5第五章 资本预算

当项目的现金流量复杂时，内部收益率法的问题就会凸现出来，主要体现在以下几个方 面：
（1）对于投资项目和融资项目，决策标准完全相反。融资项目的现金流量方向与投资 项目的现金流量方向完全相反，在融资项目中，公司可以先获得一笔资金，然后才需要流出 现金，此时，我们的投资法则与一般的投资项目恰恰相反，对于融资类项目而言：当内部收 益率小于贴现率时，可以接受该项目；若内部收益率大于贴现率，不能接受该项目。
哪些项目？[华南理工大学2012金融硕士]
现金流量
0
1
2
3
4
A
-5000
1000
1000
3000
0
B
-5000
0
1000
2000
3000
C
-5000
1000
2000
3000
5000
解：（1）回收期法：
A项目，三年后，现金流量刚好是0，因此回收期为3年。
B项目，回收期=3+2/3=3.67年，即3年8个月。
（2）应用该法可能出现多重收益率问题。若某一项目每期现金流量依次为负的现金流 量、正的现金流量、负的现金流量，即项目的现金流量改号两次，称之为非常规现金流量。 非常规现金流量的多次改号会造成多重收益率现象，即存在多个内部收益率。此时，只能运 用净现值法来进行投资决策。
（3）互斥项目。独立项目是指对其接受或者放弃的决策不受其他项目投资决策影响的 投资项目。互斥项目是指存在相互排斥关系的项目，对其接受或者放弃的决策受其他项目投 资决策的影响。比如可以选择 A 也可以选择 B，或者是两者同时放弃，但不能同时采纳项 目 A 和项目 B。在互斥项目中使用内部收益率法还可能存在规模问题和时间序列问题，这 是因为：①内部收益率法忽略了项目的规模，高收益率掩盖了其获取“收益”这一绝对值偏 低的不足；②内部收益率法忽略了现金流量的时间序列问题。
在很多情况下，可以用（项目初始投资额+项目残值）／2 作为项目寿命周期内的平均
账面价值的近似值。
2．平均会计利润率的决策标准 （1）确定项目的目标平均会计利润率，如果项目的预期平均会计利润率大于它的目标 平均会计利润率，那么该项目是可取的。 （2）如果低于目标平均会计利润率，那么则应拒绝该项目。 （3）在有多个项目的互斥选择中，则在所有超过目标平均会计利润率的项目中选择平 均会计利润率最高的项目。
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该项目之间现金流量的差别，所以我们应充分考虑所有的相关成本和收益的情况下，比较采 纳和不采纳某个新投资项目的区别，只有增量现金流量是最重要的。
2．预测现金流量的基本原则 （1）区别相关成本和非相关成本 相关成本，指与特定决策有关的，在分析评价时必须加以考虑的成本，例如重置成本、 机会成本等都属于相关成本。 非相关成本是指与特定决策无关的，在分析评价时不必加以考虑的成本，例如沉没成本 等。 （2）应当考虑机会成本 机会成本，指放弃次优投资机会所损失的收益。 （3）包括由项目投资引起的营运资本的变化，当资本投资包括一部分流动资产时，这 部分应被视为资本投资的一部分。 （4）必须考虑通货膨胀的影响 如果现金流入量最终由产品的销售额决定，那么预期的未来价格就会影响这些流入量； 至于流出量，通货膨胀会同时影响预期的工资和原材料成本。 （ ）是指在投资决策中，从多种方案中选取最优方案而放弃次优方案所丧失的收 益。[浙江财经大学 2012 金融硕士] A．附加效应 B．制造费用 C．沉没成本 D．机会成本 【答案】D
对于两个互斥项目的投资决策，可以用以下三种方法：①比较净现值，选择净现值最大 的项目；②比较增量内部收益率与贴现率，若增量内部收益率大于贴现率，选择投资额大的 项目；③计算增量现金流量的净现值，若增量净现值为正值，选择投资额大的项目。
对于期初进行投资、以后每期都有净现金流入的投资项目，如果其内部报酬率（IRR） 大于资本成本，则该投资项目的净现值一定（ ）。[中国科学技术大学 2014 金融硕士]
C项目，回收期=2+2/3=2.67年，即2年8个月。
由此得出，A项目和C项目符合目标回收期三年标准。
（2）净现值法：
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A项目， NPVA
5000
1000 1 10%
1
1000 10%
2
1
3000 10%
3
1010.52
B
项目， NPVB
5000
1000
1 10% 2
C0
T i 1
Ci
1 IRRi
0
式中：IRR 为内部收益率。
