
（五）、投资分析 (20)
四、格力电器价值评估 (23)
（一）、必要收益率（k）的计算 (23)
（二）、股利增长率g的估计 (24)
（三）、内在价值确定 (25)
五、结论 (27)
文献综述 (28)
参考文献 (37)
致谢 (40)
一、绪论
价值投资是一种股票购买行为，被市场低估了内在价值，或是价值高于同行业其他公司的企业成为被购买的对象。

比较被评估企业的内在价值和企业在市场中的股票价格，是价值投资的引导思想。

一个企业取得收益的能力、经营状况的好坏、是否有好的成长潜力等，都影响着企业的内在价值。

从本质上来说，股票的价格体现出企业的内在价值，实际上股票的价格还会受到投资者心态、投资市场是否完善等外界因素影响，导致股票价格与企业真实价值出现一定程度的偏离现象。

股票的价格具有波动性，通过长期的观察和研究发现其价格逐渐向企业内在价值靠近，并且总是在其附近做波动。

因此股票的价格是具有可预见性的，在股票价格比企业价值低时做投资。

（一）、绝对估值法
绝对估值法也叫内在估值法，用未来现金流的贴现对企业内在价值进行评估。

不同的资本提供者对现金流索取的次序不同，从而导致企业未来现金流的分配存在差异。

企业现金流首先用于投资需要，然后才是作为资本提供者的报酬。

资本来源的提供不同，对现金流的索取权顺序也就不同，企业首先要向债权人支付负债利息，然后才向股东进行股利分配。

企业由于为了能更好的发展需要进行再投资，分配给股东的股利往往是留存收益和再投资后的现金流。

不同的分配次序产生了不同的股利贴现模型，主要有股利折现模型和现金折现模型。

（二）、资本资产定价模型
1、意义
资本资产定价模型主要论述资本资产价格在市场上是如何决定的。

通过把资产的预期收益率和风险系数联系起来计算单支股票的风险、说明风险如何决定股票的价格。

资产评估中的贴现率是以被估对象的投资收益率为基础确定的，因此在价值评估中广泛应用。

）
（f m f R R R k -+=β k ——必要收益率,f R ——无风险收益率,m R ——市场预期收益
率,β——风险系数
2、假设条件
（1）、所有投资者均以获取利益最大化为目标，不愿意承担在投资中可能产生的任何风险，在做决策时都是理性的。

（2）、在一个完善、有效的市场上，所有投资者都可以免费获得信息，信息在取得的时间上不存在滞后现象。

（3）、市场报出的价格所有参与者都接受，股票的价格不会因为个别投资者的行为受影响。

（4）、投资时间长短相同，资金的借贷采用相同的无风险利率，不会产生交易成本和税收。

（5）、投资者预期未来获取的收益和可能面对的风险没有差异。

3、局限性
（1）、无风险利率并不存在
模型假定无风险利率作为投资者无限制借贷资金的利率，但实际中金融机构的利率会根据国家政策、供求关系等的变化而变动，而且贷出利率高于借出利率。

如果用没有信用风险的国库券利率作为无风险利率，却存在购买力风险。

在通货膨胀下，国库券的购买力风险会随着通货膨胀率的上升而加剧。

（2）、交易费用和税收是实际存在的
现实中不存在这样的投资环境。

税收和交易费用是客观存在的，对股票的定价有着一定的影响，使得投资者持有不同的风险资产组合。

不同的股票的流动性不同，流动性差的股票会带来交易成本。

（3）、信息的获取情况不可能相同，且不都是免费的
不同的投资者在不同的环境下获得信息的内容有很大差异，并且不同的人在获取信息时的速度不同。

信息是有价值的，信息的提供者会花费大量的人力、物力来收集信息，相应的也就会要求信息使用者支付一定费用作为报酬，免费信息所占比例很小。

（4）、“理性人假设”并不合理
投资者不会总是保持理性状态，多变的投资心理和复杂的情绪状态可能直接影响投资决策。

理性与非理性的结合，使市场主体变得复杂和目标多样，股票价格也变得随机。

（5）、投资行为不会总停留在一个时间段上
投资行为更多时候是跨时期的动态资本配置。

消费对投资行为影响很大，消费资本和投资资本在不同时期的划分比例会对模型产生影响。

相近时期的资产组合优化配置也是投资者需要考虑的问题。

（6）、β值难以确定
历史数据的缺乏和其它外部因素，使得很多股票的β值不容易计算。

时间和市场环境的变化发展也会使股票的β值产生相应的变化。

用单靠历史数据估算出的β值对未来进行指导存在不合理性。

（7）、市场风险不是影响收益的唯一原因
仅仅把市场风险作为唯一影响收益的因素是不正确的，因为影响资产价值的因素除了供需关系以外，还有时间跨度、政治、经济、文化、投资者行为、心理等。

