汇率决定理论[1]
汇率决定理论
汇率决定理论汇率决定理论(Exchange Rate Determination Theory)汇率决定理论的概述汇率决定理论是国际金融理论的核心内容之一，主要分析汇率受什么因素决定和影响。
汇率决定理论随经济形势和西方经济学理论的发展而发展，为一国货币局制定汇率政策提供理论依据。
汇率决定理论主要有国际借贷学说(Theory of International Indebtedness)、购买力平价学说(Theory of Purchasing Power Parity)、利率平价学说(Theory of Interest Rate Parity)、国际收支说、资产市场说。
资产市场说又分为货币分析法(Monetary Approach)与资产组合分析法(Portfolio Approach)。
货币分析法又分为弹性价格货币分析法(Flexible price Monetary approach)和粘性价格货币分析法(Sticky-price Monetary Approach)。
汇率决定理论的内容国际借贷学说国际借贷学说(Theory of International Indebtedness)出现和盛行于金本位制时期。
理论渊源可追溯到14世纪，1961年，英国学者G.I.Goschen较为完整地提出。
该学说认为：汇率是由外汇市场上的供求关系决定。
而外汇供求又源于国际借贷。
国际借贷分为固定借贷和流动借贷两种。
前者指借贷关系已形成，但未进入实际支付阶段的借贷；后者指已进入支付阶段的借贷。
只有流动借贷的变化才会影响外汇的供求。
这一理论的缺陷是没有说清楚哪些因素是具体影响到外汇的供求。
购买力平价学说购买力平价学说(Theory of Purchasing Power Parity)的理论渊源可追溯到16世纪。
1914年，第一次世界大战爆发，金本位制崩溃，各国货币发行摆脱羁绊，导致物价飞涨，汇率出现剧烈波动。
汇率决定理论
汇率决定理论第三章汇率决定理论汇率是⼀种⾦融资产价格，它是⼀种货币⽤另⼀种货币表⽰的价格。
汇率的定义给我们这样的直觉，即可以通过考察每种货币的供求来分析某⼀汇率⽔平的达到和变动。
本章对均衡汇率的决定及其变动的分析就是主要通过分析两国货币供求的变动进⾏的。
但这样做绝不意味着其他因素对汇率的影响⽆⾜轻重，事实上，货币供求对汇率的影响往往通过其他因素作为中间环节起作⽤。
这种将汇率作为⼀种资产价格进⾏分析的⽅法始于20世纪70年代。
在此之前，国际贸易余额被视为汇率决定中的最主要因素。
那时，⼈们通常强调汇率变动在消除国际贸易失衡中的作⽤。
根据这⼀思路，我们可以预期，贸易盈余国的货币会升值，⽽贸易⾚字国的货币会贬值。
这样，汇率变动导致国际相对价格的变动从⽽消除贸易失衡。
但现实世界远⾮如此简单。
贸易盈余国货币贬值、⾚字国货币升值的现象时有发⽣。
这促使经济学家从新的⾓度来考察汇率的决定和变动。
将汇率作为资产价格的分析⽅法有两种复杂程度不同的形式。
较简单的是汇率决定的货币分析法，它假定了国内和国外债券完全可替代。
它认为汇率调整使国内和国外的货币市场达到均衡。
影响国内和国外货币供求的因素，如政府货币政策、国与国相对经济增长率的差异等，会对货币市场均衡产⽣扰动并进⽽影响汇率。
较为复杂的是汇率决定的资产组合分析法。
与货币分析法不同，它假定国内和国外资产不完全可替代⼀假定意味着，在考虑货币市场均衡外，我们必须注意汇率⾏为与国内和国外债券的供给、需求变动的关系。
例如，使对国内债券相对需求改变的因素会破坏投资者在国内、外资产组合上的平衡从⽽影响汇率。
本章的分析从对货币市场均衡的分析开始。
3.1外汇市场均衡—利率平价理论⼀种资产的均衡价格是使这种资产供求相等的市场出清价格，因此，资产价格决定理论⾸先需阐明决定⼀种资产的市场供给和市场需求的因素。
对外汇资产⽽⾔，外汇市场上⼀种货币的供给就相当于对其他货币的需求，因此，汇率决定理论⾸先只需理解对外汇的需求。
汇率决定理论综合整理
主要理论类型
