第7讲 筹资决策1

项目 销售收入 折旧支出 其他成本 净经营收益 利息支出 税前净所得 所得税（50%） 净收益
2013-8-20
损益表 目前 3000 200 2484 316 60 256 128 128
苏万贵讲义
筹资后预编 3400 220 2820 360
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项目 股份数 应付票据 原长期债务 新债务 债务总额 短期利率 长期原利率 长期新利率 所得税率 偿债基金支出 税前偿债基金支付 权益成本 无风险收益率 市场预期收益率 原长期债务成本 债务到期期限-年 年金现值系数 现值系数 股息支付率
股票与债务的选择
如何对股票与债券进行选择？ 要根据所处行业，找到有关财务指标的行业平均数 列出期初资产负债表、目前利润表及预编利润表（至
EBIT） 搜集相关资料 进行风险分析 进行成本和企业价值分析 考虑控制权问题
股票与债券的选择
筹资方式选择
某化学公司拟增资，在债务筹资和股票筹资中选择 增资额 200 百万元 行业筹资比率 项目 行业数 流动比率 2 资产周转率 1.6 流动负债占总资产 30% 长期负债占总资产 20% 长期负债占净值 40% 资产负债率 50% 固定费用保险系数 7 现金流保险系数 3 销售净利率 5% 资产利润率 9% 净值收益率 13%
20 40 12% 6% 11%
80 16% 6% 11%
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风险
风险
财务结构 固定费用保险系数 现金流量保险系数 β值 财务结构 负债、权益 总流动负债 长期负债（10%） 总负债 普通股（面值1元） 总计 长期负债占净值 现有 % 700 300 1000 800 1800 39% 17% 56% 44% 100% 38% 债务筹资 % 700 500 1200 800 2000 35% 25% 60% 40% 100% 63% 700 300 1000 1000 2000 股票筹资 % 百万元 产业标准 % 0.35 30% 0.15 20% 0.50 50% 0.50 1.00 30% 40%
安静期 40天内，公司和主承销商遵守一个安静期
IPO
IPO全称Initial public offering( 首次公开募股）
指某公司（股份有限公司或有限责任公司）首次 向社会公众公开招股的发行方式 ，通常为“普通 股”。有限责任公司IPO后会成为股份有限公司。 IPO（Initial Public Offerings），首次公开 发行，股份公司向社会公众进行股权融资的一种 重要方式。 我国2009年IPO重启后,在239只新股、次新股中， 两市已有51支新股破发。
IPO和低定价
IPO(首次公开发行)
谷歌的首次公开发行 2004-8-19，谷歌公开上市了。 开始，公司期望通过荷兰式拍卖程序以每股108—135美
元的价格发行大约2600万股股票。
荷兰式拍卖( Dutch Auction ) 是一种特殊的拍卖形式。亦称
“减价拍卖”，它是指拍卖标的的竞价由高到低依次递减直到第 一个竞买人应价（达到或超过底价）时击槌成交的一种拍卖。 这种拍卖起源于荷兰的鲜花交易市场。对于那些品质可能变化、 容易腐烂的，或者品质良莠不齐的物品，例如水果、蔬菜、鱼类、 鲜花、烟草等，采用这种方式特别合适
有好的创意，好的产品，本身没有资本，需要钱
怎么办？ 银行——没有兴趣 可以考虑风险资本 风险资本——融资给新的，通常风险很高的企业
个人风险资本家——天使 风险资本公司
国内有些部门提出的产业投资基金实际上就是风
险资本，简称“风投”
风险资本
公司的筹资生命周期：早期筹资和风险资本316
16.1.1 风险资本…………………………… 什么是风险资本－一般是指融资给新的，通常风险很高的企业。
负债，是借款（包括发行债券），还是融资租赁？ 长期负债，长期债券，可转换债券？ 利率下降了，是保留旧债，还是以旧换新？ 利率上涨时，是长债，还是短债？ 汇率变动时，是内债，还是外债？
净现值法则是投资决策和融资决策始终坚持的原则 投资决策与融资决策的关系 投资决策与融资决策难易？

