我国上市公司高派现行为研究
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本理论成立的必要条件， 而这种分离的彻底程度和市场体系的健全 程度， 则决定了该理论发挥作用的效果。在美国， 其公司具有较强 的降低代理成本的内在需求， 从而在很大程度上解释了美国公司普 遍采用高现金股利支付率的稳定的股利政策的现象。但在我国， 无 论是股权结构还是市场健全程度均与美国差别甚大， 因此照搬西方 的代理成本理论， 单纯地认为我国上市公司的高派现行为是为了降 低代理成本而产生的是行不通的。
分红著称， 但近年来高派现公司数量呈明显的上升趋势， 高派现现 象 日 益 呈 现 。 如 深 交 所 的 上 市 公 司 “佛 山 照 明 ”， 从 １９９３ 年 上 市 以 来， 该公司累计发放的现金股利超过 １０ 亿元， 被媒 体称为 “现金奶 牛”就是典型的例子。一般认为公司能够高派现， 说明这个公司业 绩优良， 现金充沛。但是高派现行为背后所隐含的问题不容我们忽 视， 尤其是高派现中的非理性派现问题。具体有： 超能力派现、融 资派现等等。这种恶性派现可表现为两种形式： 一种是派现总额大 于或等于当年净收益。这些公司为了满足高派现的要求， 不惜动用 以前年度积累的净收益来进行派现。如 ２００１ 年度， 承德露露 当年的 可 分 配 利 润 为 ７８８７．５６ 万 元 ， 为 了 满 足 高 派 现 的 要 求 ， 动 用 了 上 年 末 分 配 利 润 １２４８６．８６ 万 元 中 的 ９２８４．３４ 万 元 。 另 一 种 表 现 形 式 是 派 现总额大于公司当年现金流量净额， 这些公司要进行高派现， 也必 然要融资派现， 包括举债、配股、增发新股等。
［ 关键字］ 上市公司 股利政策 高派现 现金股利
１．１ 我国上市公司股利分配的现状 １．１．１ 股利分配与不分配并存： 股票 作为 一 种 高 风 险 的 金 融 资 产， 上市公司理应给予投资者一定的投资回报， 作为对其投资高风 险资产的补偿， 这是上市公司的责任。但是我国的上市公司却很少 表现这种应有的责任感， 许多公司采用不分配的政策。因此我国上 市公司的股利分配行为表现出一种不分配与分配并存的现状。 １．１．２ 股利分配形式多样化： 股利支 付方 式 和 支 付 率 是 公 司 股 利政策的两大核心内容， 不同的股利发放方式反映了公司的不同经 营战略， 对投资者和市场也会产生不同的影响。股利支付方式有现 金股利、财产股利、负债股利、股票股利和股票回购等派发方式， 最 常 见 的 是 现 金 股 利 和 股 票 股 利 。 按 照 国 务 院 体 制 改 革 委 员 会 ９９２ 年 颁 布 的 《股 份 有 限 公 司 规 范 意 见 》 规 定 ， 我 国 股 份 公 司 股 利 分 配 可采取现金股利 （ 即通常所说的派现） 和股票股利 （ 即送股） 两种 形式。但在我国实践中， 上市公司还采用配股、转增等多种分配方 式。虽然从理论上看资本公积转增股本和盈余公积转增股本都不属 于股利分配范围， 但在我国证券市场上却被当作是股票股利的一种 替代品。因此， 在我国证券市场上， 上市公司的股利分配形式表现 出多样化的现状。 １．１．３ 股利政策缺乏连续性： “股利刚 性 ” 理 论 告 诉 我 们 ， 公 司的股利政策应该是平稳的、连续的。国外上市公司为了均衡股利 水平， 维持公司的良好形象， 一般都倾向于保持稳定的股利政策。 因为市场对稳定的股利政策将给予较好的预期。多数公司在决定股 利政策时， 一般都有事先确定的目标分红率， 即使当期盈利比预期 数增长很大， 公司也不会立即大幅度增派股利， 而是逐步提高派现 率， 把股利支付慢慢调整到预定的目标分红率水平， 其目的在于防 止股东们把突然增加的派现当成 “永久性”的股利分配政策。 １．２ 我国上市公司股利分配的变动趋势 １．２．１ 派现公司数量趋于上升： 虽然 我国 上 市 公 司 股 利 分 配 中 还存在着各种问题， 但是从发展的趋势来看， 采用派现分配的公司 呈增加趋势。尤其从 ２０００ 年开始， 这一趋势表现的尤 为明显， 根据 深 圳 证 券 交 易 所 资 料 ， 采 用 派 现 方 式 发 放 股 利 的 公 司 比 例 由 ２９．７％ 一下上升至 ５８．０５％。 １．２．２ 高派现现象日益突出： 虽然我 国的 上 市 公 司 一 向 以 吝 惜
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我国上市公司高派现行为研究
许毅
西南科技大学经济管理学院 绵阳 四川
［ 摘 要］ 本文通过对我国上市公司股利分配行为的现状和变动趋势进行分析， 发现了一个初见端倪的
高派现问题， 并从我国股市实践角度来阐述这一问题的成因。最后文章总结了高派现过程中存在的非理 性高派现问题的影响和后果， 并提出了解决这一问题的若干对策和建议。
!"