1. 弹性价格货币分析法 ★ 该理论主要分析货币供求变动对汇率的影响。
本国货币市场均衡条件是： Ms = Md = k P Yαi-β
取对数调整后可得本国价格水平表达式： lnP = - lnk – αlnY + βlni + lnMs
USD1 = JPY100
如果此时市场汇率为：
USD1 = JPY105
那么就会有人在日本买入商品再到美国卖出（套购），以 获取收益，直至使市场汇率恢复到买力平价水平，套购无利 可图，套购就会停止，购买力平价成立。此例中日元需求量 大，日元升值，美元相对贬值，最终汇率由USD1＝JPY105 会下降到USD1＝JPY100。
同样方法得外国价格水平表达式： lnP* = -lnk – αlnY * +βlni * + lnMs *
购买力平价提供了国内外价格水平之间的联系：12 P = eP*
取对数整理后可得： Lne = LnP – LnP*
将本国和外国价格水平表达式代入上式得： lne =α( lnY * – lnY) + β( lni - Lni * )+ (lnMs -lnMs *)
（1）将国内外资本市场与商品市场结合起来研究汇率。 （2）决定汇率的是存量因素而不是流量因素。 （3）在即期汇率的分析中考虑到预期的因素。
（1）外汇市场是有效的。 （2）一国的资产市场包括：本国货币市场、本币资产 市场、外币资产市场。 （3）资本完全自由流动，抛补套利的利率平价始终成 立。
★ 资产市场的失衡引进汇率的变动，而汇率的变动
(短期内不变）
吸纳 过多
汇率决定理论
但是，该理论还存在着重大缺陷 ：
第一，没有考虑交易成本，如果考虑到各种交易成本 ，就会影响套利收益，从而影响汇率与利率的关系， 国际间的抛补套利活动也会在达到利率平价之前停止 。
第二，该理论的假设条件比较苛刻，即假定资本流动 不存在障碍，外汇市场必须高度完善，但实际上，资 金在国际间流动会受到外汇管制和外汇市场不发达等 因素的阻碍。
一价定律揭示了商品价格和汇率之间的基本关 系。
3.1.2 购买力平价理论的两种 形式
购买力平价理论就是建立在一价定律的基础上 ，分析两个国家货币汇率与商品价格关系的汇 率理论。
该理论假设：国际间的贸易必须完全自由；所 有的商品价格均呈同幅度的变动；物价为影响 汇率的唯一因素；影响购买力的因素只有货币 数量。
汇率决定理论
3.1 购买力平价理论
所谓“购买力平价”就是一单位某一国家货币兑 换成外国货币后购买力应该相等。
购买力平价理论的中心思想是：在一特定时间 内，两国货币的比价即汇率是由两国的相对物 价水平变化决定的。更直接的表述就是，外汇 汇率是由两国物价水平之比决定的。
购买力平价理论的基本思想是，人们之所以需 要某一种货币，是因为它具有购买力。当一国 向国外提供自己的货币时，外国居民取得了这 一国家的货币，同时也就拥有了对该国商品及 劳务的购买权利，也就拥有了对该国国内的购 买力，所以货币的转移体现的是购买力的转移 。
3.3.1货币分析法
货币分析法强调了货币市场对汇率变动的影响 。当一国货币市场失衡后，国内商品市场和证 券市场会受到冲击，在国内外市场紧密联系的 情况下，国际商品套购机制和套利机制就会发 生作用，从而汇率就会发生变化。
货币分析法又有三种模型：弹性价格货币模型 、粘性价格货币模型和实际利率差异货币模型 。
汇率的决定理论
汇率的决定理论汇率是指一种货币在国际金融市场上与其他货币的相对价格。
汇率的变动对于国际贸易、投资以及宏观经济政策都有重要影响。
因此，了解汇率的决定因素和理论对于国际经济的理解至关重要。
1. 货币需求与供给汇率的决定首先取决于货币的需求和供给。
货币需求的主要因素包括贸易需求、投资需求、金融需求和预期等。
贸易需求是指国际贸易中所需要的货币数量，通常与出口和进口有关。
投资需求则与跨国公司和个人在外国进行投资有关。
金融需求是指投资者选择将资金投资于国际金融市场，包括股票、债券和其他金融资产。
预期是指投资者对未来汇率走势的预测。
货币供给主要由国家央行控制，包括发行货币和制定货币政策。
