企业并购运作教材
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抵押
优先债 60%
风险低、收益 也低的一级贷款
次级债 30%
过度贷款、 垃圾债券等
权益资本 10%
自有资金
lft
第二节 杠杆收购
五、杠杆收购中目标企业的特点 1.具有稳定连续的现金流量； 2.拥有人员稳定、责任感强的管理者； 3.被并购前的资产负债率较低； 4.拥有易于出售的非核心资产。
lft
杠杆收购
做一枚螺丝钉，那里需要那里上。20. 12.3016 :09:521 6:09De c-2030 -Dec-2 0
日复一日的努力只为成就美好的明天 。16:09:5216:09:5216:09Wednesday, December 30, 2020
安全放在第一位，防微杜渐。20.12.3020.12.3016:09:5216:09:52December 30, 2020
相信命运，让自己成长，慢慢的长大 。2020年12月30日星 期三4时 9分52秒 Wednesday, December 30, 2020
爱情，亲情，友情，让人无法割舍。20.12.302020年 12月30日星期 三4时9分52秒 20.12.30
谢谢大家！
lft
第一节 企业并购筹资
lft
现金支付
1.对目标企业的影响：使小用规频模率或最敌高意， 收多 购用于 （1）目标企业股东失去所有权
（2）目标企业股东可以获得确定收益
（3）目标企业股东形成即时纳税义务
lft
现金支付
2.对并购企业的影响：
（1）并购企业股权结构不受影响，股东控 制权不会被稀释；并购速度快。
第三节 管理层收购
一、管理层收购的概念
管理层收购（Management Buy-outs,MBO） 是指目标企业的管理层利用借贷所融资本购 买本企业的股份，从而改变本企业的所有者 结构、控制权结构和资产结构，进而达到重 组本企业的目的并获得预期收益的一种并购 行为。
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第三节 管理层收购
一、管理层收购的概念
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第五节 并购风险与并购整合
一、并购的风险分析
营运风险：并购的不规模经济
财务风险：并购引起的财务状况恶化
整合风险：管理、结构调整、规模经济风险
信息不对称风险：估价并不购准是实现规模
体 法 文 反制 律 化 并风 风 风 购险 险 险 风：险反垄合业断购理价法的确值融经径定定，资济就，目降经风的会但标低济险最产并企并效有生购应效 规不途 模一
杠杆收购(leveraged buy-out，LBO)是指 并购企业按照杠杆原理，使用少量自有资 金，主要依靠债务资本来收购目标公司， 取得控制权后，再以目标公司未来创造的 现金流量偿付借款的收购方式。因此，杠 杆收购被称为“神奇点金术”。
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第二节 杠杆收购
二、杠杆收购的特点 1.收购资金主要是以目标公司的资产作为
目标企业股东并不失去所有权，成为并 购后企业的新股东。
lft
股票支付
2.对并购企业的影响： （1）不需要支付大量现金，被称为 “无本买卖”；
（2）并购企业股本结构发生变化；
（3）手续较多。
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股票支付
3.股票支付的影响因素： （1）并购企业的股权结构 （2）每股收益的变化 （3）每股净资产的变动 （4）财务杠杆比率 （5）当前股价水平 （6）当前股息收益率
抵押的借入资金； 2.收购的目的是为了以更高的价格出售目
标公司；
3.并购过程中通常有一个经纪人。
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第二节 杠杆收购
三、杠杆收购的程序
主并方
设立
过渡性 贷款
收购 控股公司
投资银行
目标方
以目标方 资产或现 金流还贷
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第二节 杠杆收购
四、杠杆收购的融资结构 国以 的外目资标产LB企作O的业为融资体系
（2）对并购公司造成巨额现金负担，所以 完全使用现金并购的案例越来越少。
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现金支付
3.现金支付的影响因素： （1）并购企业的短期流动性
（2）并购企业中长期的流动性 （3）货币的流动性 （4）目标企业所在地的所得税法 （5）目标企业的平均股本成本
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股票支付
1.对目标企业的影响：多购用于大规模或善意收
这些年的努力就为了得到相应的回报 。2020年12月30日星 期三4时 9分52秒16:09:5230 December 2020
科学，你是国力的灵魂；同时又是社 会发展 的标志 。下午4时9分52秒下 午4时9分16:09:5220.12.30
每天都是美好的一天，新的一天开启 。20.12.3020.12.3016:0916:09:5216:09:52Dec-20
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第三节 管理层收购
六、MBO的方式 收购上市公司
收购集团的子公司或分支结构
公营部门的私有化