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内部收益率法的基本法则是：若内部收益率大于贴现率，项目可以接受；若内部收益率 小于贴现率，项目不能接受。贴现率小于内部收益率时，净现值为正；贴现率大于内部收益 率时，净现值为负。这样，在贴现率小于内部收益率时接受某一项目，也就意味着接受了一 个净现值为正值的项目。
投资风险则减少）。
4．投资回收期的缺点
（1）投资回收期指标给予各期现金流量同等的权重，没有考虑资金的时间价值。因此，
回收期指标使项目的选择更偏向于短期投资项目。
（2）如果对所有的项目设置同样的投资回收期标准，那么忽视了不同项目之间的风险
差异。
（3）投资回收期指标只考虑了回收期之前的现金流对投资收益的贡献，没有考虑回收
A．投资决策 B．固定资产投资决策 C．资本预算决策 D．资本融资决策 【答案】C
第一节 投资决策方法 资本预算即决定接受还是拒绝某个项目的决策过程。具体的说，投资决策就是要决定企 业生产什么样的产品或提供什么样的服务，以及为生产这些产品或提供相关服务需要购置什 么样的固定资产。 投资决策是需要比较和选择的，因此需要有比较的标准，即投资决策的方法。利用这些 方法对投资项目的经济效益进行分析和评价，从而确定投资项目是否可取。常用的主要有以 下几种投资决策方法： 一、净现值法 1．净现值法的含义 投资项目的净现值（NPV）是指投资项目寿命周期内各年的现金流量按一定的贴现率折 算成现值后与初始投资额之间的差额，它是评估项目是否可行的最重要的指标。所用的贴现 率是项目的资本成本，也就是投资者要求的期望收益率。净现值的计算公式为：
期之后的现金流对投资收益的贡献。
（4）投资回收期指标的标准确定主观性较大。为了改正投资回收期指标存在的第一个
缺点，人们引入了贴现投资回收期指标（将各期现金流贴现后再求出投资项目的投资回收期）。
A、B、C三个项目，已知各期现金流情况如下表。如果用回收期法来选择项目，目标回
收期为3年，你会选择哪些项目？如果用净现值法来选择项目，机会成本是10%，你会选择
2．净现值法的特点 净现值指标考虑了投资项目资金流量的时间价值，较合理地反映了投资项目的真正的经 济价值，是一个比较好的投资决策指标。净现值法具有以下三个特点： （1）净现值使用了现金流量而不是会计利润。公司可以直接使用项目经营所获取的现 金流量（比如，分配股利、投资其他资本预算项目或是支付利息），相比之下，利润则包含 了许多人为的因素，利润并不等同于现金流量，不能在资本预算中直接使用。 （2）净现值包含了项目的全部现金流量。其他一些投资决策方法往往会忽略某一特定 时期之后的现金流量。 （3）净现值对现金流量进行了合理的折现。其他方法在处理现金流量时往往会忽略货 币的时间价值。
3．期末增量净现金流量
期末的现金流量除了有期间增量现金流量外，还有潜在的现金流量，包括：出售或处理
资产的余值；与资产出售或处理有关的税收（税收抵免）；任何与项目结束有关的营运资本
的变化（以额外的现金流入的形式回收）。
你必须在 A、B 两个项目中选择，其现金流如下表：
年份
项目 A
项目 B
0
-3000
-2000
1．平均会计利润率的计算
平均会计利润率（AAR）基本公式是：
平均会计利润率
某个时期的平均会计利润 某个平均会计价值计量值
平均会计利润率为扣除所得税和折旧之后的项目平均收益除以整个项目期限内的平均
账面投资额。对于投资项目，关于平均会计利润率的定义是：
平均会计利润率
项目寿命周期内的平均会计利润 项目寿命周期内的平均账面价值
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第五章 资本预算
本章介绍了投资决策的方法，即如何判定一项投资是否可行，如何在许多投资方案中选 择最优的投资方案。其步骤基本为：首先预测投资决策的现金流量，然后根据不同的方法判 定投资的可行或选取最优的投资方案。
公司利用金融市场提供的不同借贷行为中，尤其是固定资产投资进行分析、筛选和计划 的过程叫（ ）。[浙江财经大学 2011 金融硕士]
2000
1 10% 3
3000
1 10% 4
621.88
C
项目， NPVC
5000
1000 1 10%
1
2000
10% 2
3000
1 10% 3
5000
1 10% 4
3231
由此得出，C 项目在机会成本是 10%的情况下采用净现值法可以执行的唯一项目。
三、平均会计利润率（平均会计报酬率）
3．投资回收期的计算
T
CFt CF0 0
t 1
式中：T 为投资回收期； CFt 为t时期的现金流； CF0 为初始投资额。
在项目各期现金流相等的情况下，只要用初始投资额除以一期的现金流即可。其公式为：
投资回收期
初始投资额 单期现金流量
这一决策原则粗略地考虑了投资的风险状况（投资回收期越长，投资风险越高；反之，
NPV
C0
C1 1 r
C2
1 r
2
...