央行通过调整利率、购买和销售外汇等手段来影响汇率。
2. 贸易条件与国际收支汇率的决定还受到贸易条件和国际收支的影响。
贸易条件指一个国家的出口和进口之间的差额，称为贸易顺差或贸易逆差。
当一个国家的出口多于进口时，贸易顺差会增加国内货币的需求，从而推高汇率。
相反，贸易逆差会增加国内货币的供给，导致汇率下跌。
国际收支指一个国家与其他国家之间的金融交易，包括资本流动、货物和服务的流动以及外国直接投资。
资本流动可以是短期的，如投资者购买和出售股票、债券等金融资产，或者是长期的，如直接投资和收购。
国际收支的变化会影响汇率的供给和需求，进而影响汇率的决定。
3. 利率差异利率差异是另一个影响汇率的重要因素。
不同国家的利率差异会引起资本流动，从而影响货币的供给和需求。
一般来说，如果一个国家的利率较高，那么投资者更愿意将资金投资到该国，这将增加该国货币的需求，推高汇率。
相反，如果一个国家的利率较低，投资者则会将资金转移至利率较高的国家，导致该国货币的供给增加，汇率下跌。
4. 政府政策和干预政府的政策和干预也会对汇率产生影响。
政府可以通过购买和销售外汇来干预汇率，这被称为直接干预。
政府还可以通过货币政策、财政政策和结构改革等手段间接影响汇率。
例如，一个国家的央行可以通过降低利率来刺激经济，提高出口并推高汇率。
汇率的决定理论
3.远期汇率平价（forward rate parity）
远期汇率平价是指在时间0报价的在时间t交割的远期汇率等于 预期的在时间t的即期汇率，即远期汇率是未来即期汇率的无偏预 测。可以写做：
当F0,t>E0,t 时，投资者在外汇市场上以F0,t的汇率卖出远期外币合约，到期 时，投资者能够以E0,t的汇率将本币兑换成外币以交割，则投资者投入一单位本 币获得的预期收益，以本币表示： (F0,t-E0,t)/F0,t>0.投资者继续卖出远期外币合约F0,t会不断减小。
1. 国际收支说的早期形式:国际借贷说
1861年,英国学者葛逊(G L.Goschen)较为完整地阐述了汇率与国 际收支的关系,他的理论被称为国际借贷说(Theory of International Indebtedness)。
第一，汇率作为外汇市场的价格，是由外汇市场上的供求关系决定的，而 外汇的供求量取决于国际收支引起的收支的流量。
套补套利交易的一个实例
如果汇率的远期贴水没有完全被利率差异所抵消，就仍然存在通过套利获取利润的可能。
操作 拥有100万人民币 即期卖出人民币 将人民币兑换成美元（即期汇价6.3） 远期卖出16.746万美元 美元存款一年的利息为（美元存款利率为5.5%） 交割远期美元 收回人民币（美元一年远期汇价为6.2） 将人民币存在中国的本利之和 套利净获利
非套补套利交易的一个实例
如果汇率的预期贴水没有完全被利率差异所抵消，或者预期远期汇率会升水，就可以通 过非套补套利获取利润。
操作
现金流量
拥有100万人民币
+100万人民币
即期卖出人民币
-100万人民币
将人民币兑换成美元（即期汇价6.3）
+15.873万美元
国际经济学汇率决定理论
(1r) (1r*) Se S
外汇市场均衡
利率平价条件：
用相同货币衡量的任意两种货币存 款的预期收益率相等，外汇市场处于均 衡状态。
2、推导
￥1投资还是＄1投资？
一年后￥1的投资收益为i￥+1
$1的投资收益为
Se S
(1
i$
)
则 ￥1投资，收益率为 i￥
$1投资，收益率为
Se
S (1 i$ ) 1 1
汇率对货币波动的即刻反应超过了长期反应。 当市场受到外部冲击时，商品市场价格的调整速 度慢于金融市场，因此，汇率对冲击的反应即刻而且 出现过度调整，即汇率预期变动偏离了在价格完全弹 性情况下调整到位后的购买力平价汇率，这种现象称 之为汇率超调。 经过一段时间后，当商品市场的价格调整到位后， 汇率则从初始均衡水平变化到新的均衡水平。由此长 期购买力平价成立。
Se S
Se S i$ 1
Se S
S
Se S
i$
Pe (Pe 1)i$
i$Pe Pei$
i$ P e
