何盛德：2013年白银黄金投资策略报告.doc

何盛德：2013年白银黄金投资策略报告
摘要：
2013的金银“style”更有看点，白银黄金全年表现有望更加精彩。

从全年的估值高低点看：白银最高点可看到50美元每盎司，黄金最高点可看到2000美元每盎司；白银次高点可看到45美元每盎司，黄金次高点可看到1880美元每盎司；白银的估值中枢在40美元每盎司，黄金的估值中枢则在1800美元每盎司。

全年最大聚焦点可能是白银黄金有望实现盘中价格再创历史新高！种种迹象表明，2013白银黄金演绎更疯狂正犹如山雨欲来风满楼……
前言
中国梦，白银梦；中国梦，黄金梦。

梦被释放，心灵更自由；梦被行动，身体更自由。

越来越多的人开始拥有中国梦想，特别是选择通过投资让自己实现更多财务自由，实现更大的中国梦。

但投资绝不是革命，投资更像是一场修行，需戒、需定、需慧。

看见自己方能看清市场，投资重在“悟”而不是“动”。

投资最重要的是朝着正确方向做正确的事情，知名投资大师巴菲特曾说过，投资宁愿要模糊的正确，也不要精确的错误。

正确的投资并非是一个完全可以量化的概念，但是错误的投资则是一个精确的数据，因为投资错误将不得不面临损失。

如果不知道正确在哪里，想想犯的错误在哪里，尤其是经常重复犯的错误在哪里，错得越少，自然正确得就越多；如果知道了正确是什么，正确意味着要怎么做，亦需对自己保持克制，对市场保持敬畏之心，正确才变得游刃有余。

贵金属现货投资市场（白银/黄金/铂金/钯金等）是继国债市场、股票市场、期货市场、外汇市场后的第五大重要投资市场。

相对股票市场，贵金属投资市场具有四大天然投资交易优势：
A、双向交易
（贵金属投资没有牛熊市，看对方向就有机会盈利，但股票只能单边买涨）；
B、T+0交易
（贵金属投资可随时进出场交易，但股票T+1交易则是今天买了至少明天才能卖）；
C、24小时交易
（贵金属投资无价格操纵，国内较正规交易所的日均交易时长一般在10个小时到22个小时，但股票每天只有4个小时的交易时间）；
D、保证金交易
（贵金属投资可以小博大，国内较正规交易所保证金放大比例一般在5倍到20倍间，但股票需100%资金购买）。

这些相对更加自由的交易优势，带来了完全不同的投资交易体验，让贵金属投资市场呈现出爆发式增长。

越来越多的投资者将贵金属资产配置作为总资产配置中不可或缺的一部分，贵金属投资也正越来越成为众多投资者实现财富梦想的较理想投资品种之一。

但是，贵金属投资无论是实物投资还是账户投资也并非就是印钞机：一方面，交易所良莠不齐，需投资者明辨；另外一方面，贵金属本身的走势也相当复杂，可以说是介于股票和外汇之间的品种，这加大了投资分析难度。

真正的贵金属投资分析，首先需要像个股一样进行估值，找到价值价格中枢，然后需要像外汇市场一样全面分析财经事件，找出该类事件带来的趋性影响，并理清理顺各种影响之间的逻辑。

这种分析结构里最重要的是理解趋势、跟踪趋势、把握趋势。

悄然间，龙年已远去，蛇年已来临。

2013年的白银黄金走势将如何演绎？
2013年投资白银黄金应该如何把握机会？
正文
一、2012年白银黄金行情走势总结
2012年是不平凡的一年，可喜的是世界末日并没有到来，但是众多投资品种却经历了过山车，验证了投资玩的就是心跳的说法。

