基金从业资格考试辅导：私募股权投资基金基础知识

第一章股权投资基金概述
目录
01股权投资基金概念与特点
·股权投资基金概念
·股权投资基金特点
02股权投资基金发展历史
·国外股权投资基金发展历史
·我国股权投资基金发展历史
·我国股权投资基金行业发展现状
03股权投资基金基本运作模式
·股权投资基金运作流程
·股权投资基金运作关键要素
04股权投资基金在经济发展中的作用
·股权投资基金业的社会经济效益
·我国股权投资基金业的发展趋势
本章重点内容：
股权投资基金的概念；股权投资基金的特点；股权投资基金的基本运作流程；股权投资基金运作中的关键要素。

第一节股权投资基金概念与特点
学习内容知识点
股权投资基金概念股权投资基金概念
私人股权的界定
我国当前对募集方式的要求
股权投资基金特点股权投资基金的特点
知识点一、股权投资基金概念（理解）
让我们通过一个案例来了解股权投资基金：中国家用电器制造商青岛海尔2014年7月公布，公司已完成以非公开发行方式，向私募股权公司KKR&Co LP旗下子公司KKR卢森堡增发约3.03亿股A 股股票的交易，每股作价10.83元人民币，共计募集资金32.81亿元人民币。

KKR卢森堡认购的增发股份占公司扩大后股本的10%，并设有三年禁售期，预计将于2017年7月17日在上交所上市交易。

海尔称将与KKR进行一系列战略合作，通过整合KKR集团的全球资源和投后管理能力，提升公司在新产品开发、销售管道管理和提升、品牌管理、市场推广、采购/费用、生产创新等环节的竞争力，提升盈利能力。

国内所称“股权投资基金”，其全称应为“私人股权投资基金”，是指主要投资于“私人股权”的投资基金。

前述私人股权即非公开发行和交易的股权，包括未上市企业和上市企业非公开发行和交易的普通股、可转换为普通股的优先股和可转换债券。

案例：2005年初，高盛以3000多万美元的价格置换了江苏雨润食品的少数股份。

（2005年10月上市）
案例：2006年2月，华平认购国美电器发行的1.25亿美元可转换债券。

在国际市场上，股权投资基金既有以非公开方式募集（私募）的，也有以公开方式募集（公募）的。

在我国，目前股权投资基金尚只能以非公开方式募集。

因此，在我国当前的法律和监管规则下，一般所称“私募股权投资基金”的准确含义应为“私募类私人股权投资基金”。

【非公开募集】募集机构应当向特定对象宣传推介基金。

在向投资者推介基金之前，募集机构
应当采取问卷调查等方式履行特定对象确定程序。

从基金募集方式和基金投资标的两个维度来看，股权投资基金与证券投资基金有着明显区别，具体如表1-1所示。

表1-1股权投资基金与证券投资基金
基金种类基金筹集方式基金投资标的
公募证券投资基金公开募集公开交易的证券（股票或债券等）
私募证券投资基金非公开募集公开交易的证券（股票或债券等）
公募股权投资基金公开募集非公开交易的股权
私募股权投资基金非公开募集非公开交易的股权
【例题】我国股权投资基金是指投资于未上市企业和上市企业（）的股权的投资基金。

A.公开发行和交易
B.非公开发行和交易
C.公募
D.发行和交易
『正确答案』B
『答案解析』国内所称“股权投资基金”，其全称应为“私人股权投资基金”，是指主要投资于“私人股权”的投资基金，私人股权是未上市企业和上市企业非公开发行和交易的股权。

