土地资源获取_股权投资增加与企业投资过度_刘斌
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[9]
企 业 投资行为的经济后果视角， 本文考察了企 业获取 土 地资源所带来的经济后果， 发现了企 业 新增的土地使 用 权与企业 投资过 度的正相关 关 系， 提 供了企业 投资结 构 偏向原因的新 证据 ；最后， 通 过 土地资源获取后果的引 入， 本文考察了企业 股权投资增加与投资过度关 系的传 导效应，发现企业为获取土地资源而产生的分权进一步 加剧了企 业 投资过 度， 由此发掘了企 业获取 土地资源与 企业投资过度关系的“双渠道”传导机制。
关键词 土地资源获取 ；股权投资增加 ；投资过度
另一 部分学者 认为， 经济的急速增长是 地方政府官员通
[4] 过经营土地和投身公共设施推动和主导的结果。 相对于
劳动力和资本要素，土地是地方政府掌控的生产要素，是 稀缺的不可再生资源，其市场化程度低和地理位置固定的 特点必然使其成为企业青睐的对象，促使了地方政府以土 地引资的方式来推动地方经济发展。 本文认为，可以把以上两类 观点统一起来，以此分 析 地方政 府招商引资背景下土地资源在政 企合 谋中的作 用机理。 目前中国的威 权制在很多方面是分权的， 分权 表现为除金融和能源之外的资源以及其他大量的经济控 制 权向地方高度分权， 一 个具体的 例子就 是 土 地资源。 在中央政 府控制人员、 地方政 府运行权力这一经济制度 下，土地资源的流转由地方政府启动、谈判和实现转移。 这与国内学者钱颖一等 [5] 提出的“ 中国特色的财政联邦 主义”假说、众多学者 [4,6,7] 得出的“土地财政”假说相 互印证。本文依据 Fr ye 等 [8] 提出的“掠夺之手”与“辅 助之手”理论， 得出如下推论： 在财政分权的制度背景下， 地方政府迫于财政压力，有动机去推动当地的经济增长， 特别是利用其掌管的土地资源与企业达成合谋。 从 既 是 用 地需 求、 又 是 税 收 提 供 者 的 企 业 层 面 来 看， 资本 投 资 是 企 业 做 大 做 强 的 主 要 途 径 之一， 其 规 模 的 扩 大 和业务 的 拓 展 往 往 伴 随 土 地使 用 权 的 需 求与 获取。 与此 对应， 地方政 府为了促 进其所在地区经济增 长， 在招商引资和土地出让 过 程中， 通常会要求获取 土 地资源的企业 必须要达到一定比例的税收贡献和投资强 度。 为了达 到税收贡献要求， 根据企业 所得税征收的属 地原则，企业在获取土地资源时往往会应 土地出让方的 要求在其管辖区域内设 立具有法人资格的子公司， 从而 在 其会 计 账目上 形成了更多的“ 长 期 股 权 投资” ，本文
的行为引起了众多学 者的热议， 他们主要 探讨了地方政 府出让 土地的动机及其所带来的经济后果。 地方政 府招 商引资的绝大多数 土地均来自农村集体土地， 而土地 经 过政 府征地 之后， 再出让给企业进行开发。 商业用地一 般以土地储备中心的模式进行出让， 而工 业用地则通 过 与企业签订相关协议的方式出让， 工 业用地的价格远低 于商业 用地 的 价格。 同时， 陶 然 等 [11] 指出， 地方 政 府 面对 纵向的考核 指 标压力和 横向的 税收争 夺， “土地财 政”最终成为多数地方政府的选择。且地方政府往往采 取“ 低价优惠出让产业 用地， 高价出让 居住用地” 的策 略，以此获取一次性的土地出让金和持续的税收现金流。 此外， 在各地区税收争 夺的压力下， 地方政 府竞相进行 招商引资， 其中低价出让 土地 就成为地方政 府吸引优势 产业 （特别是稀缺的上市公司）的筹码之一。周中胜等 [12] 认为， 地方政 府 可以为企 业 提 供 行政 审 批、 土 地出让、 基础设施建设以及融资和税收等内在支持， 而且企业可 以为地方政府和官员提 供其所需要的政绩（G D P） 、税收 和就 业。 