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第三节 管理层收购
七、MBO对资本运营效率的影响
1.提高有效的约束机制
（1）所有权与经营权合一，降低了代理成本
（2）外部约束转化为内部约束，减少约束 成本，提高约束效率
（3）高负债的杠杆压力迫使管理层努力工作， 提高管理效率
2.并购整合的内容 战略整合
产业整合
存量资产整合
管理整合
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生活中的辛苦阻挠不了我对生活的热 爱。20.12.3020.12.30Wednes day, December 30, 2020
人生得意须尽欢，莫使金樽空对月。16:09:5216:09:5216:0912/30/2020 4:09:52 PM
2003年2月22日，京东方正式收购韩国现代半 导体株式会社（HYNIX）与韩国现代显示技术株式 会社（HYDIS）与TFT-LCD业务有关的资产，相应的 资产交割手续同日亦办理完毕。此次收购中京东方 出资为3.8亿美元，但真正自筹的资金只有1.5亿美 元，其中自有资金及自有资金购汇6000万美元，通 过国内银行借款9000万美元，全部用于投资BOEHYDIS，另外的2.3亿美元，一部分来自HYNIX最大 的债权银行韩国汇总银行联合其他三家银行和一家 保险公司提供的贷款，由BOE-HYDIS以资产抵押方 式获得，另一部分来自HYNIX提供的卖方信贷，通 过BOE-HYDIS以资产向HYDIS再抵押方式获得。l f t
一、反并购的防御策略 二、反并购的主动策略
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一、反并购的防御策略
1.建立合理的持股结构 交叉持股计划 员工持股计划
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一、反并购的防御策略
2.在公司章程中设置反并购条款 董事会轮选制 绝对多数条款
lft
一、反并购的防御策略
3.“降落伞”计划 “金色降落伞”
“灰色降落伞”
“锡降落伞”
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一、反并购的防御策略
4.“毒丸”计划
又被称为“驱鲨剂”，是指公司通过发 行证券以降低公司在并购方眼中的价值。最 初的“毒丸”是向普通股股东发行优先股， 后来又发展为向股东提供一个低价购买公司 新发股票的期权。
lft
二、反并购的主动策略
1.诉诸法律 2.股份回购 3. 寻找“白衣骑士” 4. “焦土战术” 5. 帕克曼策略 6. 死亡换股
管理层收购又称“经理层融资收购”， 是杠杆收购的一种。当收购主体是目标公司 内部管理人员时，LBO便演变为MBO，即管理 层收购。
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图1 1981~2000年欧洲 MBO发展趋势
资料来源 ：Center for Management Buy-out Research－European Revilefwt
加强自身建设，增强个人的休养。2020年12月30日 下午4时 9分20.12.3020.12.30
精益求精，追求卓越，因为相信而伟 大。2020年12月30日 星期三 下午4时 9分52秒16:09:5220.12.30
让自己更加强大，更加专业，这才能 让自己 更好。2020年12月下 午4时9分20.12.3016:09December 30, 2020
第三节 管理层收购
八、MBO的弊端
1.诱发道德风险； 2.造成新的“一股独大”； 3.扭曲公司分配政策； 4.不利于管理效率的提高。
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第四节 反并购策略
目标公司的管理层为了维护自身或公司 的利益，保全对公司的控制权，采取一定的 措施，防止并购的发生或挫败已经发生的并 购行为。
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第四节 反并购策略
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第一节 企业并购筹资
三、并购筹资方式
现金支付 的筹资方式
（1）增资扩股 （2）金融机构贷款 （3）发行企业债券 （4）发行认股权证
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第一节 企业并购筹资
三、并购筹资方式
股票、 混合证券
支付 的筹资方式
（1）发行普通股 （2）发行优先股 （3）发行债券
lft
第二节 杠杆收购
一、杠杆收购的定义
lft
第三节 管理层收购
三、MBO的特点
1.内部性； 2.集中性；
3.借贷性；
4.中介性。
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第三节 管理层收购
四、MBO的动因
1.争夺剩余收益； 2.获取企业潜在价值； 3.反并购； 4.稳定公司发展。
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第三节 管理层收购
五、MBO实施的条件 目标公司的产业成熟度 目标公司的资本结构
经营管理的状态 大股东的支持
第三章 企业并购运作
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内容安排
第一节 第二节 第三节 第四节 第五节
企业并购筹资 杠杆收购 管理层收购 反并购策略 并购风险与并购整合
