新三板分层信披走向何方？

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新三板分层信披走向何方？ 文/ 泰奇
前不久，有消息称证监会及股转系统、中国结
算等会管单位正在对挂牌公司进行调研，旨在为新
三板建立具有差异化的信息披露制度。

可以说，新
三板建立分层信披机制有一定基础或可行性，应大
胆探索实行。

2017年12月22日全国股转系统发布了一系列
分层及交易制度改革措施、实施细则及管理办法，新
三板分为创新层和基础层，满足三套指标中的任何一
套都可进入创新层，比如其中一套指标体系为“最
近两年的净利润均不少于1000万元、最近两年加权
平均净资产收益率平均不低于8%、股本总额不少于
2000万元”。

截至4月16日，创新层挂牌公司1289家，
基础层挂牌公司10229家。

新三板股票可采取做市转
让方式、竞价转让方式、协议转让方式，协议转让不
纳入即时行情和指数的计算；除采取做市转让方式的
股票外，其他股票采取竞价转让方式，目前采用集合
竞价挂牌公司的有10128家，做市的有1300家。

新三板挂牌公司数量众多，公司之间各方面情
况差别较大，去年底发布的《股转系统挂牌公司信
息披露细则》，其中就已有了分层信披的机制雏形。

比如第五条规定，创新层挂牌公司应当设立董事会
秘书；基础层挂牌公司未设董事会秘书的、应指定
一名具有相关专业知识的人员作为信息披露事务负
责人。

第九条规定，创新层挂牌公司应当披露的定
期报告包括年度报告、半年度报告、季度报告；基
础层挂牌公司应当披露的定期报告包括年度报告、
半年度报告。

由此看来，对创新层的信披要求，要
高于基础层。

有关部门此次调研的一个问题，就是对挂牌公
司如何实施差异化信披。

按照创新层、基础层分类
来分层信披是一个现成的办法，显然创新层的信息
披露标准要求应高于基础层；按照集合竞价、做市
两种不同转让方式来实施差异化信披也是个办法，
显然集合竞价挂牌公司的信披标准要求要相对高一
些。

不过，前一种分类方式更为合适。

进入创新层
的企业的质量相对要好一些，无论从方便投资者投
资的角度，还是将来新三板可能与创业板建立转板
机制角度，都应推动创新层的信披质量达到相当高
的水准。

若新三板实行差异化信披机制，则可直接发布创新层、基础层两套不同的信披标准要求。

对挂牌公司的信披标准要求越高，企业为此支出的信披成本也越高，进入创新层的企业经营质量相对较好、企业资产体量也达到一定程度，应该能够承受一定的信披成本；而基础层企业有的经营情况一般、有的规模较小，对他们而言，信披标准和信披成本越低越好。

正如一些学者所指出的，信息披露差异化，不同类型的公司承担不同的信息披露义务，与证券市场所要求的“公平、公开、公正”原则并不矛盾，恰恰相反，它体现了信息披露的公平与正义，有助于提高信息披露的有效性和整个证券市场的效率。

事实上，美国场外柜台交易系统（OTCBB）按资产规模对挂牌公司进行分层，挂牌公司承担与自身能力相当的信息披露义务。

OTCBB 市场中规模最小但数量最多的公司为“较小型报告公司”，其信息披露的负担也最小，在披露时间和披露内容等方面享受不少优惠，此举能降低公司的信披成本。

有关部门此次调研，还可能涉及的一个问题是主办券商在信息披露中的督导义务和责任。

按规定，挂牌公司披露重大信息之前，应当经主办券商审查，公司不得披露未经主办券商审查的重大信息，这个制度与A 股上市公司信披制度有较大区别。

上市公司虚假陈述，中介机构需要承担连带赔偿责任，新三板一些挂牌公司存在信息披露虚假等情节，这其中主办券商或许也应承担一定责任，但该如何划分挂牌公司、主办券商、会计师事务所等相关主体的法律责任，或许不能照搬上市公司的相关规定，毕竟两个市场的信披制度大有不同。

《股转系统挂牌公司信息披露细则》“自律管理”章节对信息披露违规行为，规定对挂牌公司及相关责任主体采取自律监管措施或纪律处分，而按《全国股转系统自律监管措施和纪律处分实施办法》，自律监管措施包括约见谈话、出具警示函、责令改正等，这些措施对相关主体有一定威慑性。

但相关主体信息披露行为甚至可能构成“违法”，此时就不能局限于新三板自律管理，监管部门、执法部门应追究相关主体更为严厉的法律责任，这也不能有丝毫含糊，也应有明文规定。

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