张 莉等 [7] 指出， 市县政 府官员是中国国有土地 的法定批租人， 验 证了本地企业精英与地方政 府官员之 间存在互惠的合 谋 ：多出让工业用地有利于地方政府获 得持续性的财政收入，而且企业拿到优惠的土地就可以 获取较高的利润率。 这意味 着， 地方政府与企业之间存 在一种互联关系型合约，这种关联性让地方政府和企业 更 可能 产生合 谋。 杨其静 等 [13] 研 究 发现， 地方政 府增 加工 业用地的出让面积， 可显著地拉动当地非房地产的 城镇固定资产投资、 工业增加值、 GDP 和财政收入； 但是， 若地方政 府以协议出让工 业用地的方式来吸引投资， 则 将 会显著地 抑 制 上 述 拉 动作用。 范子英 [14] 对土 地 财政
[2] 却是 众多问题 产生的 根源。 地方政 府行为备 受中央与
地方关系的影响， 尤其受分税制以来财税体制改革的影 响。 在此背景下， 地方政 府为集中财 权 逐渐 走向以土地
Nankai Business Review ２０１６， Ｖｏｌ． １９， Ｎｏ． ２， ｐｐ
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财务管理
将之称为“股权投资增加” 。关于“股权投资增加”一词 主要来源于付文 林等 [9] 所定义的“ 投资结 构偏向” 。他 们在文中指出“ 我国居民企业以企业 登记注册地为纳税 地点， 且居民企业在境内设 立的不具有法人资格的营业 机 构， 汇 总计 算并 缴 纳 企 业 所 得 税。 财政分权体制 下， 地方政 府为了保障 本地区财政利益， 往往会要求外来企 业投资建 立具有法人资格的子公司， 从而表现为股权投 资 规 模 增 加 ；相比 固定 资 产 投 资只能 通 过 减 免计 提 折 旧、增值税抵扣优惠税率等减轻应税负担不同，权 益性 投资以投资人获取的股利、 红利所得等形式应税， 但税 法 也 规 定 对 因 权 益性 投资而 产 生 的 关 联 投资 收 益实 以英美
等国的发展历史为背景， 在新 制度经济学框架中提出了 保护市场的联邦主义 (Federalis m) 假说，认为中央、地 方分权 及辖区间对 流动资本的竞争可促使地方政 府构建 良好的商业环境， 有助于经济增长。 中国改革轨 迹是沿 着地区分权 进行的， 一方面带来了经济繁荣， 另一方面
南开管理评论
２０１６年１９卷， 第２期第 页 ７５－８６
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财务管理
假说进行了检验， 研究发现， 土地财政的真实原因是投 资冲动 , 即使 是中央 指定用途的转移支付 , 都 被 用于生 产性的基础设施建设 , 而不是基本公共服务的提 供。 这 说明地方政 府出让的土地 主要用于企业建设用地， 一方 面提升地方政 府的基础建设投资， 另一方面会助推企业 的生产投资。 2. 企业的股权投资增加与子公司管控 李 维安 等
[15]
金流理论到过 度自信理论等不同角度分别验 证了企业 投 资行 为的 经 济后果 —— 投 资 效率 的下 降。 辛 清泉等 [25] 分析了企业集团和政 府控制对企业 投资效率的影响， 认 为 我 国的 企 业 集 团 具 有 效率 促 进 和 恶 化分 配 效 应 的两 面性， 地方 政 府 干 预 是决 定 企 业 集 团 成 本 和 效 益 变 化 的一 个重 要原因。 窦 欢 等 [26] 考察了企 业 集团的 存 在 是 否会加重下属上市公司的过度投资程度，实证结果表明， 相比独立的上市公司，隶属于企业集团的上市公司的过度 投资程 度更加严重。 这意味 着， 企业与其股权投资设 立 的子公司之间同样 存在着代理问题， 也会降低企业集团 内资源的配置效率，并导致企业价值减损。辛清泉等 [27] 在代理理论框架下， 基于中国国有企业 薪 酬管 制的制度 背景， 就经理 薪酬对投资过度和投资不足的影响进行了 理论分析， 研究表明地方政 府控制的上市公司存在着因 薪 酬契约失效导致的投资过 度现 象。 