全球经济在2012年继续经历着非常规的动荡，由此带来各种资产价格在政治、经济、消息等各方面事件的交错影响下，备受煎熬。

全年看，全球典型资产价格出现分化格局，但总体依然是艰难地前行，并不缺乏正能量。

（一）、全年各种典型资产价格涨跌幅对比
通过对比上述典型资产价格走势，不难发现：
1、各种典型资产价格的涨跌中，涨的要比跌的多，无论是数量还是涨幅都是如此。

同时，全球股票市场的全年收益要比大宗商品市场整体向好一些。

2、各种典型资产价格的振幅看，大宗商品包括白银黄金的全年振幅要比其他资产明显大很多，尤其是白银，全年的价格振幅更是高达40%以上。

换句话讲，白银的波动属性全年要远远高于其他投资品种，这一点也印证了白银是最活跃的投资投机品种的相关观点。

（二）、全年白银、黄金、铂金、钯金价格涨跌幅对比
通过对比上述四种贵金属走势得出：
1、从实物投资角度看，金银资产似乎再度验证了一个古老的传说，实现了全年只赚不赔的特性，四种主要典型贵金属金、银、铂、钯全年全部实现5%以上的正收益，而且差距不大，也证明金银铂钯的相关性非常高这一点。

2、从账户投资角度看，考虑到金、银、铂、钯四种贵金属投资可以买涨也可以买跌的特性，需要重点考察的是振幅，即波动属性。

从全年看，四种贵金属全年振幅平均高达28%！其中，白银的振幅更是远远高于黄金、铂金、钯金三种贵金属，高达40%以上，属于第一梯度；其次是钯金和铂金波动幅度在25%到30%，属于第二梯度；黄金波动空间最小，不过也达到15%到20%这样的波动空间，属于第三梯度。

（三）、白银黄金价格运行走势特征对比
从白银黄金走势对比（左图白银右图黄金，日线）上可以看出以下特点：
第一、白银的全年高点在上半年，黄金的全年高点在下半年。

可能根源来自两个方面：一个是之所以白银的高点在上半年，说明白银的技术性反弹力度比黄金强；另外一个是黄金的全年高点之所以在下半年，说明黄金对美国量化宽松货币政策更加敏感。

第二、白银的全年低点在年中，黄金的全年低点在年初。

可能的解释有两个：一个是美国的宽松货币政策预期支撑黄金比支撑白银市场力度更大；一个是白银涨跌破位洗盘可能比黄金要经常发生，换句话讲，白银走出不破不立的形态可能要比黄金多。

第三、从全年走势的形态看，黄金白银两者的形态非常相似，进一步统计发现全年两者走势的正向相关系数在0.75以上。

同时白银走势的上涨趋势和下跌趋势比黄金要简单明了，全年看黄金走势比白银走势在构筑趋势上要复杂一些。

不过，2012已成往事。

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二、2013年的全球宏观经济走势预测
2013年全球经济有望持续复苏，全球经济增长呈现稳中有升态势，比2012年的走势更加有力，更加具有趋势性。

发达国家中，美国经济复苏相对温和，但是内生性特质比去年增加明显，在财政悬崖带来一定拖累的情况下，全年美国国内生产总值（GDP）依然有望实现同比增长2%以上；欧洲相对2012年度财政紧缩力度会小一点，特别是欧洲经济火车头德国经济平稳过渡，全年欧洲经济有望实现正增长突破， GDP增长有望达到0.1%以上；而日本经济则在新上任的“宽松首相”安倍晋三带领下衰退步伐有望减缓；新兴经济体则要比2012年明显好转，一方面是新兴经济体特别是金砖国家像中国、印度、巴西、俄罗斯等的经济增长有望探底回升，同时通胀压力跟2011年和2012年相比，大大降低；而对于像东盟这类的经济体，则可能要稍逊色一点，两个方面的原因，一个是发达国际的需求疲软拖累，另外一
方面是针对金砖国家的贸易逆差会比2012年增加。

