第四章资本成本和资本结构总结

① 面值发行，且每年支付利息一次，到期一次还本
I t (1 T ) Bn B0 (1 f ) t n ( 1 r ) ( 1 r ) t 1 b b
n

【例4-1】 为筹措项目资本，某公司决定发行面值1 000元，票 面利率12%，10年到期的公司债券，其筹资费率为5%，所得税 税率为35%，假设债券每年付息一次，到期一次还本。
解析：
BBC股票投资的必要收益率： rBBC 5.7% 1.13 8% 14.74%
假设筹资费率为6%， 则资本成本：
rs 11.625 14.74% 15.68% 11.625 (1 0.06)
▲ β值的估计：
寻找一家或多家与公司经营风险相似的公司间接地计算β 值。 注意：如果替代公司和计算公司的财务杠杆（负债资本/ 股权资本）不同，需要采用一定的方法调整或修正替代公司


【例4-1】某企业取得3年期长期借款 200万元，年利率8%，每年付息一次， 到期一次还本，筹资费用率为0.5%，企 业所得税税率为25%。该项长期借款的 资本成本为： 或：
200 8% (1 25%) Kl 6.03% 200 (1 0.5%)


【例4-2】沿用例4-1的资料，考虑货币 时间价值，计算该项借款的资本成本。 第一步，计算税前借款资本成本：
12
1 000 4% 1 000 P 963.3(元) b t 12 (1 4.4%) t 1 (1 4.4%)
（2） 将投资者要求的收益率转化为债务资本成本 假设公司所得税税率为40%，税前筹资费率为发行 额的3%， 则债券资本成本（半年）为：
1 000 4%(1 40%) 1 000 963.3 (1 3%) t 12 ( 1 r ) ( 1 r ) t 1 b b
第一节 资本要素与成本计算 第二节 综合资本成本 第三节 资本结构
第一节
资本要素与成本计算
一、资本成本概述
二、个别资本成本
一、资本成本概述

（一）资本成本的含义 资本成本是指公司为筹集和使用资本而付出的代价。
资金筹集费
资金占用费

（二）资本成本的内容
1. 资金筹集费 资金筹集费指在资金筹集过程中支付的各项费用，如发行 股票、债券支付的印刷费、发行手续费、律师费、资信评 估费、公证费、担保费、广告费等。
解析：
1 00012% (1 35%) 1 000 1 000(1 5%) t (1 rb ) (1 rb )10 t 1
10
rb=8.56%
② 债券期限很长，且 每年债券利息相同
公式简化
I (1 T ) rb B0 (1 f )
1 00012% (1 35%) rb 8.21% 1 000(1 5%)
12
rb=3.06%
年债务成本:
rb (1.0306 )2 1 6.21%

(三）优先股资本成本
▲ 优先股是介于债券和普通股之间的一种混合证券。 ▲ 特点：股息定期支付，但股息用税后利润支付，不能获 得因税赋节余而产生的收益。
▲ 计算公式:
rp
Dp P 0 (1 f )

【例4-4】假设BBC公司拟发行优先股60万股，每股 面值25元，年股息为每股1.9375元，且每年支付一 次。由于该优先股尚未上市流通，公司可根据投资者 要求的收益率计算市场价格，然后确定资本成本。假 设市场上投资者对同类优先股要求的收益率为8%。

资本成本可以用绝对数表示，也可以用相 对数表示。在财务管理中，一般使用相对 数，即称为资本成本率。资本成本率是占 用资金费用与实际筹资净额(即筹资额扣 除筹资费用后的金额)的比率。资本成本 率一般简称为资本成本。通用公式表示为 ：
每年的占用资金费用 资本成本 筹资数额 筹资费用
1. 长期借款成本的计算 I l (1 T ) Rl (1 T ) Kl L(1 Fl ) 1 Fl Kl——长期借款资本成本； Il——长期借款年利息； T——所得税税率； L——长期借款筹资额(借款本金)； Fl——长期借款筹资费用率； Rl——长期借款的年利率。
解析：
优先股的市场价格:
Pp Dp rp 1.9375 24.22(元) 8%
如果优先股发行费用为发行额的4% 优先股的资本成本:
1.9375 rp 8.33% 24.22 1 0.04

