十章 有效市场假说与投资策略
有效市场假说
有效市场假说有效市场假说有效市场假说（Efficient Markets Hypothesis，EMH）是由尤金·法玛（Eugene Fama）于1970年深化并提出的。
“有效市场假说”起源于20世纪初，这个假说的奠基人是一位名叫路易斯·巴舍利耶(Louis Bachelier)的法国数学家，他把统计分析的方法应用于股票收益率的分析，发现其波动的数学期望值总是为零。
中文名称有效市场假说外文名称Efficient Markets Hypothesis简称EMH提出者尤金·法玛提出时间1970年理论概况人类对于股市波动规律的认知，是一个极具挑战性的世界级难题。
迄今为止，尚没有任何一种理论和方法能够令人信服并且经得起时间检验——2000年，著名经济学家罗伯特·席勒在《非理性繁荣》一书中指出：“我们应当牢记，股市定价并未形成一门完美的科学”；2013年，瑞典皇家科学院在授予有效市场假说权威专家尤金·法玛和行为金融学教授罗伯特·席勒等人该年度诺贝尔经济学奖时指出：几乎没什么方法能准确预测未来几天或几周股市债市的走向，但也许可以通过研究对三年以上的价格进行预测。
当前，有关金融资产定价和股票市场波动逻辑的代表性理论，主要有如下几种：凯恩斯选美论、随机漫步理论(Random Walk Theory)、现代资产组合理论(MPT)、有效市场假说（EMH）、行为金融学（BF）等。
凯恩斯选美论选美论是由英国著名经济学家约翰·梅纳德·凯恩斯（John Maynard Keynes，1883－1946）创立的关于金融市场投资的理论。
凯恩斯应用人们熟悉的选美活动的规则及现象，研究和解释股票市场波动的规律，认为金融投资如同选美，投资人买入自己认为最有价值的股票并非至关重要，只有正确地预测其他投资者的可能动向，才能在投机市场中稳操胜券，并以类似击鼓传花的游戏来形容股市投资中的风险。
行为金融学-有效市场假说
强式有效市场（Strong-Form Efficiency）：证券价格充 分反映了所有信息，包括公开信息和内幕信息，任何投资 者都无法获得超额利润。
该假说认为，在一个充分竞争且信息透明的市场中，证券 价格总是能够充分反映所有可得信息，使得任何投资者都 无法通过分析信息获得超额利润。
要点二
背景
有效市场假说起源于20世纪初，随着金融市场的发展和金 融理论的不断完善，逐渐成为现代金融学的核心理论之一 。
有效市场类型
弱式有效市场（Weak-Form Efficiency）：证券价格充分 反映了历史价格信息，技术分析无效。
EMH认为市场是理性的，而行为金融学则揭示了市场存在的非理性行为和 决策偏差。
两者互补，共同解释了市场价格的形成和变动。
融合理论构建与实践应用
融合理论构建
将EMH和行为金融学的理论相结合，形成一个更全面的市场 理论。该理论认为，市场价格既受到理性因素的影响，也受 到非理性因素的影响。
实践应用
在投资策略中，投资者可以利用行为金融学的理论来识别市 场中的错误定价机会，并采取相应的投资策略获取超额收益 。同时，监管机构也可以利用行为金融学的理论来更好地理 解和监管市场。
信息传递无时滞
市场上的信息传递是即时的， 没有时滞现象。
02
行为金融学对有效市 场假说的挑战
行为金融学理论基础
心理学基础
市场非有效性
行为金融学借鉴了心理学的研究成果 ，认为投资者的决策受到情绪、认知 偏差和群体行为等因素的影响。
行为金融学认为市场并非完全有效， 而是存在各种异象和无效性，如过度 反应、反应不足和动量效应等。
有效市场假说证券投资理论与实务
根据债券的票面利率、市场利率等因素，计算债券的 内在价值和投资收益。
期货与期权投资实务
期货交易策略
根据市场走势和风险管理 需求，制定期货交易策略， 包括套期保值、套利交易 等。
期权定价模型
运用期权定价模型，如 Black-Scholes模型，计算 期权的合理价格。
期权交易策略
根据期权价格、波动率等 因素，选择合适的期权交 易策略，如买入看涨、卖 出看跌等。
无套利原理
该原理认为在有效的市场中，不存 在无风险套利机会，即无法通过买 卖证券来获得无风险利润。
02
证券投资理论
现代证券投资组合理论
总结词
现代证券投资组合理论是关于如何构建有效的证券投资组 合以最小化风险并最大化收益的理论。
详细描述
该理论由Harry Markowitz于1952年提出，其核心思想 是通过分散投资来降低风险。投资者应选择相关性较低的 证券构建投资组合，以实现风险和收益的平衡。
行为金融学理论认为投资者行为会影响市场价格，因为投资者并非完全理性，会受到心理、情绪等因 素的影响而做出错误的决策。该理论对有效市场假说提出了挑战，并解释了一些市场异常现象。
03
证券投资实务
股票投资实务
01
02
03
股票投资策略
根据市场走势和投资者风 险偏好，选择合适的投资 策略，如价值投资、成长 投资、技术分析等。
套利定价理论
总结词
套利定价理论认为资产的预期收益率由多个因素决定。
详细描述
套利定价理论由Ross于1976年提出，认为资产的预期收益率并非仅由系统性风 险决定，而是由多个因素共同决定。投资者可以通过套利策略来获取无风险收 益。