知识点二、股权投资基金特点（理解）
特点具体内容
投资期限长，流动性较差股权投资基金通常需要3～7年才能完成投资的全部流程从而实现退出，股权投资因此被称为“有耐心的资本”
在基金清算前，基金份额的转让或投资者的退出都具有一定难度
投资后管理投入资源较多（“价值增值型”）为被投资企业提供各种商业资源和管理支持，帮助被投资企业更好的发展
通过参加被投资企业股东会、董事会等形式，对被投资企业进行有效监控，以应对被投资企业的信息不对称和企业管理层的道德风险
专业性较强股权投资基金对专业性的要求较高，需要更多的投资经验积累、团队培育和建设，体现出较明显的智力密集型特征，人力资本对股权投资基金的成功运作发挥了决定性作用
市场上的股权投资基金通常委托专业机构进行管理，并在利益分配环节对基金管理人的价值给予更多的认可。

在基金管理机构内部，也需要针对投资管理团队成员建立有效和充分的激励约束机制
收益波动性较高（高风险、高期望收益）创业投资基金通常投资于处于早期与中期的成长性企业，投资项目的收益波动性更大，有的投资项目会发生本金亏损，有的投资项目则可能带来巨大收益。

并购基金通常投资于陷入困境从而价值被低估的重建期企业，投资项目的收益波动性也有较大的不确定性
高期望收益主要体现为在正常的市场环境中，股权投资基金作为一个整体，其能为投资者实现的投资回报率总体上处于一个较高的水平
【例题】在整个金融资产类别中，股权投资基金属于（）的资产类别。

A.低风险、低期望收益
B.低风险、高期望收益
C.高风险、低期望收益
D.高风险、高期望收益
『正确答案』D
『答案解析』在整个金融资产类别中，股权投资基金属于高风险、高期望收益的资产类别。

第二节股权投资基金发展历史（了解）
学习内容知识点
国外股权投资基金发展历史股权投资基金的起源
创业投资基金概念的发展股权投资基金概念的发展
我国股权投资基金发展历史我国股权投资基金的发展阶段
我国股权投资基金行业发展现状我国股权投资基金行业的发展特征
知识点一、国外股权投资基金发展历史
股权投资起源于创业投资。

【链接】私募股权基金起源于美国。

19世纪末20世纪初，有不少富有的私人银行家通过律师、会计师的介绍和安排，将资金投资于风险较大的石油、钢铁、铁路等新兴产业，这类投资完全是由投资者个人决策，没有专门的机构进行组织，这就是私募股权基金的雏形。

1946年成立的美国研究与发展公司（ARD），被公认为是全球第一家以公司形式运作的创业投资基金，从此股权投资开始基金化运作。

1958年，美国《小企业投资法》的颁布是股权投资基金发展的里程碑。

依据该法，联邦政府为小企业申请贷款提供了宽松的政策支持，联邦政府下设小企业管理局集中办理小企业贷款申请业务，并向其提供管理技能咨询服务。

同年，美国小企业管理局设立“小企业投资公司计划”，以低息贷款和融资担保的形式鼓励成立小企业投资公司。

自此，创业投资基金在政府政策的扶持下迅速发展了起来。

1973年美国创业投资协会成立，标志着创业投资在美国发展成为专门行业。

20世纪50年代至70年代，创业投资基金主要投资于中小成长型企业，此时的创业投资基金为经典的狭义创业投资基金。

20世纪70年代以后，创业投资基金开始将其领域拓展到对大型成熟企业的并购投资；相应地，创业投资基金的概念从狭义发展到广义。

1976年KKR成立以后（KKR是杠杆收购天王，金融史上最成功的产业投资机构之一，全球历史最悠久也是经验最为丰富的私募股权投资机构之一），开始出现专门从事并购投资的并购投资基金，此即经典的狭义上的私人股权投资基金。

特别是20世纪80年代美国第四次并购浪潮催生了黑石（1985年）、凯雷（1987年）和德太投资（1992年）等著名并购基金管理机构，极大地促进了并购投资基金的发展。

2007年，数家并购基金管理机构脱离美国创业投资协会，发起设立了主要服务于并购基金管理机构即狭义股权投资基金管理机构的美国私人股权投资协会（PEC）。

虽然狭义上的股权投资基金特指并购投资基金，但由于后来的并购投资基金管理机构往往也兼做创业投资，加之市场上还出现了主要从事定向增发股票投资的股权投资基金、不动产投资基金等新的股权投资基金品种，因此，股权投资基金的概念也从狭义发展到了广义。

