期权的交易策略课件(PPT 62页)

(a )

(a )
3
11.1 保本债券
投资者的收益依赖于单个股票、股指或其他风险 资产的表现，但是本金却没有风险。
例11-1 假设3年期的连续复利年利率为6%，这说 明835.27美元3年后将增长到1000美元。差额是 164.73美元。假设一个股票组合的价值是1000美 元，提供的收益率是每年1.5%。再假设可以按低 于164.73美元的价格买入该股票组合的3年期欧式 平值看涨期权。一家金融机构可以向客户提供以 下形式的1000美元的投资机会：
c2
K1
K2
c21
1
利用看涨期权构造的牛市价差期权的损益/净收益
15
例11-2
某投资者以$3购买了一个执行价格为$30的看涨 期权，同时以$1出售了一个执行价格为$35的看 涨期权。如果股票价格高于$35，则这一牛市价 差期权策略的收益为$5；如果股票价格低于$30， 则这一策略的收益为0；如果股票价格在$30和 $35之间，则收益为股票价格与$30的差额。该牛 市价差期权策略的成本为3-1= $2.损益如下表所 示：
股票价格变动范围
损益状态
ST 30 30 ST 35
ST 35
3 33 ST
-2
与牛市价差期权类似，熊市价差期权同时限制了 股价向有利方向变动时的潜在盈利和股价向不利 方向变动时的潜在损失。
11.5, 241
K1
K2
利用看涨期权构造的熊市价差期权的损益
24
盒式价差期权策略
不幸的是，这里有个问题。的股票期权都是美式 的，而该盒式期权的$5损益，是基于组成它的期 权都是欧式期权的假设推导的。这个例子中，构 造盒式价差期权的两个期权的价格（使用计算）。
期权类型
看涨 看涨 看跌 看跌
执行价格
60 55 60 55
欧式期权价 美ຫໍສະໝຸດ Baidu期权价
格
格
0.26
0.26
0.96
0.96
A a a
a

( 11.1)
盒式价差期权是执行价格为K1和K2的牛市看涨价差期权 和同样两个执行价格的熊市看跌价差期权的组合。
执行价格K1 执行价格K2
看涨
看跌
买入(价格高) 卖出(价格低)
卖出(价格低) 买入(价格高)
25
表11-5 盒式价差期权策略的收益
股价变动范 牛市看涨期 熊市看跌期 总收益
面值为1000美元的3年期零息债券； 标的为股票组合的3年期欧式平值看涨期权。
=835.27*(3*0.06)
a : $1000 3 $1000 3 a $1000
5