（三）、股利增长模型
股票价格是市场供求关系的体现，但不一定反映其真实价值。

股票的价值体现在企业持续经营中，由企业每年发放的股利决定。

股利是企业经营业绩的具体体现，股利的多少反映出企业持续经营的状态，因此从股利的多少可以判断出企业的内在价值，通过股利的增长评估企业的价值，决策投资意向。

投资者从股票上能获得的现金流量，分成企业发放的现金股利和卖出股票得到的现金。

因为企业向股东发放的股利会受到投资者卖出股票的影响，所以股票的价值等于未来股利的现值。

基本形式：∑∞=+=⋯⋯++++=1
210111t t k D k D k D p 0p ——股票现值，t ——年份，t D ——第t 年的股利，k ——贴现率，
也叫必要收益率。

其扩展形式为：g k D p -=10
0p ——股票现值，1D ——下一年股利，
k ——贴现率（必要收益率），g ——股利增长率。

1、分类
股利增长模型主要分为：零增长模型，股利增长率为0；固定股利增长模型，股利按照固定的增长率增长，也叫戈登增长模型，适用于处于稳定增长状态的公司；二段式、三段式、多段式股利增长模型，根据股利增长阶段的不同来划分。

二段式增长模型在初始阶段增长率较高，之后增长率将保持稳定。

三段式、多段式结合了固定和二段式的特点，其中三段式最常用。

三段式增长模型包括高增长率的初始阶段、增长率下降的转换阶段、稳定增长阶段。

2、适用条件
第一，企业的自由现金流要为正。

只有当企业具有充沛稳定的现金收入，并且没有巨大开支时，才有能力发放股利。

这要求被评估的企业是进入成熟期的企业。

第二，企业发放的股利要有可预测性，也就是盈利不具有明显的周期性，这要求被估企业要有稳定的需求和可控的供给，也就是说企业要处于垄断地位。

因此该模型比较适用于现金流充沛、处于成熟期、具有垄断地位的企业。

3、确定股利增长率
股利增长模型简单易懂，但股利增长率难以确定，这是该模型在运用上的难点。

股利增长率是模型中的敏感因素，要求贴现率必须大于股利增长率。

当股利增长率接近贴现率时，评估出的企业价值将趋向无穷大。

股利增长率的确定主要分为三种：第一种，根据股利支付的历史数据来估计未来的股利增长率。

第二种，在不增发新股且保持当前营业效率和财务政策的条件下的可持续增长率。

第三种，采用证券分析师所分析出的预测值。

4、缺点
（1）、假设股息永久发放
股息要求定期发放，并且一直持续下去。

现实中很多公司对股息的发放并不普遍，而且不规律，发放金额也十分有限，有的公司甚至不发放。

这在很大程度上限制了股利增长模型的使用范围。

（2）、对增长率的假设
股息发放的多少，会受到市场上多种因素的影响。

固定股利增长模型要求其股息按照固定的增长率持续增长，在现实中很难实现。

多段式增长模型虽然对企业的发展阶段做了划分，但与现实情况存在一定差距。

（3）、影响企业股利分配政策
股利增长模型将股票价格和股利直接联系在一起。

从模型上可以看出，股利发放越多，股票价格就越高，企业的市价就会越高。

但企业如果发放的股利过多，造成资金不足，在这种情况下就会通过借债或增发新股加大融资，从而提高企业的资本成本，改变资本结构，影
响股票价格。

（4）、所需数据过多，阶段难以划分
用历史增长率做股利增长率，需要收集大量的历史数据，数据时间跨度应该为多长，怎样划分企业的发展阶段才合适，这些都在一定程度上限制了模型在现实中的使用。

二、行业概况及格力电器简介
（一）、行业概况
空调进入我国市场20多年来，家电行业逐渐由不成熟走向成熟。

随着国内市场的不断扩大，高利润、低技术的空调行业吸引了许多竞争者。

随着家电行业的发展，一线品牌凭借自身规模和成本优势占据市场大量份额。

虽然整个行业利益有下滑趋势，但依旧是个高度竞争的行业。

由过去的生产不足到现在的生产过度，产品由量到质的提升，品牌上由单一到多样化的转变。

2009年到2011年，家电下乡、以旧换新、节能补贴等政策的实施，让三、四级市场得到了开拓，有效的拉动了内需。

2010年空调内销36.89%，出口53.91%，全年总销量达9495.6万台，增长速度超过35%。

2011年空调主营业务收入4109.6亿元，总利润231.74亿元。

2012年上半年，品牌格局在空调市场中变化较小，品牌集中度有所提高。

我国空调企业不断适应外部环境的变化，加大自主创新力度，加快产业结构调整。

“十二五”期间，保持平稳增长趋势，空调市场
发展前景较好。

（二）、格力电器简介
于1991年成立的珠海格力电器股份有限公司作为空调行业的龙头企业，经过多年的发展形成集研发、生产、销售、服务为一体的国家控股专业化企业，
作为我国空调业唯一“世界名牌”的格力电器，业务范围达全球100多个国家和地区。

