新浪公司投资价值分析

新浪公司投资价值分析
本文根据国际著名投资银行5月份对新浪投资价值分析报告编译
公司基本情况
新浪网是一家面向全球中文互联网络用户的处于行业领先地位的网络公司，其在中国大陆、台湾、香港和北美拥有四家当地中文网络门户站点。

公司的梦想是将新浪网变为中文世界互联网络的代名词。

新浪的门户网站内容广泛，采用平行结构，能够满足所有中文互联网络用户的一般需求。

同时，为了迎合网络用户的专项兴趣，新浪在其网站上也提供垂直结构的内容。

到目前为止，这些内容包括新闻、体育、社区、金融、技术和网上商店。

新浪网已经与130多家各类内容提供商签署了合作协议。

目前新浪网是全球排名第一的中文门户网站，每日平均网页浏览量从1999年1月的230万增长至现在的2000万。

在中国互联网络信息中心1999年1月和2000年1月所进行的调查中，新浪网连续被中国互联网络用户评为第一网站。

尽管四地的网站是根据当地用户的需求和兴趣制作的，然而新浪网对它们实行集中管理。

公司还开发了技术先进的软件，能够保证用户在不同的中文操作系统上可靠、有效地阅读网站上的中文内容和进行交流。

此外，公司还拓展了电子商务业务，用户能够在中国大陆和北美站点上进行网上购物。

目前，新浪在四个地区的员工共530人。

新浪运营着四个面向华人的中文门户网站，2000年4月四个网站的日浏览量合计约为2000万页，处于行业领先地位。

公司主页让用户选择进入四个网站中的任一个。

网站使用简体中文，面向中国大陆的用户，于1996年5月开通。

在中国互联网络信息中心1999年6月和12月所进行的两次调查中被评为最受欢迎的网站。

面向台湾用户，于1998年10月开通。

面向香港用户。

得益于新浪所运营的其它同类网站，该网站从筹备到开通仅用了不足3个月时间。

面向生活在海外，特别是北美的华人，于1995年5月开通，该网站目标顾客群是第一代和第二代中国移民，中国留学生和华裔教授。

在提供中文信息的同时，该网站还提供简单的英文新闻。

公司目前结构的成因
中国政府不允许任何外国资本持有中国互联网络相关资产的所有权。

因此，在准备在美国上市时，新浪必须将中国大陆的门户网站剥离，将其注入另一家公司，这样中国大陆门户网站就不在美国上市范围之内。

为了符合中国的监管法规，的所有权由北京新浪互联网信息服务有限公司完全拥有，并负责网站日常经营、出售广告空间等业务。

北京新浪互动广告有限公司负责为北京新浪互联网信息服务有限公司网上广告的代理业务。

同时，北京四通立方信息技术有限公司（新浪的全资子公司）分别与北京新浪互动广告有限公司和北京新浪互联网信息服务有限公司签署协议，提供技术和产品支持。

作为交换，北京新浪互动广告有限公司和北京新浪互联网信息服务有限公司将网上广告费收入和其它收入全部支付给北京四通立方信息技术有限公司。

这样，在法律上北京四通立方信息技术有限公司并不拥有的所有权，但是在经济上则完全拥有。

竞争分析
新浪在众多国内、区域和国际竞争者中一枝独秀，其网页浏览量是最强国内竞争者网易的1.7倍，是实力最雄厚国际竞争者Yahoo!的1.3倍。

预计到2004年，大中华市场将仅存在2至3家盈利的门户网站，因此对各门户网站相对竞争优势的分析尤为重要。

下面从国内门户网站、区域门户网站和全球门户网站三个层面对亚洲网络门户站点的竞争环境进行分析。

规模
就网页浏览量和注册用户数量而言，新浪是大中华市场最大的门户网站。

一般认为，网站浏览量、真实访问人数和注册用户数是衡量门户网站规模和市场地位最有效的三项指标。

因为无法追踪中国大陆用户的使用方式，大多数公司不能计算出真实访问人数，所以只剩下网页浏览量和注册用户数两项指标。

此外，由于缺乏经过审计的网页浏览量，不同公司提供的数据大相径庭。