当 i￥ i$ P e 外汇市场均衡 P e i￥－i$
i￥>i$
Pe
i￥>i$
Pe
2、即期汇率与预期收益
（1）本币（￥）的预期收益
S（ ￥ / $）
S2
E′
S1
E
A
O
i￥
收益率（ ￥）
结论：
当其他条件不变时，一种货币的存 款利率上升，使该种货币相对于另一种 货币升值。
（2）预期汇率变动对即期汇率的影响
S（ ￥ / $）
S2
E′
S1
E
汇率决定理论
国际借贷说 1861：葛逊（英国） ：葛逊（英国） 观点： 观点： 金本位制下，汇率由铸币平价决定， 金本位制下，汇率由铸币平价决定， 而国际借贷引起了汇率波动。 而国际借贷引起了汇率波动。
购买力平价理论 1922：卡塞尔（瑞典） ：卡塞尔（瑞典） 观点：货币的价值在于购买力， 观点：货币的价值在于购买力，两种货币 汇率是购买力之比。 汇率是购买力之比。 汇兑心理说 1927：阿夫达利昂（法国） ：阿夫达利昂（法国） 观点：有时，汇率和物价的变化并不一致， 观点：有时，汇率和物价的变化并不一致， 汇率取决于人们对货币走势的看法， 汇率取决于人们对货币走势的看法，对汇率 走势的预期直接影响货币的供求。 走势的预期直接影响货币的供求。
绝对购买力平价的含义
意味着汇率取决于不同货币衡量的 可贸易商品的价格水平之比，即取决 于不同货币对可贸易商品的购买力之 比。 现代分析中，有学者认为一国的不 可贸易商品与可贸易商品之间存在着 种种联系，从而一价定律对不可贸易 商品也成立。
绝对购买力平价不成立的原因
一、不同国家居民在商品消费偏好上的 差异导致了产品的巨大差异性。 差异导致了产品的巨大差异性。 不同的国家在设立物价指数时， 二、不同的国家在设立物价指数时，各 种商品的权重不可能是相对的， 种商品的权重不可能是相对的，甚至一 国在不同时期权重也是不同的； 国在不同时期权重也是不同的； 市场不可能是完全竞争的，关税、 三、市场不可能是完全竞争的，关税、 贸易壁垒以及交易成本也加大了这种偏 离。
开放条件下的一价定律 开放条件下，可贸易商品在不同国家 的价格比较必须折算成统一的货币； 进行套利活动时，除商品买卖外，还同 时产生了外汇市场上相应的交易活动； 如果不考虑交易成本因素，开放经济下 的一价定律是指：以同一种货币衡量的不 同国家的某种可贸易商品的价格应该是一 致的：
汇率决定理论的内容
汇率决定理论的内容
汇率决定理论是基于经济学的研究，可以帮助我们了解不同国家之间的货币汇率是如
何决定的。
该理论主要涉及到几个因素：
第一，基本面因素。
这些因素包括商品价格、利率、通货膨胀率、政府财政状况、以
及贸易和投资状况等。
基本面因素对汇率的影响较大，尤其是国家的宏观经济基本面。
比如，如果一个国家的经济基本面优势明显，对外开放程度高，其货币汇率相较于其他国家
将处于较高水平。
第二，市场心理因素。
市场心理因素是指投资者对货币走势的看法和情绪状态。
如果
市场参与者普遍认为某个国家的经济前景光明，该国货币的需求将上升，以至于货币升值。
反之，如果市场参与者普遍看衰某个国家的经济前景，其货币需求将减少，以至于货币贬值。
第三，外汇市场交易行为的影响。
外汇市场的投资者和交易者，有时受到行为金融或
者羊群效应原理的影响。
这就导致了外汇市场出现更大的波动，如果交易者由于各种原因
在短时间内采取了某种行为，将导致货币汇率的大幅波动。
总之，汇率决定理论指出了货币汇率是由基本面因素、市场心理因素、以及外汇市场
交易行为的影响所决定。
对于投资者而言，了解这些因素是非常重要的，可以帮助他们把
握市场走势，制定合理的投资策略。
汇率决定理论
第一节 汇率决定的基础
汇率产生以来，它的价值基础经历了不同 的发展阶段。
一、金本位制度下的汇率决定
自1816 ～1936 年的120年时间里，世界 各国普遍实行了金本位制。
1
?广义的金本位制包括
金币本位制 金块本位制 金汇兑本位制
?狭义的金本位制指金币本位制，也称金铸 币本位制，是典型的金本位制。
占的权重相同。
18
?基本公式
e?
? ?
