纺织服装海外跟踪系列二十二：耐克一季度收入增长5%，盈利与库存压力显著

证券研究报告|2022年10月02日
◆行业研究·行业快评◆纺织服饰◆投资评级：超配（维持评级）
证券分析师：丁诗洁**********************************.cn执证编码：S0980520040004联系人：刘璨*******************************.cn
事项：
公司公告：2022年9月29日，耐克披露截至2022年8月31日的2023财年第一季度业绩，第一季度公司收入126.9亿美元，同比增长3.6%；归母净利润14.7亿美元，同比减少21.7%。

国信纺服观点：1）2023财年第一季度业绩：单季度收入同比增长4%，盈利与库存承压；2）分地区：大中华区收入受疫情扰动下跌，其他地区受直营业务推动双位数增长；3）未来展望：维持2023财年收入货币中性低双位数增长，下调毛利率与销售及一般管理费用指引；4）投资建议：库存拐点即将显现，重点关注核心供应商底部布局机会。

本次业绩耐克总体库存继续大幅增长，主要由于此前供应链不畅提前备货而导致在途库存高企。

未来公司维持收入指引而下调毛利率指引，因加大促销力度，将有利于加快库存去化，我们看好未来品牌库存回落后市场对供应商订单信心的恢复，此前砍单担忧下核心供应商估值已经大幅回落，建议把握底部加仓良机，重点推荐华利集团、申洲国际。

大中华区方面，耐克在经过一个季度重新调整供需，成功实现库存同比回落，并且DTC渠道收入表现好于批发收入也体现对终端去库存的动作，其认为大中华区运动市场拥有长期巨大的潜力，未来仍然是耐克重点投资的地区。

我们继续看好中国疫情震荡复苏下运动赛道保持成长性优势，看好本土运动品牌保持较好增长与份额提升，重点推荐李宁、安踏体育、特步国际，同时看好与国际品牌深度合作、核心零售商估值修复的机会，重点推荐滔搏、宝胜国际。

评论：
◆2023财年第一季度业绩：单季度收入同比增长4%，盈利与库存承压
一季度收入增长4%，主要由北美、EMEA、亚太拉美拉动、大中华区形成拖累。

耐克2023财年第一季度收入为126.9亿美元，同比增长3.6%，货币中性收入同增10%，符合公司此前指引预期。

分渠道看，Nike Direct/批发业务货币中性收入分别增长14%/8%,其中Nike Digital货币中性收入增长23%。

分品牌看，Nike牌收入120.5亿美元，货币中性条件下同比增长10%，主要是由EMEA、亚太拉美、北美地区双位数增长（货币中性条件下+17%/+16%/+13%））带动的，大中华区形成拖累（货币中性条件下同比-13%）；匡威牌收入6.4亿美元，同比+2%、货币中性收入同比+8%，主要是北美和欧洲的双位数增长被亚洲的下降部分所抵消。

9月至今表现来看，开学季表现强劲，零售额同比双位数增长。

归母净利润为14.7亿美元，同比下降21.7%。

图1：公司历年单季度收入与变化情况图2：公司历年单季度净利润与变化情况
资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理
高物流成本、直营折扣加深、汇率负面影响致毛利率下降，营销正常化与运营成本增加推动SG&A费率提升。

公司第一季度毛利率减少2.2p.p.至44.3%，毛利压力超上轮指引预期，主要由运费及物流成本提高、NIKE Direct折扣力度加深、汇率负面影响导致，战略性定价改善抵消部分负面影响；从地区看，毛利率下降主要由北美地区在直营与批发渠道进行库存清理导致。

SG&A费用率增加1.7p.p.至30.9%，费用金额同比增长9.7%至39.2亿美元，其中需求创造费用增长3%至9.4亿美元，主要原因是运动营销及品牌活动正常化，运营管理费用增加了12%至30亿美元，主要由于薪酬费用、战略性技术投资、NIKE Direct成本增加导致。

