我国上市公司可转换债券转换对股票收益率影响的实证研究
我国可转换公司债券赎回公告效应的实证研究
我 国可转换公 司债券赎 回公告效 应的实证研究
王 海 燕 ， 荣 宝 顾
（ 南京财经大学 金融学 院， 江苏 南京 摘 事件研究 法研 究我国可转换公司债券的赎 回公告效应． 结果 表明 Ａ股市场上可转换债
券发行公司 的股票在赎 回公告发布前一个交 易 日的累积平均异 常收益 率为 负且不显著 ， 赎 回公告 发 在
２０ ０５年 ５月 ９日我 国开始 进行 股权 分 置 改革 ， 后 股 票市 场 经 历 了一 波 大 牛 市行 情 ． 之 上证 综 指 由
２０ ０５年最低 的 １ ０ ９点一路攀升至 ２０ ０ ０７年最高 的６１４点， ２ 涨幅高达 ４ ８ 由于受到美国次贷危机 的 ３ ％．
影 响 ，０ ８年上 证综 指从 年初 最 的 ５４ ８点下 跌 到年底 最 低 的 １８０点 ， 幅 达 到 了 ６ ． ％ ． ２０ ９ ２ 跌 ６ ９ 被誉 为可 转 债市 场风 向标 的 中信标 普可 转 债指 数 仅 下 降 了 ３ ．６ ， 幅不 到 上 证 指数 的一 半 ． １６ ％ 跌 随着 ２０ ０９年 股 价 的反 弹 ， 可转 债 的赎 回价 格 大 幅低 于 其 市 价 ， 越来 越 多 的可 转 债 触 发 了赎 回条 款 ， 止 ２ １ 截 ００年 ６月 ２ ８日， 国共有 ３ 我 ８只可 转债选 择 了提 前赎 回． 些 可 转债 的赎 回必 然 会 对标 股 票 的价格 产 生 影 响 ， 这 这
２１ ０ １年 ７月
第３ ５卷 第 ４期
安徽 大学 学报 （ 自然科学版 ） Ｊｕｎｌ ｆ ｎ ｕ Ｕ ｉ ｒ ｔ Ｎ ｔｒｌ ｃ ｎｅＥ ｉｏ ） ｏｒａ ｏ Ａ ｈ ｉ ｎ ｅｓｙ（ ａｕａ Ｓｉ ｃ ｄｔｎ ｖ ｉ ｅ ｉ
我国上市公司选择可转换债券的融资偏好研究
现 ：依赖可 转换 债券 进行 融资 的公 司具 有较 高 的研 发销 售 比例 ，可 以认 为具 有较 高 的研发 销售 比例 意 ［ 收稿 日期 ］ ２ ０ － ０ —２ ０６ ７ ４
同类 型投资 者之 间使公 司付 出代价 的冲 突 ，从 而提
［ 者简介 ］ 张 雪 芳 （ ９ １ ） 作 １ ７ 一 ，女 ， 山东平 原人 ，浙江大 学经 济 学院讲 师 ，博士 研 究生 ；
果 表 明我 国上 市公 司对 可转换债 券 的选 择基本 上是 理 性 的。
［ 关键 词］ 可转换债 券 ； 融资偏 好 ；上 市公 司 ［ 中图分类 号］Ｆ ３ ． １［ ８ ０ ９ 文献 标 识码］Ａ ［ 文章 编号 ］１ ０ － ５ ６ （ ０ ６ ９ Ｏ ３ — Ｏ ０ ０ ９ Ｘ ２ ０ ）Ｏ 一 Ｏ Ｏ ７ 味着 公 司具 有 更多 的成 长机会 ；此外 可转换 债券 的
［ 摘 要］ 对 ２ ０ － ２ ０ ０ １ ０ ４年 相关 上市公 司 的实证 研 究结果 表 明 ：公 司规模 、资 产 负债 率 、 净 资产 收益 率、流 通股 比重和每 股 净资产 值五 个 变量 ，对公 司是 否选 择 可转换 债券 融资有 显著性 影 响 ，其 中净 资产 收益 率和 资产 负债 率的影 响是 负 向的 ，其 他 三个 变量 的影 响是 正 向的 ，这 一结
３ ０
维普资讯
经 济理 论 与经济 管 理
２０ ０ ６年第 ９期
高公 司价值 ，这 可 以参 见詹森 与麦 克林 （ｅｓｎａ ｄ Ｊｎｅ ｎ
Ｍｅｋｉｇ 、麦 克 森 （ ｋ ｅ ｏ ） 和 格 林 （ ｒｅ ） ｃｌ ） ｎ Ｍｉｋ ｌ ｎ ｓ Ｇ ｅｎ
一
、
文 献 回顾
可转债转股对标的股票价格影响的实证研究
时偿 还 本 金 及 利息 。
从 ２０ ０ １年 ４月 ２ ８日 《 市 公 司 发 行 可 转 换 公 司 债 上 券 实施 办 法 》 实施 以来 ，可转 债 的发 行 得 到 了较 快 的 发 展 ，成 为 中 国 资本 市 场 上 重 要 的 融 资手 段 之 一 。可 转 债
定价 是 否 合 理 是决 定 可 转 债 市 场 能 否持 续 健 康 发 展 的 重
收稿 日期 ：０ ９ ０ 一 １ ２ ０ — ｌ２
票 价 格 收 益 率 影 响 的 研 究结 论 ．而 可 转 债转 股 是 否 会 对 标 的股 票 波 动 率 产 生 显 著性 影 响 ， 目前 为 止 ， 没 有 看 到 还
到公 开 发 表 的 实 证研 究 。 二 、 本 数 据 和 研 究方 法 样 （ ） 本 选 取 与数 据 来 源 一 样 自２０ ０ １年 ４月 ２ 日 《 市 公 司 发 行 可转 换 公 司债 ８ 上
有人 有 权 在 一 定 时 间 内按 预 先 确 定 的 比例 将 债 券 转 换 为 该公 司 的股 份 ： 果 持 有 人 放 弃 转股 ， 公 司 在 债 券 到期 如 则
大 利 亚 、 国 等 国股 票 市 场 的 反 映 ： 一 类 则 刚好 相 反 ， 德 另 是 引致 标 的 股 票 正 的超 额 收 益 率 ， Байду номын сангаас 日本 、 兰 、 国 包 荷 英 等 国股 票 市 场 的反 映 。 国外 的资 本 市 场 比较 发达 ． 转 债 可