（四）普通股资本成本
从理论上说，普通股成本可以被看作是为保持公司普通 股市价不变，公司必须为股权投资者创造的最低收益率。 普通股成本的确定方法有三种： 1. 现金流量法折现法 2. 资本资产定价模型 3. 债券收益加风险溢价法
（五）留存收益资本成本
要点
♠ 比照普通股子成本计算 ♠ 不考虑筹资费用
♠ 机会成本
▲ 计算公式：
D1 re g P 0

【例】如果BBC公司以留存收益满足投资需求，则以留存收 益资本成本代替普通股资本成本 ，即
rs 0.2125 1.15 15% 17.10% 11.625
第二节
（三）联合经营集资，建议以本厂为主体。与有一定生产设备基础的若干个 企业联合经营。这样本厂试制成功的新产品可利用成员厂的场地、劳力、设 备和资源等进行批量生产，从而形成风凉牌电扇专业化生产能力，可保证企 业的稳足增长。 试问：面对可能的三种筹资方式，企业如何通过节税来降低自己的资金成本 呢？



2. 资金占用费 资金占用费指占用资金支付的费用，如股 票的股息、银行借款和债券利息等。相比 之下，资金占用费是筹资企业经常发生的 ，而资金筹集费通常在筹集资金时一次性 发生，因此在计算资本成本时可作为筹资 金额的一项扣除。

(三)资本成本高低的决定因素 总体经济环境 证券市场条件 企业内部的经营和融资状况 项目融资规模
Kl K (1 T ) 8.27% (1 25%) 6.20%

2.债券资本成本
▲ 发行债券时收到的现金净流量的现值与预期未来现
金流出量的现值相等时的折现率 ▲ 计算公式：
I t Bt B0 (1 f ) t ( 1 r ) t 1 b
n
公 式 转 化

1. 现金流量法折现法
▲ 股票价格等于预期收益资本化的现值，其中折算现值 所采用的折现率即为普通股的资本成本。 ▲ 理论公式：
Dt D1 D2 D P0 (1 f ) 2 t (1 rS ) (1 rS ) (1 rS ) (1 rS )
★ 零增长股
第四章 资本成本和资本结构
引入： 电风扇厂筹资方式有： （一）银行贷款，企业急需资金，可同银行协商解决，上一年年底的贷款利 率为9.2%，筹资费率估计1%，以后贷款利率可能会提高，本企业的所得税 税率为33%。
（二）股票集资，由于产品质量享有盛誉，发行股票有良好的基础，可以发 行普通股，筹资费率为4%。普通股的胜利是不固定的，现假定发行当年的 股利率为12%，以后根据企业经营情况确定。

【例4-2】假设BBC公司资产负债表中长期负债账面价 值为3 810万元(每张债券面值为1 000元)，息票率为 8%，期限6年，每半年付息一次，假设同等期限政府债 券收益率为7%，考虑风险因素，投资者对公司债券要求 的收益率为9%，则半年为4.4%[ (1.09)1/2-1]。
解析：
（1）根据投资者要求的收益率确定 债券的价格（Pb）：
n
权数的确定方法： ★ ★ 账面价值法 市场价值法

（二）账面价值与市场价值
反映公司发行证券
时的原始出售价格
•
•
●
账面价值法
以各类资本的账面价值为基础，计算各类资本占总资 本的比重，并以此为权数计算全部资本的加权平均成本。
•

