中国企业债券市场现状分析与建议

中国企业债券市场现状分析与建议一、中国企业债券市场的现状（一）企业债券发行总量大幅增长2008年，发改委发布了《关于推进企业债券市场发展、简化发行核准程序有关事项的通知》，企业债券的发行制度发生重大变革。

核准程序将由原来的“先核准规模，后核准发行”两个环节简化为“直接核准发行”一个环节。

改革前，企业发债从上报审批到拿到额度大约需要半年时间。

而新的发行制度规定发改委自受理企业发债申请之日起要在3个月内做出核准或者不予核准的决定（不包括发行人及主承销商根据反馈意见补充和修改申报材料的时间）。

企业债券发行制度的改革，简化了审批手续，降低了企业发债门槛，使企业债券市场的直接融资功能得到更好发挥。

企业债券发行效率的提高也为企业债券市场规模的扩大奠定了制度基础。

随着对企业债券的限制因素越来越少，企业债券发行节奏明显加快。

2009年累计发行企业债券190支，发行总量4 252.33亿元，分别较上年增长270.42%和79.66%，规模和期数创历史新高。

2010年，全国共发行企业债券182支，发行总量为3 627.03亿元，是企业债券发展史上第二个高峰年。

（二）发行主体呈现多元化的趋势企业债券发行主体从铁道部、国家电网等大型中央企业向地方企业扩散。

2008年，地方企业债券发行量占企业债券发行总量的28.9%，2009年上升到52.3%，2010年为54.5%，地方企业债券超过中央企业债券成为企业债券中的主要品种，企业债券逐渐成为地方企业的重要融资手段。

目前，企业债券发行主体既有大型央企、地方大型国企、城投公司，也有民营企业、中小企业，支持了各类型企业的发展。

以2010年为例，2月和4月，国家电网公司相继发行300亿元和100亿元企业债券；4月份和8月份，武汉市中小企业集合债券、中关村高新技术中小企业集合债券成功发行。

不同类型的企业进入债券发行市场，体现出企业债券发行主体日益多元化的趋势。

2010年8月，中石油成功发行两期共200亿元的企业债券，这是继其股份公司在2003年、2006年发行企业债券后又重新登陆企业债券市场。

中石油在企业债券发行市场的回归，进一步凸现了企业债券市场发行主体多元化的特征。

（三）企业债券品种更加丰富2008年，发改委发出通知明确企业可发行无担保信用债券、资产抵押债券、第三方担保债券，市场首次出现无担保信用债，推动了企业债券市场化进程。

自此之后，第三方担保、无担保、质押抵押担保等品种迅速发展，其中无担保债券发展迅速，占比最大。

截至2010年12月28日，无担保债券发行规模达1 560亿元，占发行总量的比重从2009年的29.20%上升到2010年的45.77%，企业债券中无担保债券的比重大幅增加。

2009年城投债则进入高速发展阶段，全年共发行城投类企业债券115支，金额达1 677亿元。

2010年，受国家规范地方融资平台公司的影响，城投债发行规模出现了一定程度的下滑。

2010年8月27日，中国第一只市政项目建设债券品种正式面世。

市政项目建设债券是在近年来核准的城投债的基础上，根据该类债券用于市政建设特点有选择推出的，对于中国的城市化过程将起到促进作用。

（四）企业债券作为投资工具的地位日益重要经过多年发展，中国债券市场交易量超过了股票市场。

2010年，股票市场全年交易额为54万亿人民币，债券市场交易额为63万亿元人民币。

从市场表现来看，2010年债市与股市表现不同。

股市表现低迷，沪综指数下跌了14.31%，深成指数下跌了9.06%。

而在央行多次上调存款准备金率和存贷款基准利率的背景下，债券市场运行总体平稳，多数债券品种的表现都可圈可点，企业债券的表现更值得一提。

截至2010年12月31日，上证企业债券指数收报143.45点，较2009年末上涨约7%。

从企业债券市场的投资者结构看，商业银行、保险公司、基金公司是企业债券市场的主要投资者，由于商业银行信贷规模正在有一定幅度的下调，保监会规定保险资金投资企业债券范围扩大，基金公司等机构投资者新募集产品规模快速扩大等因素影响，机构投资者会加大对企业债券的投资。

在人民币国际化和利率市场化的大环境下，债券市场的地位越来越重要。

未来一段时间，将会有更多的投资者进入债券市场，企业债券将成为越来越重要的投资品种。

二、现阶段中国企业债券市场存在的问题分析（一）中国企业债券与其他主要债券品种及股票相比，发行规模偏小在中国，虽然债券市场近些年发展比较迅速，但企业债券市场相对国债、金融债的发展还比较缓慢。

从发行规模来看，各债券品种的分布不够合理，国债、央行票据和政策性金融债占总发行规模的比重偏高，企业债券占比很低。

2010年，记账式和储蓄式国债共发行15 878亿元，企业债券发行额约占国债发行额的比例不到23%，占全年债券发行总量的3.8％，与西方发达国家企业债券相比有非常大的差距。

2010年各种债券发行规模详见表2。

中国企业债券的发行规模也远不及股票市场。

与股权融资相比，企业债券融资具有融资成本低、控制权不被稀释等独特优势。

按照融资偏好理论，企业选择融资的次序一般是先内部融资，其次是发行债券，最后是股权融资。

因此，在一些发达国家，企业债券发行规模要远大于股票发行规模。

在中国，股票市场初期，企业债券余额曾经超过股票市场的市值。

但是随着股票市场的迅速发展，企业债券市场明显落后。

2010年，企业债券发行额为3 627亿元，境内外股票首次发行以及再融资额为11 318亿元，前者仅占后者的1/4。

从国外的情况来看，债券市场是证券市场的重要组成部分，发达国家企业债券发行量往往是股票发行量的3~10倍。

中国企业债券市场虽然起步较早，但发展速度不理想，远不能满足经济发展的需要。

2008—2010年股票市场与企业债券市场相关数据如表3所示：（二）企业债券名不符实，没有充分发挥融资工具功能因为历史原因，中国企业债券的发行主体主要是中央政府部门所属机构、国有独资企业或国有控股企业，真正的发行主体为企业的债券偏少，尤其是中小企业、民营企业偏少。