的初 始 转 股 日在发 行 公 告 中 已明 确 规 定 ，市 场 能 够 对 可 转 债 转 股 形 成 预期 并 予 以充 分 反 映 。 因此 ， 在转 股 Ｅ前 后 ｔ 股 票 价 格 行 为 会 发 生 显著 性 的变 化 ．使 得 可转 债 转 股 对 标 的股 票 价 格 影 响 的研 究 甚 少 。 国 内对 可 转债 转 股 是 否 会 引 起 标 的 股 票价 格 显 著 性 变 化 的 研 究 结 论也 不 一 致 。 主要 有 两 种 观 点 ： 种 是 杨 如 一 彦 、 刚 等 （０ ２ 认 为 投 资 者 将 可 转 换 债 券 转 换 成 股 票 魏 ２０ ） 时 ． 价 会 由于 股 权 的稀 释 而 下 跌…： 一 种 是 林 义 湘 等 股 另 （ ９ ８ 认 为 证 券 市 场 是 有 效 的 ， 票 投 资 人 与 可转 换 债 １９ ） 股
我国可转债要素设计的实证研究
要 设 方 实 理 有 地 业 资 素 计的 法以 现 性 效 企 融 。
２ 样本选 择和模 型构建
２ 样本选择 ． １ 在样本 的选择 上 ，由于 ２０ ０５年实行股权分 置改 革， 没有新的可转债发行 ， ０ 年及之前发行的几只 ２ ０ ０ 可转债处于试点 阶段 ， 的是 国有重点企业 ， 有 在发行上 还采用暂行办法 的规定折价发行 ，可能会致使结果产 生较大的偏差 ， 因此剔除这几个样本 。２０ 年 ， ０ １ 没有可
阳光转债 ２０－５ 桂冠转债 ２０－７ 歌华转债 ２０—５ ０２０ ０３ ０ ０４０
万科转债 ２０ — ６ 国电转债 ２ ０ － ８ 营港转债 ２ Ｏ — ５ ０２０ ０３０ Ｏ ４ ０ 水运转债 ２ ０ — ８ 西钢转债 ２ ０ － ８ 创业 转债 ２ ０ － ７ ０ ２ ０ ０３０ ０ ４０
，
ｎｅ ａｓ ｅ ． ｔ ｓｔ
Ｋｅ ｒ ｓ ｃ ｎ ｅ ｉ ｌ ｂ ｎ ； ｃ ｎ ｅ ｉｌ ｒ ｍｉ ｍ ａｅ ａ ｔｒ ｄ ｓ ｎ ｙ ｗｏ ｄ ： ｏ ｖ ｒ ｂｅ ｏ ｄ ｏ ｖ ｒ ｂ ｅ ｐ ｅ ｕ ｒ ｔ ；ｆ ｃｏ ｅ ｉ ｔ ｔ ｇ
１ 弓 言 Ｉ
可转债因其具有转换 的特 性 ， 身兼债券和股票 的 投 资优势 ，一出现便 获得 了各类 融投资者的青睐 ， 得 到 了迅猛 的发展。如今 ， 债 已成为 中国证券市场 可转 上再融资 的主要手段 ，推动了我 国证券市场 的发展 ， 然而这一金融品种在我国毕 竟还属新生事物 ， 在发行 政策 、 发行公司 、 规模及 发行时机 的选择方面 ， 发行 债
ＨＥ Ｊ ｎｄ ， Ｌ ＡＮＧ Ｈｏ ｇｌ ｕ ｅ Ｉ ｎ － ｉ
（ ｏ ｅｅｏ ｎｇｍｅｔＨ ａｈｎ ｎｖｒｉ ｆＳｉ ｃ Ｃ ｌ ｇ ｆＭａ ａｅ ｎ ， ｕｚｏｇ Ｕ ｉｅｓｙｏ ｃ ｎｅ＆ Ｔ ｃｎｌｇ ， ｈ ｎ４ ０ ７ ，ｈｎ ） ｌ ｔ ｅ ｅｈ ｏ ｙＷｕ ａ ３０ ４ Ｃ ｉａ ｏ
《2024年上市公司并购绩效及其影响因素的实证研究》范文
《上市公司并购绩效及其影响因素的实证研究》篇一一、引言随着中国资本市场的不断发展和企业并购活动的日益频繁，上市公司并购已成为企业扩张、优化资源配置和提升竞争力的重要手段。
然而，并购活动的成功与否，往往取决于并购后的绩效表现。
因此，对上市公司并购绩效及其影响因素进行深入研究，对于指导企业并购实践、提高并购成功率具有重要意义。
本文以中国A股市场上市公司为研究对象，通过实证研究方法，探讨上市公司并购绩效及其影响因素。
二、文献综述近年来，国内外学者对上市公司并购绩效进行了大量研究。
研究表明，并购活动对企业的财务绩效、市场反应和长期发展具有重要影响。
影响并购绩效的因素包括并购双方的实力、并购支付方式、并购后的整合能力等。
同时，国内外学者也运用了不同的研究方法，如事件研究法、会计研究法和案例研究法等，对并购绩效进行了深入探讨。
三、研究设计（一）研究假设本文假设上市公司并购活动对企业的财务绩效具有积极影响，且并购绩效受多种因素影响，如并购双方的实力、并购支付方式、并购后的整合能力等。
（二）样本选取与数据来源本文以中国A股市场上市公司为研究对象，选取了近五年内完成并购活动的公司作为样本，数据来源于公开的财务报告和市场数据。
（三）变量定义与测量本文选取了财务绩效、市场反应等指标来衡量并购绩效，同时考虑了并购双方实力、支付方式、整合能力等因素作为解释变量。
（四）研究方法本文采用事件研究法和会计研究法，通过构建模型、描述性统计分析和回归分析等方法，对上市公司并购绩效及其影响因素进行实证研究。
四、实证结果与分析（一）描述性统计分析通过对样本公司的财务数据和市场反应数据进行描述性统计分析，发现样本公司在并购活动完成后，财务绩效和市场反应均有所改善。
其中，财务绩效指标如净利润、总资产等在并购后得到提升；市场反应则通过股票价格变化来衡量，表现为短期内股价上涨。
（二）回归分析通过构建回归模型，发现并购双方实力、支付方式、整合能力等因素对并购绩效具有显著影响。
我国上市公司发行可转债对公司价值影响的实证分析
换 为 发 行 公 司普 通 股 票 的 权 力 。
二 、 国 上 市 公 司 发 行 可 转 债 对 公 司 价 值 影 响 的理 论 分 析 我
对 这样的公 司， 在预案总样 本中没有剔 除。 同时本 文将在 可转换
债 券 发 行 预 案 公 告 当 １ 时 公 告 年 报 、 报 、 报 、 绩 增 长 提 ３同 中 季 业
现 代 资 本 结 构 理 论 主 要 是 ＭＭ 定 理 。 ｌ５ ９ ６年 ， 国 经 济 学 家 美 莫 迪 与 米 勒 发 表 《 本 成 本 、 司财 务 和 投 资 管 理 》 得 出 无 税 条 资 公 ， 件 下 企 业 资 本 结 构 与 公 司 市 场 价 值 无 关 的 理 论 。 １６ ９ ３年 ， 人 对 两 ＭＭ 定 理 进 行 修 正 ， 其 要 点 是 将 所 得 税 影 响 加 入 原 来 的 分 析 中 ． 得 出 了 相 反 的 结 论 。 即在 有 税 的情 况 下 ． 加 资 产 中债 务 比率 可 增