总体看，2013年的全球经济为各种资产价格走强提供了相对2012年更好的宏观经济基础。

从货币政策角度看，发达国家的宽松货币政策有望继续加码，金砖国家继续维持宽松货币政策可能性也比较大，而像东盟这类的经济组织则可能会继续延着宽松的路走下去不停歇。

总体看，2013年的全球货币政策继续宽松依然是主基调。

（一）、全球主要经济体国内生产总值（GDP）增长预测
2013年美国经济的复苏关键依然是看房地产市场，随着美国私营部门过去五年的的去杠杆化接近尾声，美国的消费市场特别是内生性经济增长将有望比2012年更明显。

房地产市场继续引领美国经济复苏，但是考虑到美国政府部门将从2013年开始需要去杠杆化，特别是带来适度的财政紧缩下的增税与减支有实质性经济拖累影响，这对私营部门会带来谨慎心态。

全年看，下半年的复苏状况要好于上半年，上半年受到财政紧缩冲击影响比下半年要强，全年财政悬崖带来的负面效应拖累经济增长约0.8%，同时这种财政紧缩会使得消费指数呈现前低后高季度性持续回暖格局。

总体而言，美国经济全年将温和持续复苏，就GDP 增长而言，尽管会受到财政悬崖拖累，仍然有可能比2012年会好0.2个百分点以上，但美国经济出现明显的快速复苏的可能性比较小，更像是蜗牛复苏态势。

中国经济明年会稳中求进，考虑到2012年中期的新一轮固定资产投资拉动经济的效应会在2013年开始集中释放，同时经济转型情况下的固定资产投资规模依然不会小，特别是新一届政府上任带来的制度红利，都将促使中国经济像GDP增长率要比2012年高，预计全年GDP增长会维持在“保八”格局，没有水分的增长率会维持在6%到7%之间，中国经济形成慢牛复苏态势。

全球经济则有望继续温和复苏，新兴经济体特别是金砖国家整体表现要明显好于2012年，而像东盟这样的经济体则可能比2012年要稍微逊色，欧盟经济相对2012年实现正增长，日本相对激进的货币政策特别是调高通胀目标也将带动日本经济呈现阶段性衰退放缓格局，因此全球经济持续温和复苏值得期待，比2012年整体要好0.3个百分点以上。

（二）、全球主要经济体核心通胀率（CPI）表现预测
2013年全球的通胀不是核心问题，无论是发达国家还是金砖国家，还是其他经济体里的国家，核心通货膨胀率继续维持可控格局。

从全球看，通胀可控，同时不会因为通胀因素带来全球货币政策与经济政策的急速转向，而是通胀预期继续支持之前的货币政策与经济既定政策继续实施，核心就是促增长宽货币政策。

最大的可能性就是通胀前低后高，通胀苗头在2013年的年末才开始显著抬头。

但在这之前，通胀问题不太会是市场关注的焦点，关注的核心焦点依然是经济增长问题。

（三）、全球主要经济体货币政策走向预测
货币政策及相关政策全年实施QE3和QE4，全年维持超低利率不变，可能会适度再推出其他宽松政策呈现3M机制
（ESM—OMT—SSM），上半年有望再降息一次，全年倾向于购债采取实质行动中国的货币政策不会随着政府换届而大幅度转向，总体维持适度宽松日本将持续扩大量化宽松规模和提高通胀目标，激进宽松明显巴西货币政策全年处于观察期的可能性较大，不继续降息也不加息将视具体情况而定，全年有望再度小幅降息维持宽松或者加码宽松，货币政策转向加息的可能性较小
全球经济温和复苏意味着经济不是再度探底，进一步的乐观性预期和较充裕的资金流动性有望推动全球资产价格整体温和走强。

同时考虑到通胀可控，全球经济有望下半年复苏态势比上半年强，继而出现推动资产价格进一步上涨预期。

借鉴历史经验，在宏观经济复苏下，全年全球资产价格平均波动指数有望实现明显的正收益，可能是2008年金融危机以来的最好收益年份。

同时，继续宽松的货币政策下，对货
币政策更加敏感的贵金属，像白银黄金的平均年度收益不会低于全球平均资产价格收益的中位水平可能性非常大。

故从全球经济走势看，2013年没有理由不对白银黄金的行情保持进一步的乐观。

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三、2013年影响白银黄金走势核心因素判断
影响白银黄金价格走势的核心因素无非就是从白银黄金的商品属性、货币属性、金融属性等角度来寻找分析逻辑。