本文从刻画复杂网络的基木特征量（ 平均路径长度、聚集 系数、度 分布） 分析了随机网络、小世界网络、无标度网络。近 年来又陆续提出 了一些新的网络特征量， 如相关系数（ｃｏｒｒｅｌａｔｉｏｎ ｃｏｅｆｆｉｃｉｅｎｔ）和 介数（ ｂｅ－ ｔｗｅｅｎｎｅｓｓ）等， 力求更加详细和全而 地刻画复杂 系 统 ， 但 是 这 此 特 征 能 否全面和详细地刻画结构非常复杂的真实网络？这都是需要进一步研 究的。
在过去的短短几年中， 复杂网络研究的发展非常迅速。一方面， 理 论上不断给出新的模型和结论对己有的实验数据提供了解释； 而另一 方面， 实验上不断观察到的新现象也为理论研究人员提供了新的挑战 和机遇！ 复杂网络研究方兴未艾， 网络研究者任重而道远。
参考文献 ［１］ Ｗａｔｔｓ Ｊ Ｓ， Ｓｔｒｏｇａｔｚ Ｓ Ｈ． Ｎａｔｕｒｅ， １９９８， ３９３： ４４０ ［２］Ｂａｒａｂａｓｉ Ａ Ｌ， Ａｌｂｅｒｔ Ｒ． Ｅｍｅｒｇｅｎｃｅ ｏｆ ｓｃａｌｉｎｇ ｉｎ ｒａｎｄｏｍ ｎｅｔｗｏｒｋｓ． Ｓｃｉｅｎｃｅ， １９９９，２８６ （５４３９）： ５０９￣５１２ ［３］ Ｂａｒａｂａｓｉ Ａ Ｌ， Ａｌｂｅｒｔ Ｒ． Ｅｍｅｒｇｅｎｃｅ ｏｆ ｓｃａｌｉｎｇ ｉｎ ｒａｎｄｏｍ ｎｅｔｗｏｒｋｓ． Ｓｃｉｅｎｃｅ， １９９９，２８６ （５４３９）： ５０９～５１２ ［４］Ｎｅｗｍａｎ Ｍ Ｅ Ｊ， Ｗａｔｔｓ Ｄ Ｊ． Ｒｒｎｏｒｍａｌｉｚａｔｉｏｎ ｇｒｏｕｐ ａｎａｌｙｓｉｓ ｏｆ ｔｈｅ ｓｍａｌｌ－ ｗｏｒｌｄ ｎｅｔｗｏｒｋ ｍｏｄｅｌ． Ｐｈｙｓ． Ｌｅｔｔ． Ａ，１９９９，２６３：３４１～３４６
３ 上市公司高派现行为的影响和后果 ３．１ 高派现对上市公司生产经营活动的影响 ３．１．１ 对上市公司正常生产经营活 动的影 响 ： 与 其 他 非 上 市 企 业一样， 上市公司的生产经营行为有序进行需要具备很多的条件， 其中持有一定量的货币资金是一个极其重要的条件。如果公司的现 金流入被过多地用于分红， 就势必至少对分红后一定时期内企业的 正常营业性支付产生不利影响， 从而影响企业生产经营活动的正常 开展， 特别是当这种影响与公司短期内经营性现金流量创造能力发 生困难叠加在一起的话， 还有可能使公司的正常生产经营活动发生 中断， 从而造成巨大损失。 ３．１．２ 对上市公司财务状况的影响 ： 高派 现 行 为 也 会 对 上 市 公 司的财务状况产生非常不利的影响。表现有： 第一， 高派现会相对 减少上市公司权益资本的比率， 从而在其他条件不变时， 会使公司 的资产负债率上升。第二， 高派现会相对减少公司资产构成中流动 资产和速动资产的规模， 从而在其他条件不变时， 会使公司的流动 比率和速动比率发生下降。第三， 由于到期债务一般情况下都要求 由现金流量来偿还， 因此， 高派现会使公司经营活动产生的净现金 流量减少， 从而使现金到期债务比和现金债务总额比同时下降。第 四， 上述三个方面的影响都意味着公司财务状况的相对恶化， 财务 风险上升， 这种情形反过来又会进一步影响公司再融资的空间， 使 公司在银行或债券市场甚至股票市场上的再融资发生困难。 ３．１．３ 对上市公司未来成长发展的 影响： 上 市 公 司 高 派 现 的 结 果还可能会对公司未来的进一步成长和发展造成不利的影响。高派 现会使公司的留存收益减少， 从而使公司的资本积累规模相对减少， 在其他条件不变时， 不利于企业的长远发展和成长。高派现行为还 可能会影响上市公司对投资项目的选择和投资机会的把握。一般地 说， 上市公司对投资项目的选择取舍取决于投资项目的预期报酬率 与公司资本成本或股东要求的最低报酬率的比较。如果公司盈利的