程仲鸣等 [28] 通 过 考察政 府 干预和金字塔层级对投资过度与投资不足的影 响发现地方国有上市公司存在着因政 府 干预 而导致的过 度 投资现 象。 张洪 辉 等 [29] 认为政 府 控制 上市公司的 投 资过 度能 够 帮助 政 府实现一 些目标， 如 就 业、 税收 等。 所以，国有企业投资过度并不一定是由代理问题引起的， 而是 地方政 府 政治目标内部 化 到 其所控制 企 业的结果。 干 春 晖 等 [30] 从 地方企 业 官员任 期 的角度 讨 论了企 业 产 能过 剩的成因，研究发现地方官员为追求经济绩效，会 有动机向企业提 供较多的土地优惠。当企业获取关键性 资源的成本下降时， 企业有扩张性产能投资的冲动， 导 致 产能 利用率下降， 形成 产能 过 剩。 黄健 柏等 [31] 从理 论和实证角度研究了土地价格 扭曲对不同属性 企业 过 度 投资的影响，研究发现工业用地价格扭曲对于企业过度 投资具有显著推动作用， 这种推动作用与企业 所有制属 性和其所在行业有关。 由此可见， 政 府之手在企业 投资 行为中发 挥 着重 大作用。 在“ 财政分权， 政治集权” 的 制度背景下， 招商引资的地方政 府更具有强烈的动机干 预辖区企业进行过度投资。 综上所 述， 不难发现以下几点 ：首先， 以上第一方 面的文献 虽然关注了地方政 府的招商引资和土地出让的 关 系， 但很 少 把 宏 观 和 微 观 联 系 起 来， 缺 乏 财政 政 策 和微 观行为的互动研究， 特别是均未将招商引资和土地 出让背后的税收争 夺以及由此导致的企业微 观层次的股 权投资增加纳入研究范围 ；其次， 以上第二方面的文献 虽然集中于企业集团的公司治理和内部控制， 但极少有 文献关注股权 投资背后， 即子公司设 立的动机以及由此 产生的经济后果 ；最后， 以上第三方面的文献虽然从公 司治理角度剖析了企 业的过 度投资行为， 但却未 进一步
地方政 府为了保障 本地区财政利益， 往往会要求外来企 业投资建 立具有法人资格的子公司， 从而表现为股权投 资 规 模 增 加” 的观 点。 此 外， 为了达 到 投资强 度 要求， 企 业向土 地 所在 地 新 设子公司的注 册资 金 规 模会更大， 其“长期股权投资”的账面金额会更多， “股权投资增加” 的程度也会更明显。 企 业 对土 地资源的获取 必 然伴 随一定的经济后果。 一方面， 企业 对 稀缺 土地资源的占有， 将可能 直接导致 企业的土地 投资超出其正常需求水平， 即土地 投资的过 度 ；另一方面， 企业 土地投资的过度也有可能会导致企 业其他要素投资的过度， 如伴随 土地投资的增加， 厂房 和机器设备的投资也会增加 ；此外， 由于因获取 土地资 源而设立了更多的子公司，在一定程度上导致了企业的分 权， 这从另一个层面进一步加剧了整 个企业集团的投资 过度。 为此， 本文 拟重点关注如下理论和现实问题 ：在 土地财政和地方政 府招商引资这一背景下， 企业 股权 投 资的增加与企 业 土地使 用权的增加是 否具有相关性？ 企 业获取 土地资源这一行为是否会导致企业的投资过度？ 企业因获取 土地资源 而导致的分权是否进一步加剧了企 业集团的投资过度？ 为 回 答上 述 问 题， 本 文 运 用 我 国 2007-2014 年 A 股 上市公司数 据， 实证检验了企 业 股权 投资增加与土 地 资源获取和企业投资过度的关系。研究结果表明，企业 股权 投资增加的原因之一是为了获取 土地资源， 企 业 土 地资源的获取导致了企 业的投资过 度， 因获取 土地资源 而导致的分权进一步加剧了企业集团的投资过度。 本 文的学 术 贡 献 主要 体 现 在以下几个方面 ：首先， 从地方政 府招商引资的背景入手来考察企业 土地资源获 取背后的地方政 府行为， 发现了企 业 股权 投资增加的外 在原因，这对于理解现阶段经济资源配置方式和政府行 为对企 业 投资的影响 提 供了一个有益视角 ；其次， 基于