本课程除非特指，一般语境下的股权投资基金是指广义股权投资基金。

【例题】（）年成立的美国研究与发展公司，被公认为全球第一家以公司形式运作的创业投资基金。

A.1945
B.1946
C.1947
D.1948
『正确答案』B
『答案解析』1946年成立的美国研究与发展公司（ARD），被公认为全球第一家以公司形式运作的创业投资基金。

知识点二、我国股权投资基金发展历史
三个阶段：探索与起步阶段（1985～2004年），快速发展阶段（2005～2012年），统一监管下的规范化发展阶段（2013年至今）。

（一）探索与起步阶段（1985～2004年）
此阶段的探索与起步主要沿着两条主线进行。

两条主线内容
科技系统对创业投资基金的最早探索1985年3月，《中共中央关于科学技术体制改革的决定》首次明确指出“对于变化迅速、风险较大的高技术开发工作，可以设立创业投资给以支持”
1985年9月经国务院批准，原国家科委出资10亿元人民币成立了中国新技术创业投资公司
1999年末国务院办公厅发布了《关于建立风险投资机制的若干意见》，这是我国第一个有关创业投资发展的战略性、纲领性文件，为建立创业投资机制明确了相关的原则
国家财经部门对产业投资基金的探索1993年8月，成立了淄博乡镇企业投资基金并在上海证券交易所上市，这是我国第一只公司型创业投资基金
（二）快速发展阶段（2005～2012年）
2005年11月，国家发展改革委等十部委联合颁布了《创业投资企业管理暂行办法》。

2009年推出创业板。

《创业投资企业管理暂行办法》及三大配套性政策措施的出台极大地促进了创业投资基金的发展。

2007年6月新修订的《中华人民共和国合伙企业法》开始实施，各级地方政府为鼓励设立合伙型股权投资基金出台了种类繁多的股权投资基金税收优惠政策，此后各类“股权投资基金”迅速发展起来。

2010年3月1日，《外国企业或者个人在中国境内设立合伙企业管理办法》正式实施，使外国企业或者个人在我国设立合伙企业成为可能，从而为外资设立合伙型股权投资基金提供了法律依据，为持续低迷的外资基金带来了转机。

2011年，国家发展改革委先后发布《关于进一步规范试点地区股权投资企业发展和备案管理工作的通知》和《关于促进股权投资企业规范发展的通知》，变自愿备案为强制备案，强化股权投资监管，各地关于促进及规范股权投资发展的各项工作也在稳步开展，从中央到地方对股权投资市场的管理日渐趋严。

【链接】这个阶段大型本土创投机构加速成立人民币基金，2011年上半年达晨创投、同创伟业（2015年7月在新三板挂牌上市）、东方富海、天图等本土领先机构均有较大规模人民币基金募集完成。

（三）统一监管下的规范化发展阶段（2013年至今）
2013年6月，中央编办发出《关于私募股权基金管理职责分工的通知》，明确由中国证券监督管理委员会（以下简称中国证监会）统一行使股权投资基金监管职责。

2014年8月，中国证监会发布《私募投资基金监督管理暂行办法》，对包括创业投资基金、并购投资基金等在内的私募类股权投资基金以及私募类证券投资基金和其他私募投资基金实行统一监管。

中国证券投资基金业协会从2014年初开始对包括股权投资基金管理人在内的私募基金管理人
进行登记，对其所管理的基金进行备案，并陆续发布相关自律规则对包括股权投资基金管理人在内的各类私募基金管理人实施行业自律。