但是如后文所指出的，网页浏览量可以通过对比公司收入额进行合理性检验。

市场定位
目前在中国大陆，新浪是最优秀的综合性门户网站，网易是最出色的社区门户网站，搜狐是性能最优越的搜索引擎门户网站。

中国大陆是新浪最大的市场，下面就对中国大陆三家顶尖门户网站的市场定位进行分析。

新浪网站各部分浏览量的分布相当均匀，这进一步证实了新浪综合性门户网站的市场定位。

而且纵向频道已经占据新浪网站40％至50％的浏览量，这是公司今后面向特定用户开展营销活动和电子商务的宝贵财富。

表1 中国互联网络信息中心排名
货币化能力
在中国众多门户网站中，新浪在将网站浏览量转化为货币方面最为成功。

在整个1999年，新浪每1000页浏览量创造的收入为1.08美元，而网易仅为0.46美元，搜狐为0.36美元。

即使在1999年第4季度，新浪网站浏览量的货币化能力仍达到网易的1.5倍。

新浪实现单位网页浏览量较高广告费收入的主要原因有：
产品定位
因为新浪网站内容具有综合性，所以它能够吸引到各类广告商家。

相比之下，社区型网站因为其用户主要集中于学生和科技人员，所以对广告商家缺乏吸引力；而搜索引擎网站对用户因为不具备持续吸引力，所以货币化能力相对较差。

目标市场组合
新浪同时在中国这样的发展中市场和美国这样的发达市场上运营。

因为美国用户关注度的价值较高，所以公司美国网站的浏览量货币化能力较强。

销售力量
新浪强大的销售力量和对广告宣传的较低依赖性有助于提高公司的货币化能力。

因为新浪已经达到了相当的规模，通过代理商销售的广告空间仅占10％，所以公司节省了大量的成本开支。

规模效应
因为新浪拥有四个中文网站，所以与大多数竞争对手相比，公司业务更具规模效应。

规模效应受益的领域主要有：
内容共享
由于新浪的四个网站都使用中文，目标市场都是华人社会，部分新闻和事件报道内容可由四个网站共享，这是其它亚洲竞争者，甚至是全球竞争者所不具备的优势。

广泛的社区服务
同时拥有四个网站使新浪能够将中国大陆、香港、台湾和北美的华人社会联系在一起，因而提高了网站社区服务，尤其是约会和礼品频道的吸引力。

技术平台
新浪四个网站使用同一技术平台，节省了网站重新设计和添加新特征所需的时间和成本。

营销网络
目前广告费仍是网络门户站点最主要的收入来源，而且50％以上的广告来自跨国公司。

新浪的销售队伍同时服务于四地的网站，因而能够减少营销方面的支出。

软件产品有助于树立公司品牌形象，提高网站浏览量
新浪拥有使用最为广泛的中文平台软件，并将其捆绑在个人计算机上或免费赠送给用户以增强公司品牌知名度。

此外，以捆绑形式销售的软件能够直接提高新浪网站的浏览量。

商业模式的移植
同时在发达市场和发展中市场运营使得新浪能够首先在美国和香港开展其电子商务业务模式，而后再移植入中国大陆市场。

这种阶段发展的战略有助于收入和成本的匹配。

表3 中国门户网站浏览量分布
相对国际竞争者的竞争优势
与国际竞争者相比，新浪在以下三方面具有竞争优势：
内容差异性
新浪网站的内容是全球性网站，如Yahoo!所无法比拟的，具体表现为：（1）内容综合性，新浪有超过130家内容提供合作者；（2）内容的及时性，新浪有现场内容制作人提高的一手报道；（3）内容的可靠性，新浪有多角度的报道；（4）内容本地化。

先行优势
新浪是中文门户网站领域的先行者，因而处于行业领先地位，而且公司正表现出强劲的增长态势，不断扩大其领先差距。

用户创作内容
新浪能根据当地用户口味及时设立新的社区服务和聊天室，因而其社区内容总是紧追潮流。

相对国内竞争者的竞争优势
新浪相对国内竞争者的竞争优势表现在以下三个方面：
更好的网站规模效应
如前所述，新浪是国内唯一一家拥有四个中文网站的公司，因而具有较好的规模效应。