本季度有效税率19.7%，同比+8.7p.p,主要是股权激励摊销减少。

最终实现净利率11.6%，同比下降3.7p.p。

图3：公司历年单季度毛利率、费用率与净利率水平图4：公司历年季度资产负债率水平
资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理
北美库存因供应链不确定性在途产品高企，公司整体周转天数同比增加。

库存金额为96.6亿美元，同比增加44%，主要原因是供应链不稳定导致在途库存企高，一季度消费者强劲需求部分缓解库存压力。

分地区来看，北美库存同比+65%；大中华区同比-3%，EMEA/APLA库存处于良性水平。

周转天数方面，存货周转天数为116天，同比+19天；应收账款周转天数为36天，同比+4天；应付账款周转天数为39天，同比+9天。

ROE为37.4%，同比下降14.2p.p.，比2020财年第一季度增加8.2p.p.。

图5：公司历年单季度ROE与变化情况图6：公司历年单季度运营资金周转情况
资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理
分地区：大中华区收入受疫情扰动下跌，其他地区直营业务推动营收双位数增长
收入端，大中华区受疫情影响收入双位数下跌；其他地区实现货币中性收入双位数增长，直营业务尤其是数字化业务驱动销售增长。

利润端，息税前利润率同比-3.2%，主要受北美/大中华区（-4.4/-2.7p.p)影响。

营运端，北美地区因供应链不确定性致在途产品库存高企。

具体看：
1)大中华区：第一季度收入16.6亿美元（占比13.7%），受疫情影响同比减少16.4%，货币中性收入减
少13.0%。

分渠道来看，NIKE Direct货币中性收入下降2%,其中NIKE Digital下降5%。

息税前利润
5.4亿美元，同比下降23%；息税前利润率为32.7%，同比下滑2.7p.p.。

公司在大中华区内采取短期
审慎策略，长期坚持产品创新、本土化布局发挥品牌竞争优势，具体来看：1.产品创新方面，Alphafly Next%2，Pegasus39，G.T.Cut2等产品终端销售表现强劲，乔丹系列通过Luka1发售和25周年纪念活动势头强劲。

2.本土化方面，一季度通过本土化产品/营销渗透街舞文化、青少年篮球文化群体，NIKE Digital Z世代会员需求同比+25%，新推出的本土化NIKE应用程序位列品牌购物应用程序第一。

2)北美地区：第一季度收入55.1亿美元（占比45.7%），同比增长12.9%，货币中性收入增长13.0%。

分渠道来看，NIKE Direct增长13%，其中NIKE Digital同比+19%，DTC业务线下/线上客流实现双位数增长；批发业务低双位数增长。

息税前利润13.8亿美元，同比-4%；息税前利润率25.0%，同比下跌4.4p.p.。

在货品供应方面，耐克北美区的库存金额同比上升65%，其中季末在途库存占比65%，同比上升85%，主要有两方面原因：1.去年越南/印尼工厂停产造成低基数影响；2.前两季货物交付延迟，同时本季产品节前提前备货但交付时间早于预期。

对此，耐克预计从本季度至22年底增加促销改善库存结构，库存水平预计由本季度高位后将持续好转。

3)EMEA地区：第一季度收入33.3亿美元（占27.7%），同比增长0.8%，货币中性收入增长17.0%。

收
入分渠道看，NIKE Direct货币中性收入增长20%，其中NIKE Digital同比+46%。

数字化转型加速品牌增长和盈利能力，19年财年起EMEA毛利率提升超5p.p，NIKE Digital渗透率由7%提升至20%，NIKE Digital业务占比接近翻了3倍。

EMEA地区息税前利润9.8亿美元，同比增长11.4%；息税前利润率
29.3%，同比增加2.8p.p.。

4)亚太拉美地区：第一季度收入15.4亿美元（占比12.7%），同比增长4.8%，货币中性收入增长16.0%，
耐克实现连续三季度货币中性收入双位数增长，主要由东南亚、印度、韩国拉动。

