财务管理与分析-债券与股票投资ppt41bwfy.pptx
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引言
本节课，我们将前面所学的贴现现金流量的 技术运用到债券和股票的估价上来，讨论 债券的利率风险及利率的特性，最后我们 讨论在几种特殊情况下估计股票的价格。
债券及其估价
假定B公司将发行10年期的债券，该债券的 年票面利息是80元，同类债券的到期收益率 为8%。因此，X公司将在接下来的10年中， 每年支付80元的票面利息。10年后，X公司 将支付给债券持有人1000元。
D1 R
g
1
g 4
P0 1
g 4
P4 50.50 40 1 0.064 P0 1 g 4
股利增长模型分析
上例对第t年的价格和目前的股价的分析 表明，在股利增长模型下，股价和股利一 样以一个固定增长率增长。
股利增长模型分析
如果股利增长率g大于贴现率R，那么，股 利增长模型里分母（R-g）将会小于0，因此 计算的股票价格似乎会变成负数。在实际 中，这种情况不会发生。
普通股估价——现金流量
如果你今天买下这只股票，1年后卖掉，届 时你将拥有现金总计80元。在25%的贴现率
下： 现值 10 70 64元
1.25
因此今天你最多愿意花64元来购买这只股 票。
普通股估价
一般来说，P0 为股票当前的价格，P1 为1年后 的价格，D1 为期末派发的现金股利，则：
P0
把这个式子代入P2 中，就可以得到：
P0
D1
1 R
D2
1 R2
D3
1 R3
P3
1 R3
普通股估价
依次类推，可以把股价的问题无限递推到 未来。只要我们把它推得足够远，不管股 价，贴现后都会接近于零。
因此，当前的股价就可以表示为一系列无 限期的股利的现值：
P0
D1
1 R
D2
1 R2
D3
1 R3
D4
0.10
80
5.759
460.72元
我们把这两部分加起来， 求出债券的价值：
债券价格 本金现值+年金现值=424+460.72元=884.72元
利率与债券价格
这张债券应该卖大概885元。也就是说，这 张票面利率在8%的债券的价格定在885元才 能产生10%的收益率。
利率风险
因为利率的波动而给债券持有人带来的风险 叫做利率风险。债券的利率风险的大小取 决于该债券的价格对利率变动的敏感性。 这种敏感性直接受两个因素的影响：到期期 限和票面利率：
固定增长下股票价格
只要增长率小于贴现率，这一系列现金流 量的现值就是
P0
D0
1 g R g
D1
R g
这个简洁的方程有多个称谓，称为股利增 长模型。
股利增长模型
假定D0为2.3元，R为13%，g为5%，则每股 价格为：
P0
D0 1 g R g
2.3
1.05
0.13 0.05
30.19
常数
因此股票价值为：
P0
D
1 R
D
1 R2
D
1 R3
因此每股价值为
P D
R为必要报酬率。 R
固定增长
假定我们知道某家公司的股利是以固定的 比率增长，设这个增长率为g。如果D0为刚 派发的股利，则下一期的股利为：
D1 D0 1 g
2期和t期后的股利为：
D2 D1 1 g D0 1 g 1 g D0 1 g 2 Dt D0 1 g t
P0
D1
1 R1
D2
1 R2
D3
1 R3
式中，R是必要报酬率。
2 固定增长情形：
如果股利以固定比率g 增长，那么价格可以写成：
P0
D1
R g
这个结论被称为股利增长模型。
3 超常增长
4 如果股利在t期后稳定增长，则价格可以写成：
5
P0
D1
1 R1
D2
1 R2
6 7
式中：Pt Dt 1 g R g
普通股估价
普通股估价比债券估价更加困难。原因至 少有三点： 对于普通股而言，无法事先知道任何许诺 的现金流量 普通股没有到期日，所以投资期限是永远 无法观察到市场上的必要报酬率 但在一些特殊情形下，仍然可以确定普通股 的未来现金流量，从而确定其价值
现金流量
假如你今天正在考虑购买一只股票，并打算 在1年后把它卖掉。你通过一定的渠道得知 届时股票的价格是70元。你预测这只股票年 末将派发每股10元的股利。如果你要求25% 的投资报酬率，那么，你愿意花多少钱购 买这只股票呢？换句话说，利率为25%时， 10元的现金股利和70元的期末价值的现值是 多少呢？
债券的现金流
现金流量 年份
0
票面利息 面值
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
80 80 80 80 80 80 80 80 80 80 1000
80 80 80 80 80 80 80 80 80 1080
债券的现金流量
X公司债券的现金流量包括一个年金部分 （票面利息）和一个总额 部分（到期时支 付的面值）。因此，我们分别计算这两部 分的现值，再把它们加起来，以估计债券 的市价。
1 R4
普通股估价
上例解释了当前股票的价格等于未来所有 股利的现值。但是未来有多少个股利呢？ 理论上讲，有无限多个。因此我们必须预 测出无限多个股利才能预测出股价。这样 还是无法预测当前股价。
几个特例——股利零增长
零增长表示普通股的股利是固定的，类似优
先股。对于零增长的普通股而言，有：
D1 D2 D3
固定增长
这种股利稳定增长的假定你可能会感到奇 怪，为什么股利会以固定比率增长呢？
原因在于，大部分公司都以股利稳定增长 作为明确的目标。如在美国上市的宝洁公 司2000年股利增长了12%.