提 高公 司 市 场 价 值 。企 业 负 债 率 达 到 １０ 时 企 业 价 值 最 大 而 资 ０％
１是 所 有 样 本 的 公 司 数 量 。对 于 样 本 的 选 择 ， 转 换 债 券 发 行 预 可
案公 告 和 募 集 说 明 书 公 告 、 关 股 票 交 易 数 据 和 有 关 上 市 公 司 财 有 务 数 据 都 来 自 ＷＩ Ｄ 资 讯 。统 计 软 件 采 用 Ｅ ｉｗ ５０ Ｎ ｖｅ ｓ．。
三 、 国 上 市 公 司 发 行 可 转 债 对 公 司价 值 影 响 的 实 证 分 析 我
资 工具 ， 国 际 资 本 市场 一 个 重 要 的 组 成 部 分 。 可 转 债 的 发 行 对 是
我国上市公司可转换债券转换对股票收益率影响的实证研究
工具 。 但我国由于资本市场发展比较滞后 ， 大众投资者对可 发行可转换债券前后的股票收益 率变动所做 的实证研多 转换债券仍然很陌生 ，目前有关可转换债券的研究也集中
或者集 中于关注可转换债券 的融 资动机 ，对于其转换时对 上 市公 司股 价 的影响的研 究文献 却很 少见到 。本 文利 用
司的盈利情况低于预期 ， 这使得公司股价下挫。这就使得所 后计算所 有样本 的平均异常收益率和平均 累计异常收盂
１２ ｌ ０
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表 １
投 票名称 回归方程
转股行为 ，且一次 转换成 的股本数额 至少应该 占到转换前流
通 股 股 本 数 额 的 ２ 以上 ；． 股 期 间不 能 长 期 停 牌 ， 而 转 ％ ３转 因
可转换债券是公司发行 的赋予持有人在一定时间内选
我国上市公司发行可转换债券短期财富效应实证研究
我国上市公司发行可转换债券短期财富效应实证研究摘要：可转换债券在我国发展较为缓慢，但是近几年有不少上市公司开始对这种融资方法投以青眯。
国内外对可转债的研究一直出现相反的结论。
国内研究认为，发行可转换债券有利于公司的长期效益，但研究没有较系统地涉及到短期财富效应。
而可转债的发行目的，是学术界存在争议的。
本文利用风险系数和累计回报率来评价可转债的绩效，并测量其是否为企业带来短期财富效应。
关键词：可转换债券；绩效；短期财富效应；累计回报率可转换债券是附带转股期权的公司债券，是一种混合型的衍生金融工具，既含有普通债券的特征，又含有公司股票的特征。
可转换债券最早起源于美国，在西方国家已经发展的很成熟。
而我国起步很晚，1992年深宝安发行第一只可转换债券，虽以失败告终，但开拓了我国企业的融资渠道。
我国对可转换债券市场的认识和研究学术文献多出现在2001年之后，有关研究主要集中在可转换债券定价理论研究、实证研究、条款设计研究及发行障碍研究方面。
国内关于发行可转换债券的上市公司绩效理论相对贫乏，同时这一部分理论的研究样本量小或者利用会计上的评价指标，本文在这方面的创新点是比较大的样本量上进行研究。
为了计量发行可转换债券的短期财富效应，本文以CAR作为指标进行评价。
一、文献综述国外学者在可转换债券对公司绩效影响的实证研究十分悠久，理论基础扎实。
众多理论发现均认为，发行可转换债券对于上市公司的绩效与股价没有有利的影响。
Lee和Louhran（1998）、Lewis，Rogalski和Seward（1999）的实证研究发现，发行可转换债券后公司的股票业绩和公司经营业绩均表现欠佳，公司的边际利润和总资产收益率在发行可转换债券后的4年里都出现了明显下降。
Abhyankar和Keng-Yu Ho（2006）以1982—1996年发行可转换优先股391家公司和发行可转换债券的522家英国公司作为研究样本。
研究表明，公司发行可转换优先股和发行可转换债券后公司都存在绩效下降的现象，进一步证明了，可转换债券的发行并没有促使管理者作出合理的投资决策。
上市公司可转债发行动机——基于控制权收益视角的实证
李秉祥 LI Bing-xiang；李娟 LI Juan
（西安理工大学经济与管理学院，西安 710054） （School of Economics and Management，Xi'an University of Technology，Xi'an 710054，China）
摘要: 为了探讨股东控制权收益对上市公司可转债融资行为的影响，本文以 2006-2011 年我国发行可转债上市公司和增发上市
参考文献： [1]国家标准：《价值工程基本术语和一般工作程序》（GB8223 -87），中国标准出版社，1988. [2]杨艳芳.工程项目管理组织结构的基本形式概述[J].山西建 筑，2004，30（13）132-133. [3]马晓平，董昊，苏妮娜.企业并行工程团队组织问题研究[J]. 商业研究，2003，（23）. [4]王志.论价值工程团队的组织与运行[J].价值工程，2006， （04），57-58.
significant positive correlation between the largest shareholding ratio, net asset value per share, earnings per share and whether to issue
convertible bonds.