行为金融学理论
《有效市场假说》课件
该模型用于评估风险和回报之间的平衡，是现代投资组合理论的基础。
总结词
资本资产定价模型（CAPM）是一种用于评估风险和回报之间平衡的模型，是现代投资组合理论的基础。它可以帮助投资者了解不同资产的风险和回报特征，以及如何通过分散投资来降低风险。CAPM认为，除了系统风险之外，其他风险可以通过分散投资来消除。
主动投资策略
有效市场假说认为市场价格反映了所有信息，因此投资者可以通过分散投资来降低非系统性风险。
风险分散
基于有效市场假说，投资者可以通过历史数据和现代风险管理技术评估投资组合的风险水平。
风险评估
有效市场假说认为市场价格反映了所有信息，因此公司应充分披露信息，以使投资者能够做出明智的决策。
基于有效市场假说的观点，监管机构应制定和执行相关政策，以保护投资者的利益和维护市场的公平、透明和效率。
详细描述
理性人假设是有效市场假说的基础，它认为市场中的参与者都是理性和有目的的，他们能够根据所获得的信息和自己的目标做出最佳的决策。这意味着市场价格能够快速反映所有可获得的信息，并且参与者不会犯错误。
总结词
该理论认为市场竞争能够使价格迅速达到均衡，并且市场价格反映了所有可获得的信息。
详细描述
有效市场竞争理论认为，市场中的竞争力量能够确保价格迅速达到均衡，并且市场价格准确地反映了所有可获得的信息。这意味着，任何参与者都无法通过利用信息不对称或其他优势来获得超额收益。
对有效市场假说的质疑与批评
CATALOGUE
05
总结词
市场操纵是违反市场公平原则的行为，通过控制市场价格或交易量来获取不正当利益。有效市场假说认为市场操纵是不可能的，但在实际市场中，操纵行为时有发生。
详细描述
有效市场假说认为市场操纵是不可能的，因为任何试图操纵市场的行为都会立即反映在价格中。然而，在实际市场中，操纵行为确实存在。一些投资者可能会通过大量买卖、散布虚假信息或与其他投资者合谋等方式来控制市场价格或交易量，以获取不正当利益。这些行为破坏了市场的公平性和有效性。
投资学之有效市场假说
二、对市场有效性的分类研究
市场有效性理论将市场有效的程度分为三类，即 弱有效市场、半强有效市场和强有效市场。更进一 步的实证研究即是针对这三类市场有效程度所进行 的分类实证研究。
（一）对弱有效市场的实证检验
检验一个市场是否是弱式有效，有两种主要的实 证方法。其一是研究技术分析方法能否产生额外的 收益。根据不同市场有效性下的投资策略，在弱有 效市场中，技术分析方法是适用的——可以为投资 者带来额外利润。那么，在技术分析的规则下，如 果实证研究证明了这一额外利润的存在，即可判断 该市场是弱有效的。
股盈余的历史均值，SEE是估计的标准差。根据公式
（8.8）解出Sue后，再研究未预期到盈余是否影响
股票价格。如果Sue能够产生非正常利润CAR，则市
场是半强有效的——基本分析能够获得非正常收
益。
案例：对中国股票市场半强有效的实证检验
这里我们根据上文给出的半强有效市场的检验
方法，对中国证券市场的有效性进行实证检验。
最后，以２００６年的数据为例，检验Sue对CAR 的影响。通过公式（8.6）、（8.7）和（8.8）的计 算，得到２００６年各股票的CAR和Sue值 。
将上述数据用于公式（8.9）进行最小二乘回归， 得到如下结果：
CAR=-0.023173+(-0.004616)×Sue (t=-1.194636) (t=-0.282419)
投资学之有效市场假说
一、股票价格的随机游走与市场有效性
所谓股票价格的随机游走（random walking） ，是指股票价格的变化是随机的且不可 预测的。它是股票价格变动的本质特征。
股票价格的随机游走并不是说市场是非理性 的，而恰恰表明这是理性投资者争相寻求新信息， 以使得自己在别的投资者获得这种信息之前买卖股 票而获得利润的结果。产生股票价格随机游走的根 本原因即在于投资者理性的存在。
有效市场理论
一、有效市场的含义
有效市场也称效率市场或市场的有效性。有效市场可分为
有效运行的市场和有效定价的市场，相应的市场效率可分为运行 效率和定价效率。运行效率是证券市场的内部效率，反映证券 市场的组合效率和服务效率，并以证券市场能否在最短时间和以 最低交易费用为投资者完成一笔交易来衡量效率状况。定价效 率也称外部效率或外部有效，反映资本市场的资源配置效率，即 证券的合理和证券定价会使证券投资的收益率等于厂商和储蓄者 的边际收益率，从而使资金资源得到最优配置。
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四、有效市场假设的检验和结果
1、弱式有效市场的检验 弱式有效市场假设证券价格的变动不存在任何可以识别和利用的规律，完全 是随机的。研究证券市场弱有效的方法有两类：一是检验证券价格的变动模型， 二是设计一个投资策略，将其所获收益和简单的购买持有策略所获收益相比较。 对弱有效市场的检验主要侧重于检验前后期的价格或收益率变动是否存在自相关 关系，其中最有代表性的检验方法是随机游走模型和过滤检验。 不少学者对美国、英国及欧洲股市进行了弱有效检验，绝大多数结果都支持 了弱有效市场假说。
