利率的期限结构及其理论

利率的期限结构

利率期限结构的概念

•期限是影响利率差异的一个重要因素。金融市场上，贷款或证券的期限短至隔夜或1天，长至30年。

•某种金融工具的收益率与其期限之间的关系称为利率的期限结构。具有相同信用级别的所有证券的利率期限结构可由收益率曲线表示。

•收益率曲线只反映贷款或证券期限与其收益率之间在某一时点上的关系（其他因素不变）。

利率期限结构的概念

•收益率曲线的形状：向上倾斜、向下倾斜或水平。

•收益率曲线向上倾斜表示长期证券或贷款支付更高利率；•收益率曲线向下倾斜表示长期贷款或证券比短期贷款和证券支付较低的利率。

•收益率曲线的形状对贷款人、借款人和金融机构来说有非常重要的涵义。

利率期限结构的合理预期假说

•什么决定了收益率曲线的形状？合理预期理论认为，投资者关于短期利率未来变化的预期决定了收益率曲线的形状。

•如果合理预期假设是正确的，收益率曲线就成为一个重要的预测工具。

利率期限结构的合理预期假说

•投资者追求利润最大化、没有期限偏好。

•所有证券在给定风险后都是其他产品的替代品；投资者对待风险都是中性的。

•投资者追求利润最大化的行为结果是市场上所有证券的持有期收益率都趋于一致。

•假设无交易成本，在市场均衡条件下，长期投资和一系列短期投资具有相同的收益。当均衡打破时，投机和套利活动会使市场均衡重新实现。

•预期是个潜在力量，因为投资者根据预期采取行动。

利率期限结构的合理预期假说

•合理预期假说帮助解释了金融市场的一种利率现象：长期利率趋于缓慢变化，而短期利率高度易变且波动较大。•因为预期理论认为长期利率是一系列当前和预期短期利率的几何平均值。

利率期限结构的合理预期假说

•合理预期假说对公共政策有非常重要的意义：

✓长期利率和短期利率的相对变化不会影响收益率曲线的形状，除非投资者预期也受到影响。

✓政府现行影响利率期限结构的政策可能是无效的。

✓例如：政府发行1000亿长期债券为其1000亿短期到期债券再融资。

✓例如：美联储公开市场买卖证券的操作。

利率期限结构的流动性报酬观点

•源于流动性偏好利率理论，利率是流动性风险溢价。•长期证券比短期证券具有更高的流动性风险，长期证券更高的利率是投资者放弃流动性的报酬。

•根据流动性报酬观点，通常收益率曲线向上倾斜。

•向下倾斜或水平的收益率曲线是由于供求或其他因素抵消了流动性效应。

利率期限结构的流动性报酬观点

•流动性报酬的观点帮助解释了为什么收益率曲线在长期中趋于平坦。

•例如：1年期和2年期债券的流动性差异是非常明显的，但10年期和12年期证券的流动性差异并不显著，因而期限更长的证券，其流动性报酬并未显著增加。

利率期限结构的市场分割理论

•利率期限结构的市场分割理论在上世纪50-60年代提出。•该理论认为，金融市场上投资者具有不同的期限选择偏好，因而不同期限的市场相互分割，不同市场上的证券并非是完全的替代品。

•不同期限金融市场的利率由各自的供求关系所决定，因而会导致各种可能的收益率曲线。

利率期限结构的市场分割理论

•为什么投资者偏好某一期限？

✓这由投资者（特别是不同性质的金融机构）的行为特征决定。

✓这些机构的业务结构、管制特征等使其行为通常遵循风险最小而非利润最大化的原则。他们选择资产和负债的期限匹配策略以避免证券价格与收益波动的风险，这种组合策略决定了其期限选择。

利率期限结构的市场分割理论

•期限偏好现象说明金融市场不是一个完整的可贷资金池，而是相互分割的。

•市场分割理论不排斥预期的影响，但认为特别期限上的需求与供给也是重要的因素。

•市场分割理论对政府影响利率期限结构的政策有着重要意义。

•这一结论与理性预期假说直接对立。

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