中国股权投资市场募资、投资、退出环节的相关政策法规逐步建立，行业呈现快速发展态势。

【例题】2013年6月，中央编办发出《关于私募股权基金管理职责分工的通知》，明确由（）统一行使股权投资基金监管职责。

A.中国证券投资基金业协会
B.中国证监会
C.中国证券业协会
D.中国期货业协会
『正确答案』B
『答案解析』2013年6月，中央编办发出《关于私募股权基金管理职责分工的通知》，明确由中国证券监督管理委员会（简称中国证监会）统一行使股权投资基金监管职责。

知识点三、我国股权投资基金行业发展现状
经过多年探索，我国股权投资基金行业获得了长足的发展。

主要体现在三个方面：
一是市场规模增长迅速，当前我国已成为全球第二大股权投资市场；
二是市场主体丰富，行业从发展初期阶段的政府和国有企业主导逐步转变为市场化主体主导；
三是有力地促进了创新创业和经济结构转型升级，股权投资基金行业有力地推动了直接融资和资本市场在我国的发展，为互联网等新兴产业在我国的发展发挥了重大作用。

【链接】我国经济社会发展在新的思路上展开，那就是从投资驱动转向消费驱动，从资源投入转向创新增长，从商品竞争转向资源互补、互利共赢。

在这一新的思路上，小微创新型企业将大量兴起，大量小微企业诞生于思想、技术、管理的创新，需要风险资本的大力支持。

这对金融创新提出了新的要求，也为金融服务业的发展提供了广阔空间。

私募基金从源头开始，持续推动技术创新、组织创新，是创新创业的催化剂，在推动新经济、培育新产业中承担了比公私募证券投资基金更重要的使命。

从生产角度看，私募基金推动技术创新，孕育和培育先进生产力，堪称上市公司成长之母；从生活角度看，私募基金激发创业热情，支持小微企业成长，为社会创造更多就业机会，让生产与消费、工作与休闲更加平衡，推动社会和谐发展。

第三节股权投资基金基本运作模式
学习内容知识点
股权投资基金运作流程股权投资基金运作流程
股权投资基金运作关键要素基金规模及出资方式
基金管理方式
基金投资范围、投资策略和投资限制基金收益分配
知识点一、股权投资基金运作流程（掌握）
运作流程包括：募集、投资、管理和退出。

股权投资基金运作流程是其实现资本增值的全过程。

从资本流动的角度出发，资本首先从投资者流向股权投资基金、经过基金管理人的投资运作再流入被投资企业。

在投资之后的阶段，基金管理人通常会以各种方式参与被投资企业的管理，待企业经过一定时期的发展之后，选择合适的时机再从被投资企业退出，进行下一轮资本流动循环。

由此，与资本流动相对应的股权投资基金生命周期的四个阶段就是募集、投资、管理和退出。

【例题】与资本流动相对应的股权投资基金运作的四个阶段是（）。

A.募资
B.投资
C.管理和退出
D.以上都是
『正确答案』D
『答案解析』与资本流动相对应的股权投资基金运作的四个阶段是募集、投资、管理和退出。

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在募集阶段，基金管理人向投资者募集资金并发起设立基金。

就募集主体而言，基金管理人通常是具备专业投资管理水平和风险管理能力的主体，基金管理人可以选择自行向投资者募集基金，也可以选择委托有资质的第三方募集机构代为募集基金；就募集方式而言，有公开募集和非公开募集，我国目前仅允许非公开募集股权投资基金；就募集对象而言，通常只能向合格投资者募集；就基金组织形式而言，一般可选择采用公司、有限合伙或信托（契约）这三种组织形式设立股权投资基金。

【链接】领鑫一号契约型私募基金成立于2016年，由上海瓴鑫投资有限公司负责管理。

（以银行委托贷款的方式投资于福建永嘉房地产开发有限公司）
根据中基协官方统计的数据，截至2016年4月，备案的私募类产品数量按合伙型、契约型、公司型依次递减。

在投资阶段，基金管理机构将资金投向被投资企业。

这一阶段主要包括项目开发与初审、立项、签署投资备忘录、尽职调查、投资决策、签订投资协议、投资交割等环节。

在投资后管理阶段，基金管理机构一方面对被投资企业的运作进行一定的跟踪与监控，实施投资风险管理；另一方面也会以各种方式向被投资企业提供增值服务，帮助被投资企业成长和发展。