例题 : 股利增长
H公司刚派发每股3元的股利。该公司的 股利每年以8%的固定比率增长，根据以上 信息，请问5年后公司的股利是多少？
股利增长模型
我们还可以用股利增长模型来预测任何时 点的股价。一般来说，时点t的股票价格为：
Pt
Dt 1 g R g
Dt 1
R g
例题
G公司下一次派发股利为每股4元。投资 这对G公司这种公司要求的报酬率为16%， G公司的股利每年增长6%，根据股利增长 模型，G公司的股票目前价值是多少？4年 后的价值呢？
例题：解答
下一次的股利D1 是4元，因此，每股价格
为：
P0
D1 Rg
0.16
4
0.06
4 0.10
40元
4年后的P4 股 价D4 R为1
g
g
D1 1 g R g
4
41.064 50.50元
0.16 0.06
在本例中，第4年的价格和目前的股价存 在相关关系：
P4
D1 1 g 4 R g
Dt
1 Rt
Pt
1 Rt
股价计算概要
4 必要报酬率 必要报酬率R可以表示为两个部分的和：
式中， D1 P0
R D1 P0 g
是股利增长率，g是资本利得收益率。
概念思考题
普通股估价时的相关现金流量有哪些？ 股票的价值是否取决于你期望持有时间的
长短？ 当股利以固定的比率增长时，怎样计算股
票的价值？
债券的价格
首先，在8%的利率下，10年后的1000元的现值是：
其次，债现券值提供11.00的0801010年21.10期50809、 每463年.198元0元的票面利息。 因此，这个年金的现值为：
年金现值
80
1
1
1 8%10
0.08
80
1
1
2.1589 0.08
利率风险和到期期限
债券价值 2000 1500
1000 50
5
期限短的债券 期限长的债券
10
15
20
利率
票面利率与利率风险
票面利率越低的债券，其利率风险也越大。 如前所述，债券的面值依靠票面利息和面 值的现值，假定两张债券具有相同的到期 日，不同的票面利率，那么票面利率越低 的债券，其价值越依赖面值。因此，如果 其他条件相同，利率变动时，其价值的变 动幅度会越大。
期后的价格 ，那P么2 ，只要也有预测2期后
的股利 ，D12期后的股票价格就是：
P1
D2 P2
1 R
普通股估价
如果我们把这个式子代入P0中，就能得到：
P0
D1
1 R
D2
1 R2
P2
1 R2
因此我们需要知道2期的价格。
普通股估价
可是我们也不知道P2 是多少。因此，我们
可以再推导出：
P2
D3 P3 1 R
其他条件相同，到期期限越长，利率风险 越大。
其他条件相同，票面利率越低，利率风险 就越大。
到期期限与利率风险
直观地看，到期期限较长的债券，其利率 敏感性较高，这是因为，债券价值中有一 部分是1000元的面值，如果这1000元的面值 在1年后收回，那么它的现值受利率变动影 响不大。然而如果这1000元如果要30年后才 能收回，那么即使利率非常小的变动，经 过30年复利，影响也会可观了。
实际上，股价会变成无穷大。
股利增长模型分析
因为当股利增长率等于贴现率时，股利的 现值会越来越大。
如果股利增长率大于贴现率，则股利的现 值也会越来越大。
在这两种情况下，用股利增长模型取代无 限个股利是不恰当的。因此就不适用了。
股价计算概要
1 一般情形
一般来说，每股股票的当前价格P0 是所有未来股利的现值：
80 6.7101 536.81