PA PB
n
? aipi
e?
i?1 n
? bip * i
i?1
ai、bi表示权数， i为可贸易商品种类 这样计算出来的汇率应表示为：一单位 B币=若干单位A币
19
例1：假如在日本花100 日元可以买到的商品在美国需 要花1美元，那么购买力平价便为：
USD1 = JPY100 如果此时市场汇率为：
货币保持固定比价。
7
金块、金汇兑本位制度下汇率的决定
?黄金平价（法定平价）是金块、金汇兑 本位制度下汇率决定的基础
?黄金平价（又称法定平价）是两国纸币所代 表的含金量之比
8
?两种本位制的特点决定了各国银行券均有 过量发行的可能，不能稳定地代表一定的 黄金量，因此，两种本位制下汇率均失去 了稳定的基础。
14
结论： 在两国同种商品的价值量相同的条件下，
通过比较两国纸币购买力或物价水平，即可得 出两国纸币的交换比率——汇率。
强调： 两国纸币购买力比较，必须是同种商品具有
相同价值量；同时参与国际市场交换，具有国 际价值。
15
第二节 汇率决定理论
一、购买力平价说
1. 一价定律
★ 如果不考虑交易成本等因素，以同一货币衡量的
汇率的决定理论(1)
• 其不足则在于：
• 未考虑国际收支结构性因素对汇率的影响。 货币供求只是影响汇率的众多因素之一，单 纯用其解释汇率变动过于片面。而且，其前 提条件是假定购买力平价成立，这一点是不 现实的。
• 汇兑心理学认为：人们之所以需要外国货币，是 为了满足自身欲望，如对外国商品的购买、各种 对外支付、投资乃至资本逃避等。
• 这些欲望使外国货币具有价值的基础。
• 由此可见，外币的价值是由外汇供需双方对外国 货币的主观评价决定的。对外币价值的主观评价 也有所差异。影响主观评价的有质和量两个方面 的因素。
• 绝对购买力平价可以表示为：
• e=Pd/Pf
（1-1）
•
• 其中e为汇率，指1单位某国货币以外国货币表示
的价格。Pd为某国的一般物价水平，Pf为外国的 一般物价水平。绝对购买力平价说实际上就是国
际间的“一价定律”。
• 在自由贸易条件下，同一种商品在世界各地以同一货币表 示的价格是一样的。但由于各国使用的货币不同，一种商
• 对利率平价说的评价：利率评价说从资金流动的 角度指出了汇率和利率之间的密切关系，有助于 正确认识现实外汇市场上汇率的形成机制。
• 对于理解远期汇率的决定以及远期汇率与即期汇 率之间的关系很有意义。但它忽略了外汇交易成 本因素，外汇管制等限制资本流动的因素，从而 使得该理论预测的远期汇率同即期汇率的差价往 往与实际不符。
• （6）购买力平价说只是一种静态或比较静 态分析，没有对物价如何影响汇率的传导 机制进行具体分析。
汇率决定理论
3、购买力平价的相对形式
★ 相对购买力平价从动态角度考察汇率的决定与变
动，认为汇率的变动由两国通货膨胀率差异决定，是两国 货币所代表的购买力变动率之比。
路漫漫其悠远
例：假设欧盟通胀率是5%，美国是3% 。通胀后，在初始汇率下，欧盟商品价 格比美国同样商品价格高大约2%。美 国居民对相对价格高的欧盟商品进口将 会减少，欧盟对美国价格相对低的商品 进口将会增多。因此，美元需求增加， 供给减少。美元相对于欧元升值。美元 将会升值多少？根据相对购买力平价理 论，美元将会升值2%，从而刚好抵消 欧盟相对于美国更高的通胀率，最终使 得美元和欧元之间的相对购买力不发生 变化。
P=e·P* （e为直接标价法下的汇率） 在固定汇率制下，套购活动会带来两国物价水 平的调整。而在浮动汇率制下，套购活动引起 的外汇市场供求变化将迅速引起汇率的调整， 从而通过汇率调整而不是价格水平调整实现平 衡。
套利（Arbitrage）即买进或卖出某物以利用差 价而获取无风险利润的过程。
交易成本（Transaction Cost）即与交易相联系 的、超过实际 交换的商品成本的所有成本。
路漫漫其悠远
路漫漫其悠远
一、购买力平价理论（
PPP,purchasing power parity）
基本思想：货币的价值在于其购买力，因此不 同货币之间的兑换率取决于其购买力之比，即 货币汇率与各国的价格水平有直接的联系。
1、理论基础：一价定律 一价定律认为：对于同质的可贸易商品，在不 考虑交易成本的前提下，商品套购活动将使该 商品在不同地区的价格趋于一致。
投机（Speculation）是持有物品或证券以希望从 其未来价格的上涨而获得利润的活动。
非贸易物品（Non-traded goods）指区域内的价 格差异不能通过套利消除的物品（一般是劳务） 。
汇率基础理论讲述
2、绝对购买力平价前提：一价定律成立两国物价指数编制中，各种可贸易商品所占权重相等。两国可贸易商品构成的物价之间关系：
由于可贸易品与不可贸易品之间的联系，一价定律对于不可贸易品也成立，故：所有国家的一般物价水平以同一种货币计算时是相等的，汇率取决于两国一般物价水平之比。因此，上式用物价指数表示：p=ep*p 和p*表示国内外物价指数。上式变形得：e=p/p*意味着汇率取决于以不同货币衡量的两国一般物价水平之比，即不同货币的购买力之比。