在退出阶段，股权投资基金将其在被投资企业中的股权以上市、挂牌转让、协议转让、清算等形式变现，从而“退出”其在企业中的投资，然后根据约定将退出所得分配给基金的投资者和管理人。

知识点二、股权投资基金运作关键要素（理解）
在股权投资基金运作中，有以下要素值得关注：基金规模及出资方式，基金的管理方式，基金的投资范围、投资策略和投资限制，基金的收益分配。

1.基金规模及出资方式
项目内容
基金规模基金规模是基金计划及实际募集的投资资本额度。

计划募资规模是指基金合同约定的基金总体计划募资规模，实际募资规模是指截至某一时点基金实际募集到位的资本规模
出资方式全部用货币资金出资，一般不接受实物资产、无形资产等非货币资金出资。

投资者可以一次或分数次完成其在股权投资基金中的出资义务
在股权投资基金实务运作中，更多地实行承诺出资制，即投资者承诺向基金出资的总规模，并按合同约定的期限或条件分数次完成其出资行为
【解释】私募基金承诺出资制是指在基金募集（或首轮募集）的最后阶段，基金出资人只需将承诺出资总额的一定比例安排资金到位，基金即可宣告成立。

剩余部分则在后续的基金运作中根据项目进度的需要陆续进行实缴。

在实际操作上，首轮募集资金一般会快速投资于已就绪的投资项目。

基金后续寻找、筛选并投资的项目，根据实际情况向基金出资人发出缴纳通知。

在承诺出资后，基金出资人将在基金投资期内，根据出资通知书分批缴纳资本金，直至累计的实际出资金额达到承诺出资总额。

与全部资金一次到位的出资方式相比，承诺出资制大大提高了资金的使用效率。

闲置资金会产生时间成本，基金的闲置资金过多会降低基金的内部收益率（IRR），对基金整体业绩产生负面影响。

2.基金的管理方式
股权投资基金的管理方式主要分为自我管理和受托管理两种。

自我管理，即基金自建投资管理团队并负责基金的投资决策。

自我管理方式常见于公司型股权投资基金；在有限合伙框架下，如直接通过合伙协议，约定由某个自然人或若干自然人以执行事务合伙人名义管理合伙事务，而非委托专业管理机构管理，也属于自我管理方式。

受托管理，即基金委托第三方管理机构进行投资管理。

随着第三方管理机构管理品牌的形成，受托管理正逐渐成为主流的基金管理方式。

3.基金的投资范围、投资策略和投资限制
基金的投资范围，是基金投资对象选择所指向的集合。

投资范围通常依据目标投资对象的行业、地域、发展阶段等属性来确定。

例如：10月26日，光大控股2017投资年会宣布光大控股将与华登国际联手设立规模为5亿美元的私募股权基金——“光控华登全球基金一期”，该基金将专注投资半导体和电子资讯产业链企业，包括晶片、人工智能、集成器等创新公司。

基金的投资策略，是指基金在选择具体投资对象时所使用的一系列规则、行为和程序的总和。

基金投资策略的确定，通常依据基金的投资目标以及投资者对风险和期望收益的偏好来进行。

基金的投资限制，是指基金管理人不得从事或需依一定程序得到投资者许可后才能从事的投资决策行为。

投资限制的确定，通常服务于保护投资者利益这一目标。

通常情况下，基金的投资范围、投资策略和投资限制由基金管理人和投资者共同商定，并在基金合同中明确列示。

4.基金的收益分配
股权投资基金的市场参与主体主要包括投资者、管理人和第三方服务机构。

就收益分配而言，则主要在投资者与管理人之间进行。

项目内容
股权投资基金的收入来源所投资企业分配的红利以及实现项目退出后的股权转让所得
股权投资基金的利润基金的收入扣除基金承担的各项费用和税收之后，超出投资者出资本金的部分即为基金利润
收益分配（基金管理人参与基金收益的分配）通常情况下，管理人因为其管理可以获得相当于基金利润一定比例的业绩报酬
有时候管理人需要先让基金投资者实现某一门槛收益率，之后才可以获得业绩报酬
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案例：
某有限合伙协议就利润分配约定如下：
在经营期限内应先回收本金，也即普通合伙人在基金全部回收实际出资额（本金）之后方可提取管理绩效分成。