,,
6
如果股票组合的价值增长，那么投资者将得到 1000美元所增长的数量。假如股票组合的价值下 降，期权将没有价值，在零息债券上的投资保证 了投资者可以得到所投资的本金1000美元。
21
例11-3
投资者以$3购买了执行价格为$35的看跌期权， 并以$1的价格出售了执行价格为$30的看跌期权。
如果股价高于$35，熊市价差期权的收益为零； 如果股价高于$30，其收益为$5；如果股价在$30 和$35之间，其收益为35。
这一投资的初始成本为$3- $1= $2。因此损益状 态如下：
股票价格变动范围
损益状态
ST 30 30 ST 35
ST 35
-2 ST 32
3
也可以通过购买较低执行价格的看跌期权和出售 较高执行价格的看跌期权建立牛市价差期权。
与用看涨期权建立牛市价差期权不同，用看跌期 权建立的牛市价差期权，投资者开始会得到一个 正的现金流，并且其损益是负值或零。
11.9, 246
K
利用两个看跌期权构造的日历价差期权的损益
40
投资者的角度
银行的角度
11.2 包括单一期权与股票的策略
有许多不同的种类。
图(a)中的交易组合是由一股股票多头和一个欧式 看涨期权的空头组成。这一组合代表的投资策略 被称为出售一个有保护的看涨期权。
图(b)中的交易组合是由一股股票的空头加上一个 看涨期权的多头组成。其盈利状态与(a)相反。
如果偏高，则卖出这个盒式价差期权是有利可图 的。这包括买入执行价格为K2的一个看涨期权， 买入执行价格为K1的一个看跌期权，卖出执行价 格为K1的一个看涨期权，再卖出执行价格为K2的 一个看跌期权。
注意：盒式价差期权套利策略只适用于欧式期权。
业界事例11-1 盒式价差期权策略的损失
假设一个股票的价格为$50，波动率为30%。预 计没有红利支付，无风险利率为8%。一位交易员 给你提议在以$5.10出售2个月期盒式价差期权， 其中的执行价格为$55和$60。你应该怎么办呢？
如果股价接近于执行价格，则期限短的期权的成 本很小或几乎没有成本，而期限长的期权很有价 值。这是投资者就可获得一定的利润。
在一个中性的日历价差期权策略中，选取的执行 价格非常接近股价。牛市日历价差期权策略的执 行价格较高，而熊市日历价差期权策略的执行价 格较低。
倒置日历价差策略：买入期权较短的期权，并同 时卖出期权较长的期权。
图(c)中，组合包括一股股票多头和一个看跌期权 多头。保护性看跌期权策略。
图 (d)中，组合包括一个看跌期权空头和一股股票 空头。其盈利状态与(c)相反。
&
灰线代表组合中的单个证券(期权、股票)的盈利与股票价 格之间的关系，而红线代表整个组合的盈利与股价之间的 关系。
K
K
(a)
(b)
K K
利用看涨期权构造的蝶式价差期权的损益
32
表11-7 蝶式价差期权策略的收益
股价变动范围 第一个看 第二个看 看涨期权空头 总收益
涨期权多 涨期权多
的收益
头的收益 头的收益
ST K1
0
0
0
0
K1 ST K2 ST K1 0
0
ST K1
K2 ST K3 ST K1 0 2(ST K2 ) K3 ST
如果两个单个期权是美式的时候，两个价差期权 的总价值为0.70+4.56=$5.26。因此，以$5.10卖 出由美式期权组成的盒式价差期权是不明智的。 我们应该意识到，我们以这样的价格卖出盒式价 差期权后，对方会立即执行，执行价格为$55的 看跌期权。
碟式价差期权策略
预期股价变化不大
K1 K2 K3
看涨看跌执行价格k1买入价格高卖出价格低执行价格k2卖出价格低买入价格高表115盒式价差期权策略的收益股价变动范围牛市看涨期权到期收益熊市看跌期权到期收益总收益1tsk?021kk?21kk?12tksk??1tsk?2tks?21kk?2tsk?21kk?021kk?股价范围总收益1tsk?012tksk??1tsk?2tsk?21kk?股价范围总收益1tsk?21kk?12tksk??2tks?2tsk?0牛市价差期权熊市价差期权?盒式价差期权的收益总是k2k1
11.3, 239 Profit K1
K2
ST
利用看跌期权构造的牛市价差期权的损益
18
熊市价差期权策略
通过购买某一执行价格(K2,支出p2)的看跌期权并 出售(K1,收入p1)另一执行价格的看跌期权来构造。
K1
K2
p2大于p1，一开始需要投资p2- p1
表11-3 利用看跌期权构造的熊市价差期权策略的收 益
(c)
(d)
9
11.3 价差期权策略 执行价格不同
价差期权交易策略是指持有相同类型的两个或多 个期权头寸。即两个或多个看涨期权，或者两个 或多个看跌期权。
牛市价差 熊市价差 盒式价差 蝶式价差 日历价差 对角价差
牛市差价
购买一个较低执行价格的股票看涨期权(支出c1) 和出售一个相同股票的较高执行价格的股票看涨 期权(收入c2)，期限相同。
5