●
反映证券当前的市场价格
市场价值法
以各类资本来源的市场价值为基础计算各类资本的市场 价值占总资本市场价值的比重，并以此为权数计算全部资本 的加权平均成本。
的β系数。
① 将替代公司的β值调整到无负债时的β值， ② 根据计算公司的负债比率确定计算公司的β值。
▲ 评价：
资本资产定价模型在理论上比较严密，但这一模型的假设 条件与现实不完全相符合。 首先，该模型只考虑了股票市场的系统风险，也就是相当 于假设普通股的相关风险只有市场风险，从而低估了普通股资 本成本。 其次，由于将β系数定义为股市平均风险的倍数，并用它 来计算个别股票风险补偿相对于股市平均风险补偿的倍数，实
二、个别资本成本
公司收到的全部资本 扣除各种筹资费用后 的剩余部分
资本成本是指公司接受不同来源资本净额的现值与预计的 未来资本流出量现值相等时的折现率或收益率，它 既是筹资者所付出的最低代价，也是投资者所要求 的最低收益率。
公司需要逐年支付的各种利息、股息
资本成本一般表达式：
和本金等
P0 (1 f )
200 8% 200 200 (1 0.5%) t (1 K )3 t 1 (1 K )
3

采用内插法求解长期借款的税前资本成本 6% K 6% 10% ： 11.688 0 11.688 ( 8.95)
K 8.27%

第二步，计算税后借款资本成本：
CF1 CF2 CF3 CFn 1 r (1 r )2 (1 r )3 (1 r )n
二、个别资本成本


个别资本成本是指各种筹资方式的成本， 主要包括债券成本、银行借款成本、优先 股成本、普通成本和留存收益成本，前两 者可统称为负债资本成本，后三者统称为 权益资本成本。 (一)负债资本成本的计算
评价： 优点：不需要计算β系数，且长期债券收益率的确
定比较简单，如果长期债券是公开发行的，公司可以 通过证券市场或投资银行等中介机构获得。 缺点：风险溢价较难确定，如果风险溢价长期保 持不变或变化是在一个较稳定的范围内，那么，平均 的历史风险溢价就可以用于估算现在和未来的风险溢 价。

解析：
普通股的资本成本：
0.2125 1.15 rs 15% 17.24% 11.625 (1 6%)

2. 资本资产定价模式
▲ 基本步骤：① 根据CAPM计算普通股必要收益率 ② 调整筹资费用，确定普通股成本

【例4-6】现仍以BBC公司为例，假设目前短期国债利 率为5.7%；历史数据分析表明，在过去的5年里,市场风 险溢价在6%~8%之间变动，根据风险分析,在此以8% 作为计算依据；根据过去5年BBC股票收益率与市场收益率 的回归分析，BBC股票的β系数为1.13。
际上是假设风险与收益成线性关系，而这是缺乏逻辑依据的。
最后，模型中所需要的各项资料特别是风险系数有时很难 取得，如果在估计时误差较大，最后的计算将可成本在公司债券投资收益率的基础 上加上一定的风险溢价
rs rb RP
风险溢酬大约在4%～6%之间
综合资本成本
一、综合资本成本率
二、边际资本成本 三、项目资本成本 四、每股盈余EPS分析法
一、加权平均资本成本

（一）加权平均资本成本
加权平均（综合）资本成本是以各种不同资本来源的资本成本为基数，
以各种不同资本来源占资本总额的比重为权数的加权平均数。
◆ 计算公式：
WACC w j rj
j 1
★ 固定增长股 （增长率g ）
D1 rs P0 (1 f )
D1 rs g P0 (1 f )

【例4-5】假设BBC公司流通在外的普通股股数为 650 万股，每股面值10元,目前每股市场价格 11.625元，年股利支付额为每股0.2125元，预计以 后每年按15%增长，筹资费率为发行价格的6%。

【例】假设MBI公司发行新股筹资100 000元，发行价格为每 股10元，发行股数10 000股；同时发行债券筹资100 000元 ，每张债券发行价值为1 000元，共发行债券100张。假设股票 和债券发行半年后，MBI公司的股票价格上升到每股12元，由于 利率上升导致债券价格下跌到850元。证券价格的市场变化并不 影响其账面价值。不同时期各种证券的账面价值、市场价值及其 资本结构如表5-1所示。