然而自20世纪80年代以来，有效市场理论越来越受到行为金融 理论的挑战。这种挑战主要来自两个方面：一是理论方面的挑战， 即针对有效市场的三个前提条件提出了质疑，认为投资者是有限 理性的，投资者的非理性并不一定相互抵消，套利存在风险；二 是金融市场实践的挑战，大量的金融异象如日历效应、羊群行为 等无法用传统经典的理论模型进行解释。行为金融的兴起，预示 着学术界对理性人的合理性提出质疑，并转向其他领域寻求解释。
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2、半强式有效市场的检验 对半强式有效市场检验的主要方法是事件研究，即观察某一 事件（如拆股、购并、股利政策的变化等）的发生对证券价格变 化的影响。其基本思路是通过考察某一事件如拆股发生前后股票 收益的变动情况，并以是否存在累积残差来反映拆股事件是否会 产生超额收益。如果事件发生前后股票价格没有发生异常波动并 明显偏离其内在价值，则累积残差项应围绕零值波动，平均值为 零；如果事件发生前后股价出现异常波动，则累积残差项将有所 反映。 通过事件研究实证检验半强有效市场所考察的事件，除了拆 股外，还包括公司购并事件，大宗股票交易事件，会计信息事件 等。大部分研究结果都显示对半强有效市场假设的支持，但也有 一些相反的意见。
有效市场假说
如果市场是有效的，则投资者利用已知 的信息 t 不能获得超额利润。
超额利润为
X t1 Pt1 E Pt1 t
在有效市场中
E Xt1 t 0
说明三种有效性的例子：
总是在股价上涨后卖出股票
投资者在一家公司宣布增加收益后买该公司 股票
知道采矿公司是否开采到了金子的内部消息 后买该公司股票
n
2n
3
ni3 n3
2 R
i1
i1
i1
n3 n2
(2.2
将实际所得游程数总和 R 与其期望值R 相比较，若相差不超过 2 个标准差 即可认为证券价格变动并无相关性；
也可通过计算标准正态变量 Z 来加以说明，Z 的计算公式为：
Z RRR
RW2检验
比较依滤嘴法则而采用的交易策 略所获取的利润与买入持有策略 （buy-and-hold strategy）下的 利润。如果使用滤嘴法则能获取 超额利润，则表明价格变动可能 存在某种相关性。
Fama 有效市场模型
E Pt1 t 1 E rt1 t Pt
资产重组或购并对股票价格的影响，如Keown和Pinkerton对企业 购并消息公布前后被收购公司股票的额外收益进行了研究，结果 发现在消息正式公布前约15天，股价已提前做出了反应，而在正 式公布收购消息之后，股价不再有显著变化 .－支持EMH。
强式有效市场检验
对强式有效的检验主要是以间接方式进行，即通过检 验内部人员和专业投资机构的股票交易的盈利状况， 来发现是否有投资者能持续获取异常利润。
市场达到半强式有效时，不但历史价格及成交量不具 有对未来股价变化的解释预测能力，而且公司财务数 据及其他宏观面的公开信息也不再具有对股价的预测 能力。即技术分析与基本分析均不具有实用价值。
有效市场假说的含义、特征、应用和缺陷
有效市场假说的含义、特征、应用和缺陷有效市场假说（Efficient Market Hypothesis，简称EMH）是一种描述金融市场如何运作的理论，该理论认为市场是有效的，意味着市场价格能够完全反映所有可用信息。
1. 有效市场假说的含义有效市场假说的核心观点是，市场价格已经反映了所有可用的公开信息，也就是说，基于公开信息的投资策略将无法获得超额收益。
这意味着，投资者无法通过分析公开信息来预测股票价格的未来走势。
根据有效市场假说，市场价格受两个主要因素影响：信息和流动性。
当新信息出现时，市场价格会迅速调整以反映这些信息。
因此，任何投资策略的收益都不能长期超越无风险利率。
2. 有效市场假说的特征有效市场假说有三个主要特征：价格随机性：根据有效市场假说，市场价格是随机的，也就是说，未来的股票价格是独立的，不受过去价格的影响。
这意味着投资者无法通过分析过去的价格模式来预测未来的股票价格。
无套利机会：有效市场假说认为市场是有效的，意味着没有无风险的套利机会。
如果存在套利机会，投资者将立即利用这些机会，从而增加对冲成本并减少利润。
信息反映：有效市场假说认为市场价格已经完全反映了所有可用的公开信息。
这意味着投资者无法通过分析公开信息来预测股票价格的未来走势。
3. 有效市场假说的应用有效市场假说在金融领域有着广泛的应用，主要体现在以下几个方面：资产定价：有效市场假说为资产定价提供了理论基础。
根据有效市场假说，资产的预期收益与其风险程度成正比。
这意味着投资者无法通过选择特定的资产来获得超额收益。
投资策略：有效市场假说认为基于公开信息的投资策略无法获得超额收益。
因此，投资者应该采取被动投资策略，如指数基金或ETF，以获得与市场相同的收益。
金融监管：有效市场假说为金融监管提供了理论基础。
如果市场是有效的，那么监管机构不需要干预市场的运作，因为市场已经通过价格机制自动调整。