土地资源获取、 股权投资增加与企业投资过度*
○ 刘 斌 袁利华
摘要 本文以地方政 府招商引资中的税收争夺为切入
[3] 征用、 开发和出让为主的发展模式， 从而形成了土地财政。
点， 实证分析了企业 从 地方政 府 手中获取 土 地资源引发 企业股 权投资增加的内在 机制， 以及由此导致的过 度投 资这一经济后果。 研究 发现 ： （ 1） 企业股 权投资增加的 原因之一是 为了获取 稀 缺的土 地资源 ； （ 2） 企业 土 地资 源的获取导致了企业的投资过度 ； （ 3）为获取土地资源而 导致的股权投资增加会进一步促使企业集团的投资过度。 本文的结论丰富了企业投资结构偏向的影响因素及经济后 果的研究，也对优化我国政企 “互动”关系提供了一定的 参考。
* 本文受国家自然科学基金项目 （71232004、71372138） 资助
引言
改革开放 三十多年以来， 我国经济取得了突飞猛进 的增长。 对于中国经济高速增长背后的逻辑， 学者们形 成了两类具有代表性的观点。 其中一 部分学者 认为中国 式的分权是促 进中国经济增长的内在根源， 从中央集权 到地方政 府分权的政治体制改革， 以及财政 上的包干制 和 1994 年推 行的分税制改革， 均使得地方政 府 拥 有更 多的经济决策权和财政收入支配权。Wein ga st
首先从地方政府招商引资的背景人手来考察企业土地资源获取背后的地方政府行为发现了企业股权投资增加的外在原因这对于理解现阶段经济资源配置方式和政府行企业投资行为的经济后果视角本文考察了企业获取土地资源所带来的经济后果发现了企业新增的土地使用权与企业投资过度的正相关关系提供了企业投资结构偏向原因的新证据
财务管理
一、 文献综述与研究逻辑
1. 地方政府的招商引资与土地出让 在我国经济转轨过程的不同阶段，无论是中央 —地 方关系还是政企关系都发生了变化。 这些 变化阐释了不 同时期中国地方政 府的行为是保 持本地 经济发展的强大
[10] 激励动力之所在。 近年来， 地方政 府热衷于出让 土地
提出的“ 财政分权体制下，
企 业 投资行为的经济后果视角， 本文考察了企 业获取 土 地资源所带来的经济后果， 发现了企 业 新增的土地使 用 权与企业 投资过 度的正相关 关 系， 提 供了企业 投资结 构 偏向原因的新 证据 ；最后， 通 过 土地资源获取后果的引 入， 本文考察了企业 股权投资增加与投资过度关 系的传 导效应，发现企业为获取土地资源而产生的分权进一步 加剧了企 业 投资过 度， 由此发掘了企 业获取 土地资源与 企业投资过度关系的“双渠道”传导机制。
关键词 土地资源获取 ；股权投资增加 ；投资过度
另一 部分学者 认为， 经济的急速增长是 地方政府官员通
[4] 过经营土地和投身公共设施推动和主导的结果。 相对于
劳动力和资本要素，土地是地方政府掌控的生产要素，是 稀缺的不可再生资源，其市场化程度低和地理位置固定的 特点必然使其成为企业青睐的对象，促使了地方政府以土 地引资的方式来推动地方经济发展。 本文认为，可以把以上两类 观点统一起来，以此分 析 地方政 府招商引资背景下土地资源在政 企合 谋中的作 用机理。 目前中国的威 权制在很多方面是分权的， 分权 表现为除金融和能源之外的资源以及其他大量的经济控 制 权向地方高度分权， 一 个具体的 例子就 是 土 地资源。 在中央政 府控制人员、 地方政 府运行权力这一经济制度 下，土地资源的流转由地方政府启动、谈判和实现转移。 这与国内学者钱颖一等 [5] 提出的“ 中国特色的财政联邦 主义”假说、众多学者 [4,6,7] 得出的“土地财政”假说相 互印证。本文依据 Fr ye 等 [8] 提出的“掠夺之手”与“辅 助之手”理论， 得出如下推论： 在财政分权的制度背景下， 地方政府迫于财政压力，有动机去推动当地的经济增长， 特别是利用其掌管的土地资源与企业达成合谋。 