2009年发行规模前五大主体发行规模为1 750亿元，占企业债券发行总量的41.15%。

2010年发行规模前五大主体发行规模为 1 580亿元，占发行总量的43.56%。

两年来，发行规模前两位均为铁道部和国家电网。

2009—2010年企业债券前五大发行人如表4所示。

伴随着各地民生工程启动，2009年以来城投类企业踊跃发债成最大的企业债券发债群体。

2009年，发行城市建设投资类企业债券115期，发行金额为1 677亿元，分别占该年发行企业债券总量的61%和募集资金的40%。

2010以来发行的182期企业债券中，也有超过半数为城投债、市政债。

同时，城投债的发债主体范围由以往的直辖市、省会城市、计划单列市拓展到地级市及以下城市投融资平台。

由此可见，公有制经济和非公有制经济之间、大型企业和中小企业之间在发行债券融资等方面存在机会严重不平等现象。

在“企业债券”的名义下，各种类型的垄断性行业及公共部门债券占据了发行企业债券的有利条件，挤占了真正的企业通过企业债券市场融资的机会。

企业债券成为大型国企、地方投融资平台资金不足的弥补渠道，真正的企业通过企业债券市场融资的机会被挤占，民营企业、中小企业平等竞争的机会并没有实质性地解决。

因而导致真正有效的企业债券市场无法形成，市场机制在债务资金配置方面不能有效发挥作用。

（三）对企业债券发行的管制过于严格政府对于企业债券的严格管制，是企业债券市场发展滞后的一个重要原因。

自1987年《企业债券管理暂行条例》颁布以来，企业债券的期限、利率和额度基本上都由政府确定，国家实质上是把企业债券发行当作计划内的建设项目来筹集资金。

2008年，原来由人民银行审批的短期融资券和中期票据等部分债券品种，变为在银行间交易商协会注册。

银行间市场注册制的推行，初步实现了中国部分债券品种由审批制向注册制的转变，这也是中期票据和短期融资券在近几年得以迅猛发展的一个重要原因。

同年，企业债券发行制度发生了重大变革，由“先核准规模，后核准发行”两个环节简化为“直接核准发行”一个环节，但企业债券的核准手续仍然繁琐而严格。

（四）债券信用评级制度不完善债券评级应当是一种对企业信用情况的评价，投资者可以据此了解债券发行者的资信情况，作为投资决策的重要依据。

另一方面，债券评级不同，企业债的发行利率也应当不一样，从而影响发行者融资成本。

由于中国对于债券的利率进行管制，资信评级对于融资成本的影响有限。

同时，中国的资信评估机构虽然很多，但信誉不足，存在以低于合理成本的价格进行恶性竞争、向评级对象保证评级级别等不正当行为。

评级公司给出的评级结论可靠性差，常常不反映债券实际包含的风险状况，难以得到市场认可。

资信评级制度的不完善，阻碍了企业债市场的发展。

（五）信息披露不到位根据2008年简化发行核准程序后的相关法律法规，企业申请发债券需要提交债券募集说明书、财务报告、信用评级报告、法律意见书等申请材料。

在美国，为了充分保障债权人的利益，债券发行人除了披露相关财务、业务等信息，还要求披露其历史信用记录，包括银行贷款偿还情况、历史信用违约记录、贷款集中度、高管人员的信用记录等。

与国外发达国家相比，中国对于企业债券发行文件的披露标准要求偏低。

此外，中国对于企业债券的信息持续披露不重视，要求不严格，近两年企业债发行规模骤然增加。

由于申请发债企业比较多，申报材料时间集中，存在由于承销商把关不严造成申报材料质量下降的问题。

三、健全中国企业债券市场的若干建议（一）扩大企业债券发行规模为扩大企业债券的发行规模，首先就要进一步改革发行制度，降低发债门槛。

这将调动更多企业发行企业债券的积极性，使得企业获得更多资金的支持，债券市场的直接融资功能得到充分发挥。

企业债券发债门槛降低之后，不同类型的企业可以有更多的机会通过发行债券进行融资。

其次，要培育企业债券市场的投资者，包括在存量上调整和扩充现有机构投资者的规模，以及在增量上引入新的机构投资者。

再次，通过优化企业债券品种结构、充分发挥利率机制、加强企业债券流通市场建设等措施，为投资者创造适宜的投资环境。

（二）进一步推动发债主体多元化随着中国金融体制改革的深入，资本市场得以快速发展，企业债券的发展明显落后于其他的融资手段。

这限制了企业特别是中小企业、民营企业的融资空间，更不能适应广大投资者投资品种多样化的要求。

适当扩大发债主体的范围，不但能满足企业融资需求，而且可以通过激活企业债券发行市场从而激活二级交易市场。

因此，发债主体不应局限于国有企业或国有控股公司，发展潜力大、信誉佳的企业都应当有资格发行企业债券，其中优质的民营企业也应归入企业债券的发行主体之列。

这样不同信用等级的企业发行债券，可以满足不同风险偏好的投资者需要，逐步建立和完善企业债券市场化的发行运作机制。