4. 有效市场假说的缺陷虽然有效市场假说在金融领域有着广泛的应用，但也存在一些缺陷和挑战：行为偏差：有效市场假说基于理性人的假设，但实际投资者的行为往往受到情绪和认知偏差的影响，导致非理性决策和市场的过度波动。
有效市场假说
有效市场假说有效市场假说是金融领域中的一种理论假说，主张资本市场中的价格总是能够反映出全部可获得信息的价值。
即市场参与者能够迅速、准确地获取到所有的信息，并且能够根据这些信息做出理性的投资决策，进而使市场价格始终处于公允与合理的水平上。
本文将从有效市场假说的定义、假设、类型和相关证据等方面进行探讨。
在有效市场假说中，它所定义的“有效市场”是指信息交流畅通且参与者能够迅速获取到全部信息的市场。
其中的“有效”反映了市场价格的准确性和信息的及时性，而“市场”则指涉到各种金融资产交易的场所，包括股票市场、债券市场、期货市场等。
有效市场假说的核心假设是市场中的参与者是理性的，他们在进行投资决策时会基于所有可用的信息，并在不同的价格水平上作出不同的交易决策。
也就是说，这些参与者对于市场的决策都是基于理性、追求利益最大化的。
此外，有效市场假说还假设了市场参与者能够实施交易，并且交易是个人化和无摩擦的，没有额外的费用和交易限制。
根据不同信息的反应速度和可获取性，有效市场假说可分为三种类型：弱式有效市场、半强式有效市场以及强式有效市场。
弱式有效市场假说认为，市场价格已经充分反映了过去的历史数据，即市场中的参与者无法通过分析历史价格来预测未来的价格走势。
此时，技术分析和基本面分析等预测方法是无效的，因为市场价格已经包含了所有可获取的历史信息。
半强式有效市场假说认为，市场价格已充分反映了所有公开信息，但仍然可能存在一些非公开信息。
也就是说，对于那些只能通过内部信息获得的市场参与者而言，他们有可能通过这些信息获得额外的利润。
而对于外部投资者而言，则无法通过获取并分析这些非公开信息来获取超额利润。
强式有效市场假说认为，市场价格已充分反映了所有的信息，包括公开信息和非公开信息。
在这种市场中，即使是那些拥有内部信息的市场参与者也无法通过这些信息获得超额利润。
关于有效市场假说的证据也有着不同的观点和研究结果。
一些实证研究支持有效市场假说，其中包括对市场价格走势的统计分析。
第十章 市场有效性：争论与发展《证券投资学》PPT课件
M onday
Tuesday Wednesday Thursday
Mean Return (S&P 500, 1962-1978) M e an Re turn (TSE 300, 1978-1985)
Friday
17
10.2.3对有效市场异象的解释
■两种观点：一种观点 风险溢价的典型表现 维持有效市场假说 ■另一种观点 市场无效的表现，并引入行为金融学的理论来进行 解释。
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10.3.1直觉推断偏差
■ 1.过度自信(Overconfidence) 试错法并由此发展出来的一些经验法则
■ 2.表征推断（Representativeness) ■ 3.自我归因偏向（Biased Self-
attribution） ■ 4.理念坚守(Belief Perseverance)
关
13
§10.2 市场异象与行为金融的兴起
10.2.1与公司特征有关的市场异象
1.小公司效应 规模较小的公司有较高的收益率，也即存在小规模
公司投资的溢价。这一现象被称为小公司效应。 2.市净率效应 市净率，即公司股票市值与净资产之比是证券收益
的有利的预测工具。
14
15
10.2.2与时间有关的市场异象
①能认识到市场非有效性之 所在，并敏感地意识到获 得超常收益的可能性；
②可以有效地调整自己的组 合，果断采用能取得超常 收益的措施；
③具有足够的资金使之在 股市上进行交易，一直到 非有效性消除为止。
4
10.1.2市场有效性的三个层次
■ 1.弱式有效市场
假定股票价格已经反映了所有的历史信息。 资本市场所能表现出的最低形式的效率。 今天的价格
期和预测模式的寻找。 市场有效性假定意味着技术分析毫无可取之处。 （2）基本分析 利用公司的盈利和红利前景、未来利率的预期以及对公司风
市场有效假说的基本内容
市场有效假说的基本内容市场有效假说是现代金融经济学领域的一个重要理论，其基本内容是市场反映了所有公开信息的最佳解释，并且市场价格能够准确地反映资产的内在价值。
换句话说，市场有效假说认为市场上的交易者会根据可获得的信息评估资产的真实价值，并通过买入卖出来使价格接近其内在价值。
根据市场有效假说，投资者无法通过分析公开信息或利用技术分析来获得超额收益。
因为市场上的信息是公开的，任何信息的利好或利空消息都会立即反映在资产价格上，导致资产价格快速调整到正确的水平。
市场有效假说削弱了基于技术分析和基本分析的交易策略的有效性，主张投资者应该采用被动投资策略，追踪市场指数，而不是试图预测市场走势。
市场有效假说的基本内容可以分为三个不同的形式：弱式有效市场、半强式有效市场和强式有效市场。
在弱式有效市场中，价格已经反映了所有过去的交易信息，即技术分析无法获得超额收益。
在半强式有效市场中，价格不仅反映了过去的交易信息，还反映了所有公开的非交易信息，即不能通过基本分析来获得超额收益。