的自利动机使然？第二，如果是控股股东的自利动机使然， 那么控股股东为何要选取这种再融资方式？
一方面，控股股东一般可以通过两种途径获取收益， 一是通过提高公司经营绩效使全体股东包括自身获取收 益，二是通过谋求控制权私有收益来实现自身利益最大 化，但在我国上市公司股权相对集中而且缺乏相应的制衡 机制的情况下，控股股东有能力也有条件实现其控制权利 益动机。另一方面，相较于股权融资方式（增发和配股），可 转债兼具债权性和股权性，对投资者而言，可转债具有“债 权利息收入稳定，股权溢价潜力巨大”的优势，能有效调动 投资者的投资热情；而对融资者而言，可转债具有“一次发 行，两次融资”的优势，既能实现上市公司的融资需要，又 能在一定程度上防止管理层一次性拥有过多的自由现金， 因此，控股股东倾向于利用发行可转债实现其控制权利益 动机。为了进一步验证该假设并解答上述疑问，本文以控 制权收益理论为研究视角，从控股股东的持股比例、私有 收益和现金流收益三个方面探讨上市公司可转债的发行 动机，以期对可转换债券融资行为的发行动机和作用机理 进行深入的研究，为企业更有效的运用这一融资工具提供
我国上市公司可转债发行的公告效应研究
债券 始发 于美 国 Ｅｉ Ｒ ｉ ａ 公 司 ， ｒ ａｌ ｙ ｅ ｗ 距今 已有 １ Ｏ多 年的 历史 ， ６ 目前 已经成 为国 际资本 市场 非常重 要 的中长 期融 资工具 。 １９ ９２
年我 国发行 了首只 可转换债 券 ，０ １ ４月证监 会发 布《 ２０ 年 上市 公 种 结 论 的 主 要 原 因 可 能 是 ： 第一 ， 究 样 本 的差 异 ， 王 慧煜 研 像 ２０ 、 ２０ 等 司发 行可转 换公 司债券 实施 办 法》标 志 着我 国可 转换 债券 进入 （ ０ ４）宋晓梅 （ ０ ９） 以最 终成 功 发行 可转换 债券 的公 司 为 ， 了全 面发展 阶段 。仅 ２ ０ 年 。 ０ １ 上市公 司成 功发 行可 转换债 券就 样 本 来 研 究 可 转 债 的公 告 效 应 ，而 刘 娥 平 （０ ５ 、张 雪芳 ２０ ）
８家 上市 公 司为 样本 。在 借 鉴 已有 文 以 日本市 场 的 反应 最 为显 著 ，平 均 涨 幅 约 为 １ ５ Ｋ ｎ ． ％（ ａ ｇ和 最 终成 功发 行 可转 债 的 ７ ２ 根 Ｓｕ 。９ ６） ｔｌ １９ 。基于 日荷 与英 美这 种 差异 ，ａ ｇ和 Ｓｕ （ ９ ６ 献 的基 础之 上 。 据公 告 日当天 有无 影 响股 价 走 势的 重大 信 息 ｚ Ｋｎ ｔｌ １ ９ ） ｚ 认 为是这 由于各 国资 本市 场制 度 差异造 成 的。他 们认 为 日本 以 将 样本 分 为 “ 洁 样本 ” 和 “ 染样 本 ” ； 由于 在 这个 长 时 清 组 污 组 又
ｆ＇ｄ Ｒ Ｅ
Ｄ （）＿Ｇ两愚霸 ’￡ｒ 一隔 鼎 （，】霸 曩 Ｎ （
Ｏ Ｆ Ａ
司
我 国上市公 司可转债发行 的公 告效应研 究
中国上市公司可转债发行公告的股价效应分析
中国上市公司可转债发行公告的股价效应分析中图分类号：f832 文献标识：a 文章编号：1009-4202（2013）02-000-02摘要当前对于很多企业来说，可转债已经成为一种重要的融资工具。
由于兼具股票和债券双重特点，可转债的发行势必会对公司的股票和债券价格产生影响，这种影响的方向、大小等问题对于预测公司股票和债券价格变动具有重要意义。
本文以股票为切入点，采用事件研究法，考察了我国证券市场上可转债发行公告的股价效应。
关键词可转债价格效应公告日一、可转债在我国的发展情况可转债也称可转换公司债券，是一种公司债券；持有人有权在规定期限内将其转换为确定数量的发债公司的普通股股票。
1998年7月30日，南宁化工股份有限公司发行了我国第一支可转换公司债券——南化转债。
2001 年4月，中国证监会发布了《上市公司发行可转换公司债券实施办法》，从此我国可转债进入全面发展阶段。
二、相关文献及研究结果一直以来，国内外学者对发行可转债的股价效应进行了大量实证研究。
eckbo和masulis （1995）发现发行可转债具有负的股价效应，但小于发行股票所带来的负效应。
abhyankar和dunning （1999）对伦敦证券交易所可转债发行公告的股价效应进行研究后得出了相似的结论。
而kang 和stulz （1996）却发现在日本市场发行可转债产生显著的正股价效应。
roon和veld （1998）发现荷兰市场也不同于美国，在荷兰可转债发行公告会带来正的但并不显著的异常收益。
shao-chi chang等人（ 2004）发现，我国台湾地区1990- 1999年间发行的可转债存在正的0.25%的公告效应。
中国学者也对发行可转债的股价效应进行过探索。
刘成彦和王其文（2005）以2001年4月到2003年12月期间在a股市场发行可转债的公司作为研究样本，发现可转债发行公告会在后一天对股票产生显著的正效应。
还有杨伟、王天滨等人也做过相关研究，结论不尽相同。
我国上市公司可转换债券对企业业绩的影响的实证研究
关键词 ： 可转换债 券 ； 企业 业绩 ； 实证研 究 中 图分 类号 ：８ ２５ ：２ ４ Ｆ ３ ．ｌ ２ Ｆ
一
文献标 识码 ： Ａ
ｄ ｉ ０３ ６ ￣ｉ ｎ１７ — ９ ８２ １ ．１ ０ ｏ： ． ９ ．ｓ．６ ３ ０ ６ ． １ ． ７ １ ９ ｓ ０ Ｏ ０
、
数 据来 源 和样 本 选 取
为 ０ ０， ． ０ 小于显著性 水平 Ｏ ５ 因此认 为适合于因 ０ ． ， ０ 子分析 。
２因子 载 荷 矩 阵 ．
营活动现金净流量 （ ８ 等 ８ ｘ ） 个指标 ， 为重点衡量 作
上市公 司业绩的主要反映指标。
三 、 究方 法 研
由表 ３ 得到如下因子分析模型 ：
ＸＩ＝ ．９ Ｆ１— ４ Ｆ２－ ４ ３ ０６ ６ ０．４３ ０．０ Ｆ３． Ｘ２＝０８ ２ ．５ Ｆ１—
二 、 务 指标 选 取 财
６ Ｏｌ
Ａｄ ｑ ａ ｙ ｅｕｃ．
Ａｐ ｒ ｘ Ｃｈ — ｑ ａｅ １ ７ ． ５ ｐ ｏ ． ｉ Ｓ ｕ ｒ ５７７ １ Ｂａｔｅｔ Ｓ ｒｌｔ’ Ｓ ｈｅ ｉｉ ｐ ｒｃｔ ｙ Ｔｅ ｌ ｓ ｏ ｄ ｆ ｆ
２ ８
本文根据能够反映 上市公司盈利能力 、 偿债 能 力、 营运能力 、 成长能力 的考虑 ， 着重选取 ｒＪ市公 ：