从 既 是 用 地需 求、 又 是 税 收 提 供 者 的 企 业 层 面 来 看， 资本 投 资 是 企 业 做 大 做 强 的 主 要 途 径 之一， 其 规 模 的 扩 大 和业务 的 拓 展 往 往 伴 随 土 地使 用 权 的 需 求与 获取。 与此 对应， 地方政 府为了促 进其所在地区经济增 长， 在招商引资和土地出让 过 程中， 通常会要求获取 土 地资源的企业 必须要达到一定比例的税收贡献和投资强 度。 为了达 到税收贡献要求， 根据企业 所得税征收的属 地原则，企业在获取土地资源时往往会应 土地出让方的 要求在其管辖区域内设 立具有法人资格的子公司， 从而 在 其会 计 账目上 形成了更多的“ 长 期 股 权 投资” ，本文
的行为引起了众多学 者的热议， 他们主要 探讨了地方政 府出让 土地的动机及其所带来的经济后果。 地方政 府招 商引资的绝大多数 土地均来自农村集体土地， 而土地 经 过政 府征地 之后， 再出让给企业进行开发。 商业用地一 般以土地储备中心的模式进行出让， 而工 业用地则通 过 与企业签订相关协议的方式出让， 工 业用地的价格远低 于商业 用地 的 价格。 同时， 陶 然 等 [11] 指出， 地方 政 府 面对 纵向的考核 指 标压力和 横向的 税收争 夺， “土地财 政”最终成为多数地方政府的选择。且地方政府往往采 取“ 低价优惠出让产业 用地， 高价出让 居住用地” 的策 略，以此获取一次性的土地出让金和持续的税收现金流。 此外， 在各地区税收争 夺的压力下， 地方政 府竞相进行 招商引资， 其中低价出让 土地 就成为地方政 府吸引优势 产业 （特别是稀缺的上市公司）的筹码之一。周中胜等 [12] 认为， 地方政 府 可以为企 业 提 供 行政 审 批、 土 地出让、 基础设施建设以及融资和税收等内在支持， 而且企业可 以为地方政府和官员提 供其所需要的政绩（G D P） 、税收 和就 业。 张 莉等 [7] 指出， 市县政 府官员是中国国有土地 的法定批租人， 验 证了本地企业精英与地方政 府官员之 间存在互惠的合 谋 ：多出让工业用地有利于地方政府获 得持续性的财政收入，而且企业拿到优惠的土地就可以 获取较高的利润率。 这意味 着， 地方政府与企业之间存 在一种互联关系型合约，这种关联性让地方政府和企业 更 可能 产生合 谋。 杨其静 等 [13] 研 究 发现， 地方政 府增 加工 业用地的出让面积， 可显著地拉动当地非房地产的 城镇固定资产投资、 工业增加值、 GDP 和财政收入； 但是， 若地方政 府以协议出让工 业用地的方式来吸引投资， 则 将 会显著地 抑 制 上 述 拉 动作用。 范子英 [14] 对土 地 财政
[2] 却是 众多问题 产生的 根源。 地方政 府行为备 受中央与
地方关系的影响， 尤其受分税制以来财税体制改革的影 响。 在此背景下， 地方政 府为集中财 权 逐渐 走向以土地
Nankai Business Review ２０１６， Ｖｏｌ． １９， Ｎｏ． ２， ｐｐ
７５－８６
75
财务管理
将之称为“股权投资增加” 。关于“股权投资增加”一词 主要来源于付文 林等 [9] 所定义的“ 投资结 构偏向” 。他 们在文中指出“ 我国居民企业以企业 登记注册地为纳税 地点， 且居民企业在境内设 立的不具有法人资格的营业 机 构， 汇 总计 算并 缴 纳 企 业 所 得 税。 财政分权体制 下， 地方政 府为了保障 本地区财政利益， 往往会要求外来企 业投资建 立具有法人资格的子公司， 从而表现为股权投 资 规 模 增 加 ；相比 固定 资 产 投 资只能 通 过 减 免计 提 折 旧、增值税抵扣优惠税率等减轻应税负担不同，权 益性 投资以投资人获取的股利、 红利所得等形式应税， 但税 法 也 规 定 对 因 权 益性 投资而 产 生 的 关 联 投资 收 益实 以英美