内容差异性
正如相对国际竞争者的竞争优势，与国内竞争者相比，新浪网站的内容具有综合性、及时性和可靠性。

公司在全球的网络保证它拥有更广泛的信息来源和更多的内容合作伙伴。

先行优势
新浪较早进入中文门户网站领域，并获得了相对国内竞争对手的领先地位。

公司战略
内容战略
新浪尽可能第综合各类信息渠道以提供广泛的网站内容。

目前公司有超过130家的内容合作商，其网站内容按各种纵向频道组织分类。

主要的频道有新闻中心、搜索引擎、主题社区、新浪软件、生活娱乐、文化教育、竞技风暴、财经纵横、科技时代、网上购物和游戏天地。

新浪的三类内容––––公司自建、第三方提供和用户自建组成了公司内容集成商业模式。

除第三方内容外，新浪拥有一个庞大的用户创建内容库，这得益于公司网站提供的各类特征的社区服务项目，如新浪聊天室、新浪论坛、体育迷俱乐部等。

此外，新浪还提供一整套用户交流联系服务，包括新浪电子邮件、新浪寻呼、新浪点点通等。

图1 新浪的一些内容合作伙伴
电子商务战略
新浪的电子商务战略尚处于幼稚的阶段，主要有四项内容，但是公司还未在全部的网站
上开展这四项内容。

相信随着时间的推移，新浪将全面开展四项电子商务业务，同时将网上
航空售票转向流行网上服务。

因为新浪金融网页的浏览量巨大，所以预期公司将提供网上金
融服务。

表5 新浪的电子商务战略
用户价值和获取成本
在过去3个季度中，新浪获取每名用户的平均成本为4.10美元，这是一个相当诱人的水平。

门户网站每名用户的平均价值接近63.60美元，这意味着新浪只要争取到每名用户6.5％的关注度和使用率就能够冲抵其用户获取成本。

而事实上新浪的每用户关注度和使用率约为75％。

用户价值
每用户价值等于每名用户所能产生的经营利润（在扣除用户获取成本，如营销费用之前）的现值。

贴现每名用户所预期在未来能够创造的广告费收入和电子商务收入，并设定经营利润率为50％，可计算出每用户所带来的经营利润的现值，即每用户价值。

表6 新浪的用户价值（单位：美元）
用户关注度
一名用户可能会访问多家网站，因此每用户经营利润分配到各家门户网站的数额取决于用户对该门户网站的关注度。

用户关注度可根据每用户门户网站总浏览量和每用户对该门户网站浏览量计算得出。

在中国大陆很难合理计算真实用户数量，故转而使用注册用户数据。

对于横向门户网站，真实用户数量大于注册用户数量，是衡量用户基础更准确的指标。

如Yahoo!宣布截止2000年第1季度末，公司网站已拥有1.25亿注册用户，1.45亿真实用户。

但1999年新浪注册用户的平均网站浏览量比每用户门户网站总浏览量还大，这可能是注册用户和真实用户计算基准的偏差或新浪注册用户具有高度使用率所致。

不管是什么原因，数据显示新浪原因接近75％的用户关注度。

表7 新浪的用户关注度
用户获取成本
每名用户的获取成本等于增加一名注册用户所需要增加的营销费用。

尽管新浪作为门户网站尚处于初期发展阶段，然而其用户获取成本并不很高，过去3个季度的平均值为4.10美元。

预计
在今后几个季度，新浪的用户获取成本将维持在这一水平。

但是一旦市场得到了巩固，品牌形象已经建立，用户获取成本就会逐步下降。

现金消耗速度––––生存的关键因素
预计新浪在开始产生正的自由现金流之前，会在20003年需要再次进行股权融资。

公司的经营业绩会在明年中期走出谷底，预计在经营业绩谷底阶段，公司每季度的现金流消耗量为1700万美元。

尚处于门户网站初期发展阶段的新浪正在将50％以上的费用投入到营销项目上，这对于行业领先者继续建立品牌知名度和维持市场份额领先地位是十分必要的。