形成了研发生产销售和售后服务等配套齐全的生产发展体系，目前已研发家用、商用空调等20大类、400多个系列、7000多种品种规格的产品，满足不同消费群体的各种需求，拥有8000多项技术专利，2000多项发明专利。

2012年公司营业额达1000亿元，净利润达72.78亿元，股票价格上涨47.48%。

因此该公司具有典型的投资分析价值。

三、格力电器财务指标分析
（一）、偿债能力
偿债能力的好坏关系到企业能否较好的发展，分析企业的偿债能力可以了解企业目前经营状况，看其在财务上是否存在风险，从而判断企业未来的发展情况。

1、流动比率
流动比率=流动资产合计/流动负债合计×100%
流动比率越高，企业资产的流动性也就越大，短期偿债能力也就越强。

但流动比率应控制在一定范围内，不能占用过多资产，过多会影响企业获利能力。

表1 流动比率对比1
年份
20072008200920102011
企业
格力电器1.07 1.01 1.04 1.10 1.12
美的电器1.07 0.86 1.12 1.11 1.21
青岛海尔1.21 1.26 1.48 1.77 1.93
图1 流动比率对比
对于生产行业，流动比率一般要求维持在2.0以上，最低不低于1.25。

由图可以看到青岛海尔的流动比率明显高于其他竞争者，美的电器和格力电器的流动比率几乎没有什么波动，流动性不高基本维持在1左右。

说明格力电器短期偿债压力较大，应加强风险控制，提高短期偿债能力。

2、速动比率
1财务指标分析中的数据均来自：财经中心_中国网
速动比率=速动资产/流动负债×100%
速动比率是对流动比率的补充，流动比率高的不一定偿债能力就越强，因为流动资产的流动性可能不强。

速动比率能够直接反映企业短期偿债能力的强弱。

表2 速动比率对比
年份
20072008200920102011
企业
格力电器0.70 0.80 0.90 0.87 0.85
美的电器0.49 0.54 0.81 0.70 0.84
青岛海尔 1.20 1.35 1.28 1.07 0.98
图2 速动比率对比
速动比率一般维持在1左右比较合理，最低要求不低于0.8。

从图上可以看出，格力电器的速动比率从2007到2009有所提升，之后维持在0.8至0.9左右，格力电器的短期偿债能力一般，与同行业的青岛海尔相比存在一定差距。

3、资产负债率
表3资产负债率对比
年份
20072008200920102011
企业
格力电器77.06%74.91%79.33%78.64%78.43%
美的电器67.35%68.81%59.80%61.04%57.75%
青岛海尔35.94%37.03%49.98%67.58%70.95%
图3 资产负债率对比
格力电器保持相对稳定的接近80%的高负债率，说明格力电器采用了激进的财务政策，充分发挥了自己的融资能力，但同时提高了借债成本，偿债压力较大，应提高对风险的控制。

但从负债结构来看，格力电器的流动负债比率达到98%2以上，实际上格力电器的盈利能力、盈利水平在行业中较高，所以负债率较高，并不一定表示财务风险也高。

总体来说，格力电器与同行业其他企业相比负债较高，流动性较差，偿债能力一般，应加强企业对风险的控制，避免使企业陷入财务危机。

2数据来源：格力电器经营分析-F10资料V2.0-东方财富
（二）、盈利能力
盈利能力反映出企业的经营业绩的好坏、管理水平，以及企业的未来发展情况，同时企业的盈利能力关系到投资者的权益，分析盈利能力有助于衡量投入资金的安全。

1、销售毛利率
销售毛利率=（销售净收入−产品成本）/销售净收入×100%
销售毛利率有利于投资方向的选择、对企业未来发展和成长性的预测、评价企业经营业绩等。

表4 销售毛利率对比
年份
20072008200920102011
企业
格力电器18.13%19.74%24.73%21.55%18.07%
美的电器18.62%19.16%21.79%16.69%18.78%
青岛海尔19.01%23.13%26.43%23.38%23.62%
图4 销售毛利率对比
格力电器从2007到2009呈上升趋势，与其他两家公司走势相同。

2009年之后开始逐年下降，在青岛海尔和美的电器销售毛利率开始回升的时候，格力电器销售毛利率依然持续下降，并且下降趋势明显，经营业绩不太乐观，应加强对内部经营管理能力。