1
CT r
T
C0
T Ci
i1 1 r i
式中：NPV 表示净现值；C0 表示初始投资额；Ci 表示第 i 年现金流量；r 表示贴现率；T 表示投资项目的寿命周期。
净现值法决策标准：如果投资项目的净现值大于零，接受该项目；如果投资项目的净现 值小于零，放弃该项目；如果有多个互斥的投资项目相互竞争，选取净现值最大的投资项目。
1
1000
750
2
1500
1250
3
1500
1250
4
750
500
（1）如果你希望两年回收投资成本，应该选择哪个项目？
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来自百度文库
（2）如果没有回收时间的考虑，假定贴现率为 12%，应该选择哪个项目？[南京财经大
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二、投资回收期法 1．投资回收期的概念 投资回收期是指收回全部初始投资所需要的时间，通常以年为单位。这一指标度量了收 回初始投资的速度。
2．投资回收期基本的选择标准 （1）如果只有一个项目可供选择，该项目的投资回收期要小于决策者规定的最高标准； （2）如果有多个项目可供选择，在项目的投资回收期小于决策者要求的最高标准的前 提下，从中选择回收期最短的项目。
3．平均会计利润率存在的问题 （1）这一指标没有考虑资金的时间价值，将不同时期发生的会计利润给予同等的价值 权重。 （2）这一指标的取舍标准是人为确定的，缺乏客观标准。 （3）这一指标只是两个会计数字的比较，没有真正的经济意义。
四、内部收益率法 内部收益率（IRR）是投资收益现值与其初始投资额相等时的收益率，即净现值为零时 的贴现率。内部收益率法的基本原理是找出一个能体现项目内在价值的数据，其本身不受资 本市场利息率的影响，而是取决于项目的现金流量。内部收益率的计算公式为：
A．大于零 B．小于零 C．等于零 D．不确定 【答案】A
第二节 增量现金流 无论是运用贴现现金流量分析法还是净现值法，都需要首先预计出未来发生的现金流量。 而预计现金流量进行项目决策必须只考虑由该项目产生的增量现金流量。也就是说，需要考 察的是公司投资该项目和不投资该项目引起的现金流量的差别。 一、现金流量 1．相关项目现金流量的特征 （1）需要提供关于营业（相对于融资而言）现金流量的信息，融资现金流量如利息支 付、本金支付、现金红利等将不在现金流量分析的范围之类。但是，用于补偿资本成本的投 资收益则应包括在现金流量分析的范围之内，融资成本的大小可以用投资者预期报酬率作为 贴现率来确定。 （2）现金流量应建立在税后的基础上。初始投资支出以及适当贴现率都应表示为税后 的形式。 （3）现金流量必须以增量的形式提供，因为只分析公司在采用某个投资项目和不采用
二、现金流量预测
1．初始现金流出量
包括固定资产购置、安装成本、净营运资本变化、处置旧资产的销售收入和税收调整等。
2．期间增量现金流量
不包括最后一期的现金流量。
（1）营业现金净流量=营业收入-付现成本-所得税
（2）营业现金净流量=税后净利润+折旧（付现成本=营业成本-折旧）
（3）营业现金净流量=收入×（1-税率）-付现成本×（1-税率）+折旧×税率