（五）汇率决定学说（下）
20世纪70年代以来：汇率决定的资产市场说。◎把汇率看作是这一种资产价格，这一价格是在资产市场决定的。※特点：◎决定汇率的是存量因素，而不是流量因素。◎在当期汇率决定中，预期发挥了重要作用。◎重视政府在市场上的行为对汇率影响
※假定前提：○外汇市场是有效的○一国资产市场包括本国货币市场、本币资产（主要是本国债券）市场和外币资产（包括外国债券和货币存款）市场○资金完全流动，套补利率平价成立
假定：id和if 分别为本国和外国金融市场一年期存款利率，即期汇率为e(直接标价法)，1年期远期汇率为f; 投资一单位本国货币。投资本国1年：1×（1+ id）投资外国1年（1/e）（1+ if ）f
当投资者采取持有远期合约的套补方式交易时，市场最终会使利率与汇率间形成下列关系：1+ id = （1/e）（1+ if ）f整理后得： f /e= （1+ id ）/（ 1+ if ）化简后得： id - if =(f-e)/e=ρ经济含义：汇率的远期升（贴）水率等于两国利率之差。
※原因：黄金可自由熔化、自由铸造和自由输出入 ，可代替货币用于国际间债务清偿 ※汇率波动最高不超过黄金输出点，最低不超过黄金输入点（举例说明）。
汇率决定理论
交易成本：运输费用，占用资金的利息和税收
可贸易商品（Tradable Goods）：商品在区域内有价 格差异，可通过套汇活动消除。
不可贸易商品（Non——Tradable Goods）如不动产 与个人劳务项目等。
开放经济条件下，不同国家之间的可贸易商品套汇: （1）由于计算货币不同，需折算成统一的货币。 （2）除商品买卖外，还存在外汇买卖，产生汇率风险。
设预期实际利率在美国为每年5%，而日本为 每年1%，试说明下一年美元对日元汇率的变 化趋势。
根据利率平价理论，下一年度预期美元对日元汇率 的变化率等于两国的利差，即 E(e) －E/E=r－r’=5%－1%=4% 因此，下一年度美元对日元汇率将上升4%，即美 元贬值4%，日元将升值4%。
汇率决定理论
一、购买力平价说(PPP)--(瑞典)卡塞尔1922年
瑞典学者卡塞尔（G、Cassel）于1992年，系统阐述。 是从货币数量角度对外汇率进行分析的理论，基本思 想是：货币的价值在于其购买力，因此不同货币之间 的兑换率取决于其购买力之比，也就是说，汇率与各 国价格水平之间有直接的关系。
三、国际收支说
从国际收支的角度分析汇率决定的理论 1861年由英国学者葛逊（G.L Goschen）较完整地阐
述，被称为国际收支借贷说
(一)国际借贷说的主要内容
实质：汇率是由外汇市场上的供求关系决定的。而
外汇供求是由国际收支引起的。
具体而言：国际收支只有进入支付阶段和收入阶段
的（流动借贷流升(贴)水=即期汇率×两国货币利差 ×交易期限/12
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汇率决定理论[1]
利率平价理论概述
• 由英国著名经济学家凯恩斯于1924年提出的，并在《论货币改革》 中第一次系统地阐述了利率和汇率之间的关系。
• 后来又由利维和弗伦克尔（Levich & Frenkel 1975）、阿利伯 （Aliber 1973）、杜利和伊萨德（Dooley & Isard）分别考虑 交易成本和政治风险对利率平价的影响，进一步发展和修正了利 率平价理论。
2、相对购买力平价 同一种商品在不同国家的价格未必一致，但是一定时期内汇率的变动与两 国货币购买力的变动成正比。
本国当期和基期的物价水平
外国当期和基期的物价水平
当期（1）和基期（0）的外汇汇率水平
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汇率决定理论[1]
3、汇率变动与通货膨胀率的关系
u—本国通货膨胀率
u*—外国通货膨胀率
汇率决定理论
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2020/11/22
汇率决定理论[1]
国际收支说
• （1）国际收支说的早期形式——国际借贷说 （1861年，英国学者葛逊）
• 国际借贷说实际上可以概况为：汇率是由外汇 市场上的供求关系决定的，而外汇供求关系是 由国际收支引起的。
• 外汇支出大于收入时，外汇需求大于供给，本 国汇率下降；反之亦反。
• 价格和汇率决定的因果关系不明确
• 考虑的所有干扰都是货币性的，或者至少货币干扰比实际干扰更加重要，但是 实际冲击是不可忽略的
• 忽略了收入对汇率决定的作用
• 没有考虑资本流动的作用
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汇率决定理论[1]
实证分析
