不理性的中国股市,更适合价值投资

不理性的中国股市，更适合价值投资！

叶凯(奥马哈农夫) 2013-06

我们都知道，在一个完全有效的证券市场中，每一种证券的价格恰好与其内在价值相等，投资于某个证券的收益刚好弥补其内含的全部风险，任何投资理念和投资方法都不会产生超越风险的额外收益。在这样的市场中，不会有什么投资方法高下之分，也不可能产生什么股神之类的牛人，因为市场有效意味着一个白痴与一个资深投资专家取得的成绩最终没有什么两样。

幸运的是，现实世界不存在这样完全有效的市场，这才给了巴菲特和他的价值投资扬名立万的机会。如同巴菲特本人说的：“如果市场总是有效的，我只能成为沿街乞讨的流浪汉！”

现实中为什么不存在完全有效的证券市场呢？主要原因有三点：一是证券内在价值本身的难以确定性，未来现金流的不确定、风险的不确定是内在价值难以确定的根源；二是市场的参与者是人，由人不断做出买和卖的决策，而人是七情六欲的动物，人性的弱点就在于很多时候感性支配了理性；三是套利的成本，理性的套利可以使价格不会偏离价值太远，但现实中套利成本巨大。

而像中国这样的新兴证券市场，同样存在以上三点因素的障碍，而且我们的状况更严重。我们的投资者结构中，个人投资者与机构投资者相比资金量还略占上风，过多的非理性个人投资者加剧了市场的非理性；融资融券也才刚刚开始不久，而且覆盖面仍十分有限，做空力量也还处在婴儿状态。除此之外，信息披露质量低下、对内幕交易打击不力、操纵股价等顽疾使中国证券市场的有效性与美国这样法度森严的证券市场相比，更是相去甚远。如果说完全有效市场为100分，美国股市勉强算70分的话，那我们的股市最多也就35分的样子。

中国股市有效性差，或者说中国股市非常不理性的外在表现就是大批公司股价远离其内在价值，股价大起大落，交易频繁，投机氛围浓厚。

以目前的现状来看，由于投资者结构的优化、做空制度的深化以及森严法度的实施并非一朝一夕之事，所以中国股市可能还将在较长的时间内处于这种非理性状态。

很多人就此认为，由于中国股市的非理性，相当多股票的价格常常在大幅高于其内在价值之上还越走越高，股票价格围绕内在价值波动这样的价值规律好像在中国不怎么适用，既然如此，那还谈什么价值投资，不如靠追涨杀跌、追逐市场热点、揣度市场预期来得靠谱。这个逻辑貌似有理，实际上似是而非。中国股市以往历次短期的非理性暴涨之后紧跟着的无不是漫长的价值回归，1992年11月份到1993年2月份短短4个月内上证综指3倍多的暴涨之后是长达3年的价值回归，1996年1月份到1997年4月份不到1年半不到上证综指2倍多的上涨之后是2年的价值回归，1999年5月份到2001年年中1倍的涨幅后价值回归用了4年，2007年前10个月时间2倍多的疯狂上涨之后，跟着的是长达6年、持续至今的价值回归之旅。这些铁一样的历史告诉我们，不管是多么疯狂的市场，价值规律短期内可能会失效，但放在三五年的中期来看，无一能逃脱这一规律的束缚。

既然价格难以大幅偏离价值太久，那么，当价格低于价值时买进，当价格大幅高于价值时卖出，无疑是投资者较为稳妥的理性选择了。而这也正是价值投资的基本要义。

说中国股市价格大起大落不理性，因而不适合于价值投资，就好像说在波涛汹涌的大海中，等待风平浪静时出海、在巨浪滔天时上岸是不对的一样，这何其荒谬！

如此简单的道理，为什么还有那么多的人认为价值投资不适合于非理性的中国股市呢？是无知，还是继续愚弄股民的需要？投资者尤其是个人投资者，这些年在中国市场上秉承追涨杀跌、追逐概念、极端情绪化操作等与价值投资理念背道而驰的方法吃的亏还不够吗？

事实上，中国股市的巨幅波动性，和不时交织出现的极端乐观情绪和极端恐惧情绪，正好为价值投资者提供了很多以低于内在价值的价格买进、以大幅高于内在价值的价格卖出的机会。

从这个意义上来说，不理性的中国股市，更适合价值投资！