第八章企业价值评估错题集

第八章企业价值评估错题集
一、企业价值评估的目的和对象
1.企业价值评估的目的
（1）价值评估可以用于投资分析；
（2）价值评估可以用于战略分析；
（3）价值评估可以用于以价值为基础的管理。

2.价值评估的对象——企业整体的经济价值（公平市场价值）
（1）企业整体价值可以分为实体价值和股权价值、持续经营价值和清算价值、少数股权价值和控股权价值等类别；
（2）企业的整体价值观念主要体现在以下四个方面：
1）整体不是各部分的简单相加；
2）整体价值来源于要素的结合方式；
3）部分只有在整体中才能够体现出其价值；
4）整体价值只有在运行中才能够体现出来。

（3）区分会计价值和经济价值；
（4）区分现时市场价值和公平市场价值
现时市场价值是指按现行市场价格计量的资产价值，它可能是公平的，也可能是不公平的。

二、现金流量折现模型
1.现金流量折现模型的参数
价值=∑
现金流量
t （1+资本成本）
t
n
t=1
该模型有三个参数：现金流量、资本成本和时间序列（n）。

2.现金流量折现模型的种类
包括股利现金流量折现模型、股权现金流量折现模型、实体现金流量折现模型。

（1）股利现金流量模型
股权价值=∑
股利现金流量
t （1+股权资本成本）
t
∞
t=1
在实务中很少被使用。

（2）股权现金流量模型
股权价值=∑
股权现金流量
t （1+股权资本成本）
t
∞
t=1
股权现金流量=实体现金流量—债务现金流量
如果把股权现金全部作为股利分配，则上述两个模型相同。

（3）实体现金流量模型
实体价值=∑
实体自由现金流量
t （1+加权平均资本成本）
t
∞
t=1
股权价值=实体价值-净债务价值
股权价值=∑
偿还债务现金流量
t （1+等风险债务成本）
t
∞
t=1
3.现金流量折现模型参数的估计
未来现金流量的数据需要通过财务预测取得。

（1）预测销售收入。

预测销售收入是全面预测的起点，大部分财务数据与销售收入有内在联系。

（2）确定预测期间。

（3）估计详细预测期的现金流量。

（4）估计后续期现金流量增长率（永续增长率模型）。

后续期价值=现金流量t+1/（资本成本-现金流量增长率）
在稳定状态下，实体现金流量、股权现金流量和销售收入的增长率相同，因此，可以根据销售增长率估计现金流量增长率。

根据竞争均衡理论，后续期的销售增长率大体上等于宏观经济的名义增长率。

4.股权现金流量模型
（1）永续增长模型
一般表达式：
股权价值=下期股权现金流量/（股权资本成本-永续增长率）
零增长率模型：
股权价值=下期股权现金流量/股权资本成本
使用条件：企业必须处于永续状态。

（2）两阶段增长模型
股权价值=预测期股权现金流量现值+后续期价值的现值
假设预测期为n，则：
股权价值
=∑
股利现金流量
t （1+股权资本成本）
t
n
t=1+股权现金流量
n+1
/（股权资本成本−永续增长率）
（1+股权资本成本）
n
使用条件：两阶段增长模型适用于增长呈现两个阶段的企业。

5.实体现金流量模型
在实务中，大多使用实体现金流量模型。

主要原因是股权成本受资本结构的影响较大，估计起来比较复杂。

（1）永续增长模型
实体价值=下期实体现金流量/（加权平均资本成本-永续增长率）
（2）两阶段增长模型
实体价值=预测期股权现金流量现值+后续期价值的现值假设预测期为n，则：
实体价值=∑
实体现金流量
t
（1+加权平均资本成本）
t
n t=1
+实体现金流量
n+1
/（加权平均资本成本−永续增长率）
（1+加权平均资本成本）
n
三、相对价值评估模型
1.相对价值评估模型的基本做法
（1）寻找一个影响企业价值的关键变量（如净利）；
（2）确定一组可以比较的类似企业，计算可比企业的市价/关键变量的平均值（如平均市盈率）；
（3）根据目标企业的关键变量（如净利）乘以得到的平均值（平均市盈率），计算目标企业的评估价值。

现金流量折现模型的假设是明确显示的，而相对价值法的假设是隐含在比率内部的。

因此，相对价值法看起来简单，实际应用时并不简单。

2.市盈率模型
（1）基本模型
市盈率=每股市价/每股收益
目标企业每股价值=可比企业市盈率*目标企业每股收益
（2）模型原理
根据股利折现模型，处于稳定状态企业的每股价值为：
每股价值P0=每股股利1/（股权成本-增长率）
两边同时除以每股收益0：
P0
每股收益
0=
每股收益
1
/每股收益
股权成本−增长率
=
[每股收益
∗(1+增长率)∗股利支付率]/每股收益
股权成本−增长率
=股利支付率∗（1+增长率）
股权成本−增长率
=本期市盈率
这个公式表明，市盈率的驱动因素是企业的增长潜力、股利支付率和风险（股权资本成本的高低与其风险有关）。