２．２ 我国上市公司的融资偏好与 高派现行为的关系。在过去 较 长的一段时间内， 中国证监会在再融资政策中没有关于对上市公司 派现的硬性规 定。出于引导证券市场健康 发 展 目 的 ， ２０００ 年 底 中 国 证监会出台了关于上市公司申请配股或增发新股的新规定， 要求必 须 满 足 近 三 年 现 金 分 红 的 条 件 。２００１ 年 ３ 月 ２８ 日 ， 中 国 证 监 会 又 颁布了 《上市公司新股发行管理办法》， 在第十一条第 （ 七 ） 款中规 定 ： “公 司 最 近 ３ 年 末 有 分 红 派 现 ， 董 事 会 对 于 不 分 配 的 理 由 未 作 出合理解释的”， “要求承担主承销商的证券公 司应当重点关注， 并 在 尽 职 调 查 报 告 中 予 以 说 明 ”。 紧 接 着 ， ２００１ 年 ５ 月 ， 中 国 证 监 会 又发 布 了 《中 国 证 监 会 发 行 审 核 委 员 会 关 于 上 市 公 司 新 股 发 行 审 核 工作的指导意见》， 规定 “发行审核委员会审核上市公司 新股发行申 请， 应当关注上市公司上市以来最近 ３ 年历次分红派息情况， 特别 是现金分红占可分配利润的比例， 以及董事会关于不分配所陈述的 理由”。２００４ 年 １２ 月， 中国证监会又 出台了 《关 于 加 强 社 会 公 众 股 股 东 权 益 保 护 的 若 干 规 定 》， 将 上 市 公 司 分 红 与 再 融 资 资 格 直 接 挂 钩， 规定 ３ 年不分红不能再融资。这些措施具有极强的针对性和操 作 性 ， 成 为 推 动 上 市 公 司 今 年 来 大 面 积 “分 红 派 现 ” 的 直 接 动 力 。 截 止 ２００５ 年 ４ 月 １２ 日 ， ８８３ 家 上 市 公 司 中 ， 有 ５７５ 家 公 司 公 布 了 ２００４ 年度的分红方案， 占已披露年报上市公司的 ６５．１２％。派息总额 超过 ６４３ 亿元， 派现规模与派现总额均有较大幅度的增长。
而当 ｋ＜Ｋ／２ 时 Ｐ（ｋ）＝０。 类似于 ＥＲ 随机图模型， ＷＳ 小世界模 型也是所有节点的度都近 似相等的均匀网络。 人们还提出了小世界模型的一些其他变形。 ４．无标度网络 为 了 解 释 幂 律 分 布 的 产 生 机 理 ， Ｂａｒａｂａｓｉ 和 Ａｌｂｅｒｔ 提 出 了 一 个 无标度网 络模型， 现被称为 ＢＡ 模型。他们认 为以前 的 许 多 网 络 模 型 都没有考虑到实际网络的如下两个重要特征： ①增长特（ｇｒｏｗｔｈ）征： 即网络的规模是 不断 夸 大 的 。 例 如 每 个 月 都会有大量的新的科研文章发表， 而 ＷＷＷ 上则每天都有大量新 的网 页产生。 ②优 先 连 接（ｐｒｅｆｅｒｅｎｔｉａｌ ａｔｔａｃｈｍｅｎｔ）特 征 ： 即 新 的 节 点 更 倾 向 于 与那些具有较高连接度的“大”节点相连接。这种 现象也称为“富者更 富（ｒｉｃｈ ｇｅｔ ｒｉｃｈｅｒ）”或“马太效应（Ｍａｔｔｈｅｗ ｅｆｆｅｃｔ）”。 ５．结语
