公司估值｜相对估值｜市盈率模型

公司估值｜相对估值｜市盈率模型
前一篇《公司估值｜绝对估值｜现金流量估值模型》文章中，介绍了公司估值的绝对估值模型—现金流量估值模型，由于现金流量估值模型在实际运用中会碰到许多技术问题，实操中我们会更多采取相对容易的估值方法，即相对估值法，或将两种方法结合使用，进行相互验证。

相对估值法是利用类似公司的市场定价来估计目标公司价值，基本估值过程为：首先，寻找一个影响公司价值的关键变量（如净利润、收入等）；其次，确定一组可以比较的类似公司，计算可比公司的市价/关键变量的平均值；最后，根据目标公司的关键变量乘以得到的平均值，计算目标公司的评估价值。

相对估值法是以可比企业价值为基准，是一种相对价值，而非目标企业的内在价值，我们一般在对企业进行估值时，最常用的基本模型有三种，分别为：市盈率模型、市净率模型、市价/收入比率模型也称收入乘数，本篇将介绍市盈率模型的应用。

一.基本估值模型
市盈率＝每股市价/每股净利润
＝股利支付率＊（1+增长率）/（股权资本成本－增长率）
目标公司股权价值＝可比公司平均市盈率＊目标公司净利润
每股净利润＝归属于普通股股东净利润/全年流通在外普通股加权平均数
二.模型适用的公司类型
计算市盈率模型的三个驱动因素，公司的增长潜力、股利支付率和风险（股权资本成本的高低与其风险相关）。

增长潜力及风险驱动因素导致评估的目标公司除了受自身基本面的影响外，还受到整个经济景气度的影响，如果目标公司是一个周期性企业，公司或所处行业的价值波动高于整个市场的波动，即其贝塔值大于1，在经济繁荣时期整体市盈率上升，会导致公司评估价值被夸大；在经济衰退时期整体市盈率下降，公司评估价值被缩小。

如果目标公司或所处行业的价值
波动低于整个市场的波动，即其贝塔值小于1，则会出现在经济繁荣时期公司评估价值偏低，在经济衰退时期公司评估价值偏高的情况。

股利支付率驱动因素，净利润为关键变量，要求目标公司的收益为正值，如果收益为负值，则市盈率就失去率意义。

故市盈率模型要求适用的公司类型为：非明显周期性企业，目标公司或其所处行业的价值波动与整个市场波动相对一致，即其贝塔值接近于1，连续盈利且盈利状况相对稳定。

三.模型应用
确定可比公司，通常做法是选择一组同业的上市公司，计算它们的平均市价比率，作为估计目标公司价值的乘数。

如果符合条件的企业较多，可以进一步根据规模的类似性进一步筛选，以提高可比性的质量。

案例分析：
α&β公司为一家医药流通公司，属于某地方区域的龙头企业，公司业务结构稳定，近三年公司连续盈利且盈利状态稳定，2019年公司净利润1,7039.00万元，流通在外的流通股股数为5700万股且当年股数无变动，预计公司增长率为12%。

医疗流通公司周期性不明显，所处行业的价值波动与整个市场波动相对一致，公司连续盈利且盈利状况稳定，可适用市盈率模型估值。

确定可比公司，由于新三板公司市盈率普遍偏高，故选择中小企业板及主板上市差不多同规模、同类型的区域流通医药公司，筛选的公司数据如下：
根据筛选公司的市盈率及目标公司增长率，计算目标公司α&β公司的股票价值：对比公司平均市盈率＝15.67倍α&β公司股票价值＝α&β公司本期每股收益＊可比公司本期市盈率＝α&β公司净利润/当期流通在外普通股加权平均数＊可比公司本期市盈率＝
1,7039.00/5700＊15.67＝46.83（元/股）当然，在估价时目标公司本期净利润必须要乘以可比公司本期净利市盈率，目标公司如果适用预期净利润的数据，则可比公司也应使用预期市盈率，两者必须匹配，如果目标公司的预期每股收益变动与可比公司相同，则根据本期市盈率和预期市盈率进行估价的结果也一样。

实务中，选择可比企业时经常会遇到找不到符合条件的可比企业，需要我们对模型中的关键变量进行修正。

在市盈率模型中，市盈率三个因素中最重要的驱动因素是增长率，处在生命周期同一阶段的同业公司，大体上有类似的增长率，可以作为判断增长率类似的主要依据。

增长率的差异是市盈率差异的主要驱动因素，因此需要用增长率来修正市盈率，把增长率不同的同业公司纳入可比范围。

修正的市价比率有两种方法，第一种修正市盈率法，即选取的一组可比公司的实际市盈率与预期增长率分别取平均数，再计算修正的市盈率
修正平均市盈率＝实际市盈率平均值/（预期增长率平均值＊100）目标公司每股价值＝修正平均市盈率＊目标公司增长率＊100＊目标公司每股收益
该修正模型中，实际市盈率和预期增长率的“平均数”通常采用简单算数平均，修正市盈率的“平均数”根据平均市盈率和平均预期增长率计算。

接上述α&β公司案例，选取的五家目标公司预期增长率不同，且差异较大（详见下表），需用修正市盈率法进行修正：
可比公司实际市盈率平均值＝15.67倍可比公司平均增长率＝13.60%修正市盈率＝可比公司实际市盈率平均值/(可比公司平均增长率*100)=15.67/(13.60%*100)=1.15α&β公司股票价值=修正市盈率＊α&β公司增长率＊α&β公司本期每股收益＊100=1.15＊12%＊（1,7039.00/5700）＊100=41.32（元/股）修正的市价比率，第二种方法是股价平均法，这种方法是根据各可比企业的修正市盈率估算
目标公司的价值，即选取的一组可比公司分别计算修正市盈率，根据每家可比公司的修正市盈率计算目标公司的每股价值，再将目标公司的股票估价进行算数平均，模型如下：
可比公司1修正市盈率=可比公司1实际市盈率/（预期增长率＊100）
目标公司每股价值1＝可比公司1修正市盈率＊目标公司预期增长率＊100*目标公司每股收益
可比公司2修正市盈率=可比公司2实际市盈率/（预期增长率＊100）
目标公司每股价值2＝可比公司2修正市盈率＊目标公司预期增长率＊100*目标公司每股收益
可比公司3修正市盈率=可比公司2实际市盈率/（预期增长率＊100）
目标公司每股价值3＝可比公司2修正市盈率＊目标公司预期增长率＊100*目标公司每股收益
………….
目标公司每股价值＝（目标公司每股价值1+目标公司每股价值2+目标公司每股价值3）/3
案例分析：上述案例中用股价平均法进行修正：
可比公司A公司修正市盈率=可比公司A实际市盈率/（预期增长率＊100）＝1.48倍α&β公司股票价值A＝A公司修正市盈率＊α&β公司增长率＊α&β公司本期每股收益＊100＝21.34（元/股）可比公司B公司修正市盈率=可比公司B实际市盈率/（预期增长率＊100）＝1.84倍α&β公司股票价值B＝B公司修正市盈率＊α&β公司增长率
＊α&β公司本期每股收益＊100＝26.46（元/股）………….可比公司E 公司修正市盈率=可比公司E实际市盈率/（预期增长率＊100）＝0.61倍α&β公司股票价值E＝E公司修正市盈率＊α&β公司增长率＊α&β公司本期每股收益＊100＝8.83（元/股）α&β公司股票价值＝α&β公司股票价值（A+B+C+D+E）／5＝18.89（元/股）
以上，是本人根据以往工作经验做的复盘和总结，希望可以与各位交流学习，并欢迎指导指正。

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