次贷危机后信用违约交换法律规制的新发展
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２１ 年 ５ ０１ 月 第２卷 第５ ５ 期
经济与管理
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Ｍａ ．２ １ ｙ，０ １
２ Ｖ． ５ ＿５ ｏ
●观察与思考
次贷危机后信用违约交换法律规制的新发展
马 明 飞
（ 大连海事大学 法学院 ， 辽宁 大连 １６ ２ ） １０ ６
９ ２条将 其 定 性 为 “ 能 性 事件 ” ６ 可 ；中 国 台湾 地 区 “ 险 法 ” ２条 规 定 为 “ 可 预 料 或 不 可 抗 力 之 保 第 不 事故 ” 。笔 者 以为 ， 述 国 家 或地 区 的立 法 规定 从 上 不 同侧 面 揭 示 了保 险 事 故 之 本 质 ， 即客 观上 可 能
构开始着手金融改革 ， 颁布 了一系列新的法令和政 策， 开始对信用违约交换进行规制 。值得注意的是 ， 中国银行间市场交易商协会秘书长时文朝曾表示 ， 中国即将推出信用违约交换 ， 但将有所规范限制 ， 以 避免美 国过去几年信用市场所经历 的隐藏性危险。 闭 信用违约交换对 中国金融市场而言 ， 是一个崭新 的事物 ， 因此在推出信用违约交换之前 ， 借鉴欧美最 近 的立法 经验 ， 具有 重要 的现 实意 义 。
二 、信用违约交换 的定性 问题
目 ， 前 对于信用违约交换的管理缺少行之有效 的法律框架 ， 究其原 因是 由于对信用违约交换的定 性问题存在 困难 。一方面信用违约交换与保险合同 极其相似 ； 另一方面， 从功能上看 ， 其又具有担保 的 作用 。信用违约交换尽管形式 多样 ， 但归根到底为 当事人之 间的契约 ， 如何在现有的法律框架下对其 进 行定 性 ， 实现有 效监 管 的前提 和关键 。 是
由美国次贷危机引发的全球金融海啸，至今仍 令人触 目惊心。次贷危机之所 以波及全球 ， 主要 由 于信用衍生品的滥用。信用违约交换作为信用衍生
品 的一 种表 现形 式 ， 预言 为 次贷 危 机后 全 球 金融 被 市 的另一个“ 黑洞” 次贷危机后 ， 。Ⅲ 欧美金融监管机
金融资产没有 出现违约情况 ，则买家向卖家定期支 付“ 保险费”而一旦发生违约 ， ， 则卖方承担买方的资 产损失。承担损失的方法一般有两种 ， 一是“ 实物交 割 ”一旦 违 约事 件发 生 ， 保 险 的一 方 承诺 按 票 面 ， 卖 价值全额购买买家的违约金融资产 ；二是 “ 现金交 割 ”违约发生时， ， 卖保险的一方以现金补齐买家的 资产损失。 信用违约事件是双方均事先认可的事件 ， 其 中包括： 金融资产 的债务方破产清偿 、 债务方无法 按期支付利息 、债务方违规招致的债权方要求召回 债务本金和要求提前还款、 债务重组 。一般而言， 买 保险的主要是大量持有金融资产的银行或其他金融 机构 ， 而卖信用违约保 险的是保 险公司、 对冲基金 ， 也包括商业银行和投资银行。合约持有双方都可以 自由转让 这种 保险合 约 。 举例而言 ， 投资人 Ａ持有价值 ｌ ０ ０万欧元 的 ０ 法 国某企业的债券 ， 该企业 日 由于信用等级不佳 后 等原因引起 Ａ的注意 ， Ａ可以通过信用违约交换交 易来控制该企业 的信用风险。假设该交易 以该企业 发行的债券为约定 债务 ， 时 ， 此 该企业 即为约定债 务人 ， 为风险出售者将定期依法 国银行准备金 Ａ作 率加若干百分 比， 定期 以 ｌ ０ ０万欧元为金额计算 ０ 后支付给 Ｂ 即风险的买受者 ， ， 在该契约存续期间 ， 若有约定 的信用事件发 生 ，由 Ｂ补偿 Ａ的损失 。 假定信用事件发生后 ，该 笔债券 的市场价格仅为 ６０ 欧元 ，按照信用违约交换的约定 ， ０万 Ａ可以面 额， １０ 即 ０万欧元 的价格转让该笔债券给Ｂ 或由 ０ ，