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第一节 企业并购筹资
预测资金 需要量
确定并购 支付方式
并购 筹资
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第一节 企业并购筹资
一、并购资金需要量 1.并购支付的对价
目标企业权益价值 控股比率 溢价率
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第三节 管理层收购
七、MBO对资本运营效率的影响 2.提供更为有效的激励机制
（1）MBO可以满足管理层成就的需要 （2）MBO可以满足管理层权利的需要 （3）MBO可以满足管理层归属的需要
lft
第三节 管理层收购
七、MBO对资本运营效率的影响 3.有利于企业内部及结构优化，进行产业转换
lft
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第五节 并购风险与并购整合
二、并购整合
并购整合是在完成产权结构调整以后 ，企业通过各种内部资源和外部关系的整 合，维护和保持企业的核心能力，并进一 步增强整体的竞争优势，从而最终实现企 业价值最大化的目标。
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二、并购整合
1.并购整合的类型 完全整合
共存型整合
保护型整合
控制型整合
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二、并购整合
第三节 管理层收购
收购主体
全体员工 （Employee)
管理层 (MBaidu Nhomakorabeanagement)
管理层、员工 (M&E)
员工持股计划 （ESOP）
管理层收购 （MBO）
MEBO
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第三节 管理层收购
二、MBO与一般收购的区别
1.收购主体的区别：MBO收购主体是内部管理人员 2.收购动机的区别：MBO动机是发掘管理效率潜力 3.融资上的区别： MBO的资金来源大多是负债 4.文化整合的区别：MBO不会出现文化摩擦
2.承担目标方的表外负债 与或有负债
表外负债: 明确义务
或有负债： 潜在义l f务t
第一节 企业并购筹资
一、并购资金需要量 3.并购交易费用:直接费用 管理费用
4.整合与运营成本： 整合改制成本 注入资金成本
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第一节 企业并购筹资
二、并购支付方式 现金支付
股票支付
混合证券支付
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第一节 企业并购筹资
优先债 60%
风险低、收益 也低的一级贷款
次级债 30%
过度贷款、 垃圾债券等
权益资本 10%
自有资金
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第二节 杠杆收购
五、杠杆收购中目标企业的特点 1.具有稳定连续的现金流量； 2.拥有人员稳定、责任感强的管理者； 3.被并购前的资产负债率较低； 4.拥有易于出售的非核心资产。
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杠杆收购
做一枚螺丝钉，那里需要那里上。20. 12.3016 :09:521 6:09De c-2030 -Dec-2 0
日复一日的努力只为成就美好的明天 。16:09:5216:09:5216:09Wednesday, December 30, 2020
安全放在第一位，防微杜渐。20.12.3020.12.3016:09:5216:09:52December 30, 2020
相信命运，让自己成长，慢慢的长大 。2020年12月30日星 期三4时 9分52秒 Wednesday, December 30, 2020
爱情，亲情，友情，让人无法割舍。20.12.302020年 12月30日星期 三4时9分52秒 20.12.30
谢谢大家！
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第一节 企业并购筹资
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现金支付
1.对目标企业的影响：使小用规频模率或最敌高意， 收多 购用于 （1）目标企业股东失去所有权
（2）目标企业股东可以获得确定收益
（3）目标企业股东形成即时纳税义务
lft
现金支付
2.对并购企业的影响：
（1）并购企业股权结构不受影响，股东控 制权不会被稀释；并购速度快。
第三节 管理层收购
一、管理层收购的概念
管理层收购（Management Buy-outs,MBO） 是指目标企业的管理层利用借贷所融资本购 买本企业的股份，从而改变本企业的所有者 结构、控制权结构和资产结构，进而达到重 组本企业的目的并获得预期收益的一种并购 行为。
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第三节 管理层收购
一、管理层收购的概念
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第五节 并购风险与并购整合
一、并购的风险分析
营运风险：并购的不规模经济
财务风险：并购引起的财务状况恶化
整合风险：管理、结构调整、规模经济风险