图2 新浪的用户获取成本
美元
表8 新浪的季度现金消耗速度（单位：除特别注明外千美元）
财务分析和预测
自成立至今，新浪的收入保持了稳定快速增长。

1999财政年度，公司收入从第1季度的79.2万美元增长至第4季度的100万美元，1999财政年度的总收入为360万美元。

在1998年9月成立之初，新浪收入的主要来源是软件销售和发放拷贝、使用软件授权书。

在公司网站开通和收购了美国的华渊生活资讯网（SinaNet）之后，新浪开始倾注其全部资源发展中文门户网站。

在截止1999年6月30日的财政年度，新浪的互联网络业务开始获得收入，包括网上广告费收入和以电子商务方式所销售产品的交易费收入。

目前新浪有三项收入来源，它们是广告费、电子商务和软件销售。

广告费收入
在1999财政年度第4季度，广告费收入占新浪公司总收入的71.0％。

通常情况下，新浪根据在刊登期间实际或估计发送出的广告标志数量收取广告费。

电子商务收入
新浪在1999年3月开始从电子商务中获取收入，方式是根据网上商店销售商品的数量向拥有货物的商家收取交易费用。

到目前为止，新浪从电子商务中获取的收入仍显的微不足道，但是公司预期今后该项收入会有所增加。

估计新浪公司总收入2000财政年度为1100万美元，2001财政年度为2110万美元，毛利润分别为100万美元和750万美元，净经营亏损分别为346万美元和469万美元。

2004财政年度第3季度，公司实现盈亏平衡。

中国互联网络市场分析 潜力巨大的市场
对于门户网站而言，除了互联网络普及率外, 最重要的数字是互联网络广告市场规模，因为广告费是门户网站重要的收入来源。

即使扣除海外华人市场，整个中国市场机会也令人激动不已。

图3 中国互联网络用户数量
图4 世界互联网络用户数量和普及率
使用率
用户数量（百万）
整个中国
拉丁美洲
欧洲
美国
中国大陆
台湾
香港
互联网络使用情况
中国大陆、台湾和香港共有人口12.89亿，预计将成为世界最大的互联网络市场之一。

如表 所示，估计三地的互联网络使用人数将从1999年的1380万增长至2004年的8110万，年增长率42.9％。

届时，在除日本外亚洲这个市场中，中国互联网络的使用人数将占总数的44％。

相比之下，1999年至2004年美国的互联网络使用人数将从8950万增至1.76亿，欧洲从4800万增至1.095亿，拉丁美洲从860万增至4550万。

此外，因为香港和台湾移动电话的普及率很高，中国大陆的增长潜力巨大，所以通过移动电话以无线方式接入互联网络的市场也前景无限。

在2004年后，整个中国市场仍有较大的增长潜力，特别是中国大陆，因为按照上面的估计，届时中国大陆互联网络普及率仅为5％。

图5 中国广告费总支出和网上广告费所占比例
图6 中国网上广告费支出（百万美元）
网上广告市场
在未来几年，中国互联网络广告市场的增长速度会显著高于整个广告市场的增长速度，因而网上广告费支出在总广告费支出中所占比例将快速提升。

预计从1999年至2004年，整个中国（大陆、台湾和香港）广告费用总支出将从90亿美元增至139亿美元，而网上广告费所占比例将从0.3％上升至4.5％，即网上广告费从2400万美元增至6.31亿美元，年均增长率92.3％。

其中，中国大陆是最大的潜在市场，占据49％的份额，而台湾和香港也是巨大的市场。

总广告费支出（百万美元）
网上广告费所占比例
总广告费支出网上广告费所占比例
中国大陆台湾香港
电子商务
预计最终新浪电子商务所带来的收入仅占收入的较小比例（约20％），但是电子商务仍是一个值得关注的领域。