２ 我国股市实践对高派现行为的解释 我国上市公司的股利分配政策受多种因素的影响， 主要有： （ １） 相关法律的限制， 如防止资本侵蚀的规定、留存盈利的规定以 及无力偿付债务的规定； （ ２） 公司内部特征， 如公司的规模、资本 结构、公司所处行业以及公司的成长性等； （ ３） 公司内部的财务限 制， 如变现能力、投资机会、筹资能力、资本成本、债务需要、盈 利的稳定性以及股权控制的要求等； （ ４） 股东的意愿， 如股东愿意 承担的税负、股东自身的投资机会以及股权稀释对股东的影响等； （ ５） 其他方面的约束， 如债务合同的约束以及通货膨胀的 影响等。 从证券市场实践的角度来展开对我国上市公司高派现行为的研究， 主要有以下方面。 ２．１ 公 司 内 部 的 代 理 问 题 与 高 派 现 的 关 系 。 从 契 约 角 度 看 ， 现 代公司制企业是通过一系列契约关系， 将不同的生产要素与利益集 团组织在一起， 进行生产经营活动的一种企业组织形式， 是一个契 约关系的集合。在这契约关系集合中， 企业的股东、债权人、经理 层、企业员工、供应商、客户以及政府等社会不同利益集团通过一 系列契约联系在一起， 每一个利益集团由于向企业提供的生产要素 和服务不同， 在企业中拥有不同的利益。由于企业财富的稀缺性， 并考虑到风险分配的问题， 导致参与企业的各个契约主体的利益产 生冲突， 也即产生代理问题。公司所有权与经营权的分离是代理成
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本理论成立的必要条件， 而这种分离的彻底程度和市场体系的健全 程度， 则决定了该理论发挥作用的效果。在美国， 其公司具有较强 的降低代理成本的内在需求， 从而在很大程度上解释了美国公司普 遍采用高现金股利支付率的稳定的股利政策的现象。但在我国， 无 论是股权结构还是市场健全程度均与美国差别甚大， 因此照搬西方 的代理成本理论， 单纯地认为我国上市公司的高派现行为是为了降 低代理成本而产生的是行不通的。
分红著称， 但近年来高派现公司数量呈明显的上升趋势， 高派现现 象 日 益 呈 现 。 如 深 交 所 的 上 市 公 司 “佛 山 照 明 ”， 从 １９９３ 年 上 市 以 来， 该公司累计发放的现金股利超过 １０ 亿元， 被媒 体称为 “现金奶 牛”就是典型的例子。一般认为公司能够高派现， 说明这个公司业 绩优良， 现金充沛。但是高派现行为背后所隐含的问题不容我们忽 视， 尤其是高派现中的非理性派现问题。具体有： 超能力派现、融 资派现等等。这种恶性派现可表现为两种形式： 一种是派现总额大 于或等于当年净收益。这些公司为了满足高派现的要求， 不惜动用 以前年度积累的净收益来进行派现。如 ２００１ 年度， 承德露露 当年的 可 分 配 利 润 为 ７８８７．５６ 万 元 ， 为 了 满 足 高 派 现 的 要 求 ， 动 用 了 上 年 末 分 配 利 润 １２４８６．８６ 万 元 中 的 ９２８４．３４ 万 元 。 另 一 种 表 现 形 式 是 派 现总额大于公司当年现金流量净额， 这些公司要进行高派现， 也必 然要融资派现， 包括举债、配股、增发新股等。
［ 关键字］ 上市公司 股利政策 高派现 现金股利
１．１ 我国上市公司股利分配的现状 １．１．１ 股利分配与不分配并存： 股票 作为 一 种 高 风 险 的 金 融 资 产， 上市公司理应给予投资者一定的投资回报， 作为对其投资高风 险资产的补偿， 这是上市公司的责任。但是我国的上市公司却很少 表现这种应有的责任感， 许多公司采用不分配的政策。因此我国上 市公司的股利分配行为表现出一种不分配与分配并存的现状。 １．１．２ 股利分配形式多样化： 股利支 付方 式 和 支 付 率 是 公 司 股 利政策的两大核心内容， 不同的股利发放方式反映了公司的不同经 营战略， 对投资者和市场也会产生不同的影响。