一
、
信用违约根大通首创 的一
种金 融衍 生产 品 ， 可 以被 看作 是 一 种金 融 资产 的 它
违约保险。长久以来 ， 持有金融资产的机构始终面 临一种潜在 的危险 ， 这就是债务方可能出于种种原 因不能按期支付债务 的利息 ， 如此一来 ， 持有债权 的 机构就会发现 自己所持的金融资产价格贬值。如何 “ 离” “ 剥 和 转让 ” 种违 约 风险 ， 直 是美 国金 融 界 这 一 的一 大挑 战 。 信用违约交换的出现满足 了这种市场需求。作 为一种高度标准化 的合约 ， 信用违约交换使持有金
融资 产 的机构 能够 找到愿 意为 这些资 产 承担违约 风
险的担保人 ， 中， 其 购买信用违约保险的一方被称为 买家 ， 承担风险的一方被称为卖家。双方约定如果
收稿 日期 ：０ ｌｏ — ｌ ２ １－ ３ ２
Ｂ向 Ａ给付 ４０ ０ 万欧元 ， 即以现金结算的方式补偿 该笔债券面额与市价 间的差价 。 从而， Ａ因为持有法
摘要 ： 次贷危机 后， 美国和欧盟相继颁布或修 改了相关的法规来加 强对信用违约交换 的法律监管。 些新法规 主要 这 体 现在对风 险出售者、 险买受者 以及债券发行者的监管方面。中国可以借鉴 欧美 的相关立法经验 ， 风 建立符合 中国 实际 情况 的监管机制。 关键词 ： 信用违 约交换 ； 次贷危机 ； 信用衍生 品 中图分类号 ：８ ０５ Ｆ ３． 文献标识码 ： Ａ 文章编号 ：０ ３ ３ ９ （０ １０ — ０ ６ ０ １０ — ８０ ２ １ ）５ ０ ２ －４
作者简介 ： 马明飞（９ ０ ） 男， １ ８一 ， 辽宁丹 东人 ， 大连 海事 大学法学院讲 师， 法学博 士， 究方向为国际法。 研
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２ ・ ６
观察与思考
马明飞 次贷危机后信用违约交换法律规 制的新发展
国该企业的债券所承受的信用风险 ， 可经由信用违 约交换予 以补 偿 。
２１ 年 ５ ０１ 月 第２卷 第５ ５ 期
经济与管理
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Ｍａ ．２ １ ｙ，０ １
２ Ｖ． ５ ＿５ ｏ
●观察与思考
次贷危机后信用违约交换法律规制的新发展
马 明 飞
（ 大连海事大学 法学院 ， 辽宁 大连 １６ ２ ） １０ ６
９ ２条将 其 定 性 为 “ 能 性 事件 ” ６ 可 ；中 国 台湾 地 区 “ 险 法 ” ２条 规 定 为 “ 可 预 料 或 不 可 抗 力 之 保 第 不 事故 ” 。笔 者 以为 ， 述 国 家 或地 区 的立 法 规定 从 上 不 同侧 面 揭 示 了保 险 事 故 之 本 质 ， 即客 观上 可 能
构开始着手金融改革 ， 颁布 了一系列新的法令和政 策， 开始对信用违约交换进行规制 。值得注意的是 ， 中国银行间市场交易商协会秘书长时文朝曾表示 ， 中国即将推出信用违约交换 ， 但将有所规范限制 ， 以 避免美 国过去几年信用市场所经历 的隐藏性危险。 闭 信用违约交换对 中国金融市场而言 ， 是一个崭新 的事物 ， 因此在推出信用违约交换之前 ， 借鉴欧美最 近 的立法 经验 ， 具有 重要 的现 实意 义 。
二 、信用违约交换 的定性 问题
目 ， 前 对于信用违约交换的管理缺少行之有效 的法律框架 ， 究其原 因是 由于对信用违约交换的定 性问题存在 困难 。一方面信用违约交换与保险合同 极其相似 ； 另一方面， 从功能上看 ， 其又具有担保 的 作用 。信用违约交换尽管形式 多样 ， 但归根到底为 当事人之 间的契约 ， 如何在现有的法律框架下对其 进 行定 性 ， 实现有 效监 管 的前提 和关键 。 是
由美国次贷危机引发的全球金融海啸，至今仍 令人触 目惊心。次贷危机之所 以波及全球 ， 主要 由 于信用衍生品的滥用。信用违约交换作为信用衍生