在强式有效市场中，价格反映了所有公开和非公开信息，即无论是技术分析还是基本分析都无法获得超额收益。
然而，市场有效假说也受到了一些批评。
一些人认为，在市场上存在投资者的非理性行为和市场的非有效性。
这可能导致价格偏离资产的内在价值，创造投资机会。
此外，市场有效假说假设了投资者具有完全信息和理性行为，但现实中投资者的信息不对称和行为偏差可能会影响市场的有效性。
在实践中，市场有效假说可以为投资者提供一种参考框架，但并不意味着市场总是正确的。
投资者应该对于市场的有效性保持警觉，并根据自己的情况和目标制定合适的投资策略。
有效市场假说理论（精）
有效市场假说理论一、理论简介Paul A. Samuelson (1965) 和Benoit Mandelbrot (1966) 指出，股价变动的随机性质和不可预测性并不是市场无理性的证明，恰恰相反，它是市场运行充分有效的结果：股价变动的不可预测性意味着，任何与预测股票未来表现有关的可获得信息一定已经反映在当前价格中，只有不可预测的新信息才会引起股价的变动。
詹森（1978）将有效市场定义为：对于一组信息θt（如公司公布的盈利报告），如果投资者根据该组信息进行交易无法赚到超额收益（只能赚取经风险调整的平均市场报酬率），那么，市场就是有效的。
之所以使用“平均”这一措辞，是因为在任一给定的时期，投资者可能因为运气好而使其已实现报酬率高于经风险调整的市场预期报酬率，但是，他不可能总是如此幸运，在经过很多时期后，他利用某组特定信息在各时期赚取的超额收益的平均值将趋于零。
1、前提条件：（1）每个投资者都是理性的，都追求预期效用最大化，且都知道其他投资者是理性的。
（2）每个投资者都能根据可获得的信息对证券的期望收益率、方差和内在价值做出正确的、相同的估计。
（3）证券市场是充分竞争和无摩擦的。
这意味着：a不存在交易费用和税赋。
b不存在保证金要求。
c证券具有无限可分性。
d单个投资者的交易行为不影响证券价格。
消除市场无效性的机制：竞争许多拥有强大财力支持的、熟谙证券分析技术的投资分析师和管理者都试图通过挖掘别人尚不知道的信息来获得超额收益，他们之间的竞争确保了所有可获得的信息都已正确地反映在证券价格中。
2、市场有效性的三种形式（1）弱形式：证券的当前价格充分反映所有的历史信息。
投资者根据这些信息进行交易不能获得超常收益。
（2）半强形式：证券的当前价格充分反映所有的公开信息，并在新信息公布时立刻做出反应。
投资者根据在t时公布的信息进行交易不能获得超常收益。
（3）强形式：证券价格不仅反映所有的公开信息，还反映所有未公开的信息。
投资学中的市场有效性假说探析
投资学中的市场有效性假说探析市场有效性假说是投资学中的重要理论之一，它探讨了市场价格是否能够反映全部可得信息。
本文将从三个方面对市场有效性假说进行探析，包括理论基础、实证研究和争议。
一、理论基础市场有效性假说最早由美国经济学家尤金·法玛于1965年提出。
其基本观点是市场参与者在进行交易时，会充分利用所有可得信息，因此市场价格会准确地反映出这些信息。
根据市场有效性假说，投资者无法通过分析市场价格来获取超额收益，因为市场价格已经反映了全部信息。
市场有效性假说主要有三个形式：弱式市场有效性、半强式市场有效性和强式市场有效性。
弱式市场有效性认为市场价格已经反映了历史价格和交易量等公开信息，因此无法通过技术分析来获取超额收益。
半强式市场有效性认为除了公开信息外，市场价格还能够反映出公司的财务报表等内幕信息，因此无法通过基本分析来获取超额收益。
强式市场有效性认为市场价格已经反映了所有信息，包括公开信息和内幕信息，因此无法通过任何分析方法来获取超额收益。
二、实证研究市场有效性假说在实证研究中得到了广泛的验证和争议。
一些研究发现市场价格确实能够准确地反映出信息，支持市场有效性假说。
例如，费雪指数假说认为市场价格能够反映出未来股票收益的预期，这一假说得到了一致的实证结果。
然而，也有一些研究对市场有效性假说提出了质疑。
例如，随机漫步理论认为市场价格是随机波动的，与信息无关。
此外，一些实证研究发现了市场的非理性行为，例如股票价格的过度反应和套利机会的存在，这与市场有效性假说相矛盾。
三、争议市场有效性假说在学术界引发了激烈的争议。
一方面，支持者认为市场有效性假说是投资学的基石，它为投资者提供了一种理性决策的基础。
他们认为市场价格能够准确地反映出全部信息，因此投资者应该遵循市场价格来进行交易。
另一方面，批评者认为市场有效性假说过于理想化，忽视了投资者的非理性行为和市场的不确定性。
他们认为市场价格并不总是能够准确地反映全部信息，因此投资者可以通过分析市场价格来获取超额收益。
十章 有效市场假说与投资策略
附录：股市投资思维集锦
爱因斯坦故事：爱因斯坦：“你能否告诉我 爱因斯坦博士住在哪儿？”
秘书：“无可奉告!” 爱因斯坦：“请你不要告诉任何人，我就是 爱因斯坦，我正要回家，可是找不到家了”。 思考：有时投资者一迷糊，自己就找不着北， 股市投资应有主见但不固执。
（三）弱有效市场 弱有效市场的条件：信息半公开、信息获取和信息判断半有效性