竞价发行与定价发行
(一)网上竞价发行的申购程序
(二)网上定价发行的申购程序
发行证券的成本 310
16.7.1 公开发售股票的成本…… …310
16.7.2 公开上市的成本：Multicom的例子
312
搁置注册
322
美国的SEC在1982年3月制定的415法则，开始临时采用，
后1983年11月改为永久。 搁置注册是允许公司对接下来的2年内所要发行的证券数 目的合理预期现行注册，然后可以随时发售。 2004年富国银行就申请发行202亿美元的债务性证券、 优先股和其他证券，其中，相当大的金额被搁置。 当然，搁置注册是有条件的。 采用滴流方法发行。 对此，也存在反对意见。
2013-8-20
其他资料 现有 债务筹资 100 100 300 300 300 300 200 600 800 10% 12% 10% 10% 12% 50% 20 40 40 14% 6% 11% 10% 10 ￥5.650 ￥0.322 0.3
苏万贵讲义
股票筹资 122.2 300.0 300.0 600.0 10% 10%
承销商的利益权衡——卖不出去的损失，收益、声誉、被起诉 公司管理者比投资者掌握更多信息 某些投资者比其他投资者掌握更多信息 投资者掌握比承销商掌握更多信息
IPO程序
首先，要公开募股的公司必须向监管部门提交一份招股说明书，只有招
股说明书通过了审核该公司才能继续被允许公开募股。（在中国，审核 的工作是由中国证券监督管理委员会负责。） 接着，该公司需要四处路演（Road Show）以向公众宣传自己。经过这 一步骤，一些公司或金融机构投资者会对IPO的公司产生兴趣。他们作 为风险资本投资者（Venture Capitalist）来投资IPO的公司。（风险资 本投资者并非想入股IPO的公司，他们只是想在上市之后再抛出股票来 赚取差价。）其中一个金融机构也许会被聘请为IPO公司的承销商 （Underwriter）。 由承销商负责IPO新发行股票的所有上市过程中的工作，以及负责将所 有的股票发售到市场。如果部分股票未能全部发售出，则承销商可能要 买下所有未发售出的股票或对此不负责任（具体情况应该在IPO公司与 承销商之间的合同中注明）。 IPO新股定价属于承销商的工作，承销商通过估值模型来进行合理的估 值，并有责任尽力保障新股发行后股价的稳定性及不发生较大的波动。 IPO新股定价过程分为两部分，首先是通过合理的估值模型估计上市公 司的理论价值，其次是通过选择合适的发行方式来体现市场的供求，并 最终确定价格。
承销商
承销商、承销团 作用322
303
低于出售价格的价格买入，并承担不能全部销
售出去的风险。－－承销团 主承销商－－定价、非主承销商 折扣（毛价差） 16.4.1 选择承销商
竞价发行选择、议价发行选择
16.4.2 承销种类 16.4.3 后市………………………… 新发行证券最初公开发行之后的期间，此时，
认股权证 可转债 可交换债有，不经允许，不得翻印
公司融资决策内容
左侧——花钱 右侧——找钱
企业必须获取资本，或者债务筹资，或者权益筹资，或者二者兼有
常见的融资决策内容
利润用于投资，发放？ 需要更多的资金，股票，负债？
负债，短期负债，还是长期负债？
风险资本家 风险资本公司（风投公司） 分阶段－－由于多数不会快速发展，为了限制风险
16.1.2 风险资本的一些现实情况…………
风险资本市场很大，但是可得到的风险资本非常有限
风险资本家依靠律师、会计师、银行等非正式网络识别潜在投资 风险资本非常昂贵－－40％或更高股权
16.1.3 选择风险资本家……………
罗斯324 确定正确的发行价格最困难。 如何确定股票价格？高，低？ 太高和太低，发行公司都会面临潜在成本。或销 售不会成功，或遭受机会损失。 低定价相当普遍。有利于新股东，对于现有股东 股东来说，是一种间接成本。 例：2004-2-24，医疗技术公司公开上市，以30美 元发售1800万股，筹集5.4亿，第一个交易日，股 票发行价格为40.4，上升35%。结果，每股低定价 10.40美元，损失了1.87亿。 1999年，eToys每股低定价57美元，总计近5亿美 元，2年内破产了。
美国IPO的准备过程：
建立IPO团队 CEO、CFO、CPA (SEC counsel) 、律师 、资产评估机构 挑选承销商 尽职调查 初步申请 路演和定价

IPO过程职责分配
公司及其董事：准备及修订盈利和现金流量预测、批准 招股书、签署承销协议、路演 保荐人：安排时间表、协调顾问工作、准备招股书草稿 和上市申请、建议股票定价 申报会计师：完成审计业务、准备会计师报告、资产评 估报告（资产评估师）、复核盈利及营运资金预测 公司律师：安排公司重组、复核相关法律确认书、确定 承销协议 保荐人律师：考虑公司组织结构、审核招股书、编制承 销协议 证券交易所：审核上市申请和招股说明书、举行听证会 股票过户登记处：拟制股票和还款支票、大量印制股票 印刷者和翻译者：起草和翻译上市材料、大量印刷上市 文件
财务实力 风格
…
参考，风险资本家在类似公司是否成功，风险资本家如何应对不利情况 接触 退出策略
公开发售证券：基本程序 319
美国公开发售证券程序 罗斯319
美国公开发售证券申请书319
其他发行方式 321
公开发行
私募发行
权益的公开发行－－一般现金发行、认股权发行 首次公开发行（IPO） 再次权益发行 表16－1 321
第三章 筹资决策1