品 的一 种表 现形 式 ， 预言 为 次贷 危 机后 全 球 金融 被 市 的另一个“ 黑洞” 次贷危机后 ， 。Ⅲ 欧美金融监管机
金融资产没有 出现违约情况 ，则买家向卖家定期支 付“ 保险费”而一旦发生违约 ， ， 则卖方承担买方的资 产损失。承担损失的方法一般有两种 ， 一是“ 实物交 割 ”一旦 违 约事 件发 生 ， 保 险 的一 方 承诺 按 票 面 ， 卖 价值全额购买买家的违约金融资产 ；二是 “ 现金交 割 ”违约发生时， ， 卖保险的一方以现金补齐买家的 资产损失。 信用违约事件是双方均事先认可的事件 ， 其 中包括： 金融资产 的债务方破产清偿 、 债务方无法 按期支付利息 、债务方违规招致的债权方要求召回 债务本金和要求提前还款、 债务重组 。一般而言， 买 保险的主要是大量持有金融资产的银行或其他金融 机构 ， 而卖信用违约保 险的是保 险公司、 对冲基金 ， 也包括商业银行和投资银行。合约持有双方都可以 自由转让 这种 保险合 约 。 举例而言 ， 投资人 Ａ持有价值 ｌ ０ ０万欧元 的 ０ 法 国某企业的债券 ， 该企业 日 由于信用等级不佳 后 等原因引起 Ａ的注意 ， Ａ可以通过信用违约交换交 易来控制该企业 的信用风险。假设该交易 以该企业 发行的债券为约定 债务 ， 时 ， 此 该企业 即为约定债 务人 ， 为风险出售者将定期依法 国银行准备金 Ａ作 率加若干百分 比， 定期 以 ｌ ０ ０万欧元为金额计算 ０ 后支付给 Ｂ 即风险的买受者 ， ， 在该契约存续期间 ， 若有约定 的信用事件发 生 ，由 Ｂ补偿 Ａ的损失 。 假定信用事件发生后 ，该 笔债券 的市场价格仅为 ６０ 欧元 ，按照信用违约交换的约定 ， ０万 Ａ可以面 额， １０ 即 ０万欧元 的价格转让该笔债券给Ｂ 或由 ０ ，
一
、
信用违约根大通首创 的一
种金 融衍 生产 品 ， 可 以被 看作 是 一 种金 融 资产 的 它
违约保险。长久以来 ， 持有金融资产的机构始终面 临一种潜在 的危险 ， 这就是债务方可能出于种种原 因不能按期支付债务 的利息 ， 如此一来 ， 持有债权 的 机构就会发现 自己所持的金融资产价格贬值。如何 “ 离” “ 剥 和 转让 ” 种违 约 风险 ， 直 是美 国金 融 界 这 一 的一 大挑 战 。 信用违约交换的出现满足 了这种市场需求。作 为一种高度标准化 的合约 ， 信用违约交换使持有金
融资 产 的机构 能够 找到愿 意为 这些资 产 承担违约 风
险的担保人 ， 中， 其 购买信用违约保险的一方被称为 买家 ， 承担风险的一方被称为卖家。双方约定如果
收稿 日期 ：０ ｌｏ — ｌ ２ １－ ３ ２
Ｂ向 Ａ给付 ４０ ０ 万欧元 ， 即以现金结算的方式补偿 该笔债券面额与市价 间的差价 。 从而， Ａ因为持有法
摘要 ： 次贷危机 后， 美国和欧盟相继颁布或修 改了相关的法规来加 强对信用违约交换 的法律监管。 些新法规 主要 这 体 现在对风 险出售者、 险买受者 以及债券发行者的监管方面。中国可以借鉴 欧美 的相关立法经验 ， 风 建立符合 中国 实际 情况 的监管机制。 关键词 ： 信用违 约交换 ； 次贷危机 ； 信用衍生 品 中图分类号 ：８ ０５ Ｆ ３． 文献标识码 ： Ａ 文章编号 ：０ ３ ３ ９ （０ １０ — ０ ６ ０ １０ — ８０ ２ １ ）５ ０ ２ －４
作者简介 ： 马明飞（９ ０ ） 男， １ ８一 ， 辽宁丹 东人 ， 大连 海事 大学法学院讲 师， 法学博 士， 究方向为国际法。 研
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２ ・ ６
观察与思考
马明飞 次贷危机后信用违约交换法律规 制的新发展
国该企业的债券所承受的信用风险 ， 可经由信用违 约交换予 以补 偿 。