股利支付方式有现 金股利、财产股利、负债股利、股票股利和股票回购等派发方式， 最 常 见 的 是 现 金 股 利 和 股 票 股 利 。 按 照 国 务 院 体 制 改 革 委 员 会 ９９２ 年 颁 布 的 《股 份 有 限 公 司 规 范 意 见 》 规 定 ， 我 国 股 份 公 司 股 利 分 配 可采取现金股利 （ 即通常所说的派现） 和股票股利 （ 即送股） 两种 形式。但在我国实践中， 上市公司还采用配股、转增等多种分配方 式。虽然从理论上看资本公积转增股本和盈余公积转增股本都不属 于股利分配范围， 但在我国证券市场上却被当作是股票股利的一种 替代品。因此， 在我国证券市场上， 上市公司的股利分配形式表现 出多样化的现状。 １．１．３ 股利政策缺乏连续性： “股利刚 性 ” 理 论 告 诉 我 们 ， 公 司的股利政策应该是平稳的、连续的。国外上市公司为了均衡股利 水平， 维持公司的良好形象， 一般都倾向于保持稳定的股利政策。 因为市场对稳定的股利政策将给予较好的预期。多数公司在决定股 利政策时， 一般都有事先确定的目标分红率， 即使当期盈利比预期 数增长很大， 公司也不会立即大幅度增派股利， 而是逐步提高派现 率， 把股利支付慢慢调整到预定的目标分红率水平， 其目的在于防 止股东们把突然增加的派现当成 “永久性”的股利分配政策。 １．２ 我国上市公司股利分配的变动趋势 １．２．１ 派现公司数量趋于上升： 虽然 我国 上 市 公 司 股 利 分 配 中 还存在着各种问题， 但是从发展的趋势来看， 采用派现分配的公司 呈增加趋势。尤其从 ２０００ 年开始， 这一趋势表现的尤 为明显， 根据 深 圳 证 券 交 易 所 资 料 ， 采 用 派 现 方 式 发 放 股 利 的 公 司 比 例 由 ２９．７％ 一下上升至 ５８．０５％。 １．２．２ 高派现现象日益突出： 虽然我 国的 上 市 公 司 一 向 以 吝 惜
科技论坛
我国上市公司高派现行为研究
许毅
西南科技大学经济管理学院 绵阳 四川
［ 摘 要］ 本文通过对我国上市公司股利分配行为的现状和变动趋势进行分析， 发现了一个初见端倪的
高派现问题， 并从我国股市实践角度来阐述这一问题的成因。最后文章总结了高派现过程中存在的非理 性高派现问题的影响和后果， 并提出了解决这一问题的若干对策和建议。
!"
本文从刻画复杂网络的基木特征量（ 平均路径长度、聚集 系数、度 分布） 分析了随机网络、小世界网络、无标度网络。近 年来又陆续提出 了一些新的网络特征量， 如相关系数（ｃｏｒｒｅｌａｔｉｏｎ ｃｏｅｆｆｉｃｉｅｎｔ）和 介数（ ｂｅ－ ｔｗｅｅｎｎｅｓｓ）等， 力求更加详细和全而 地刻画复杂 系 统 ， 但 是 这 此 特 征 能 否全面和详细地刻画结构非常复杂的真实网络？这都是需要进一步研 究的。
在过去的短短几年中， 复杂网络研究的发展非常迅速。一方面， 理 论上不断给出新的模型和结论对己有的实验数据提供了解释； 而另一 方面， 实验上不断观察到的新现象也为理论研究人员提供了新的挑战 和机遇！ 复杂网络研究方兴未艾， 网络研究者任重而道远。
