通货膨胀目标制：一个可能的最优货币政策框架

通货膨胀目标制：一个可能的最优货币政策框架
一、现行货币政策框架及通货膨胀目标制的引入
根据国际货币基金组织（IMF）的分类，货币政策框架主要包括三类：货币总量目标制、汇率目标制和通货膨胀目标制。

目前通货膨胀目标制作为一种新兴的货币政策框架，已经为越来越多的国家所采用。

各国实施通货膨胀目标制主要基于以下几点考虑：一是货币供给在中长期是中性的，即从中长期来看，货币供给的变化只能影响价格，而对实体经济的产出和就业无实质性影响。

二是通货膨胀无论是对资源配置还是对长期产出，都将产生不利影响。

三是由于货币政策难以避免的存在滞后效应，使得货币总量目标制、汇率目标制容易造成实体经济的频繁波动，使得菜单成本和鞋底成本上升。

二、通货膨胀目标制含义及理论基础
通货膨胀目标制是指货币当局预测通货膨胀的未来走向，并将此预测与已经确定的通货膨胀目标相比较，根据两者之间的差距决定货币政策工具的调整和操作；如果通货膨胀预测结果高于目标或目标区上限，采取抑制性货币供给调整；如果通货膨胀预测结果低于目标或目标区下限，采取松动性货币供给调整；如果通货膨胀预测结果在目标区范围内或非常接近目标，货币政策倾向则可保持不变。

约翰·格林在《通货膨胀盯住目标：理论及政策含义》中综合运用“卢卡斯供给函数”和“新凯恩斯经济学”所提倡的复数货币政策规则，对通货膨胀作为货币政策中介目标的有效性进行了理论阐述；在这一理论的指导下，结合多种研究成果，通货膨胀目标制货币政策调控模式应运而生。

卢卡斯供给函数可以表述为：y=y*+(?仔-?仔*)-?着，其中y代表实际经济增长率，y*代表充分就业时的经济增长率，?仔代表实际的通货膨胀水平，?仔*代表理想的通货膨胀水平，?着为随机变量，代表外来的冲击。

假定?着的期望值为0，且方差为某一常数；?着的系数为-1，表示其对经济增长具有消极的影响。

如果实际通货膨胀率等于理想通货膨胀率且?着=0，那么实际经济增长率，即产出达到理想状态，这时经济运行处于最佳状态。

但若?着≠0，那么实际经济增长偏离最佳状态。

因此，为了克服随即变量产生的冲击，货币当局需对之做出相应反应。

根据货币主义观点，假定实际通货膨胀水平完全由货币供给量决定，即?仔=m，m为货币供给增长率。

在通货膨胀目标制下，货币当局需要对外来冲击做出反应时，货币供给量遵循这样的规则：m=?仔*+a?着，其中?仔*为理想的通货膨胀水平，或者说是货币当局认可的“基底通货膨胀率”或“目标通货膨胀率”，a为货币当局对外来冲击做出的货币政
策反应性调整参数。

这种货币供给规则被称为复数货币政策规则。

它不同于“单一规则”，因为此时a=0，即货币政策不对外来冲击做任何反应；也不同于“相机抉择”，因为它是一种“基于既定规则的政策方式”，对外来冲击的反应模式是事前公布的，已经被公众所了解。

通过建立这样的复数货币政策规则，货币当局可以使公众的通货膨胀预期调整到理想的通货膨胀水平，不会受货币当局为应付外来冲击而采取的反应措施所影响；而且，对货币当局而言，复数货币政策规则可以对其行为产生约束，在公众中建立良好的市场声誉，从而避免了货币政策的时间不一致性问题。

复数货币政策规则的确立以及它所产生的通货膨胀预期的稳定性，可以保证实际通货膨胀控制在货币当局所拟定的目标范围内，这样通货膨胀目标制就可得到成功的实行。

三、通货膨胀目标制对完善我国货币政策框架建议
以货币供应量作为我国货币政策的中介目标已严重干扰了我国的舆论判断和公众预期。

因此，实行通货膨胀目标制，把我国的货币政策目标直接钉在通货膨胀率上，同时将利率、货币供应量和经济景气指数等其他主要经济变量作为监测指标，这应是一个可行的选择。

有鉴于此，笔者建议放弃货币供应量目标而采纳以长期性的“核心通货膨胀率”作为货币政策目标，即按较长的时间跨度，把通货膨胀的目标值限定在1%～3%这样的幅度内，重构一个通货膨胀目标制下的货币政策操作框架。