险 的双重功 能受到 了更 多 业的 关注 企 国内外的金 融理 论普遍认 为 ， 可转换债 券的 出现 有助 于改善 公司 的绩效 ． 那么在我 国资本 市场上 ， 发行 可转换债 券后 的绩效表 现如何 呢？出现这 种情 况的原 因又是如何 ？
针 对 这 些 问题 ， 文从 实证 方 面 进 行 了研 究 。 本
０ ２ ７ ２ ． ４ ３。 ＝ ． ６ Ｆ１ ０． ６ Ｆ ＋ ． ９ ３， ． ８ Ｆ —０ １ ４Ｆ Ｘ３ Ｏ ５ ６ — ０ ８ ２ ０ ５１ Ｆ
分离交易可转债的发行宣告对股价影响的实证研究
未 包括 事 件 窗 口 以免造 成 估 计 结果 的 误 差 。本 文 采 用宣 告 日前 为负 的显著 性水平 达到 了 ５ 。在 ＋ ％ ３交 易 日，ＡＡ Ｒ为 一１ ３ ６ ． ，７ ％ 第 ｛１ １ 个交 易 日至宣 告 尽前第 ｛ 个 交易 日共 １ Ｏ个 交易 日作 为估 显 著 性水 平 虽 然未 达到 １ 的置 信度 ，但 同样 较 高接 近显 著 水平 。 ｛ Ｏ ０ 计 窗 口。 而在 这两 个 交 易 臼内 ．ＣＡＡＲ也 出现 显 著下 降 。我 们 认 为出 现这 （ ） 究样 本 ．选取 中国石 化 、武 钢股 份等 截止 ２ ０ 年 ５ １ ４研 ０８ 月
１四个 交 易 日内 ．ＣＡ ＡＲ均 在 ５ 的置 信水 平 上显著 为正 。出 ％ 在新 闻 媒体 的时 问 为基 准 。 本 文 以发 行公 司 发 布 ” 离 交 易 可转 现 这种 情 况可 能 的原 因是 上市 公 司在 发行 ” 分 分离 交 易可 转债 时 ， 都 会赋 予 股 权 登记 日前 的 老股 东优 先认 购 权 ．投 资者 在 得知 发 行 债 发 行公 告 ”的 时 间 为 准 。
．
（） ｛ 宣告 日 ：为重要 事件 或 咨询 发布 日 ．通 常 以实际 最早 刊登
０
（） ２ 事件 窗 口 ：为了确 定 因事件 宣布 对股价 的影 响 ．通常 将 宣 消 息 后 ．希 望通 过 购 买 正股 获 得优 先认 购 权 ．从而 推 动股 价 在股 告 日前 后 各 加一 段 时 间作 为 事件 窗 口 。所 得到 的 股价 异 常 报 酬 即 臼至宣 告 日后第 １ ０个 交 易 日 为止 。 （ 估 计 窗 口 为衡 量 正 常 报酬 ．将 建立 估 计 正 常报 酬 的 模 ３） 型 ．而 模 型 中 的参 数 采 用估 计 窗 口的 数据 资 料 来统 计 。估 计 窗 口 权 登记 日前 上 涨 。而 发 行 公 司股 价 在公 布 目前 两 日就 出现 显 著 的 善 ．而造 成 发 行 宣告 日前 有信 息 泄 露 ．提 前 获 知 发行 消 息 的投 资 者提 前 购 买 正 股 。 在 宣告 目后 的 ＋２交 易 日 ， Ｒ为 一１ ８ ４ ．平均 异常收 益 ＡＡ ．０ ％ 为 因事件 宣布 所导 致 本 文事 件 窗 口主要 以宣 告 目前 第 １ 交 易 正 向异 常 报 酬 率 ．其 原 因 可 能 是 由 于 我 国 信 息 披 露 的 制 度 不 完 ０个
上市公司可转债融资动机的实证检验——基于控制权收益动机和管理防御动机
假设 １ ： 前五大股东持股 比例与公
假设 ２ ： Ｚ指数 与公司 发行可转债
选取 的自变量一般 只包含公 司的财务 司发行可转债呈正相关 ；
量， 如： 陈 乃彬 和曹崇延 （ ２ ０ ０ ９） 用 国债 呈正 相 关 。
ｉ ｆ ｅ ｒ ａ ｎ ｄ Ｖ ｉ ｓ ｈ ｎ ｙ（ １ ９ ８ ８ ）和 Ｚ ｗ ｅ ｉ ｂ ｅ ｌ
（ 二） 研究假设
１ ． 股 东控 制权价值 对公 司发行 可
Ｇｒ ｏ ｓ ｓ ＆Ｈ ａ ｔ ｒ ｌ １ ９ ８ ０） 认 为控 股 股
பைடு நூலகம்
就可 以获 得股 票溢价 增 发 的好处 。 即 （ １ ９ ９ ６） 等众 多国外 学者从股权结构 与 转债 的影 响 使转股不 成功 ．公司也 可 以享 受低利 股权 制衡角度研 究股东 和管理者对 企 转债 ， 既有利于降低 公司的融 资成 本 ， 得 出了一些有指导意义的结论。 为控 股 股 东 带来 延迟 的股 权 融 资 收
率负债融 资的好处 。因此公 司发 行可 业资本 结 构和 再融 资行 为 的影 响 ， 并 东或管理层 的收益包括现 金流价值 和
控制权价值 。 前者按 所持股份 分配 ， 后 在借 鉴国外研 究的基础 上 ，我 国 者由控股股 东或管理 层专有 ，且所持
益 。又有利于 降低公 司的破产风 险以 学 者从 ２ ０ ０ ０年 开始研 究 可转债 的 发 股份 越高越倾 向于股权 融资 。直 接进 甚 及 危害管理层 的外部接管 和转换工作 行动机 。研究成果 主要包括 ： 第一。 主 行 股权 融资 会分 散公 司 的控 制权 ，
被 用 来解 释 管 理层 的 融 资 行 为和 动
我国上市公司可转换债券发行对公司绩效影响的实证分析
我 国上市公 司可转换债券发行对
公司绩效影响的Leabharlann 证分析 罗 明益 重庆市 黔江 区环境卫生 管理所 ４ ０ ６ ０ ００
人 ／总 资 产
：
净 利 润 ／总 资产
：净 利
润 ／净 资产
３、样本 数据
３１ ． ．数据来源 研 究 中的 有 关数 据 主 要 来 源 于 上市 公 司公 开 披 露 的信 息 资料 ，如 公 司 的 年度 报
会 因 评 价 指 标 量 纲 和 数 量 级 的 小 同 而 不
各上市公司 的综 合绩 效。
４
、
实证 分析
国 外 的相 关研 究 大 多 要 跟 踪 公 司发 行 可转换债券 后 ３ 年的绩效 ，但由于我 国 ５ 其 中 是第 ｉ个 公司绩 效 的综 合得 可 转换债 券 市场 起步 时 问晚 ，样本量 较 分 ， 是第 个公 司 第 ， 主 成分 的权 重 ， 少 ，这 使 得 我 们 在 研 究 过 程 中无 法 延长 追 个 Ｆ ｃ ａ ｔ 是第 ｉ ｊ 个公 司 第 ，个主 成 分 的 得 分 。 踪 时 问 ，因 此 ，本 文 只 能对 可 转 换 债 券 发 行前一年 、发行后一年 的绩效进行 比较。 ③将样本公司发行可转换债券前的绩 ①计算 发行可转换债券前一年样本公 效 和 发 行 后 一 年 的 绩 效 分 别 做 主 成 分 分 司 的综 合 绩 效 析 ，再 计 算出各 公司发 行前 后 的综 合绩 先将指标 ， ， ， 标 准化后 效 ，并 通 过 进 行 比较 来 验证 本 文 的 研 究 假 得 到 ｚ ，ｚ ， Ｘ ，２ ，进 行主 成 ■ Ｚ 设。