债券价格 年金现值 本金现值 463.19 536.81 1000元
债券的价格
所以，设债券的利息为C，面值为F， 贴现率为R，则债券的价格为：
债券价格
C
1
1
1 Rt
R
F
1
1 Rt
利率与债券价格
为了说明利率改变时会产生哪些变化，我 们现在假定时间已经过了1年。现在X公司 的债券还有9年就要到期。如果市场利率上 升到10%，这张债券的价值多少？
D5 31.085 31.4693 4.41元
固定增长下股票价格
如果股利以固定的比率增长，那么我们就
已经预测无限期的未来股利转化为单一增 长率的问题。如果D是0 刚刚派发的股利，g 是固定增长率，那么股价可以写成：
P0
D1
1 R
D2
1 R2
D3
1 R31 g 11 g 21 g 3
D0 1 R1 D0 1 R2 D0 1 R3
我们把10年改为9年，重复上面的现值计算 过程，并以10%的收益率代替8%。
解答
首先在10%的利率下，9年后支付的1000元
的现值为：
现值
1000
1000
424元
1.109 2.3579
其次，此债券提供9年期，每年80元的票面
利息，因此在10%的利率下，这个年金现值
为：
1
年金现值
80
1
1 10% 9
D1 P1
1 R
R是指市场上对这项投资所要求的必要报酬 率。
普通股估价
在上面的例子中，如果我们想要知道今天 的估价（P0），我们就要先知道该股票1年 后的价P1 值 ，这岂不是更难了吗？ 因此我们把问题搞得太复杂了。
普通股估价
1期后的价格P1 是多少，通常我们并不知道。 但是，如果假定由于某种缘故，我们知道2
本节课，我们将前面所学的贴现现金流量的 技术运用到债券和股票的估价上来，讨论 债券的利率风险及利率的特性，最后我们 讨论在几种特殊情况下估计股票的价格。
债券及其估价
假定B公司将发行10年期的债券，该债券的 年票面利息是80元，同类债券的到期收益率 为8%。因此，X公司将在接下来的10年中， 每年支付80元的票面利息。10年后，X公司 将支付给债券持有人1000元。
D1 R
g
1
g 4
P0 1
g 4
P4 50.50 40 1 0.064 P0 1 g 4
股利增长模型分析
上例对第t年的价格和目前的股价的分析 表明，在股利增长模型下，股价和股利一 样以一个固定增长率增长。
股利增长模型分析
如果股利增长率g大于贴现率R，那么，股 利增长模型里分母（R-g）将会小于0，因此 计算的股票价格似乎会变成负数。在实际 中，这种情况不会发生。
普通股估价——现金流量
如果你今天买下这只股票，1年后卖掉，届 时你将拥有现金总计80元。在25%的贴现率
下： 现值 10 70 64元
1.25
因此今天你最多愿意花64元来购买这只股 票。
普通股估价
一般来说，P0 为股票当前的价格，P1 为1年后 的价格，D1 为期末派发的现金股利，则：
P0
把这个式子代入P2 中，就可以得到：
P0
D1
1 R
D2
1 R2
D3
1 R3
P3
1 R3
普通股估价
依次类推，可以把股价的问题无限递推到 未来。只要我们把它推得足够远，不管股 价，贴现后都会接近于零。
因此，当前的股价就可以表示为一系列无 限期的股利的现值：
P0
D1
1 R
D2
1 R2
D3
1 R3
D4
0.10
80
5.759
460.72元
我们把这两部分加起来， 求出债券的价值：
债券价格 本金现值+年金现值=424+460.72元=884.72元