参考文献 ［１］ Ｗａｔｔｓ Ｊ Ｓ， Ｓｔｒｏｇａｔｚ Ｓ Ｈ． Ｎａｔｕｒｅ， １９９８， ３９３： ４４０ ［２］Ｂａｒａｂａｓｉ Ａ Ｌ， Ａｌｂｅｒｔ Ｒ． Ｅｍｅｒｇｅｎｃｅ ｏｆ ｓｃａｌｉｎｇ ｉｎ ｒａｎｄｏｍ ｎｅｔｗｏｒｋｓ． Ｓｃｉｅｎｃｅ， １９９９，２８６ （５４３９）： ５０９￣５１２ ［３］ Ｂａｒａｂａｓｉ Ａ Ｌ， Ａｌｂｅｒｔ Ｒ． Ｅｍｅｒｇｅｎｃｅ ｏｆ ｓｃａｌｉｎｇ ｉｎ ｒａｎｄｏｍ ｎｅｔｗｏｒｋｓ． Ｓｃｉｅｎｃｅ， １９９９，２８６ （５４３９）： ５０９～５１２ ［４］Ｎｅｗｍａｎ Ｍ Ｅ Ｊ， Ｗａｔｔｓ Ｄ Ｊ． Ｒｒｎｏｒｍａｌｉｚａｔｉｏｎ ｇｒｏｕｐ ａｎａｌｙｓｉｓ ｏｆ ｔｈｅ ｓｍａｌｌ－ ｗｏｒｌｄ ｎｅｔｗｏｒｋ ｍｏｄｅｌ． Ｐｈｙｓ． Ｌｅｔｔ． Ａ，１９９９，２６３：３４１～３４６
３ 上市公司高派现行为的影响和后果 ３．１ 高派现对上市公司生产经营活动的影响 ３．１．１ 对上市公司正常生产经营活 动的影 响 ： 与 其 他 非 上 市 企 业一样， 上市公司的生产经营行为有序进行需要具备很多的条件， 其中持有一定量的货币资金是一个极其重要的条件。如果公司的现 金流入被过多地用于分红， 就势必至少对分红后一定时期内企业的 正常营业性支付产生不利影响， 从而影响企业生产经营活动的正常 开展， 特别是当这种影响与公司短期内经营性现金流量创造能力发 生困难叠加在一起的话， 还有可能使公司的正常生产经营活动发生 中断， 从而造成巨大损失。 ３．１．２ 对上市公司财务状况的影响 ： 高派 现 行 为 也 会 对 上 市 公 司的财务状况产生非常不利的影响。表现有： 第一， 高派现会相对 减少上市公司权益资本的比率， 从而在其他条件不变时， 会使公司 的资产负债率上升。第二， 高派现会相对减少公司资产构成中流动 资产和速动资产的规模， 从而在其他条件不变时， 会使公司的流动 比率和速动比率发生下降。第三， 由于到期债务一般情况下都要求 由现金流量来偿还， 因此， 高派现会使公司经营活动产生的净现金 流量减少， 从而使现金到期债务比和现金债务总额比同时下降。第 四， 上述三个方面的影响都意味着公司财务状况的相对恶化， 财务 风险上升， 这种情形反过来又会进一步影响公司再融资的空间， 使 公司在银行或债券市场甚至股票市场上的再融资发生困难。 ３．１．３ 对上市公司未来成长发展的 影响： 上 市 公 司 高 派 现 的 结 果还可能会对公司未来的进一步成长和发展造成不利的影响。高派 现会使公司的留存收益减少， 从而使公司的资本积累规模相对减少， 在其他条件不变时， 不利于企业的长远发展和成长。高派现行为还 可能会影响上市公司对投资项目的选择和投资机会的把握。一般地 说， 上市公司对投资项目的选择取舍取决于投资项目的预期报酬率 与公司资本成本或股东要求的最低报酬率的比较。如果公司盈利的
２．２ 我国上市公司的融资偏好与 高派现行为的关系。在过去 较 长的一段时间内， 中国证监会在再融资政策中没有关于对上市公司 派现的硬性规 定。出于引导证券市场健康 发 展 目 的 ， ２０００ 年 底 中 国 证监会出台了关于上市公司申请配股或增发新股的新规定， 要求必 须 满 足 近 三 年 现 金 分 红 的 条 件 。２００１ 年 ３ 月 ２８ 日 ， 中 国 证 监 会 又 颁布了 《上市公司新股发行管理办法》， 在第十一条第 （ 七 ） 款中规 定 ： “公 司 最 近 ３ 年 末 有 分 红 派 现 ， 董 事 会 对 于 不 分 配 的 理 由 未 作 出合理解释的”， “要求承担主承销商的证券公 司应当重点关注， 并 在 尽 职 调 查 报 告 中 予 以 说 明 ”。 