２
在 主成 分分 析 中 ， 取 出 来 的 主成 分 告 等 ，而这 些信 息 资料 主 要 通 过 以 Ｆ 道 提 渠 收集 ： 同 。为 了 克服 这 … 缺 陷 ， 首先 应将 原 始 指 ① 国 泰 安 信 息 技 术 有 限 公 司开 发 的 标 ， 标 准 化 后 ， 到 ｚ ，Ｖ ｚ 一 Ｃ ＭＡＲ３ ０数 据 库 ； 得 ｚ Ｙ ，‘ Ｓ ． 般 采用 Ｚ 一 ｏｅ标 准 化公 式 ： 一ｃｒ ｓ ② 中 国 经 济 研 究 服 务 中 心 开 发 的 Ｃ Ｒ数 据库 ； ＣＥ ③金 融 界 网站 （ ｔｐ： ／ ｈ ｔ ／ ｗｗｗ ．ｒ． ｊｊ （） １ Ｃ ｒ ．ｎ） Ｏ ｃ 。 ｎ 数 据 的统 计 和 分 析 由 Ｅ Ｌ ０ ３ ＸＣＥ ２ ０ 、 ＥＸ ｊ ， Ｓ Ｓ １ ． 件完成。 Ｐ Ｓ １５软 ３２ ． 、样 本 选 择 １ （ ） ２ ０ — ０ ４ 三 年 中 ，我 国上 市公 司 ０２ ２０ 年 （） ２ 发行 的可转换债 券有 ３ 只， ３ 但其中的民生 （＝ｔ ， ７ ， ２ ，＝ｔ ２ 、、 、 ） 银行和招商银行 属于 金融行业 ，与非金融 然 后 再 采 用 主 成 分 分 析 ， 得 到 主 成 业 公司在 资本结构 、资产规模 、经营范围 分 ：Ｆ ｃ Ｆ ｃ Ｆ ｃ 。 ａｔ ａｔ ａｔ ￣ ￣ ． 等许 多方面存在较大 的差异 ，不适合与一 般 公 司进 行 比较 ， 因此 ，样 本 中也 剔 出 了 ② 构 造 综 合 绩 效 函 数 通 过 主 成 分 分析 法从 多个 指 标 提 取 出 这 两 家 公 司 。 这 样 本 文 的 研 究 样 本 由 ０２ ２ ０ 年 １ 主 要 成 分 后 ，给 各个 主 成 分 赋 予权 重 ，然 ２ ０ ～ ０ ４ 发行 了可 转 换 债 券 的 ３ 家 非 金融业 上市公司组成 。 后 把 已赋 予 杈重 的主 成 分 相 加 ，就 得 到 了
上市公司可转换债券融资与公司绩效的实证研究
盾， 降低 了股 东和债权人之间的代理成本。同时 ， 可转换债 券 的可转换性 能比较容 易地 改变公 司的债 务水平 ，可转债的投 资者通过选 择转换或 不转 换来影响未来资本结构 ，从 而间接 影响管理者 的投 资决策 ，进一步缓 解管理者和股 东之间的委 托代理风险。因此 ， 一般论认为可转换债券 的发行会抑制交易 成本对公司绩效的负面影响。
中小 企 业 的需 要 。 但 是 ，我 国的 二 板 市 场 到 现 在 也 没 有 建 起 来 ，这 对 于 中小 企 业 特 别 是 技 术 密 集 型 中小 企 业 的发 展 是 非
前 ， 有企 业 的 比 重 已经 很 低 ， 体 企 业 、 国 集 个体 私 营 企 业 和 “ 三 资 ” 业 已经 成 为 中 小 企 业 的 主体 。 但 是 ， 企 目前 我 国 的集 体 企
② 由于 中小企 业实 力弱 ， 地位 低 ， 与大企业相 比， 遭受的 乱摊派、 乱集资 、 乱收费、 罚款现 象要严重得 多 ， 常成为人 乱 经
创新 研发
上市公司可转换债券融资与公 司绩效的实证研究
杨 娟 王银 香 （ 中央财经 大 学 ）
一
、
研 究现 状
风 险投 资 的 “ 产 替 换 ” 为 。 缓 解 了股 东 和 债 权 人 之 间 的 矛 资 行
可转换债 券是 一种 由公 司发行 的赋予 投 资者在 特定 时 间、按特 定条件 转换为公司普通股股票的权利的特殊企业债 券， 它属于混合债券 ， 兼具债性和股性。 国外学 者对可 转换 债券 与公 司绩效 的实证 研 究普遍 认 为 ，公司发行 可转换债券 后 ，公司绩效 普遍存在 下降趋势 。 Ｌｗｓ Ｒｇ ｌ ｉ Ｓ ｗ ｒ （００ 以 １ ７—１ ９ ｅ ｉ、ｏ ａｓ 和 ｅ ａｄ２ ０ ） ９ ９ ９０年 发 行 可 转 债 ｋ
上市公司发行可转换为股票的公司债券
上市公司发行可转换为股票的公司债券上市公司发行可转换为股票的公司债券是指一种具有债券属性的金融工具，它能够在一定的条件下，被债权人转换成发行公司的普通股票。
这种债券在中国股市中较为常见，也被广泛应用。
首先，上市公司发行可转换债券的主要目的是为了筹集资金。
与传统债券相比，可转债在募资过程中更有吸引力，因为它给予债权人一定的股权选择权，可以在发行公司业绩优良或者股价上涨时选择转换成股票而获得更高的收益。
这种可转换债券的特点吸引了更多的投资者参与，从而提高了发行公司的成功募资几率。
其次，对于投资者而言，持有可转换债券比持有股票具有更低的风险。
可转债在债券属性上表现稳定，给予投资者稳定的利息收入，并且在到期时按照面值偿还本金。
即使在发行公司经营状况不佳的情况下，债权人的资金安全性也相对较高。
而当债券转换成股票时，投资者可以获得更高的收益，成为公司的股东，享受公司业绩增长所带来的红利。
另外，可转债对于上市公司而言也有一定的好处。
首先，可转债的发行可以帮助公司增加股本，提升市值。
这对于上市公司来说是非常有吸引力的，因为市值的提升有助于公司的融资能力和股票的流通性。
其次，可转债的发行在市场上产生了一定的刺激效应，增加了股票的交投活跃度，对股价起到了稳定和提升作用。
当然，上市公司发行可转债也存在一定的风险和限制。
首先是债券转股的风险。
当债券转股的条件未能达到或者股价下跌时，债权人无法获得转股的收益，只能按照债券的条件进行兑付。
其次是流动性风险。
可转债并不像普通股票那样随时可以买卖，其流动性较差，投资者需要在发行期内进行持有，这在某种程度上限制了投资者的灵活性。
总的来说，上市公司发行可转换为股票的公司债券是一种为了筹集资金和提高公司市值的融资方式，同时给予投资者一定的股权选择权，以吸引更多的投资者参与。
这种债券有助于提升上市公司的融资能力和股票的流动性，但也存在一定的风险和限制。
因此，投资者在购买可转债时需要仔细研究相关风险因素，并根据自身的风险承受能力进行投资决策。
可转债红利率与市场实际利率的关系分析
可转债红利率与市场实际利率的关系分析可转债是一种特殊的债券品种，具备了债券的特点同时又有股票的性质。
可转债的最主要特点是可以在一定条件下转换成公司的股票，因此具备了债券的保本和固定收益的特点，同时也通过转换成股票可以获得股票市场的上涨收益。
而红利率，又称实际利率，是可转债的一个重要指标，它是投资者每年可以获得的收益率。