利率与债券价格
这张债券应该卖大概885元。也就是说，这 张票面利率在8%的债券的价格定在885元才 能产生10%的收益率。
利率风险
因为利率的波动而给债券持有人带来的风险 叫做利率风险。债券的利率风险的大小取 决于该债券的价格对利率变动的敏感性。 这种敏感性直接受两个因素的影响：到期期 限和票面利率：
固定增长下股票价格
只要增长率小于贴现率，这一系列现金流 量的现值就是
P0
D0
1 g R g
D1
R g
这个简洁的方程有多个称谓，称为股利增 长模型。
股利增长模型
假定D0为2.3元，R为13%，g为5%，则每股 价格为：
P0
D0 1 g R g
2.3
1.05
0.13 0.05
30.19
常数
因此股票价值为：
P0
D
1 R
D
1 R2
D
1 R3
因此每股价值为
P D
R为必要报酬率。 R
固定增长
假定我们知道某家公司的股利是以固定的 比率增长，设这个增长率为g。如果D0为刚 派发的股利，则下一期的股利为：
D1 D0 1 g
2期和t期后的股利为：
D2 D1 1 g D0 1 g 1 g D0 1 g 2 Dt D0 1 g t
P0
D1
1 R1
D2
1 R2
D3
1 R3
式中，R是必要报酬率。
2 固定增长情形：
如果股利以固定比率g 增长，那么价格可以写成：
P0
D1
R g
这个结论被称为股利增长模型。
3 超常增长
4 如果股利在t期后稳定增长，则价格可以写成：
5
P0
D1
1 R1
D2
1 R2
6 7
式中：Pt Dt 1 g R g
普通股估价
普通股估价比债券估价更加困难。原因至 少有三点： 对于普通股而言，无法事先知道任何许诺 的现金流量 普通股没有到期日，所以投资期限是永远 无法观察到市场上的必要报酬率 但在一些特殊情形下，仍然可以确定普通股 的未来现金流量，从而确定其价值
现金流量
假如你今天正在考虑购买一只股票，并打算 在1年后把它卖掉。你通过一定的渠道得知 届时股票的价格是70元。你预测这只股票年 末将派发每股10元的股利。如果你要求25% 的投资报酬率，那么，你愿意花多少钱购 买这只股票呢？换句话说，利率为25%时， 10元的现金股利和70元的期末价值的现值是 多少呢？
债券的现金流
现金流量 年份
0
票面利息 面值
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
80 80 80 80 80 80 80 80 80 80 1000
80 80 80 80 80 80 80 80 80 1080
债券的现金流量
X公司债券的现金流量包括一个年金部分 （票面利息）和一个总额 部分（到期时支 付的面值）。因此，我们分别计算这两部 分的现值，再把它们加起来，以估计债券 的市价。
1 R4
普通股估价
上例解释了当前股票的价格等于未来所有 股利的现值。但是未来有多少个股利呢？ 理论上讲，有无限多个。因此我们必须预 测出无限多个股利才能预测出股价。这样 还是无法预测当前股价。
几个特例——股利零增长
零增长表示普通股的股利是固定的，类似优
先股。对于零增长的普通股而言，有：
D1 D2 D3
固定增长
这种股利稳定增长的假定你可能会感到奇 怪，为什么股利会以固定比率增长呢？
原因在于，大部分公司都以股利稳定增长 作为明确的目标。如在美国上市的宝洁公 司2000年股利增长了12%.