分渠道看，NIKE Direct 增长30%，其中NIKE Digital同比+29%、直营店同比+31%。

此外，耐克将其在阿根廷、智利、乌拉圭的业务转为经销模式。

息税前利润5.0亿美元，同比增长4%；息税前利润率为32.6%，同比小幅下跌
0.3p.p。

图7：FY2023第一季度分地区收入与变化图8：FY2023第一季度分地区收入规模与变化
资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理
图9：FY2023第一季度分地区EBIT规模与变化图10：FY2021-FY2023第一季度分地区经营利润率
资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理
图11：公司单季度各地区报告收入增长图12：公司单季度各地区报告EBIT增速
资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理
业绩指引：维持2023财年收入货币中性低双位数增长，下调毛利率与销售及一般管理费用指引
2023财年指引：
管理层重点强调长期三个方面布局促进品牌竞争力发展：通过运动和消费者建立联系，持续产品创新，坚持“One Nike Market”策略同消费者直接触达。

收入：预计全年货币中性营收低双位数增长，与上轮指引一致；考虑汇率因素，预计披露口径营收同比低~中个位数增长，本轮指引预期汇率不利影响加大，由上轮400基点提升至800基点，金额来看预计对披露口径收入/息税前利润分别产生40亿/9亿美元不利影响。

毛利率：预计全年毛利率同比下降2~2.5p.p，对比上轮指引下调毛利率预期1.5~2.0p.p。

全年因素拆解：促销增加及库存清理比例增加影响约1.5p.p，运费及物流成本影响超1p.p，汇率压力约0.7p.p。

SG&A：预计全年SG&A同比高个位数增长，对比上轮（低双位数预期）下调SG&A支出。

原因：重点加大DTC业务投入，同时费用管控及人员招聘管控抵消部分支出增长。

所得税：预计全年有效税率在15%~19%，与上轮预期一致，主要由于股权激励摊销本年减少。

2023财年Q2指引：
收入：预计披露口径收入同比低双位数增长，汇率负面影响约900基点。

毛利率：预计同比下跌3.5~4p.p,原因：1.二季度加大过季产品库存清理致促销增加，而去年销售均价为高基数表现；2.二季度供应链成本及汇率不利影响。

◆投资建议：库存拐点即将显现，重点关注核心供应商底部布局机会
本次业绩耐克总体库存继续大幅增长，主要由于此前供应链不畅提前备货而导致在途库存高企。

未来公司维持收入指引而下调毛利率指引，因加大促销力度，将有利于加快库存去化，我们看好未来品牌库存回落后市场对供应商订单信心的恢复，此前砍单担忧下核心供应商估值已经大幅回落，建议把握底部加仓良机，重点推荐华利集团、申洲国际。

大中华区方面，耐克在经过一个季度重新调整供需，成功实现库存同比回落，并且DTC渠道收入表现好于批发收入也体现对终端去库存的动作，其认为大中华区运动市场拥有长期巨大的潜力，未来仍然是耐克重点投资的地区。

我们继续看好中国疫情震荡复苏下运动赛道保持成长性优势，看好本土运动品牌保持较好增长与份额提升，重点推荐李宁、安踏体育、特步国际，同时看好与国际品牌深度合作、核心零售商估值修复的机会，重点推荐滔搏、宝胜国际。