信息不对称风险：估价并不购准是实现规模
体 法 文 反制 律 化 并风 风 风 购险 险 险 风：险反垄合业断购理价法的确值融经径定定，资济就，目降经风的会但标低济险最产并企并效有生购应效 规不途 模一
杠杆收购(leveraged buy-out，LBO)是指 并购企业按照杠杆原理，使用少量自有资 金，主要依靠债务资本来收购目标公司， 取得控制权后，再以目标公司未来创造的 现金流量偿付借款的收购方式。因此，杠 杆收购被称为“神奇点金术”。
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第二节 杠杆收购
二、杠杆收购的特点 1.收购资金主要是以目标公司的资产作为
目标企业股东并不失去所有权，成为并 购后企业的新股东。
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股票支付
2.对并购企业的影响： （1）不需要支付大量现金，被称为 “无本买卖”；
（2）并购企业股本结构发生变化；
（3）手续较多。
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股票支付
3.股票支付的影响因素： （1）并购企业的股权结构 （2）每股收益的变化 （3）每股净资产的变动 （4）财务杠杆比率 （5）当前股价水平 （6）当前股息收益率
抵押的借入资金； 2.收购的目的是为了以更高的价格出售目
标公司；
3.并购过程中通常有一个经纪人。
lft
第二节 杠杆收购
三、杠杆收购的程序
主并方
设立
过渡性 贷款
收购 控股公司
投资银行
目标方
以目标方 资产或现 金流还贷
lft
第二节 杠杆收购
四、杠杆收购的融资结构 国以 的外目资标产LB企作O的业为融资体系
（2）对并购公司造成巨额现金负担，所以 完全使用现金并购的案例越来越少。
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现金支付
3.现金支付的影响因素： （1）并购企业的短期流动性
（2）并购企业中长期的流动性 （3）货币的流动性 （4）目标企业所在地的所得税法 （5）目标企业的平均股本成本
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股票支付
1.对目标企业的影响：多购用于大规模或善意收
这些年的努力就为了得到相应的回报 。2020年12月30日星 期三4时 9分52秒16:09:5230 December 2020
科学，你是国力的灵魂；同时又是社 会发展 的标志 。下午4时9分52秒下 午4时9分16:09:5220.12.30
每天都是美好的一天，新的一天开启 。20.12.3020.12.3016:0916:09:5216:09:52Dec-20
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第三节 管理层收购
六、MBO的方式 收购上市公司
收购集团的子公司或分支结构
公营部门的私有化
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第三节 管理层收购
七、MBO对资本运营效率的影响
1.提高有效的约束机制
（1）所有权与经营权合一，降低了代理成本
（2）外部约束转化为内部约束，减少约束 成本，提高约束效率
（3）高负债的杠杆压力迫使管理层努力工作， 提高管理效率
2.并购整合的内容 战略整合
产业整合
存量资产整合
管理整合
lft
生活中的辛苦阻挠不了我对生活的热 爱。20.12.3020.12.30Wednes day, December 30, 2020
人生得意须尽欢，莫使金樽空对月。16:09:5216:09:5216:0912/30/2020 4:09:52 PM
2003年2月22日，京东方正式收购韩国现代半 导体株式会社（HYNIX）与韩国现代显示技术株式 会社（HYDIS）与TFT-LCD业务有关的资产，相应的 资产交割手续同日亦办理完毕。此次收购中京东方 出资为3.8亿美元，但真正自筹的资金只有1.5亿美 元，其中自有资金及自有资金购汇6000万美元，通 过国内银行借款9000万美元，全部用于投资BOEHYDIS，另外的2.3亿美元，一部分来自HYNIX最大 的债权银行韩国汇总银行联合其他三家银行和一家 保险公司提供的贷款，由BOE-HYDIS以资产抵押方 式获得，另一部分来自HYNIX提供的卖方信贷，通 过BOE-HYDIS以资产向HYDIS再抵押方式获得。l f t
一、反并购的防御策略 二、反并购的主动策略
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一、反并购的防御策略
1.建立合理的持股结构 交叉持股计划 员工持股计划
lft
一、反并购的防御策略
2.在公司章程中设置反并购条款 董事会轮选制 绝对多数条款
lft
一、反并购的防御策略
3.“降落伞”计划 “金色降落伞”
“灰色降落伞”
“锡降落伞”
lft
一、反并购的防御策略
4.“毒丸”计划
又被称为“驱鲨剂”，是指公司通过发 行证券以降低公司在并购方眼中的价值。最 初的“毒丸”是向普通股股东发行优先股， 后来又发展为向股东提供一个低价购买公司 新发股票的期权。
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二、反并购的主动策略
1.诉诸法律 2.股份回购 3. 寻找“白衣骑士” 4. “焦土战术” 5. 帕克曼策略 6. 死亡换股
管理层收购又称“经理层融资收购”， 是杠杆收购的一种。当收购主体是目标公司 内部管理人员时，LBO便演变为MBO，即管理 层收购。