2、营业利润率
营业利润率=营业利润/全部业务收入×100%
营业利润率越高，企业盈利能力越强。

表5营业利润率对比
年份
20072008200920102011
企业
格力电器 3.62% 5.57%7.01% 4.55% 5.46%
美的电器 5.45% 3.81% 5.33% 3.43% 5.39%
青岛海尔 3.05% 3.84% 4.94% 4.93% 5.52%
图5 营业利润率对比
格力电器的营业利润率从2007到2009稳健攀升，业绩良好，明显高于同行业其他竞争对手。

但从2009年之后下降趋势明显，说明格力电器在费用的管理上出现了严重的问题。

2010年开始逐渐上升，
达到行业均值，说明格力电器从新调整了对费用的管理，对费用的控制能力较强。

3、净资产收益率（ROE）
净资产收益率=税后利润/所有者权益
表6 净资产收益率对比
年份
20072008200920102011
企业
格力电器28.40 32.09 33.66 36.74 33.89
美的电器29.82 21.37 26.65 29.44 22.88
青岛海尔10.59 11.74 15.86 27.49 33.19
图6 净资产收益率对比
虽然2010年格力电器的净资产收益率有较缓的下降趋势，但可以看出格力电器的净资产收益率是最高的。

说明格力电器获利能力较强，同时较高的净资产收益率给投资者带来的收益也会较高。

总体上，格力电器主营业务发展势态良好，净资产收益率较高，对费用的管理能力较强。

格力电器的盈利能力居于行业前列，获利能
力较强。

（三）、运营能力
反映企业所有者对企业的管理能力，分析企业的运营能力可以优化企业的资产结构，发现当前存在的财务问题并加以改善。

同时有助于投资者做出投资决策的制定。

1、存货周转率
存货周转率（次数）=销售成本/平均存货余额
存货周转率越大，存货占用水平就越低，流动性就越强，说明存货的变现能力越强，能够增大企业的短期偿债能力和盈利能力。

表7 存货周转率对比
年份
20072008200920102011
企业
格力电器 4.88 5.61 6.02 5.45 4.69
美的电器 4.86 5.98 6.747.64 6.63
青岛海尔10.349.7813.516.3211.19
图7 存货周转率对比
从2007到2011年，格力电器的存货周转率波动平缓，比较稳定的处于行业较低位置。

格力电器的存货周转率明显远低于同行业的青岛海尔，弱于美的电器，格力电器的变现能力较差。

2、应收账款周转率
应收账款周转率（次数）=营业收入/平均应收账款余额
应收账款周转率越高，说明收回账款速度越快，坏账损失就越小。

同时因为资产的流动性越强，短期偿债能力也就越强。

表8 应收账款周转率对比
年份
20072008200920102011
企业
格力电器47.88 57.58 57.37 57.19 68.56
美的电器27.53 17.35 12.44 16.37 18.35
青岛海尔25.35 44.28 32.99 29.41 26.96
图8 应收账款周转率对比
格力电器的应收账款周转率是最高的，明显高于同行业的其他竞争者，并且在2010年呈明显向上攀升趋势。

说明格力电器在对资金
回笼方面做的较好，信用管理制度严格。

3、总资产周转率
总资产周转率（次数）=营业收入/平均资产总额
一般来说，总资产周转率越高越好，说明企业对资产的使用率高。

表9 总资产周转率对比
年份
20072008200920102011
企业
格力电器 1.80 1.50 1.04 1.03 1.10
美的电器 2.23 2.10 1.72 2.02 1.83
青岛海尔 2.80 2.60 2.22 2.33 2.06
图9 总资产周转率对比
从2007到2009年，三家公司的总资产周转率都呈现下降趋势，格力电器的总资产周转率明显低于同行业其他竞争者，经营效率不太乐观。

2009至2011年，格力电器的总资产周转率在保持相对稳定的情况下，缓慢提升，说明格力电器正在加强自身的资产运作效率，但与其他两家公司相比差距明显，公司运营能力较弱。

总体上，格力电器存货占有比重较大，流动性弱，变现能力较差，应积极调整生产计划、原材料和成品存量，同时加大对市场的开拓。

在对资产的使用方面做得较差，应加强内部管理和对利用效率，提升企业的运营能力，使企业获得更好的发展。

（四）、成长能力
成长能力是对企业经营壮大能力的一种分析，能够反映出企业未来的发展趋势和速度，预测企业的发展前景。

1、主营业务收入增长率
主营业务收入增长率=（本年度主营业务收入−上年度主营业务收入）/上年度主营业务收入×100%
反映企业的成长情况和未来发展能力，增长幅度越大，说明发展前景越好，可以判断公司发展所在阶段。

表10 主营业务收入增长率对比。