全部交易信息 全部公开的信息
所有可获得的 信息包括内幕 信息与私人信息
三、有效市场模型
E( pt1 t ) E[(1 rt1) pt t ] pt[1 E(rt1 t )] (1)
基于历史信息的超额利润
E(t | It1) 0
证券收益率等于预期收益率加上随机漫步。
（二）有效市场假说
不要将股票价格变化的随机性，等同于市场的非理性。 如果股价是理性确定的，则只有新信息才导致股价的变化， 表现为市场的无序性。
如果股票价格不是随机游走而是可以预测的，那么任何 人均可以直接从市场上无成本地获得信息从而获得利润，那 么，这样的市场才是非理性的。
附录：股市投资思维集锦
傻孩子的故事：在美国有个真实的故事，大 家都说一个孩子傻。拿五分钱和十分钱的硬币给 他，他总是拿五分的 。这个叫做威连·享利·哈 利森 的小孩子长大后当选为美国第九位总统。
思考：投资者就要象傻孩子，见好就收，才 能细水长流！
附录：股市投资思维集锦
猩猩赢钱的方法：曾有一个调查，将精通数 理分析的数学家，一般投资者，大猩猩分成三组， 让其选择股票投资。三年后，三组股票收益成绩基 本一样。股市中长期投资获利是较为容易的，因为 大猩猩用这种方法也赚到了钱。
有效市场假说与投资决策
有效市场假说与投资决策摘要：有效市场假说（Efficient Market Hypothesis, EMH）是一种建立在完全理性基础上的一种完全竞争市场模型，是传统主流金融学理论的奠基石。
其核心是：有效市场中证券价格总是能够及时、准确、充分反映所有相关信息。
Fama （1970）同时提出资本市场在不同信息环境下具有三种有效形式：弱式有效、半强式有效和强式有效。
“有效市场假说”认为，市场中的非理性投资者将会遭遇理性投资者的套利活动，“市场选择”使得发生错误的非理性投资者处于被动地位，从而被逐步淘汰出市场，直到套期机会消失。
噪声交易理论认为，由于信息不对称和金融市场不确定性的长期存在，噪声会长期存在，使价格可能长期偏离基础价值，从而引起进一步的套利机会。
本文首先概述有效市场假说的内容和面临的挑战，然后探讨了市场有效性对投资影响的两个重要方面：有限套利和噪声交易，最后得出了不同条件下相应的投资路径选择。
关键字：有效市场假说；套利；噪声；投资决策说到投资理念，各种流派林立，不知凡几，但归根结底，所有的投资理念实际上只有两种类型。
任何一个投机者进入市场都必须回答一个问题，即市场是有效的吗？对于这个问题的不同回答将区分两种不同的投资理念。
市场是有效还是无效的辩论一直在业内持续，理论界也对此争论不休。
有效市场假说(EMH)和资本资产定价模型(CAPM)是现代金融理论的两大基石。
一、有效市场假说理论概述（一）前提假设即使是作为研究资本市场效率的核心理论，有效市场假说本身仍是一个完美假设。
若要有效市场假说成立，则仍须满足两个前提条件，假设一，就是理性经济人假设，即市场上所有的投资者都是追求个人效用最大化的理性人，具有同样理解和分析信息的能力，对股价的预期也是相同的，股票价格的变动完全是投资者基于所有的信息集的理性预期的结果。
假设二，就是信息的获得是零成本的，且信息的分布是充分、均匀的。
（二）内涵和分类1964 年，奥斯本发表随机漫步模型和有效市场假说(EMH)，提出资本市场价格遵循随机游走的主张，指出市场价格是市场对随机到来的事件信息做出的反应，投资者的意志并不能主导事态的发展，从而建立了投资者“整体理性”这一经典假设，并进一步假设期货合约的持有期收益率服从正态分布，从而可以用数理统计学的工具来分析资本市场。
有效市场与股票投资策略选择
股票投资基本策略主要是建立在基金管理人对股票市场有效性的认识上，市场有效性就是股票的市场价格反映影响股票价格信息的充分程度。
如果股票价格中已经反映了影响价格的全部信息，就是强势有效市场，如果股票价格中包含了部分信息，就是半强势或弱势有效市场。
关键字：有效市场弱有效投资 策略 假说
下面我从《有效市场与股票投资策略选择》这个主题展开分析，希望对中国的股市能有所了解。
有效市场假说理论(Efficient Market Hypothesis，简称EMH)由芝加哥大学教授法马(Fama)于1970年发表在《金融学学刊》的《有效资本市场：理论与经验研究综述》一文中正式提出，这篇文章的发表也标准着“有效市场假说”理论体系正式形成，同时，法马的这篇文章也开创性的把有效市场分为三个假说类型，即弱式有效(价格完全反映历史信息)、半强式有效(价格完全反映所有公开信息)、强式有效(价格完全反映公开信息和非公开信息)。
现象：当前股价已经含有投资者对未来趋势的理解，故依据交易信息进行投资没有意义。
冲突：有效市场假说与传统技术分析产生激烈对抗。
表现：由于历史股票价格信息最易获取，因此弱型效率是资本市场所能表现出的最低形式的效率。即每个人都能从股票价格的历史信息中发现某种可能获得的超长利润趋势，在竞争作用下超长利润将在争夺中消失。
由此观之，我觉得我国的股市不适宜长期投资，只能做波段买卖，这也是我国股市投机气氛浓厚的原因所在，因此，投资者在投资股票前应要有扎实的技术分析理论基础，更重要的是在投资某个公司的股票前一定要对该公司进行深入的基本面分析，密切关注公司的消息发布和政府的政策导向！