例如寻找商品属性中的供需关系走势，寻找货币属性中的避险投资表现，进而从金融属性下的地缘政治等角度寻找可能存在的不规则驱动力因素。

（一）、白银黄金实物供需关系展望
2013年全年白银黄金的供需关系要比2012年紧张：供给方面，一方面是供给由于基本金属的需求和价格继续下滑，导致像伴生性较强的白银等产能受到抑制，另外一方面像新矿建设周期长，目前全球的新金矿在2013年投产屈指可数，因此白银黄金的产能扩张十分有限。

从全球看，全球白银黄金供给年增长率将维持在3%或3%以内增长；而需求方面，贵金属需求大头中国和印度，像印度2013年的需求总量有望比2012年明显回升，同时中国的白银黄金需求有望维持稳步增长，全年中国和印度加起来的白银黄金需求有望增长率达到2位数即10%以上，无悬念。

同时，黄金的央行储备继续保持2008年以来的增长势头，白银的民间实物需求继续保持高增长势头，全年看新兴经济体央行的黄金储备增持量有望达到400吨以上，而白银的实物需求增量有望达到2000吨以上。

总之，2013基本供需关系支持白银黄金价格走强相比2012年明显改善。

（二）、白银黄金避险性质下的投资功能展望
从白银黄金的需求上看，主导2013年全年走势的核心因子依然是投资需求，宽松货币政策下的避险投资需求。

账户白银黄金的需求量将明显高于实物需求，同时账户白银黄金的持仓量跟实物白银黄金的存量比值有望继续扩大，进一步支持白银黄金价格趋向泡沫化或者泡沫长期化方向前进。

账户投资实物投资
投资需求里面的实物投资需求和账户投资需求双增长有望继续。

而投资需求的核心决定因素是避险性质，避险性质里面最重要的是美国的货币政策和全球的货币新政策带来的避险性质需求，以及金融危机以来的全球投资资金大换仓流动性特征影响，典型的像债券市场、外汇市场在2013年存在大换仓可能性。

1、美国货币财政政策走向及对白银黄金走势影响判断
2013年主导美国投资市场的依然是两大核心：一个是货币政策方面的宽松力度，一个是财政紧缩的紧缩力度。

（1）、货币政策方面：
美国宽松货币政策将继续实施，在周期性失业率高企的情况下，宽松货币政策有助于系统性降低失业率，结构性失业改善已经在2011年和2012年得到体现，估计后期改善空间不大。

尤其是，考虑到财政悬崖带来的不可避免的适度财政紧缩，结构性失业特别是私营部门新增就业的扩张速度不会出现明显的空中加油拉升式增加，全年美国的失业率和新增就业情况将跟随经济复苏步伐节奏，呈现稳中向好，朝继续改善的方向前进。

美联储已经将宽松货
币政策定格在失业率为6.5%，但是2013年年底不会达到这个数字可能性最大，失业率方面预计到2013年年底美国的失业率将降低到7%，最乐观是降低到6.8%。

全年有望实现双QE时代，即同时实施双QE：QE3购买机构抵押贷款支持证券（MBS）定向支持行业复苏，特别是房地产市场，而QE4购买长期国债进一步压低国债收益率降低系统性融资成本，实际上QE3的功能跟QE1类似，QE4的功能则跟QE2相同。

从全年的角度看，量化宽松规模将达到1万亿美元左右，同时QE4购买国债为金融市场提供的流动性资本要比QE4购买抵押贷款支持证券更加明显，这又额外对全球资产价格构成正面推动力。