等国的发展历史为背景， 在新 制度经济学框架中提出了 保护市场的联邦主义 (Federalis m) 假说，认为中央、地 方分权 及辖区间对 流动资本的竞争可促使地方政 府构建 良好的商业环境， 有助于经济增长。 中国改革轨 迹是沿 着地区分权 进行的， 一方面带来了经济繁荣， 另一方面
南开管理评论
２０１６年１９卷， 第２期第 页 ７５－８６
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财务管理
假说进行了检验， 研究发现， 土地财政的真实原因是投 资冲动 , 即使 是中央 指定用途的转移支付 , 都 被 用于生 产性的基础设施建设 , 而不是基本公共服务的提 供。 这 说明地方政 府出让的土地 主要用于企业建设用地， 一方 面提升地方政 府的基础建设投资， 另一方面会助推企业 的生产投资。 2. 企业的股权投资增加与子公司管控 李 维安 等
[15]
金流理论到过 度自信理论等不同角度分别验 证了企业 投 资行 为的 经 济后果 —— 投 资 效率 的下 降。 辛 清泉等 [25] 分析了企业集团和政 府控制对企业 投资效率的影响， 认 为 我 国的 企 业 集 团 具 有 效率 促 进 和 恶 化分 配 效 应 的两 面性， 地方 政 府 干 预 是决 定 企 业 集 团 成 本 和 效 益 变 化 的一 个重 要原因。 窦 欢 等 [26] 考察了企 业 集团的 存 在 是 否会加重下属上市公司的过度投资程度，实证结果表明， 相比独立的上市公司，隶属于企业集团的上市公司的过度 投资程 度更加严重。 这意味 着， 企业与其股权投资设 立 的子公司之间同样 存在着代理问题， 也会降低企业集团 内资源的配置效率，并导致企业价值减损。辛清泉等 [27] 在代理理论框架下， 基于中国国有企业 薪 酬管 制的制度 背景， 就经理 薪酬对投资过度和投资不足的影响进行了 理论分析， 研究表明地方政 府控制的上市公司存在着因 薪 酬契约失效导致的投资过 度现 象。 程仲鸣等 [28] 通 过 考察政 府 干预和金字塔层级对投资过度与投资不足的影 响发现地方国有上市公司存在着因政 府 干预 而导致的过 度 投资现 象。 张洪 辉 等 [29] 认为政 府 控制 上市公司的 投 资过 度能 够 帮助 政 府实现一 些目标， 如 就 业、 税收 等。 所以，国有企业投资过度并不一定是由代理问题引起的， 而是 地方政 府 政治目标内部 化 到 其所控制 企 业的结果。 干 春 晖 等 [30] 从 地方企 业 官员任 期 的角度 讨 论了企 业 产 能过 剩的成因，研究发现地方官员为追求经济绩效，会 有动机向企业提 供较多的土地优惠。当企业获取关键性 资源的成本下降时， 企业有扩张性产能投资的冲动， 导 致 产能 利用率下降， 形成 产能 过 剩。 黄健 柏等 [31] 从理 论和实证角度研究了土地价格 扭曲对不同属性 企业 过 度 投资的影响，研究发现工业用地价格扭曲对于企业过度 投资具有显著推动作用， 这种推动作用与企业 所有制属 性和其所在行业有关。 由此可见， 政 府之手在企业 投资 行为中发 挥 着重 大作用。 在“ 财政分权， 政治集权” 的 制度背景下， 招商引资的地方政 府更具有强烈的动机干 预辖区企业进行过度投资。 综上所 述， 不难发现以下几点 ：首先， 以上第一方 面的文献 虽然关注了地方政 府的招商引资和土地出让的 关 系， 但很 少 把 宏 观 和 微 观 联 系 起 来， 缺 乏 财政 政 策 和微 观行为的互动研究， 特别是均未将招商引资和土地 出让背后的税收争 夺以及由此导致的企业微 观层次的股 权投资增加纳入研究范围 ；其次， 以上第二方面的文献 虽然集中于企业集团的公司治理和内部控制， 但极少有 文献关注股权 投资背后， 即子公司设 立的动机以及由此 产生的经济后果 ；最后， 以上第三方面的文献虽然从公 司治理角度剖析了企 业的过 度投资行为， 但却未 进一步