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图1 1981~2000年欧洲 MBO发展趋势
资料来源 ：Center for Management Buy-out Research－European Revilefwt
加强自身建设，增强个人的休养。2020年12月30日 下午4时 9分20.12.3020.12.30
精益求精，追求卓越，因为相信而伟 大。2020年12月30日 星期三 下午4时 9分52秒16:09:5220.12.30
让自己更加强大，更加专业，这才能 让自己 更好。2020年12月下 午4时9分20.12.3016:09December 30, 2020
第三节 管理层收购
八、MBO的弊端
1.诱发道德风险； 2.造成新的“一股独大”； 3.扭曲公司分配政策； 4.不利于管理效率的提高。
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第四节 反并购策略
目标公司的管理层为了维护自身或公司 的利益，保全对公司的控制权，采取一定的 措施，防止并购的发生或挫败已经发生的并 购行为。
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第四节 反并购策略
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第一节 企业并购筹资
三、并购筹资方式
现金支付 的筹资方式
（1）增资扩股 （2）金融机构贷款 （3）发行企业债券 （4）发行认股权证
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第一节 企业并购筹资
三、并购筹资方式
股票、 混合证券
支付 的筹资方式
（1）发行普通股 （2）发行优先股 （3）发行债券
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第二节 杠杆收购
一、杠杆收购的定义
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第三节 管理层收购
三、MBO的特点
1.内部性； 2.集中性；
3.借贷性；
4.中介性。
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第三节 管理层收购
四、MBO的动因
1.争夺剩余收益； 2.获取企业潜在价值； 3.反并购； 4.稳定公司发展。
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第三节 管理层收购
五、MBO实施的条件 目标公司的产业成熟度 目标公司的资本结构
经营管理的状态 大股东的支持
第三章 企业并购运作
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内容安排
第一节 第二节 第三节 第四节 第五节
企业并购筹资 杠杆收购 管理层收购 反并购策略 并购风险与并购整合
lft
第一节 企业并购筹资
预测资金 需要量
确定并购 支付方式
并购 筹资
lft
第一节 企业并购筹资
一、并购资金需要量 1.并购支付的对价
目标企业权益价值 控股比率 溢价率
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第三节 管理层收购
七、MBO对资本运营效率的影响 2.提供更为有效的激励机制
（1）MBO可以满足管理层成就的需要 （2）MBO可以满足管理层权利的需要 （3）MBO可以满足管理层归属的需要
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第三节 管理层收购
七、MBO对资本运营效率的影响 3.有利于企业内部及结构优化，进行产业转换
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第五节 并购风险与并购整合
二、并购整合
并购整合是在完成产权结构调整以后 ，企业通过各种内部资源和外部关系的整 合，维护和保持企业的核心能力，并进一 步增强整体的竞争优势，从而最终实现企 业价值最大化的目标。
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二、并购整合
1.并购整合的类型 完全整合
共存型整合
保护型整合
控制型整合
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二、并购整合
第三节 管理层收购
收购主体
全体员工 （Employee)
管理层 (MBaidu Nhomakorabeanagement)
管理层、员工 (M&E)
员工持股计划 （ESOP）
管理层收购 （MBO）
MEBO
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第三节 管理层收购
二、MBO与一般收购的区别
1.收购主体的区别：MBO收购主体是内部管理人员 2.收购动机的区别：MBO动机是发掘管理效率潜力 3.融资上的区别： MBO的资金来源大多是负债 4.文化整合的区别：MBO不会出现文化摩擦
2.承担目标方的表外负债 与或有负债
表外负债: 明确义务
或有负债： 潜在义l f务t
第一节 企业并购筹资
一、并购资金需要量 3.并购交易费用:直接费用 管理费用
4.整合与运营成本： 整合改制成本 注入资金成本
lft
第一节 企业并购筹资
二、并购支付方式 现金支付
股票支付
混合证券支付
lft
第一节 企业并购筹资