◆风险提示
疫情反复，下游需求不及预期，市场的系统性风险，国际政治经济风险。

相关研究报告：
《纺织服装双周报（2218期）-服装零售稳步复苏，国内纺织出口整体景气》——2022-09-18
《纺织服装双周报（2217期）-重点品牌持续复苏，纺织出口整体景气》——2022-09-13
《纺织服装行业品牌力跟踪月报202208期-本土运动品牌营销积极，阿迪达斯折扣改善》——2022-09-08《纺织服装9月投资策略及中报总结-上半年消费受挫而出口景气，关注品牌库存拐点》——2022-09-06《纺织服装双周报（2216期）-服装消费延续正增长，纺织出口保持景气》——2022-08-17
附表：相关公司盈利预测及估值
公司代码公司
名称
投资
评级
收盘价EPS PE PB
20212022E2023E20212022E2023E2021
02020安踏体育买入75.4 2.87 3.04 3.8626.324.819.57.0 02331李宁买入54.5 1.60 1.88 2.3334.029.023.4 6.8 06110滔搏买入 5.00.390.390.4212.712.711.9 2.9 03813宝胜国际买入0.50.070.050.12 6.69.1 3.80.3 01368特步国际买入7.60.360.420.5420.818.014.0 2.5 01361361度无评级 3.30.290.320.3511.410.39.5 1.0 03818中国动向无评级0.3-0.300.160.10-1.0 1.9 2.90.2 NKE耐克无评级538.524.2924.4529.7322.222.018.18.3 LULU露露柠檬无评级1811.148.5261.1672.1237.329.625.113.3 ADS阿迪达斯无评级822.952.0966.7880.9015.812.310.2 3.0买入55.6 2.24 3.25 4.0324.817.113.8 3.0 00551裕元集团无评级9.10.46 1.13 1.3820.08.0 6.60.6 02232晶苑国际无评级 2.30.360.400.45 6.2 5.6 5.00.8 02678天虹纺织买入 4.9 2.93 1.97 2.12 1.7 2.5 2.30.4 300979华利集团买入47.9 2.45 2.96 3.5819.616.213.4 5.1 603055台华新材买入10.30.550.560.8418.718.412.3 2.4 002003伟星股份买入11.70.580.680.8020.117.114.6 3.5 605138盛泰集团买入10.30.570.700.8918.014.711.5 2.8 601339百隆东方增持 5.80.930.920.74 6.2 6.37.8 1.0 000726鲁泰A买入7.40.390.790.9119.19.48.20.8 300577开润股份增持13.40.750.510.9317.826.214.4 2.0 603558健盛集团无评级9.40.430.84 1.0521.711.28.9 1.6 002042华孚时尚无评级 3.10.380.340.408.29.07.90.8 1476儒鸿无评级94.4 4.32 6.24 6.0121.815.115.7 5.3 1477聚阳实业无评级44.2 2.58 3.09 3.4617.114.312.7 3.4 9910丰泰企业无评级38.0 1.19 2.27 2.4032.116.715.98.0 300888稳健医疗买入68.6 2.91 3.60 4.4823.619.115.3 2.7 002563森马服饰增持 4.80.550.340.568.714.18.6 1.1 600398海澜之家增持 4.20.580.540.637.37.8 6.7 1.3 603877太平鸟增持16.7 1.44 1.23 1.6211.613.610.3 1.9 002029七匹狼买入 3.60.320.370.4611.29.77.8 1.0 601566九牧王无评级 5.20.320.360.4216.314.612.50.7 002293罗莱生活无评级7.10.340.400.6120.917.611.6 1.0 01234中国利郎无评级10.20.860.88 1.0311.911.69.9 2.1 03998波司登买入 3.00.390.490.567.8 6.2 5.4 1.0 ITX.MA Inditex买入 3.50.160.190.2322.018.615.6 3.1 9983迅销无评级146.48.149.169.9018.016.014.8-002832比音勒芬无评级4541.295.46116.28130.8147.639.134.77.3 603808歌力思买入22.0 1.15 1.39 1.7119.115.812.9 3.8 603587地素时尚增持8.60.870.58 1.099.814.77.9 1.1 603839安正时尚买入14.0 1.43 1.22 1.529.711.49.2 1.8 03306江南布衣无评级 6.30.180.300.3634.820.717.50.9 03709赢家时尚买入7.0 1.08 1.15 1.36 6.4 6.0 5.1 2.1 01913普拉达无评级9.70.84 1.11 1.2811.68.77.6 1.7 MC.PA LVMH无评级33.00.830.94 1.1239.735.229.5 3.8 KER.PA Kering无评级4256.7143.23159.43177.2729.726.724.0-CFR.SIX历峰集团无评级3197.7184.03204.56229.4617.415.613.9 4.1 RMS.PA Hermes无评级658.616.0124.9830.0941.126.421.9-数据来源：公司公告、国信证券经济研究所整理。

注：无评级公司盈利预测来自Bloomberg、公司公告一致预期。

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