参考文献：
1、《中国企业年金投资运营研究》 杨长汉 著
市场有效性和投资策略
浅议市场有效性与投资策略的选择当市场获知某个公司的新信息时，市场参与者会多快地根据该信息买卖该公司的证券？这些证券的价格会多快地调整以反应新的信息？技术分析、基础分析或者其他投资策略是否会带来超额收益？要回答诸如此类的问题时，就涉及到金融市场的有效性问题。
市场有效性问题是现代投资学的重要研究领域，受到了理论研究者和投资者的普遍关注。
对于市场有效性的不同认识决定了投资者的投资理念和投资方法。
虽然专家学者们对市场有效性含义及市场异常现象等实证结果的理解有分歧，但市场有效性的研究结果对于人们选择投资策略具有重要的指导意义。
如果市场是有效的，人们将倾向于选择消极投资策略，而市场有效性研究中发现的市场非有效的情况对于投资者正确选择积极的投资策略具有重要的借鉴意义。
本文将对市场有效性假说及实证研究作以简要介绍，列举出实证过程中发现的“异常现象”，以期给投资者的交易策略带来启发。
一、市场有效性的概念及市场有效的分类市场有效性假说（Efficient Market Hypothesis，EMH）至少可以追溯到法国数学家Bachelier的开创性理论贡献和Cowles的实证研究。
现代对效率市场的研究则始于萨谬尔森（Samuelson），后经法玛（Fama）、马尔基尔（Malkiel）等进一步发展和深化，逐步形成一个系统性、层次性的概念，并建立了一系列用于检验市场有效性的模型和方法。
Fama(1970)进行了全面阐述，其核心内容是证券价格总是可以充分反映可获得信息的变化，证券的价格等于其“内在价值”。
这里的“充分反映”可以理解为两层含义：⑴信息反映是即时的；⑵反映是准确的。
从本质上讲，证券市场有效讨论的是证券价格对信息的反应速度和程度，如果信息能够即时、准确地反映在证券价格中，那么市场就是有效的。
收集和处理信息的成本越低、交易成本越低、市场参与者对同样信息所代表的证券价值的认同度越高，市场的效率程度就越高。
必须指出并不是所有信息都对证券价格产生影响，只有可以影响公司基本价值的信息才会对证券价格产生影响。
证券投资学之现代资本市场理论以及有效市场假说
现代资本市场理论1、现代资本市场理论的概述以有效市场假说为核心的现代资本市场理论的产生使对金融问题的分析实现了从定性到定量的转变，但该理论是完美假设条件下标准化的理论，不能解释各种市场“异象”，从而使人们对其不断提出质疑，并导致金融理论史上的再次革命与资本市场理论的多极化发展。
现代资本市场理论的产生使关于金融问题的分析实现了从定性到定量的转变，其所涵盖的大量科学分析方法与著名的金融理论，如资产组合理论、资本资产定价模型、套利定价理论、期权定价理论以及作为它们理论基础的有效市场假说等，皆在理论界得到普遍的认同和接受。
然而，有效市场假说是完美假设下的标准化了的理论，现实与理论的不符使得金融市场看似充斥着大量的“异象”。
这使得人们对有效市场假说不断提出质疑，开始从各种新的假设条件和角度出发更贴近现实地解释种种市场现象，并从中分化出了金融市场微观结构理论、行为金融理论以及分形市场理论。
这些新理论在某种程度上更具说服力与实用性，从而逐步赢得了人们的关注与认可。
然而，新理论的出现并不意味着原有理论的退出，原有理论是完美条件下标准化的理论，仍是新理论的比照标准。
此外，这些新兴理论正处于初步形成或初步发展阶段，还尚不成熟，且各理论基本上处于分割状态，各自分别从某个特定角度来解释资本市场现象。
未来的发展趋势将是各理论逐步走向成熟与完善，各理论之间会相互联系与借鉴并逐步走向融合，最终融会贯通成为一个完整的理论体系。
2、现代资本市场理论的产生传统金融理论以定性研究为主，现代资本市场理论则侧重于运用数学模型等分析方法进行定量与实证分析，被认为是相对于传统金融理论的一次革命。
一般认为现代资本市场理论开始于1952年Markowitz提出的投资组合理论。
现代资本市场理论源于对资本市场的分析。
较成体系的资本市场分析开始于2O世纪20年代，自20年代至40年代，资本市场分析基本上由两大派所主宰，即以Graham和Dodd 为代表的基本分析派与以Magee为主的技术分析派。
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力
有实用价值
他非市场数据具有预测能力
有实用价值
否定非公司数据具有预测能
力
“他”、内线交易等具 有存在价值
10－1 有效市场三种形态的政策含义
二、方式性投资策略
积极型组合管理 消极型组合管理
两大方式性投资策略
1.若市场强有效或半强有效，则应用价值分析， 进行消极组合管理。
2.若市场弱有效或无效，则应用基本分析和技术
如果股票价格不是随机游走而是可以预测的，那么任何
人均可以直接从市场上无成本地获得信息从而获得利润，那 么，这样的市场才是非理性的。 证券在任何一时点的价格都是对所有相关的信息做出的 反映称为有效性市场假设（Efficient market hypothesis， EMH）。EMH是信息公开、获取、判断和投资行为有效性的统 一。