红利率一般是一个固定比例，根据可转债的发行条件和市场需求情况确定，一般在3%-6%之间。
红利率的高低与市场实际利率之间存在着一定的关系。
市场实际利率是指市场上的资金利率，一般是通过货币市场利率或国债收益率来衡量的。
市场实际利率的高低主要受市场供求关系、货币政策、经济环境等因素的影响。
在经济繁荣时期，市场实际利率相对较高，投资者对可转债的投资需求可能较低，因为股票市场的投资收益可能更高。
而在经济衰退时期，市场实际利率相对较低，投资者对可转债的投资需求可能较高，因为可转债具备了债券的保本和固定收益特点，相对于股票市场的风险可能较小。
从历史数据来看，可转债的红利率一般是低于市场实际利率的。
这是因为可转债具备了转换成股票的特点，投资者通过购买可转债可以获得股票市场的上涨收益，相对于单纯投资债券市场，可转债的红利率就要低一些。
而且，投资可转债还具备了债券的保本和固定收益特点，在资本市场中具备一定的稳定性和安全性。
然而，市场实际利率的高低并不是决定可转债红利率的唯一因素。
可转债的发行人和市场需求也是影响红利率的重要因素。
一般来说，市场对于高质量可转债的需求较高，投资者对这类可转债的认购力度也较大，这就会推动红利率的下降。
而对于低质量可转债或市场需求不高的可转债，投资者对其认购力度较小，发行人会增加红利率以吸引投资者。
在实际投资中，投资者需要根据自己的风险承受能力和对市场预期等因素进行综合考虑。
如果投资者看好市场的上涨趋势，并且对于可转债的风险能够接受，那么可以选择红利率相对较低的可转债，通过转换成股票获得更高的收益。
可转换公司债券的会计处理及其对每股收益的影响
可转换公司债券的会计处理及其对每股收益的影响提要本文以四川大西洋焊接材料股份公司为例，对可转换公司债券的特点、会计处理及其对每股收益的影响进行详细介绍。
关键词：可转换公司债券；会计处理；每股收益；稀释每股收益可转换公司债券自20世纪六七十年代出现于欧美国家市场，由于其低资本成本、可以较为便利地获得长期资金以及调节权益资本与债务成本结构等优点，在全球市场广泛运用，已成为一个成熟的金融品种。
近年来，我国一些上市公司也开始尝试运用这种融资工具进行融资，作为发行可转换公司债券的公司必然十分关注其账务处理。
本文拟对可转换公司债券的特点、会计处理及其对每股收益的影响进行介绍。
一、可转换公司债券的性质和特征（一）可转换公司债券具有债权、股权双重性质。
可转换公司债券，是指发行公司依法发行、在一定期间内依据约定的条件可以转换成股份的公司债券。
可转换公司债券是一种被赋予了股票转换权的公司债券，债券持有人对转换股票或不转换股票具有选择权。
发行公司事先规定债权人可以选择有利时机，按发行时规定的条件把其债券转换成发行公司的等值普通股票。
当投资者不太清楚发行公司的发展潜力及前景时，可先投资于这种债券，待发行公司经营业绩显著，经营前景乐观，其股票行市看涨时，则可将债券转换为股票，以受益于公司的发展。
（二）可转换公司债券的利率比不可转换债券利率低。
由于可转换债券具有可转换成股票这一优越条件，因而其发行利率比普通债券低。
例如，四川大西洋焊接材料股份有限公司2009年9月3日发行的可转换债券第一年至第五年的票面利率分别为1%、1.2%、1.4%、1.6%、1.8%，明显低于当时五年期国债利率3.14%的水平。
对于发行公司来说，可以用较低的利率筹措资金，对于投资者来说，是多了一种投资选择机会，因此即使可转换债券的收益比一般债券收益低些，但在投资机会选择的权衡中，这种债券仍然受到投资者的欢迎。
（三）发行人具有期前赎回权。
《上市公司证券发行管理办法》规定募集说明书可以约定赎回条款，规定上市公司可按事先约定的条件和价格赎回尚未转股的可转换公司债券。
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我国上市公司可转换债券转换对股票收益率影响的实证研究【摘要】可转换债券作为一种兼有债券和股票双重属性的融资工具，其从债券向股票的转换必然会影响到上市公司的财务数据，进而可能对公司的股票收益率产生影响。
本文以2003年至2008年部分发行可转换债券的上市公司为例，用事件研究法对这些可转换债券转股时对股票收益率的影响进行了实证分析。
实证结果表明，可转换债券转股短期内与上市公司的股票累积异常收益率的相关性并不显著，即存在机构投资者在此期间刻意操纵股价，并利用“债转股”当作题材炒作的迹象。
【关键词】可转换债券；事件研究法；转换；累积异常收益率一、引言可转换债券是公司发行的赋予持有人在一定时间内选择将债券转换为股票的权利的一种公司债券。
我国上市公司发行可转换债券始于20世纪90年代。
2002年1月28日证监会发布了《关于做好上市公司可转换公司债券发行工作的通知》后，上市公司可转换债券的发行规模越来越大，可转换债券已经成为上市公司越来越偏好的一种融资工具。
但我国由于资本市场发展比较滞后，大众投资者对可转换债券仍然很陌生，目前有关可转换债券的研究也集中体现在其定价和发行时对上市公司市场价值的影响方面，或者集中于关注可转换债券的融资动机，对于其转换时对上市公司股价的影响的研究文献却很少见到。
本文利用2003年至2008年间发行可转换债券的上市公司在债转股期间的超额累计收益率在转换前后的差异对债转股对上市公司股票收益率的影响进行了实证研究。
二、文献综述国外有关可转换债券的文献主要集中在其发行与公司市场价值的关系的相关性这一方面。
Myers和Majluf在1984年提出了筹资顺序模型，认为企业的经营者比外部投资者对企业的真实财务状况有着更清楚的了解，使得这两方之间存在显著的信息不对称，其结论是同等条件下发行可转换债券和发行普通债券相比，前者会使外部投资者的悲观情绪蔓延而造成公司市场价值的下降。
Noe在1988年扩展的信号传递模型中也认为，与发行普通债券相比，相同条件下发行可转换债券会使公司的股价下跌。
而Miller和Rock认为，发行任何融资工具均会传递不利的信息——公司的盈利情况低于预期，这使得公司股价下挫。
这就使得所谓的发行可转换债券的公告所带来的“公告效应”与公司的股票收益率之间负相关。
而国外学者对各国证券市场发行可转换债券这一“公告效应”与公司市场价值之间的关系所做的实证研究结果却因证券市场的不同而迥异。
Kaim和stulz 在1992年对美国证券市场所做的实证得出的结论是“公告效应”与公司股价负相关，Abhyankar和Dunning以及Radu Burlacu分别对英国和法国证券市场做的实证得出的结论与美国证券市场是一致的，而De.Roon-Veld和Kang分别对荷兰和日本证券市场得出的结论是“公告效应”与公司股价正相关。