例题 : 股利增长
H公司刚派发每股3元的股利。该公司的 股利每年以8%的固定比率增长，根据以上 信息，请问5年后公司的股利是多少？
股利增长模型
我们还可以用股利增长模型来预测任何时 点的股价。一般来说，时点t的股票价格为：
Pt
Dt 1 g R g
Dt 1
R g
例题
G公司下一次派发股利为每股4元。投资 这对G公司这种公司要求的报酬率为16%， G公司的股利每年增长6%，根据股利增长 模型，G公司的股票目前价值是多少？4年 后的价值呢？
例题：解答
下一次的股利D1 是4元，因此，每股价格
为：
P0
D1 Rg
0.16
4
0.06
4 0.10
40元
4年后的P4 股 价D4 R为1
g
g
D1 1 g R g
4
41.064 50.50元
0.16 0.06
在本例中，第4年的价格和目前的股价存 在相关关系：
P4
D1 1 g 4 R g
Dt
1 Rt
Pt
1 Rt
股价计算概要
4 必要报酬率 必要报酬率R可以表示为两个部分的和：
式中， D1 P0
R D1 P0 g
是股利增长率，g是资本利得收益率。
概念思考题
普通股估价时的相关现金流量有哪些？ 股票的价值是否取决于你期望持有时间的
长短？ 当股利以固定的比率增长时，怎样计算股
票的价值？
债券的价格
首先，在8%的利率下，10年后的1000元的现值是：
其次，债现券值提供11.00的0801010年21.10期50809、 每463年.198元0元的票面利息。 因此，这个年金的现值为：
年金现值
80
1
1
1 8%10
0.08
80
1
1
2.1589 0.08
利率风险和到期期限
债券价值 2000 1500
1000 50
5
期限短的债券 期限长的债券
10
15
20
利率
票面利率与利率风险
票面利率越低的债券，其利率风险也越大。 如前所述，债券的面值依靠票面利息和面 值的现值，假定两张债券具有相同的到期 日，不同的票面利率，那么票面利率越低 的债券，其价值越依赖面值。因此，如果 其他条件相同，利率变动时，其价值的变 动幅度会越大。
期后的价格 ，那P么2 ，只要也有预测2期后
的股利 ，D12期后的股票价格就是：
P1
D2 P2
1 R
普通股估价
如果我们把这个式子代入P0中，就能得到：
P0
D1
1 R
D2
1 R2
P2
1 R2
因此我们需要知道2期的价格。
普通股估价
可是我们也不知道P2 是多少。因此，我们
可以再推导出：
P2
D3 P3 1 R
其他条件相同，到期期限越长，利率风险 越大。
其他条件相同，票面利率越低，利率风险 就越大。
到期期限与利率风险
直观地看，到期期限较长的债券，其利率 敏感性较高，这是因为，债券价值中有一 部分是1000元的面值，如果这1000元的面值 在1年后收回，那么它的现值受利率变动影 响不大。然而如果这1000元如果要30年后才 能收回，那么即使利率非常小的变动，经 过30年复利，影响也会可观了。
实际上，股价会变成无穷大。
股利增长模型分析
因为当股利增长率等于贴现率时，股利的 现值会越来越大。
如果股利增长率大于贴现率，则股利的现 值也会越来越大。
在这两种情况下，用股利增长模型取代无 限个股利是不恰当的。因此就不适用了。
股价计算概要
1 一般情形
一般来说，每股股票的当前价格P0 是所有未来股利的现值：
80 6.7101 536.81
债券价格 年金现值 本金现值 463.19 536.81 1000元
债券的价格
所以，设债券的利息为C，面值为F， 贴现率为R，则债券的价格为：
债券价格
C
1
1
1 Rt
R
F
1
1 Rt
利率与债券价格
为了说明利率改变时会产生哪些变化，我 们现在假定时间已经过了1年。现在X公司 的债券还有9年就要到期。如果市场利率上 升到10%，这张债券的价值多少？
D5 31.085 31.4693 4.41元
固定增长下股票价格
如果股利以固定的比率增长，那么我们就
已经预测无限期的未来股利转化为单一增 长率的问题。如果D是0 刚刚派发的股利，g 是固定增长率，那么股价可以写成：
P0
D1
1 R
D2
1 R2
D3
1 R31 g 11 g 21 g 3
D0 1 R1 D0 1 R2 D0 1 R3
我们把10年改为9年，重复上面的现值计算 过程，并以10%的收益率代替8%。
解答
首先在10%的利率下，9年后支付的1000元
的现值为：
现值
1000
1000
424元
1.109 2.3579
其次，此债券提供9年期，每年80元的票面
利息，因此在10%的利率下，这个年金现值
为：
1
年金现值
80
1
1 10% 9
D1 P1
1 R
R是指市场上对这项投资所要求的必要报酬 率。
普通股估价
在上面的例子中，如果我们想要知道今天 的估价（P0），我们就要先知道该股票1年 后的价P1 值 ，这岂不是更难了吗？ 因此我们把问题搞得太复杂了。
普通股估价
1期后的价格P1 是多少，通常我们并不知道。 但是，如果假定由于某种缘故，我们知道2