表示随机误差项，它是个鞅过程：
E( t | It 1 ) 0
现实中的证券价格所遵循的变化过程应该写为：
ln S t ln S t 1 t t
E( t | It 1 ) 0
证券收益率等于预期收益率加上随机漫步。
（二）有效市场假说 不要将股票价格变化的随机性，等同于市场的非理性。 如果股价是理性确定的，则只有新信息才导致股价的变化， 表现为市场的无序性。
第十章
有效市场假说
第一节 第二节 第三节 有效市场假说 不同市场的投资策略 市场有效性的实证检验
学习目标
通过本章的学习，应该能够达到 ◆ 掌握股票价格随机游走与资本市场的有效性分类； ◆ 理解有效市场模型； ◆ 掌握不同市场下的投资策略； ◆ 了解市场有效性的实证检验方法。
第一节
有效市场假说
一、股票价格随机游走
二、有效市场分类
（一）强有效市场 有效市场的条件：信息公开、信息获取、信息判断有效性
（二）半强有效市场
半强有效市场的条件：信息半公开、信息获取、信息判断有效性 （三）弱有效市场
弱有效市场的条件：信息半公开、信息获取和信息判断半有效性
全部交易信息 全部公开的信息
所有可获得的 信息包括内幕 信息与私人信息
否定技术分析方法
能力
具有实用价值
效 率 市 场 理 论
强式效率 市场假说 半强式效率
否定股票价格具有预测
能力
否定技术分析方法具 否定基本分析方法具
否定公司财务数据及其
有实用价值
市场假说
他非市场数据具有预测 能力
有实用价值 能
否定股票价格具有预测 否定公司财务数据及其
否定技术分析方法具 否定基本分析方法具 否定“庄家”、
三、有效市场模型
E ( pt 1 t ) E[(1 rt 1 ) pt t ] pt [1 E (rt 1 t )]
基于历史信息的超额利润
这里
(1)
rt 1 =证券在时间区间 t , t 1 的超额回报率
t = 投资者在时间 t
可以获得的信息集
pt 1 =证券在时间 t 1 的价格
第二、未来价格的短期趋势无法判定（随机游走），有 效市场是一个公平赌局（Fair game）。
图10.1 股价对市场信息的反应图
第二节
不同市场的投资策略
一、方法性投资策略
二、方式性投资策略 三、对有效市场的进一步研究
一、方法性投资策略
1.若市场弱式有效，则 应用技术分析为主辅以基本
三 大 方 法 性 投 资 策 略
机会，因为信息已经成为历史。 随机游走的形式并不是说明市场是非理性的，而恰恰 表明这是投资者争相寻求新信息，以使得自己在别的投资 者获得这种信息之前买或者卖股票而获得利润的结果。
随机漫步 (Random Walk)
随机漫步理论认为，证券价格的变动是完全不可预测的。
随机漫步可以表示为：
ln S t ln S t 1 t
二、市场有效性分类 三、有效市场模型
一、股票价格随机游走
（一）股票价格随机游走
股票价格随机游走：股票价格的变化是随机的且不可 预测的。 例子：假设存在一个“准确的”模型，预测A股票价格 3天后将从20元/股涨至23元/股，若该预测信息是公开的，
Hale Waihona Puke 则股票价格瞬间上升到23元/股。3天后去买就失去了获利
爱因斯坦故事：爱因斯坦：“你能否告诉我
爱因斯坦博士住在哪儿？”
秘书：“无可奉告!”
爱因斯坦：“请你不要告诉任何人，我就是
爱因斯坦，我正要回家，可是找不到家了”。 思考：有时投资者一迷糊，自己就找不着北， 股市投资应有主见但不固执。
课后作业
一、查阅资料，了解有关行为金融学知识。
价值分析 基本分析
分析。 2.若市场半强式有效， 则应用基本分析为主辅以价 值分析。 3.若市场强有效市场，
技术分析
市场组合(Market portfolio)是 最优投资组合，这意味组合 的被动管理是有效的，资产 组合的积极管理(Active
management)越无效。
弱式效率 市场假说
否定股票价格具有预测
非常短的时间
如果市场是有效的，则投资者利用已知的信息集 t ， 不可能获得超额期望收益（超过预期收益的利润）。 即超额期望收益为零 可得
E(rt 1 t ) 0
E ( pt 1 | t ) pt
第一、利用历史信息估计证券未来价格的期望值，结果
只能是当前价格（当前价格已经包含所有的历史信息）；
分析，进行积极组合管理。
三、对有效市场进一步研究
1. Grossman-Stiglitz悖论
2.在媒体上发布的投资选股建议都是无效 3.有效市场三大违背现象
附录：股市投资思维集锦
傻孩子的故事：在美国有个真实的故事，大
家都说一个孩子傻。拿五分钱和十分钱的硬币给
他，他总是拿五分的 。这个叫做威连·享利·哈 利森 的小孩子长大后当选为美国第九位总统。 思考：投资者就要象傻孩子，见好就收，才 能细水长流！
附录：股市投资思维集锦
猩猩赢钱的方法：曾有一个调查，将精通数
理分析的数学家，一般投资者，大猩猩分成三组，
让其选择股票投资。三年后，三组股票收益成绩基 本一样。股市中长期投资获利是较为容易的，因为
大猩猩用这种方法也赚到了钱。
思考：大猩猩都能赚钱，你当然也能，关键是
在炒股票时保持正常的心理。
附录：股市投资思维集锦