（一）增强中央银行的独立性与可信度。

中央银行的独立性和可信度是通货膨胀目标制成功的关键。

也就是说，中央银行有相对独立的权力选择必要的政策工具来实现通货膨胀目标。

这意味着中央银行不为财政赤字融资，因为持续的巨额财政赤字将加大通货膨胀压力，从而削弱货币政策在实现任何名义目标方面的有效性，并迫使中央银行采用协调性的高通胀率货币政策。

目前，我国由于政府与中央银行的政策目标并非完全一致，所以在两者的目标发生冲突时，缺乏独立性的中央银行可能会屈从于政府，从而无法完成既定的通货膨胀目标。

另外，从货币政策传导机制来看，由于我国银行业的市场结构是寡头结盟的市场结构，而国有商业银行又在其中居垄断地位，货币政策主要依靠国有商业银行的信贷渠道传导，因此，国有商业银行的行为在一定程度上会影响货币政策的传导。

这些方面会使中央银行在进行货币政策操作时受制于政府和国有商业银行自身的考虑，使相应的货币政策操作可能缺乏呼应，从而产生中央银行公布的通货膨胀率有实现不了的风险。

与此同时，增强中央银行的声誉与可信度也是至关重要的。

中央银行要定期发表对于通货膨胀状况、货币政策动机以及通货膨胀前景的看法。

定期撰写报告，阐述在执行通货膨胀目标方面的绩效，公开有关宏观经济形势与公众保持很好的沟通，增加公众对于影响通货膨胀前景的基本经济关系和金融关系的理解，从而
减少货币政策的模糊性。

一旦公众对中央银行的意愿和能力产生怀疑，其行为就会与中央银行的要求发生背离，以致影响政策实施的效果。

（二）建立一个实际可行的通货膨胀目标。

目标期通胀率的预测值在通货膨胀目标制的操作过程中处于非常重要的地位，预测的准确与否将对通货膨胀目标制的效果产生决定性的影响。

而由于以下两个原因，预测通胀率的准确性却往往难以保证：（1）从货币政策操作到对通货膨胀率产生实际影响存在一个相当长的时滞（一般为1.5～2年），意味着对通胀率的预测至少是1年半以上。

而预测期距目标期的时间越长，预测的准确性就越差。

（2）现实中的经济现象错综复杂，仅用计量的手段来反映经济运行规律并模拟其未来的运行轨迹几乎是不可能的，在宏观经济运行波动较大时更是如此。

当然，通货膨胀并非越低越好，因为过低的通货膨胀会阻碍经济增长，如每2个百分点通货膨胀的下降对于不同国家可能会产生不同的社会福利效应。

最新研究表明，通货膨胀每下降2个百分点，美国GDP下降0.68个百分点;英国下降0.21个百分点;德国下降0.85个百分点;在西班牙则下降1.47个百分点。

值得强调的是，以零通货膨胀作为货币政策目标是危险的，因为通货膨胀最后结果在零上或零下的概率是相同的。

而通货紧缩可能会造成很坏的影响，需要加以防范。

另一个需要考虑的方面是确定合理的通货膨胀目标区间宽度。

通货膨胀目标框架下，最优预期期间依赖于以下两个因素：一是货币政策传导的时滞；二是决策者对产出和通货膨胀偏好。

因此，这些国家都是选择带状通货膨胀目标形式而不是点状通货膨胀目标的形式，关键原因在于经济行为和结果难以充分预见，使通货膨胀率与某一点的目标值持续保持一致几乎是不可能的。

目标区间的宽度要根据通货膨胀本身的变动程度、政策时滞及中央银行保留的机动决策的程度而定。

大多数国家通货膨胀目标区间的宽度为2～3个百分点。

中央银行必须处理好的一个关系是:虽然目标区间越宽，政策实施就越灵活，但这一目标区间对公众的可靠性也就越低，因而也就越容易丧失实际意义。

对我国而言，实行通货膨胀目标制固然存在一定的困难，但在深入推进市场化改革和金融体系改革的过程中，有利的环境和条件正在不断形成。

以通货膨胀目标制取代货币供应量目标将是我国货币政策的合理选择。