紧 接 着 ， ２００１ 年 ５ 月 ， 中 国 证 监 会 又发 布 了 《中 国 证 监 会 发 行 审 核 委 员 会 关 于 上 市 公 司 新 股 发 行 审 核 工作的指导意见》， 规定 “发行审核委员会审核上市公司 新股发行申 请， 应当关注上市公司上市以来最近 ３ 年历次分红派息情况， 特别 是现金分红占可分配利润的比例， 以及董事会关于不分配所陈述的 理由”。２００４ 年 １２ 月， 中国证监会又 出台了 《关 于 加 强 社 会 公 众 股 股 东 权 益 保 护 的 若 干 规 定 》， 将 上 市 公 司 分 红 与 再 融 资 资 格 直 接 挂 钩， 规定 ３ 年不分红不能再融资。这些措施具有极强的针对性和操 作 性 ， 成 为 推 动 上 市 公 司 今 年 来 大 面 积 “分 红 派 现 ” 的 直 接 动 力 。 截 止 ２００５ 年 ４ 月 １２ 日 ， ８８３ 家 上 市 公 司 中 ， 有 ５７５ 家 公 司 公 布 了 ２００４ 年度的分红方案， 占已披露年报上市公司的 ６５．１２％。派息总额 超过 ６４３ 亿元， 派现规模与派现总额均有较大幅度的增长。
而当 ｋ＜Ｋ／２ 时 Ｐ（ｋ）＝０。 类似于 ＥＲ 随机图模型， ＷＳ 小世界模 型也是所有节点的度都近 似相等的均匀网络。 人们还提出了小世界模型的一些其他变形。 ４．无标度网络 为 了 解 释 幂 律 分 布 的 产 生 机 理 ， Ｂａｒａｂａｓｉ 和 Ａｌｂｅｒｔ 提 出 了 一 个 无标度网 络模型， 现被称为 ＢＡ 模型。他们认 为以前 的 许 多 网 络 模 型 都没有考虑到实际网络的如下两个重要特征： ①增长特（ｇｒｏｗｔｈ）征： 即网络的规模是 不断 夸 大 的 。 例 如 每 个 月 都会有大量的新的科研文章发表， 而 ＷＷＷ 上则每天都有大量新 的网 页产生。 ②优 先 连 接（ｐｒｅｆｅｒｅｎｔｉａｌ ａｔｔａｃｈｍｅｎｔ）特 征 ： 即 新 的 节 点 更 倾 向 于 与那些具有较高连接度的“大”节点相连接。这种 现象也称为“富者更 富（ｒｉｃｈ ｇｅｔ ｒｉｃｈｅｒ）”或“马太效应（Ｍａｔｔｈｅｗ ｅｆｆｅｃｔ）”。 ５．结语
２ 我国股市实践对高派现行为的解释 我国上市公司的股利分配政策受多种因素的影响， 主要有： （ １） 相关法律的限制， 如防止资本侵蚀的规定、留存盈利的规定以 及无力偿付债务的规定； （ ２） 公司内部特征， 如公司的规模、资本 结构、公司所处行业以及公司的成长性等； （ ３） 公司内部的财务限 制， 如变现能力、投资机会、筹资能力、资本成本、债务需要、盈 利的稳定性以及股权控制的要求等； （ ４） 股东的意愿， 如股东愿意 承担的税负、股东自身的投资机会以及股权稀释对股东的影响等； （ ５） 其他方面的约束， 如债务合同的约束以及通货膨胀的 影响等。 从证券市场实践的角度来展开对我国上市公司高派现行为的研究， 主要有以下方面。 ２．１ 公 司 内 部 的 代 理 问 题 与 高 派 现 的 关 系 。 从 契 约 角 度 看 ， 现 代公司制企业是通过一系列契约关系， 将不同的生产要素与利益集 团组织在一起， 进行生产经营活动的一种企业组织形式， 是一个契 约关系的集合。在这契约关系集合中， 企业的股东、债权人、经理 层、企业员工、供应商、客户以及政府等社会不同利益集团通过一 系列契约联系在一起， 每一个利益集团由于向企业提供的生产要素 和服务不同， 在企业中拥有不同的利益。由于企业财富的稀缺性， 并考虑到风险分配的问题， 导致参与企业的各个契约主体的利益产 生冲突， 也即产生代理问题。公司所有权与经营权的分离是代理成