新浪将集中精力捕捉B2C 市场的机会。

B2C 市场规模很大，但是复杂程度较高，门户网站不会最终成为该市场的主力军。

国际数字公司预测整个除日本外亚洲市场，电子商务的规模会从1997年的11.6亿美元增长至2004年的880亿美元，中国将占据其中很大的份额。

图7 中国电子商务收入
中国大陆市场 使用情况预测
五年后，中国大陆无可置疑将成为该地区互联网络使用人数最多的市场。

届时互联网络使用者将达到7000万左右，年均增长率50％，普及率为5％。

这相当于目前韩国和台湾人口的总和。

与其他市场一样，中国大陆使用互联网络的重要驱动力是个人计算机的销售。

估计中国大陆个人计算机拥有量将从1999年的1300万增长至2004年的6000万，年均增长率35％。

2000年将有70％的个人计算机购买者使用互联网络，到2004年这一数字将达到80％。

此外，中国大陆通过无线方式接入互联网络的使用者也将稳步增加，2000年无线接入互联网络的使用者仅为10万，预计到2004年底将达到690万，占互联网络使用者总数的10％。

图8 中国大陆互联网络用户数量
广告收入预测
预计中国大陆广告费用总支出将从1999年的39亿美元增加至2004年的69亿美元，年均增长率12.1％。

与澳大利亚和香港这样的成熟市场类似，中国大陆国内生产总值（GDP ）的增长将
香港台湾中国大陆
百万美元
（百万）
个人计算机用户移动电话用户电视用户
对广告费支出产生深刻的影响。

随着人均国内生产总值的提高，人均广告费支出与人均国内生产总值的比率将逐步上升，过去20年的情况即是如此。

因此，估计中国大陆人均广告费用支出将从1999年的3美元增加至2004年的5美元。

中国大陆互联网络的普及率的确很低，即使到2004年预测的普及率也将低于5％。

但是许多广告厂商所面向的目标市场要比一般公众的范围窄。

预计2004年在广告厂商所确立的目标顾客群中互联网络的普及率将达到39％。

预计中国大陆互联网络广告费支出将从1999年的800万美元增长至2004年的3.09亿美元，年均增长率100％，在总广告费用中所占比例从0.5％提升至4.4％。

而美国2001年网上广告费支出在总广告费中所占比例估计为5.2％。

图9 中国大陆广告费总支出和网上广告费所占比例
香港
使用情况预测
预计香港互联网络的使用人数将从1999年底的100万增长至2004年的400万，年均增长率29％。

2000年新个人计算机使用者中80％将使用互联网络，2002年这一数字将升至100％。

此外，在未使用互联网络的的个人计算机使用者中，每年将有超过四分之一转向使用互联网络。

这样到2004年，通过个人计算机使用互联网络的人数将超过300万。

移动电话是仅次于个人计算机的最受欢迎的上网设备。

香港是全球移动电话普及率最高的地区之一。

预计到2004年，香港通过无线方式使用互联网络的人数将达到30万，占移动电话使用者总数的比例从1999年的10％上升至60％。

这样，到2004年香港互联网络使用者中85％通过个人计算机上网，8％通过无线方式上网，其余的人通过电视上网。

广告收入预测
因为香港是一个成熟市场，人均广告费在亚洲仅次于日本排名第二位，所以广告费总支出不会有很高的增长速度。

预计香港广告费总支出将从1999年的25亿美元增长至2004年的30亿美元，年均增长率4.3％。

同期，人均广告费从356美元增长至390美元。

因为人均广告费处于一个教高水平，同时互联网络的普及率迅速上升，从1999年的10％提高到2004年的43％，所以未来几年香港互联网络广告费用在广告费用中所占比例将强劲增长。

预计香港网上广告费支出将从1999年的800万美元增长至2004年的1.4亿美元，年均增长率77％，在广告费用总支出中所占比例从0.3％提高到4.5％。

广告费总支出（百万美元）
网上广告费所占比例
广告费总支出网上广告费所占比例
图10 香港互联网络用户数量
图11 香港广告费总支出和网上广告费所占比例
台湾
使用情况预测
预计台湾互联网络使用者将从1999年底的400万增长至2004年的1000万，普及率从17％升至42％。