通过购买一个执行价格为$55的看涨期权，购买 一个执行价格为$65的看涨期权，同时出售两个 执行价格为$60的看涨期权，投资者就可构造一 个蝶式价差期权组合。
构造这个蝶式价差期权的成本为10+5-2×7=$1。
如果在6个月后，股价高于$65或低于$55，该策 略的收益为0，净损失为$1；如果股价在$56和$ 64之间，运用该策略就可获利。当6个月后股价 为$60时，就会得到最大利润$4。
由于c1> c2,所以一开始需要一个初始投资或者说 成本c1- c2。
股价
策略的总收益图
随着执行价格的上升，看涨期权的价格会下降， 执行价格较高的期权的价值总是小于执行价格较 低的期权的价值。因此需要初始投资。
表11-1 利用看涨期权构造的牛市价差期权策略的收 益
股票价格范 买入看涨期
围
权的收益
ST K1 K1 ST K2
ST K2
0 ST K1 ST K1
卖出看涨期 权的收益 0 0 (ST K2 )
总收益
0 ST K1 K2 K1
牛市价差策略限制了投资者的收益，但同时也控 制了损失的幅度。
考虑成本，净收益如图下所示：
预期股价将上升，但不会上升很多
股价范围 ST K1
K1 ST K2 ST K2
总收益 K2 K1 K2 ST
0
熊市价差期权
盒式价差期权的收益总是K2 - K1。因此，盒式价 差期权的价值总是等于其收益的现值。如果盒式 价差期权的价值不同于这个值，则存在套利机会。
如果偏低，则购买这个盒式价差期权是有利可图 的。这包括买入执行价格为K1的一个看涨期权， 卖出执行价格为K2的一个看涨期权，买入执行价 格为K2的一个看跌期权，卖出执行价格为K1的一 个看跌期权。
股价范围 买入看跌期权 卖出看跌期权
的收益
的收益
ST K1 K1 ST K2
ST K2
K2 ST K2 ST
0
(K1 ST ) 0 0
总收益
K2 K1 K2 ST
0
考虑成本，损益/净收益如下图所示
预期股价将下降，但不多。
Profit
p1
K1
K2
ST
p12
2
利用看跌期权构造的熊市价差期权的损益
9.46
10
5.23
5.44
执行价格为$50和$60的牛市看涨价差期权的价格 为0.96-0.26=$0.70。（这对于欧式看涨期权和美 式看涨期权都是相同的。因为，我们在第九章中 已经看到，无红利支付的欧式看涨期权和美式看 涨期权价格相同。）
当期权是欧式的时候，同样执行价格的熊市看跌 价差期权的价格为9.46-5.23=$4.23，以及当期权 是美式的时候，价格为10.00-5.44=$4.56。如果 两个单个期权是欧式的时候，两个价差期权的总 价值为0.70+4.23=$4.93。这就是上面计算的盒式 价差期权的理论价值。
围
权到期收益 权到期收益
ST K1 K1 ST K2
ST K2
0 ST K1 K2 K1
K2 K1 K2 ST
0
K2 K1 K2 K1 K2 K1
股价范围 ST K1
K1 ST K2 ST K2
总收益
0 ST K1 K2 K1
牛市价差期权
11.7, 243
K1 K2 K3
利用看跌期权构造的蝶式价差期权的损益
36
日历价差期权策略
K
利用两个看涨期权构造的日历价差期权的损益
37
如果期限短的期权到期时，股价接近期限短的期 权的执行价格，投资者可获得利润。然而，如果 股价远高于或远低于该执行价格时，就会发生损 失。
为了理解日历价差期权策略的损益状态，首先考 虑在期限短的期权到期时，股价非常低的情况。 期限短的期权的价值为零，期限长的期权的价值 接近于零，投资者就会发生损失。损失的金额近 似等于最初构造该组合的成本。其次，考虑在期 限短的期权到期时，股价非常低高的情况。期限 短的期权的成本为 ST K ，期限长的期权的价值 接近于 ST K 。这时投资者也会发生损失。
11 期权的交易策略
策略(如何操作)：如何构造组合、如何买卖
在本章中，我们讨论运用一些期权可以获得范围 更加广泛的损益状态。在假设标的资产是股票时， 解释了这些损益状态。然而对于其他标的资产， 如外币、股票指数和期货合约等，可以获得类似 的损益状态。将讨论的交易策略中利用的期权是 欧式期权，在相同的情况下使用美式期权，结果 可能会不一样，因为美式期权有提前执行的可能 性。
ST K3 ST K1 ST K3 2(ST K2 ) 0
在以上计算中运用了关系式： K2

K1
2
K3
例
假定某一股票的现价为$61.如果某个投资者认为 在以后的6个月中股票价格不可能发生很大变化。 假定6个月期看涨期权的市场价格如下：
执行价格
看涨期权的价格
55
10
60
7
65
这笔交易听起来很有吸引力。其中K1=552=60, 2 个月后的损益将为$5。以$5.10出售该盒式价差期 权，并把得到的资金进行投资，时间为2个月，那 么2个月后可以得到比$5.10更多的资金以满足支 付需要。当前这个盒式价差期权的理论价值为
5 e -0 .0 8 2 /1 2 $ 4 .9 3