双QE时代
（2）、财政政策方面：
财政悬崖问题里面的到期项目，可能部分项目会被自动延长，但是像征税方面可能最终的结果是2%的最富有人需要被提高征税换取98%的人继续免提高征税，同时通过削减军事与政府服务费用等开支，开始实施政府部门去泡沫去杠杆化过程。

因此，美国的适度财政紧缩不可避免，虽然如此，但是美国的债务跟GDP的比例最高峰不会在2013年出现，2013年债务继续跑赢经济增长，该比例到2014年有望开始钩头往下，全年看美国的债务上限再度被调高不可避免，核心时间是二月底三月初，估计债务上限将会被调高到18万亿美元以上，而美国最终的债务上限高峰值则可能要超过20万亿美元。

财政紧缩政府部门去杠杆化挤兑泡沫将和债务上限同时演绎，未来的两年内伴随债务上限的调高，财政紧缩势必会进一步加大，最终扭转美国的债务持续上涨势头。

当前的财政悬
崖问题还为根本解决，新任总统和新任国会议员上台后，估计这个问题将是博弈和讨论的核心重点议题，尤其是年初的两个月。

（3）、“宽货币、紧财政”对白银黄金带来的趋势判研：
悲观因素：
量化宽松对白银黄金的推动力开始钝化，对白银黄金等资产带来的资本市场边际递减效应将不可避免；财政悬崖问题还有悬而未决的一面；双量化宽松货币政策也存在一定的生变可能性。

乐观因素:
2012年的货币政策存在从“扭转操作”到“量化宽松”的转换，从是否要继续量化到新量化宽松实施的演变，从一轮量化到两轮量化同时实施的演进！2012年美联储完成了货币政策的定位和规则出台，2013年则是行动年，实施年，这些非常规的货币政策带来的趋势性影响力有望在2013年集中释放。

从美国的债务上限问题看，美国经济的内生性张力也并不会像超级乐观派所期望的那样乐观，尤其是货币政策的鹰派所理解的那样自动恢复，美国经济还需额外宽松货币政策扶上一程是必须的。

从财政悬崖解决的节奏看，2013年上半年带来的影响要比2013年下半年明显，但这种效应一旦确定，将不再是不确定和恐慌性影响，财政悬崖问题对投资市场的影响已经开始从“实质影响担忧”过渡到“政策本身不确定”担忧。

所以，一旦财政悬崖问题达成核心协议，那么将不再是不确定性影响，悬挂在华尔街头上的达摩克里斯之剑将被安全放下。

货币政策和财政政策2013年的政策确定性实际上要比2012年明显很多。

财政政策和货币政策最终带来的可能将是利好的共振效应，特别是对于机构投资者而言理解市场更具有可分析性和把控性，所谓利空出尽是利好这个道理。

因此判断，2013年在货币政策继续超额非常规力度宽松下，财政政策带来确定性影响下，白银黄金的表现将会比2012更简单，更带有趋势性，估值中枢将明显上移。

同时，按照QE1和QE3期间带来的白银黄金傻瓜式上涨，以平均涨幅计算，如果明年美联储的最终量化规模在1万亿美元以上，在考虑到量化宽松的边际效应递减的利空因素情况下，加上技术性反弹需求的利好因素情况下，综合看，白银依然有望实现60%以上趋势性上涨，黄金依然有望实现30%以上的趋势性上涨！
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2、欧债危机演绎进程对白银黄金走势影响判断
政治3P：2013年欧洲方面存在三大政治方面的不确定性（3P）：一个是西班牙申请援助的力度和宽松问题，这个问题定性上不是经济问题而是政治问题，因涉及到主权的收放；二个是意大利的大选，意大利大选前和大选后对欧元与欧盟政治、经济、金融政策等的影响是关注的重点；三个是德国的大选，德国大选最重要，涉及到换不换旗帜问题，对欧元区影响十分重大，市场高度重视。