到2004年，将有75％的个人计算机新购买者和20％的移动电话新增用户使用互联网络。

届时通过个人计算机使用互联网络的人数将占互联网络使用总人数的90％。

广告收入预测
预计台湾广告费总支出将从1997年的16亿美元增长至2004年的39亿美元。

由于人均国内生产总值的提高和人均广告费/人均国内生产总值比率的上升，台湾的人均广告费支出将从1999年的120美元增加至2004年的170美元。

受迅速提高的互联网络普及率所驱动，台湾广告费总支出中互联网络广告费所占比例将显著上升。

预计网上广告费将从1999年的2200万美元增长至2004年的1.82亿美元，届时网上广告费用在总广告支出中的份额将达到2.4％。

图12 台湾互联网络用户数量
（百万）
个人计算机用户移动电话用户电视用户
广告费总支出（百万美元）
广告费总支出网上广告费所占比例
网上广告费所占比例
（百万）
图13 台湾广告费总支出和网上广告费所占比例
投资分析
竞争中的赢家
新浪股票的价格将会有出色的表现。

因为存在巨大的市场机遇，作为先行者的竞争优势和行业头把交椅的地位，新浪应该被视为中国的Yahoo!。

在未来不可避免的网络公司兼并收购浪潮中，新浪是有可能生存下来的公司之一，而且公司当前的地位有助于其通过兼并收购加强竞争优势。

新浪的目标市场是全球的华人社会，并拥有一个由四家中文网站组成的网络。

国际数据公司（International Data Company ）预测中国互联网络使用者的数量将以每年43％的速度增长，到2004年达到4060万，摩根士丹利添惠公司的预测是接近8300万。

此外，国际数据公司预测到2004年，中国的网上广告市场的规模将达到5. 56亿美元，电子商务市场的规模达到257亿美元，摩根士丹利添惠公司认为这些数字有广阔的上调空间。

新浪在其运营的市场中处于绝对的领先地位。

新浪不仅是中国最早进入的网络公司之一，而且就网页浏览量而言，它是面向中国Yahoo!网站的1.3倍，其在中国最大的竞争者––– 网易的1.7倍，同样作为网络门户站点的中华网的5倍。

按收入计算，新浪还是亚洲最大的门户网站。

新浪具有出色的经营记录，在过去4个季度公司净收入的增长率达到190％，收入从1998财政年度4季度的80万美元增加至1999财政年度4季度的290万美元，广告费收入增长500％，网页浏览量增长4倍。

估计新浪当前的每日浏览量为2000万页，在过去4个季度中公司的市场份额，尤其是按收入计算的市场份额显著提高。

预计新浪收入的强劲增长势头将会持续，2000年增长201％，2001年增长92％。

在今后4个季度，网页浏览量的增长速度估计为每季度25％。

预期公司将于2005财政年度开始盈利，这是亚洲大多数网络门户站点所无法实现的。

新浪的战略是首先面向近可能广泛的市场，并保留在今后集中某些细分市场的选择权。

目前，新浪没有将目标市场局限于华人社会的某一特殊群体，公司的计划是先建立规模，再开拓纵向频道。

新浪的集成商业模式–––– 网站内容有公司自建、外部合作者提供和用户添加三部分组成 –––– 允许其面向整个市场，并建立顾客忠诚度。

成功的网络门户站点具有诱人的经营利润率。

预计在拓展业务后，新浪的毛利率将超过70％，经营利润率高达35％－40％。

在将网页浏览量货币化方面新浪是同行中最成功的。

新浪的每浏览网页广告费收入高于其竞争对手，这归功于网站内容的多元化，在发展中市场和发达市场（包括美国）同时运营，和有效的销售努力。

在过去5个季度，新浪每用户的平均获取成本为4.10美元，而每个网络用户的平均价值约为63.60亿美元。

这意味着新浪只要拥有用户6 .5%的关注度和使用频率就能够抵销其用户获取成本。

而作为网络门户站点中的佼佼者，新浪约拥有30％－40％的用户关注度，所以公司获取用户的成广告费总支出（百万美元）
广告费总支出网上广告费所占比例
网上广告费所占比例。