国内对可转换债券的相关研究文献也集中在发行公告对股价影响这一方面。
王慧煜（2004）对我国上市公司宣告发行可转换债券前后的股票收益率变动所做的实证研究表明，“公告效应”与股票收益率存在明显的正相关关系，即大众投资者视上市公司发行可转换债券为利好消息。
而王培泽（2007）对“公告效应”对股票收益率所做的实证研究却显示出“公告效应”与股票收益率存在明显的负相关的关系这一截然相反的结论。
与国外对“公告效应”与公司市场价值之间的关系所做的研究相比，对转股行为与公司市场价值之间的关系的研究则很少，而转股行为与公司股票收益率之间的关系对于研究投资者的投资结构有着极为重要的意义。
三、数据和研究方法（一）总体研究思路本文用事件研究法对可转债债转股对标的股票收益率影响进行分析。
将每次转股行为发生前后20天分别作为事件的估计窗口和事件后窗口，即事件窗口为[-20，20]，将估计窗口之前50天的数据应用CAPM模型进行线性回归，并依此回归方程来计算事件的估计窗口和事件后窗口的正常收益率E[Rit | It]，其中E[Rit | It]=α+βRmt，从而计算出事件窗口期间的累计超额收益率CARi（τ1，τ2）。
然后计算所有样本的平均异常收益率和平均累计异常收益率CARi （τ1，τ2）。
最后用传统的t检验进行分析。
（二）样本的选取根据上述研究思路，笔者要求选取的样本必须符合如下条件：1.发行可转换债券的时间为2003年1月1日至2007年12月31日，且必须是上市公司发行的；2.转换期内发生了转股行为，且一次转换成的股本数额至少应该占到转换前流通股股本数额的2%以上；3.转股期间不能长期停牌，因而转股期间长期停牌的样本要舍弃；4.因股改或者限售股解禁等其他影响流通股股本总数的因素要剔除。
（三）数据分析依据上面样本选取条件，笔者选取了柳化股份等23只个股，每只个股仅选择了一次转股行为。
据此对上述样本股票的转股行为前70～21个交易日的个股收益率和指数收益率的数据进行线性回归，得出的回归方程分别如表1所示。
依据上面的收益率方程计算出正常收益率，并依此计算异常收益率和最终的累计异常收益率，计算出的样本平均异常收益率和累计平均异常收益率数据如表2、表3。
对CRAt进行的t检验得出的T统计量为1.541344474，小于显著性水平为5%时的临界值（1.72），因而接受原假设，即实证结果不显著，转股前后股票收益率没有实质性的变化。
四、实证结果分析及政策建议由上面的图表可以看出，与传统认定的转股短期内会对公司股价产生负面影响的观点截然相反，上述实证得出来的结论认定债转股转换前8天至转换后10天这段区间内股票收益率不降反升，一直到转换后10天以上收益率才开始迅速下降，这与我国当前的可转换债券持有人的结构特征以及我国资本市场本身的不完善有着较为密切的关系。
我国可转换债券的持有者中原上市公司的流通股股东占相当一部分比例，因而他们为了其自身利益必然对转股期间的股价实施影响。
从图1可以看出，转股前20天至转股前7天，股票收益率整体呈下降趋势，这段期间由于外部市场投资者预期到转股行为，这种转股行为与上市公司增发新股密切相关，势必会对股票收益率造成负面影响，因而这种预期促使他们抛售手中持有的股票而使得股价在这段期间内明显下跌，此时原流通股股东未采取相应的行动。
而从转股前6天开始至转股后10天这段期间内股票收益率却显著上升，这段期间随着转股的临近，原可转换持有者为了方便自身的转换，保证在转换后能够获得相应的经济利益，急切需要股价在这段时间保持稳定甚至上升。
同时，他们又是原流通股股东，只要他们这段期间不大量抛售手中持有的股票，并且适当买入，就会对该个股市场造成重大影响，他们正是利用这段时间施加影响使得股票收益率不降反升。
从转股后第11天开始，股票收益率开始呈现明显下降的走势，这是由于可转换债券的持有人在以较为合适的价格将其持有的可转换债券转换为股票后，在股价由于自身施加影响而处于有利条件下急于将其所持有的股票兑现，这种抛售使得股票收益率从第11天起开始显著下降。
此外，市场中的机构投资者拿债转股在短期内作为题材进行刻意炒作的现象也是很常见的，而这种刻意炒作加剧了股票收益率的波动，因此转股期内股票收益率反而上升很容易得到解释。
上述的实证研究表明，市场事先对转股行为存在一定的预期，而临近转股时由于原有流通股股东运用自身优势对股票价格的人为影响，股票收益率出现不升反降的趋势，而转股后一段时间后其又急于兑现可转换债券转股的收益而使股票收益率下降。
而对上述结果所做的t检验并没有得出转股与股票收益率负相关的结论，其原因可以归结为以下两个方面：一是由于我国上市公司可转换债券的持有人主要是机构投资者，并且很大一部分可转换债券是优先向原流通股股东配售的，这种以机构投资者为主要持有人的结构特征必然会引起对股价的操纵，这种操纵行为使得转换行为不会与股票收益率负相关，而图1中给出的从转股前20天至转股前7天这段期间内累计超额收益率基本为负可以看出没有操纵股价前的真实状况，这时这种转股预期行为与股票收益率很明显负相关。
此外，我国发行可转换债券的时间较短，而且要剔除其他影响转换因素的影响，造成样本数量的缩减，从而对实证结果的显著性也会产生实质性影响。
以上转股行为明显存在着一定的问题，这与我国当前可转换债券发行对象集中于机构投资者是密不可分的。
当前我国的转换债券发行的方式是先向原有股东优先配售，原有股东优先配售后的余额再通过网下向机构投资者发售和通过证券交易所系统网上定价发行相结合进行，这种方式是造成可转换债券发行的对象集中于机构投资者的根源，有待于进一步改进。
可转换债券配售形式的运作已经在很大程度上阻碍了市场的独立运行，应逐步取消向原有股东配售的方式，但考虑到原有股东股权被稀释的可能，可以采取其他形式进行相应形式的弥补。
而剩余金额通过网下向机构投资者发售和通过证券交易所系统网上定价发行相结合与新股的发行类似，这种发行的弊端早已体现。
笔者相信，随着新股发行模式的变化，这种不太合适的发行方式将会被舍弃，最终会全部走向证券交易所网上定价这种模式，以彻底解决在发行过程中对象集中于机构投资者的问题。
这一过程的最终实现对我国可转换债券市场的长期、稳健发展有着极为重要的意义。
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