如果把公式两边同除的当前“每股收益0”，换为预期下期“每股收益1”，其结果称为“内在市盈率”或“预期市盈率”：
P0
每股收益
1=
每股收益
1
/每股收益
1股权成本−增长率
内在市盈率=
股利支付率
股权成本−增长率
在影响市盈率的三个因素中，关键是增长潜力。

（3）模型的适用性
1）市盈率模型的优点：
○1计算市盈率的数据容易取得，并且计算简单；
○2市盈率把价格和收益联系起来，直观地反映投入和产出的关系；
○3市盈率涵盖了风险补偿率、增长率、股利支付率的影响，具有很高的综合性。

2）市盈率模型的局限性：如果收益是负值，市盈率就失去了意义。

因此，市盈率模型最适合连续盈利，并且β值接近于1的企业。

3.市净率模型
（1）基本模型
市净率=每股市价/每股净资产
目标企业每股价值=可比企业市净率*目标企业每股净资产
（2）模型原理
如果把股利折现模型的两边同时除以同期每股净资产，就可以得到市净率：
P0
每股净资产
0=
每股股利
∗(1+增长率)/每股净资产
股权成本−增长率
=
每股股利0
每股收益0
∗每股收益0
每股净资产0
(1+增长率)
股权成本−增长率
=股利支付率∗权益净利率0∗(1+增长率)
股权成本−增长率
=本期市净率
该公式表明，驱动市净率的因素有权益净利率、股利支付率、增长率和风险。

其中权益净利率是关键因素。

如果把公式中的“每股净资产0”换成预期下期的“每股净资产1”，则可以得出内在市净率，或称预期市净率。

P0
每股净资产
1=
每股股利
∗(1+增长率)/每股净资产
1
股权成本−增长率
=
每股股利0
每股收益1
∗每股收益1
每股净资产1
(1+增长率)
股权成本−增长率
=股利支付率∗权益净利率1
股权成本−增长率
=内在市净率
1）市净率模型的优点：
○1净利为负值的企业不能用市盈率进行估值，而市净率极少为负值，可用于大多数企业；
○2净资产账面价值的容易取得，并且容易理解；
○3净资产账面价值比净利稳定，也不像利润那样经常被人为操纵；
○4如果会计标准合理并且各企业会计政策一致，市净率的变化可以反映企业价值的变化。

2）市净率模型的局限性
○1账面价值受会计政策选择的影响，如果各企业执行不同的会计标准或会计政策，市净率会逝去可比性。

○2固定资产很少的服务性企业和高科技企业，净资产与企业价值的关系不大，其市净率比较没有什么实际意义；
○3少数企业的净资产是负值，市净率没有意义，无法用于比较。

因此，这种方法主要适用于需要拥有大量资产、净资产为正值的企业。

4.市销率模型
（1）基本模型
市销率=每股市价/每股销售收入
目标企业每股价值=可比企业市销率*目标企业每股销售收入
（2）模型原理
如果将股利折现模型的两边同时除以每股销售收入，则可以得到市销率：
P0
每股收入
0=
每股股利
∗(1+增长率)/每股收入
股权成本−增长率
=
每股股利0
每股收益0
∗每股收益0
每股收入0
(1+增长率)
股权成本−增长率
=股利支付率∗销售净利率0∗(1+增长率)
股权成本−增长率
=本期市销率
根据上述公式可以看出，市销率的驱动因素是销售净利率、股利支付率、增长率和股权成本。

其中，销售净利率是关键因素。

如果把公式中的“每股收入0”换成预期下期的“每股收入1”，则可以得出内在市销率，或称预期市销率。

P0
每股收入
1=
每股股利
∗(1+增长率)/每股收入
1
股权成本−增长率
=
每股股利0
每股收益1
∗每股收益1
每股收入1
(1+增长率)
股权成本−增长率
=股利支付率∗销售净利率1
股权成本−增长率
=内在市销率
1）市销率估值模型的优点：
○1它不会出现负值，对于亏损企业和资不抵债的企业，也可以计算出一个有意义的价值乘数；
○2它比较稳定、可靠，不容易被操纵；
○3市销率对价格政策和企业战略变化敏感，可以反映出这种变化的后果。

2）市销率估值模型的局限性：不能反映成本的变化，而成本是影响企业现金流量和价值的重要因素之一。

因此，这种方法主要适用于销售成本率较低的服务类企业，或者销售成本率趋同的传统行业的企业。

5.修正的市价比率
（1）修正的市盈率
在影响市净率的诸驱动因素中，关键变量是增长率。

增长率的差异是市盈率差异的主要驱动因素。

因此，可以用增长率修正市盈率，把增长率不同的同业企业纳入可比范围。

修正市盈率=可比企业的市盈率/（可比企业预期增长率*100）
目标公司每股价值=修正市盈率*目标企业预期增长率*100*目标企业每股收益（2）修正的市净率
修正市净率=可比企业市净率/（可比企业预期权益净利率*100）
目标公司每股价值=修正市净率*目标企业预期权益净利率*100*目标企业每股净资产
（3）修正的市销率
修正市销率=可比企业市销率/（可比企业预期销售净利率*100）
目标公司每股价值=修正市销率*目标企业预期销售净利率*100*目标企业每股销售收入
四、错题集
1.。