经济3M：2013年欧元区确定的事情是欧债危机解决开始向“3M”迈进，即欧洲稳定机制（ESM）、直接货币交易计划（OMT）、银行统一监管联盟（SSM）。

这“新三驾马车”将把欧元带向何方是市场关注的焦点。

从节奏上看，西班牙申请全面援助只是个时间问题，如果西班牙申请援助，那么欧元区的欧洲稳定机制（ESM）和欧央行的直接货币交易计划（OMT）将发挥作用，同时西班牙将面临部分主权损失，尤其是银行业监管，特别是大型银行的监管方面，辩证看，将使得欧债危机的解决将向新的目标迈进，即统一银行监管机制（SSM）将会在2013年出台的可能性较大。

意大利大选存在一定的不确定性，但是最终意大利大选结果不会抛弃前面的承诺的可能性更大。

而德国的大选如果默克尔要连任，则需要在大选前释放相对温和的加速欧洲一体化
进程的言论与行动，一旦默尔克连任，那么希腊等国家面临的财政紧缩力度和节奏将会被强化而不是被放纵，这可能会对欧元形成比较复杂的结构性趋势影响。

不过从全年的角度看，欧元将迎来上涨而不是下跌的可能性非常非常大。

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3、主要贵金属投资机构ETF基金持仓走势影响分析
黄金从2000年开始，白银从2006年开始，开始出现专项的机构投资者，特别是ETF
基金。

全球的贵金属ETF基金持仓对相关贵金属资产价格构成影响力的比例正逐渐变大，而且交叉影响。

考虑到国债市场和股票市场，特别是大宗商品市场的相对疲软，特别是该类市场无重大题材可发挥。

相对而言，对货币政策更加敏感的贵金属市场，可能将是被机构投资者和国际大行重点关照的对象。

尤其是在2008年金融危机以来的非常规全球货币政策环境下，2013年可能是相关贵金属基金再度大幅加仓的一年，尤其是上半年的加仓力度和节奏要比下半年强的可能性更大，这种迹象从2012年的11月份开始出现了明显的异动苗头。

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像主要的白银基金Ishares全年持仓水准平均有望增加10%到20%，达到12000吨左右；而典型的黄金基金SPDR的全年持仓平均增仓力度会在5%到10%，达到1500吨左右。

而投资机构全行业基金增仓像白银有望达到4000吨左右，黄金有望达到2000吨左右。

从机构持仓增加按照机构持仓比例占据全球需求比例看，对贵金属价格构成2%到5%的正向推动力值得期待。

4、全球货币政策走向、节奏、力度等对白银黄金走势影响判断
主导全球货币政策的依然是宽松，不过从心理预期上看，下半年货币政策收紧的预期要比上半年强，导致对全球资产价格，尤其是对货币政策敏感的资产价格金银会有不确定性心理暗示，使得该类资产价格下半年的走势比上半年变得更加复杂。

从全年看，2013年的全球货币政策不会出现大转弯，真正的货币政策转向要到2014年的第二季度才是分水岭。

从节奏上看，全球上半年继续宽松或加码宽松可能性更大，下半年维持宽松可能性更大。

全球继续宽松下，按照2008年以来的宽松环境看，通过对全球宽松因素对白银黄金的影响测算，因为纯粹的货币贬值带来的资产上涨因素看，白银黄金特别是白银将会实现平均10%以上的价格中枢上移，黄金则有望实现平均5%以上的价格中枢上移。

（三）、地缘政治冲突下的突发性驱动力展望
叙利亚问题、伊朗核问题、朝鲜核与导弹问题、钓鱼岛与南海问题等：
叙利亚问题和伊朗问题支撑明年全年国际原油价格不会出现断崖式下跌走势，从未来的两三年趋势看，原油价格有望维持弱势震荡格局，鉴于美国能源的自给自足能力加强，特别是全球经济温和复苏使得原油的供需缺口减小，原油价格全年走势将呈现箱体震荡的可能性更大，估计会在75美元每桶到100美元每桶之间波动，同时全年走势重心将有一定幅度下移，不过应该不会超过10%，中枢重心应该是在85美元每桶附近。

不过考虑到伊朗核问题，。