4. 检验结果
• 学术界普遍认为购买力平价理论在短期是不成立的，而该理论在 长期是否成立并没有得到统一的观点
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汇率决定理论[1]
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汇率决定理论[1]
表 巨无霸汉堡在各国的价格及购买力平价汇率
美国
1.9美元
购买力平价推算 汇率（PPP）
1
市场汇率
英国 1.45英镑 0.76
0.65
加拿大 2.27加元 1.19 日本 322日元 169.5
1.36 96.9
中国 10人民币 5.26
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汇率决定理论[1]
• （2）国际收支说的基本原理
• 假定汇率完全自由浮动，政府不对外汇市场 进行任何干预。
• BP=f（Y，Y*，P，P*，i，i*，e，Eef）=0
• →e=g（Y，Y*，P，P*，i，i*，Eef）
• 由上式可以看成，影响汇率变化的因素有： 国民收入的变化；价格水平的变动；利率的 变动；对未来汇率预期的变动。
非抵补利率平价是指投资者在进行没有抵补的外汇投资时所获得的收 益等于没有汇率风险所获得的收益，即等于预期获得的收益。假定投资 者是理性预期和风险中性的，没有交易成本和资本管制，套利资金是充 分的，债券是完全替代的。
经济含义是：预期的汇率远期变动率等于两国货币利率之差。
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汇率决定理论[1]
义汇率与购买力平价产生永久性的偏离。
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汇率决定理论[1]
• 对购买力平价论的评价
• 第一，在所有的汇率理论中，购买力平 价是最有影响的；
• 第二，购买力平价并不是一个完整的汇 率决定理论；
• 第三，购买力平价在理论上的意义还在 于，它开辟了从货币数量角度对汇率进 行分析之先河。
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汇率决定理论[1]
3. 在完全信息和不完全信息条件下汇率的放大效应
在货币供给完全信息的条件下，公众可以区别对货币供应量的 冲击和货币目标增长率的冲击，因此得到:
如果货币供应量受到外部冲击，汇率没有放大效应； 如果货币目标增长率受到外部冲击，则汇率有放大效应。
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汇率决定理论[1]
抵补利率平价是建立在金融市场比较发达，金融工具完 备和没有交易成本和资本管制，本国和外国证券是完全替 代的，有充足的套利资金，利用两国利率之差在即期外汇 市场和远期外汇市场同时进行反向操作来套取利差的做法. 表明汇率的远期升（贴）水率等于两国货币利率之差。
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汇率决定理论[1]
• 非抵补利率平价（UIP, uncovered interest parity）
• 面板数据比时间序列数据对实际汇率的检验结果更符合购买力平 价理论 ，采用不同的数据、不同数量而相同类型的样本数据、 不同频率的数据、时间跨度、不同的检验方法等等对检验结果都 会产生不同程度的影响
• 越来越多的经济学家开始关注购买力平价在发展中国家的运用问 题
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汇率决定理论[1]
换汇成本说
1. 货币主义者把汇率看做是两国货币的相对价格，强调货币供求在决定过程中的作用。
2. 狭义的货币数量方程式可以表示为： 出，P为商品价格商品，K为货币行为常数。
，其中为货币供应量，Y为实际产
3. 汇率方程为：
，表明汇率由货币市场均衡所决定。
当一国货币供应量增长相对过快时，相对价格水平就上升，汇率就会下跌；当一国 实际产出相对增加时会出现超额货币需求，在货币供应量相对不变的情况下造成相 对价格下降，从而导致汇率上升。
– 忽略非贸易品; – 货币模型有一个长期均衡或者稳定的解，但是在短期内可能
不成立； – 假定实际收入的外生性可能不切合实际； – 假定国际收支的问题是货币问题，并且通过货币政策来调节
可能有问题； – 货币当局对国内信贷也不是完全控制的，货币需求函数也不
一定是稳定的。
汇率决定理论[1]
现代的货币主义汇率理论
8.27(低估)
PPT文档演模板汇率决定理Βιβλιοθήκη [1]• 购买力平价的结论：
• 第一，购买力平价的理论基础是货币数量说；