也即当基金实际取得的现金收入超过基金实际出资额（本金）后，普通合伙人有权按照下列计算方式参与分配投资项目增值部分纯利作为其业绩奖励：
期内业绩奖励=基金纯利*20%（基金纯利=基金现金收入-基金实缴出资额）
【例题】股权投资基金的收益分配主要在（）之间进行。

A.投资者与第三方服务机构
B.管理人与第三方服务机构
C.投资者与管理人
D.以上都不对
『正确答案』C
『答案解析』就股权投资基金的收益分配而言，主要在投资者与管理人之间进行。

【链接】并购基金的运营管理
1.并购基金投资方向，并购基金投资标的选择需符合上市构思长远战略需求、提升上市公司主业的核心竞争力，以及其他高成长性的项目。

通过控股权收购、运营托管及其他方式运作行业整合。

根据上市公司发展的阶段性特点，有层次地进行并购标的的投控、资产的装入，单独进行IPO或对外出售。

并购基金投资管理PE机构作为基金管理人，提供日常运营及投资管理服务，包括项目筛选、立项、行业分析、尽职调查、谈判、交易结构设计、投建书撰写及投决会项目陈述等。

2.上市公司协助PE机构进行项目筛选、立项、组织实施等，有的上市公司会利用行业优势甚至主导项目源的提供和筛选。

3.并购基金投资决策机制，并购基金设立投资决策委员会，由上市公司委派2人、PE机构委派2人组成。

并购项目的开发、尽调、评审报投资决策委员会决策，投资决策委员会3票以上（含3票）通过方可实施投资。

上市公司对欲投项目拥有一票否决权。

4.并购基金投后管理，并购基金存续期内，上市公司及PE机构均派人参与并购标的的经营管理决策，重大经营决策由合伙人大会共同决定。

第四节股权投资基金在经济发展中的作用（了解）
学习内容知识点
股权投资基金业的社会经济效益中小微企业的融资需求特征
中小微企业从传统融资渠道获取融资支持存在的障碍创业投资对中小微企业融资的支持
创业投资对科技创新的贡献
并购基金对产业转型和升级的贡献
我国股权投资基金业的发展趋势我国股权投资基金业的发展趋势
知识点一、股权投资基金业的社会经济效益
（一）创业投资基金的社会经济效益
在应对中小微企业特别是科技型中小微企业的融资难题、促进科技创新等方面，具有其他资本形式难以比拟的优势。

1.创业投资基金对解决中小微企业融资难问题的贡献
从创业企业的生命周期来看，企业创业过程可以分为种子期、起步期、扩张期和相对成熟期4个阶段。

从企业规模来看，可以分为微型企业、小型企业，中型企业和大型企业。

一般认为，处于早中期发展阶段的中小微创业企业，其获取融资支持的难度相对较大。

中小微创业企业通常具有以下几方面的发展和融资需求特征：
一是信息不对称比较严重。

二是创业成功的不确定性较高。

三是科技型中小微创业企业的资产结构中无形资产占比较高。

四是中小微创业企业的融资需求呈现阶段性特征。

企业在种子期、起步期、扩张期和相对成熟期各个创业阶段里，其融资需求的性质和规模呈现出较为明显的区别。

早期发展阶段可能需要较小规模、较大比例的股权投资，中后期发展阶段则可能以可转换优先股、可转换债等准股权方式融资。