地方政 府为了保障 本地区财政利益， 往往会要求外来企 业投资建 立具有法人资格的子公司， 从而表现为股权投 资 规 模 增 加” 的观 点。 此 外， 为了达 到 投资强 度 要求， 企 业向土 地 所在 地 新 设子公司的注 册资 金 规 模会更大， 其“长期股权投资”的账面金额会更多， “股权投资增加” 的程度也会更明显。 企 业 对土 地资源的获取 必 然伴 随一定的经济后果。 一方面， 企业 对 稀缺 土地资源的占有， 将可能 直接导致 企业的土地 投资超出其正常需求水平， 即土地 投资的过 度 ；另一方面， 企业 土地投资的过度也有可能会导致企 业其他要素投资的过度， 如伴随 土地投资的增加， 厂房 和机器设备的投资也会增加 ；此外， 由于因获取 土地资 源而设立了更多的子公司，在一定程度上导致了企业的分 权， 这从另一个层面进一步加剧了整 个企业集团的投资 过度。 为此， 本文 拟重点关注如下理论和现实问题 ：在 土地财政和地方政 府招商引资这一背景下， 企业 股权 投 资的增加与企 业 土地使 用权的增加是 否具有相关性？ 企 业获取 土地资源这一行为是否会导致企业的投资过度？ 企业因获取 土地资源 而导致的分权是否进一步加剧了企 业集团的投资过度？ 为 回 答上 述 问 题， 本 文 运 用 我 国 2007-2014 年 A 股 上市公司数 据， 实证检验了企 业 股权 投资增加与土 地 资源获取和企业投资过度的关系。研究结果表明，企业 股权 投资增加的原因之一是为了获取 土地资源， 企 业 土 地资源的获取导致了企 业的投资过 度， 因获取 土地资源 而导致的分权进一步加剧了企业集团的投资过度。 本 文的学 术 贡 献 主要 体 现 在以下几个方面 ：首先， 从地方政 府招商引资的背景入手来考察企业 土地资源获 取背后的地方政 府行为， 发现了企 业 股权 投资增加的外 在原因，这对于理解现阶段经济资源配置方式和政府行 为对企 业 投资的影响 提 供了一个有益视角 ；其次， 基于
土地资源获取、 股权投资增加与企业投资过度*
○ 刘 斌 袁利华
摘要 本文以地方政 府招商引资中的税收争夺为切入
[3] 征用、 开发和出让为主的发展模式， 从而形成了土地财政。
点， 实证分析了企业 从 地方政 府 手中获取 土 地资源引发 企业股 权投资增加的内在 机制， 以及由此导致的过 度投 资这一经济后果。 研究 发现 ： （ 1） 企业股 权投资增加的 原因之一是 为了获取 稀 缺的土 地资源 ； （ 2） 企业 土 地资 源的获取导致了企业的投资过度 ； （ 3）为获取土地资源而 导致的股权投资增加会进一步促使企业集团的投资过度。 本文的结论丰富了企业投资结构偏向的影响因素及经济后 果的研究，也对优化我国政企 “互动”关系提供了一定的 参考。
* 本文受国家自然科学基金项目 （71232004、71372138） 资助
引言
改革开放 三十多年以来， 我国经济取得了突飞猛进 的增长。 对于中国经济高速增长背后的逻辑， 学者们形 成了两类具有代表性的观点。 其中一 部分学者 认为中国 式的分权是促 进中国经济增长的内在根源， 从中央集权 到地方政 府分权的政治体制改革， 以及财政 上的包干制 和 1994 年推 行的分税制改革， 均使得地方政 府 拥 有更 多的经济决策权和财政收入支配权。Wein ga st
首先从地方政府招商引资的背景人手来考察企业土地资源获取背后的地方政府行为发现了企业股权投资增加的外在原因这对于理解现阶段经济资源配置方式和政府行企业投资行为的经济后果视角本文考察了企业获取土地资源所带来的经济后果发现了企业新增的土地使用权与企业投资过度的正相关关系提供了企业投资结构偏向原因的新证据
财务管理
一、 文献综述与研究逻辑
1. 地方政府的招商引资与土地出让 在我国经济转轨过程的不同阶段，无论是中央 —地 方关系还是政企关系都发生了变化。 这些 变化阐释了不 同时期中国地方政 府的行为是保 持本地 经济发展的强大
[10] 激励动力之所在。 近年来， 地方政 府热衷于出让 土地
提出的“ 财政分权体制下，