• 第二，由于汇率完全是一种货币现象，物价的 变动会带来名义汇率在相反方向上的等量调整， 所以名义汇率在剔除货币因素后所得的实际汇 率是始终不变的；
• 第三，购买力平价决定中长期内均衡汇率，或 者其本身就是中长期均衡汇率。
汇率决定理论[1]
• （3）对国际收支说的简单评价
• 第一，国际收支说指出了汇率与国际收支之间 存在的密切关系，有利于全面分析短期内汇率 的变动和决定；
• 第二，与购买力平价说及利率平价说一样，国 际收支说也不能被视为完整的汇率决定理论；
• 第三，国际收支说是关于汇率决定的流量理论， 因为它认为是国际收支引起的外汇供求流量决 定了短期汇率水平及其变动。
如果本国通货膨胀率高于外国， 则外汇汇率上升， 本币贬值。
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汇率的变动率约等于两国通胀率 之差。
汇率决定理论[1]
• 与绝对购买力平价相比，相对购买力平 价更具有应用价值，这是因为它避开了 前者过于脱离实际的假定，并且通胀率 的数据更加易于得到。
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汇率决定理论[1]
例题：假设巨无霸汉堡包商品在美国的价格 由1美元上升到3美元，在中国的价格由8元 上升到21元，那么根据相对购买力平价理 论 1、美元兑人民币汇率变化方向及幅度？ 2、假设在基期美元对人民币汇率为9.6， 现在的美元兑人民币汇率是多少？
利率平价的现代理论
• 假定远期汇率由套利活动和投机者预期的将 来即期汇率决定
• 外汇市场的所有活动可以抽象为三类： （1）纯粹的套利活动； （2）纯粹的投机活动； （3）商业套汇活动。
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汇率决定理论[1]
• 评价
• 利率平价理论从资本流动角度分析了远期汇率的决定， 反映了国际资本流动日益频繁的现实，具有重要的现 实意义。
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汇率决定理论[1]
购买力平价理论（PPP）
（Theory of Purchasing Power Parity）
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汇率决定理论[1]
理论概述
• 20世纪初由瑞典经济学家卡塞尔在《1914年以后的货币与外汇》 一书中提出.
• 一价定律 1. 假设条件：完全信息 没有贸易壁垒 同种商品是同质的 投资者是理性的，追求利润最大化 2. 运输成本、交易成本、税收等市场不完全因素的存在，甚至
• 但该理论也存在一定的缺陷，主要表现为： – 假设资本能够完全自由流动，不符合现实。 – 没有考虑交易成本，如手续费。 – 只分析了利率对汇率的影响，忽视了其他因素的影 响。
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汇率决定理论[1]
第三节 货币主义的汇率理论
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汇率决定理论[1]
传统的货币主义汇率理论
•
狭义的货币数量方程
商品价格调整的速度都可能导致一价定律不成立 案例: 1986年<<经济学家>>:巨无霸价格
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汇率决定理论[1]
绝对购买力平价理论：
外汇汇率等于同一种商品的本币价 格与外币价格之比。
e——外汇（名义）汇率（直接标价法） P——该商品的本币价格 Pa——该商品的外币价格
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汇率决定理论[1]
汇率决定理论[1]
• 合理性：
–研究方向是正确的； –有助于在通货膨胀情况下合理确定两国货币
的兑换比率。 –能较准确地提供一个均衡汇率的基础。 –对一国制定汇率政策具有重要参考意义。
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汇率决定理论[1]
• 缺陷：
–以货币数量论为理论基础，存在本末倒置。 –忽略了影响汇率变动的其他因素。 –限制条件过于严格，实际上两国货币的购买
力往往缺乏可比性。 –技术操作上存在困难，如物价指数、基期的
选择等。
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汇率决定理论[1]
进一步探讨
• 假定： 1. 每一个贸易品符合一价定律； 2. 要素价格的均等化和同样的生产函数使得非贸易品的价格在国际上也是相等的； 3. 在不同国家，每一种商品在总的价格指数中的权重相等。